La Francia sta raggiungendo il Giappone, ma non in senso buono

 

 

di Karl-Friedrich Israel

La disuguaglianza e la mobilità sociale sono questioni molto dibattute. Un importante indicatore della mobilità sociale sono i rapporti ricchezza/reddito. Se il rapporto ricchezza/reddito di un Paese è alto, esso non è necessariamente ricco. Implica semplicemente che il valore monetario di tutte le attività in quel Paese sono relativamente alte rispetto ai redditi guadagnati. Più alto è il rapporto ricchezza/reddito, più difficile diventa salire la scala sociale, se si parte dal basso. Occorrono più anni di lavoro e reddito per raggiungere una data posizione nella distribuzione della ricchezza della società. Francia e Giappone sono oggi tra i Paesi sviluppati con il più alto rapporto ricchezza/reddito.

Dall'introduzione dell'euro nel 1999, il rapporto ricchezza/reddito in Francia ha seguito la stessa traiettoria di quella che era stata in Giappone quindici anni prima durante la massiccia bolla dei prezzi degli asset negli anni '80. In Francia c'è stata una correzione dei prezzi debole dopo la Grande Recessione, quando la Banca Centrale Europea è intervenuta rapidamente per mantenere artificialmente a galla i prezzi degli asset attraverso misure di politica monetaria non convenzionali. Anche se il rapporto ricchezza/reddito della Francia non ha mai raggiunto il picco giapponese dell'808% nel 1990, oggi sfiora il 634% in Giappone e il 620% in Francia.

La ricchezza netta complessiva in Francia è quindi più di 6 volte più grande del reddito netto annuo. Questo è un valore relativamente alto rispetto ad altri Paesi sviluppati. Negli Stati Uniti il rapporto ricchezza/reddito si attesta al 532%, leggermente superiore a quello della Germania (520%) e inferiore a quello del Regno Unito (576%). In tutti questi Paesi la tendenza è stata positiva negli ultimi decenni, ma la Francia è il caso più eclatante. Nel 1998, l'anno prima dell'introduzione dell'euro, il rapporto ricchezza/reddito francese era solo del 363%. In meno di dieci anni ha raggiunto il 604%. Questo sviluppo è stato in gran parte alimentato dalla politica monetaria. L'attuazione di un'area monetaria comune insieme a un raddoppio dello stock di moneta M1 in soli nove anni, ha mobilitato molti capitali finanziari che hanno invaso i mercati degli asset dell'Europa meridionale, compresi quelli francesi.

La politica monetaria in tutto il mondo punta a un tasso positivo d'inflazione dei prezzi. Questo ha effetti sistematici su come le persone risparmiano. Anche con tassi moderati d'inflazione dei prezzi, i costi opportunità di detenere risparmi sui conti di deposito aumentano poiché il potere d'acquisto del denaro viene continuamente ridotto e le persone devono affrontare l'ulteriore incentivo a direzionare una percentuale maggiore dei loro risparmi in asset finanziari e non finanziari in modo che fungano da copertura contro suddetta perdita. La politica monetaria inflazionistica genera, quindi, una domanda aggiuntiva per tutti i tipi di asset che va al di là degli effetti del mero aumento dello stock di denaro. Questa domanda aggiuntiva fa salire i prezzi degli asset in modo sproporzionato. Incidenze molto visibili di questa tendenza sono i tassi sproporzionati d'inflazione dei prezzi nei mercati azionari e immobiliari.

Con l'epidemia di coronavirus, l'aggressivo allentamento monetario da parte delle banche centrali è praticamente diventato la nuova normalità. I prezzi degli immobili in Giappone e Francia sono di nuovo in aumento: nell'area metropolitana di Tokyo il prezzo per metro quadrato dello scorso anno (€7.293 al metro quadrato) ha superato il massimo storico al culmine della bolla degli asset tre decenni fa (€7.280 al metro quadrato); nel frattempo il prezzo al metro quadrato a Parigi è salito a €11.885, con l'indice francese dei prezzi delle case che ha raggiunto il massimo storico.

L'inflazione eccessiva dei prezzi degli asset ha molte altre implicazioni, una delle quali è l'aumento del rapporto ricchezza/reddito al di sopra del punto in cui si troverebbe altrimenti. Questo è importante sotto molti aspetti, non ultimo dal punto di vista della politica sociale, perché un rapporto ricchezza/reddito in aumento tende a indebolire la mobilità sociale ascendente, in particolare quando la distribuzione della ricchezza è molto diseguale. E questo è il caso nella maggior parte dei Paesi in cui un'ampia percentuale di famiglie non possiede praticamente nulla.

Effettuiamo un calcolo a spanne per illustrare il problema: se il rapporto ricchezza/reddito è del 620% come in Francia nel 2020, e avete un reddito medio e nessuna ricchezza e iniziate a risparmiare il 10% del vostro reddito oggi, allora ci mettereste sessantadue anni per raggiungere il livello di ricchezza medio della società. In Francia, nel 1998, ci sarebbero voluti solo trentasei anni. Allora era molto più realistico raggiungere il livello medio di ricchezza all'interno di una vita lavorativa partendo da zero. In questo calcolo astraiamo da qualsiasi eterogeneità nei tassi d'inflazione e presumiamo che tutti i prezzi, inclusi tutti i redditi, aumentino allo stesso ritmo nel tempo.

In queste condizioni, ceteris paribus, il nostro percettore di reddito francese con un tasso di risparmio del 10% avrebbe bisogno di sessantadue anni per accumulare una ricchezza pari a €176.803. Tale cifra riuscirebbe a comprare scarsi quindici metri quadrati a Parigi. Nonostante la percezione comune di vivere in un Paese di uguaglianza e giustizia sociale, diventa chiaro che in Francia è particolarmente difficile salire la scala sociale se si proviene da un ambiente modesto. Ciò è dovuto anche al fatto che i redditi netti sono particolarmente bassi a causa delle tasse elevate e dei pagamenti della previdenza sociale. In Francia, più che altrove, è meglio nascere in una famiglia ricca: se possedete già ricchezza, non avrete paura di un'inflazione eccessiva dei prezzi degli asset. Anzi, tenderete a trarne vantaggio. La vostra posizione privilegiata nella gerarchia sociale verrebbe rafforzata.

In Giappone il quadro generale è abbastanza simile. Durante il suo periodo di forte crescita (1954-1972) gli sforzi economici individuali furono adeguatamente ricompensati. Salire la scala sociale era una possibilità concreta. Tuttavia, con i tre decenni perduti, tutto questo è cambiato drasticamente. L'inibita mobilità sociale verso l'alto è persino espressa nel termine gergale giapponese "oya-gacha", che è diventato talmente di uso comune da essere un contendente per la parola dell'anno dello scorso anno. Trasmette egregiamente l'idea che la vita sia come una lotteria: vincere o perdere, come in Francia, dipende principalmente da chi sono i vostri genitori.

Le conseguenze sociali ed economiche di una mobilità sociale inibita sono profonde, soprattutto quando le cause non sono ben comprese. È comune incolpare l'economia per tutti i tipi di problemi sociali, primo fra tutti l'aumento della disuguaglianza e il calo della mobilità sociale. Ma troppo spesso gli interventi politici nel sistema economico provocano queste conseguenze indesiderate. Nel contesto della mobilità sociale, si guadagnerebbe molto se la politica monetaria fosse più restrittiva, prevenendo un'inflazione dei prezzi degli asset sproporzionatamente elevata.

[*] traduzione di Francesco Simoncelli: https://www.francescosimoncelli.com/

Gli effetti dell'inflazione dei prezzi sulla Germania e l'aumento del costo della vita

 

 

di Karl-Friedrich Israel

Sin dall'introduzione dell'euro l'inflazione dei prezzi al consumo misurata ufficialmente in Germania non ha fatto grandi balzi. Con una media dell'1,5% all'anno, ha raggiunto il suo valore più alto nel 2008 al 2,8% e il suo valore più basso solo un anno dopo allo 0,2%. Nel 2020 è stata negativa per alcuni mesi, con una media dello 0,4% per l'intero anno. Queste cifre forniscono un quadro adeguatamente rappresentativo dell'andamento generale dei prezzi?

Non sorprende che la risposta a questa domanda rimanga controversa, perché le misurazioni dell'inflazione dei prezzi vengono utilizzate per far apparire oggettive le variabili soggettive della vita economica. Come cambia il tenore di vita dei cittadini? Quanto è più alto il reddito reale oggi rispetto a vent'anni fa? Quanto è più costoso un paniere di beni della stessa qualità in un determinato anno rispetto ad un altro? Cosa significhi uguale qualità nel corso del progresso tecnologico e dell'innovazione non può essere determinato oggettivamente, pertanto alla suddetta domanda non potrà mai essere data una risposta definitiva.

Tuttavia vi sono anche lacune nella misurazione ufficiale dell'inflazione dei prezzi e queste possono essere determinate senza giudizi di valore soggettivi. L'Indice armonizzato dei prezzi al consumo (HICP), in base alla cui traiettoria gran parte della politica monetaria della BCE è giustificata, è un indice dei consumi correnti. Si concentra essenzialmente sui prezzi dei beni di consumo ed esclude sistematicamente i prezzi dei beni capitali e dei beni futuri. L'utilizzo dell'HICP per valutare il tenore di vita complessivo riduce quindi i cittadini a semplici consumatori nel presente, ciononostante essi sono molto di più.

Ogni individuo ha una strategia più o meno sviluppata per pianificare e prendere provvedimenti per il futuro. Le persone non sono solo consumatori nel presente, ma anche risparmiatori ed investitori che pianificano i consumi futuri (propri o altrui). La qualità della vita è quindi determinata non solo da quanto possano consumare oggi, ma anche da quanto bene possano provvedere al domani. Questo è il motivo per cui l'inflazione dei prezzi dei beni capitali e degli asset è importante, tuttavia l'HICP non ne tiene conto.

Inoltre anche l'onere fiscale generale è importante. Rende più difficile sia il consumo presente che il provvedere al futuro. I "beni pubblici", come l'istruzione, la salute, le infrastrutture, la protezione dell'ambiente e l'ordine pubblico, che sono finanziati mediante le tasse, hanno a loro volta un impatto sul tenore di vita generale. Anche qui l'andamento generale della qualità non può essere determinato oggettivamente. Per alcuni la qualità dei beni pubblici è diminuita; per altri no. Ciò che può essere determinato oggettivamente, tuttavia, è il prezzo in denaro che i cittadini devono sborsare e può essere quantificato dal carico fiscale totale.

Tenendo conto sia degli asset, con le azioni (DAX), sia della proprietà residenziale (indice calcolato dalla Bundesbank), nonché del prezzo dei beni pubblici sotto forma di entrate fiscali totali, sin dall'introduzione dell'euro si ottengono tassi d'inflazione sostanzialmente più elevati per la Germania. La domanda è quanto peso assegnare ai singoli componenti per calcolare un indice alternativo. Di nuovo, non esiste una risposta oggettivamente corretta, pertanto l'indice alternativo presentato di seguito non ha alcuna pretesa di validità generale.

Secondo l'OCSE, il carico fiscale totale medio di una famiglia tedesca è di circa il 40% del reddito lordo, pertanto è plausibile un peso del 40% per il gettito fiscale totale.

Molte famiglie spendono una quota sostanziale del loro reddito lordo per l'acquisto di una proprietà residenziale per un lungo periodo di tempo, pertanto all'indice immobiliare residenziale della Bundesbank viene assegnato un peso del 15%. Al DAX viene attribuito un peso del 10% per riflettere gli investimenti in azioni. L'HICP costituisce il resto dell'indice alternativo, con un peso del 35%. Nella tabella seguente sono riportati i tassi medi annui dell'inflazione delle singole componenti e dell'indice alternativo.

L'indice alternativo è cresciuto in media di quasi 1,1 punti percentuali più velocemente dell'HICP sin dal 1999. Questo divario è aumentato negli ultimi dieci anni con l'avvento di una politica monetaria non convenzionale. Dal 2010 l'inflazione dei prezzi misurata ufficialmente è stata di circa 2,3 punti percentuali al di sotto della misura alternativa. Cosa significa questo per una famiglia media che vive principalmente di reddito da lavoro?

Salari mediani nominali e reali in Germania

Il salario lordo nominale medio orario è aumentato dell'1,59% all'anno tra il 1999 e il 2017, secondo i dati del gruppo socioeconomico dell'Istituto tedesco per la ricerca economica. Se l'HICP viene utilizzato per calcolare i salari reali, la crescita dei salari reali è ancora positiva, ma solo dello 0,12% all'anno.

Se invece utilizziamo la misura alternativa, i salari reali sono diminuiti dello 0,97% all'anno tra il 1999 e il 2017. Tra il 2010 e il 2017 il tasso di crescita medio annuo dei salari reali è stato pari a -2,17%. Ciò significa che il salario orario mediano nel 2017 aveva circa l'83% del potere d'acquisto reale rispetto al salario mediano nel 1998. In media, le persone possono acquistare meno con il loro salario quando vengono presi in considerazione più dei semplici beni di consumo quotidiani.

Questo risultato è dovuto ad un'inflazione sproporzionata dei prezzi degli asset e ad un aumento della pressione fiscale, che ovviamente influiscono in modo diverso sulle diverse famiglie. Le famiglie che vivono quasi esclusivamente di reddito da lavoro e non hanno beni reali, ma cercano di accumulare risparmi reali per il futuro, soffrono per questo sviluppo. Le giovani famiglie in particolare, che non possono contare sul sostegno materiale dei loro genitori e nonni; per loro infatti è più difficile stabilire un'esistenza economica confortevole. L'ansia e le paure esistenziali della famiglia media tedesca, di cui si sente parlare sempre più spesso, non sorprendono alla luce di un'inflazione sproporzionata dei prezzi degli asset. Con uno sguardo più ampio all'inflazione dei prezzi, diventa chiaro che il reddito da lavoro reale dei cittadini è stato svalutato ben oltre la tassazione diretta. Le famiglie che non possono aumentare il proprio reddito tramite plusvalenze sono le prime a soffrirne.

[*] traduzione di Francesco Simoncelli: https://www.francescosimoncelli.com/

Perché le misure ufficiali dell'inflazione dei prezzi sono inutili

di Karl-Friedrich Israel


La macroeconomia moderna ha reso la stabilità dei prezzi l'obiettivo primario della politica monetaria. Si presume che le banche centrali possano garantire la stabilità dei prezzi gestendo abilmente l'offerta di moneta, creando così le condizioni per la crescita economica e la prosperità.

Al fine di fornire una rete di sicurezza contro la temuta deflazione dei prezzi, le banche centrali di tutto il mondo cercano di generare un tasso d'inflazione dei prezzi positivo ma moderato. La stabilità dei prezzi significa quindi un tasso d'inflazione stabile. I prezzi di beni e servizi dovrebbero in media salire lentamente ad un ritmo costante nel medio e lungo termine. Nella zona Euro l'obiettivo è raggiungere un tasso d'inflazione vicino ma inferiore al 2%.

Tuttavia non si può negare che la misurazione di un livello generale dei prezzi e del suo tasso di variazione porti con sé diversi problemi. L'obiettivo formale del tasso d'inflazione dei prezzi delle banche centrali deve essere reso operativo nella pratica. È pertanto necessario determinare quali prezzi siano presi in considerazione e come debbano essere riassunti in una media ponderata.



L'indice armonizzato dei prezzi al consumo

Gli stati membri della zona Euro hanno concordato una procedura standardizzata per misurare l'inflazione. L'indice armonizzato dei prezzi al consumo (IPCA) è la variabile operativa della politica monetaria. Il calcolo dell'IPCA è relativamente complesso,^[1] poiché si tenta di eliminare possibili distorsioni nella misurazione dell'inflazione mediante procedure e stime elaborate. Tuttavia è altamente discutibile se questo possa avere successo. Di seguito vorrei dare un'occhiata più da vicino a due importanti fonti di pregiudizio.



Effetti di sostituzione

L'IPCA è composto da dodici sottoindici^[2] che raggruppano diverse classi di beni. Ciascuno dei sottoindici è costituito da diverse sottocategorie, le quali vengono nuovamente suddivise fino a raggiungere i singoli prezzi di determinati beni e servizi. Questi prezzi unitari devono essere adeguatamente ponderati per il calcolo dell'indice. Il principio è che i beni ed i servizi per i quali viene speso gran parte delle entrate devono ricevere una ponderazione maggiore rispetto a quei beni e servizi che vengono acquistati sporadicamente e in piccole quantità. Formalmente, quindi, i pesi sono determinati dalle quote di turnover reali. In Germania, ad esempio, il peso del sottoindice "Alimenti e bevande analcoliche" (CP01) è attualmente dell'11,3%, il che significa che si presume che la famiglia media tedesca spenda l'11,3% della propria spesa per consumi in questa categoria. In confronto, il peso di "Bevande alcoliche, tabacco e farmaci" (CP02) è del 4,2%.

Poiché le decisioni sui consumi sono in costante evoluzione, lo schema di ponderazione applicato può comportare distorsioni nella misurazione dell'inflazione. Negli anni '90, ad esempio, la Commissione Boskin riscontrò una sistematica sopravvalutazione dei tassi d'inflazione dei prezzi negli Stati Uniti dello 0,4% all'anno.^[3] La causa della distorsione era il comportamento sistematico di sostituzione delle famiglie.

La tesi è la seguente: supponiamo un anno base con un determinato schema di ponderazione per tutti i singoli beni e servizi inclusi nell'indice. Questo schema di ponderazione riflette il comportamento al consumo delle famiglie nell'anno base. Tale comportamento cambia nel tempo, in parte perché i prezzi di alcuni beni aumentano più rapidamente rispetto ad altri. Col passare del tempo le famiglie tenderanno ad acquistare meno beni i cui prezzi aumentano più rapidamente e compreranno invece più beni i cui prezzi sono rimasti relativamente bassi. Le famiglie sostituiranno quindi i beni con un tasso d'inflazione relativamente elevato con beni con un tasso d'inflazione relativamente basso. Se lo schema di ponderazione non viene modificato, si verificherà una distorsione verso l'alto dell'inflazione dei prezzi misurata. Sintesi: si sopravvaluterebbe l'inflazione dei prezzi.

Permettetemi di illustrare quanto detto con un semplice esempio. Immaginate un indice dei prezzi per le bevande analcoliche. I prezzi di acquisto di Coca Cola e Pepsi sono inclusi nell'indice al 50% ciascuno, poiché in media le famiglie spendono in proporzione lo stesso importo per entrambe le bevande. Supponiamo che per un certo periodo di tempo il prezzo della Pepsi aumenti del 5% all'anno e il prezzo della Coca Cola aumenti solo dell'1% annuo. Se la ponderazione non viene modificata, il tasso d'inflazione complessivo è del 3%. Il comportamento nei consumi si è spostato a causa dei diversi tassi d'inflazione: in media le famiglie ora acquistano più Coca Cola e meno Pepsi. Supponiamo adesso che le famiglie spendano quattro volte tanto in Coca Cola quanto in Pepsi, la ponderazione dovrebbe quindi essere aggiustata in modo tale che la Coca Cola sia inclusa nell'indice all'80% e la Pepsi solo al 20%. Il tasso d'inflazione annuale rettificato, utilizzando il nuovo schema di ponderazione, sarebbe quindi dell'1,8% invece che del 3%.^[4]

Come risultato di questo ragionamento, lo schema di ponderazione dell'IPCA è ora costantemente aggiustato, con il risultato che l'inflazione dei prezzi segnalata è inferiore a quella reale. Ignoriamo ogni possibile inesattezza e supponiamo che gli aggiustamenti al sistema di ponderazione riflettano perfettamente il cambiamento del comportamento del consumatore. Non viene trascurato un punto cruciale?

La risposta è sì. Se i consumatori non passano ad altri prodotti basandosi sul cambiamento delle preferenze, ma semplicemente perché i prezzi dei prodotti che preferiscono sono aumentati in modo sproporzionato, la loro condizione è peggiorata. L'economista lo definirebbe una perdita di benessere. Tale perdita di benessere corrisponde ad un aumento reale del costo della vita, che non si riflette nelle cifre ufficiali se lo schema di ponderazione nell'indice viene aggiustato con precisione in base alle mutevoli decisioni di consumo delle famiglie. Finiamo con una distorsione al ribasso dell'inflazione dei prezzi e il tasso d'inflazione risultante viene quindi sottovalutato.



Cambiamenti nella qualità

Le seconde fonti di distorsione nelle statistiche ufficiali sull'inflazione sono i cambiamenti nella qualità dei beni. Anche in questo caso, la Commissione Boskin degli anni '90 riscontrò una propensione al rialzo dello 0,4% all'anno negli Stati Uniti, perché il miglioramento della qualità dei prodotti a quanto pare non aveva un prezzo adeguato.^[5] Il tasso d'inflazione misurato era quindi ancora una volta troppo elevato.

L'argomento teorico è convincente: supponiamo che i prezzi non cambino in un determinato periodo di tempo, ma che la qualità dei beni aumenti costantemente. Di conseguenza avremmo che i consumatori riscontrerebbero una qualità migliore pagando per gli stessi prezzi. Infatti gli standard di vita, ceteris paribus, risulterebbero migliori: più qualità allo stesso prezzo, o la stessa qualità ad un prezzo inferiore. Pertanto il tasso d'inflazione registrato dovrebbe essere negativo.

Nel periodo successivo non solo in America, ma anche in Europa, furono introdotti i cosiddetti metodi edonici di aggiustamento della qualità. Per molti prodotti, quindi, non solo i prezzi di acquisto osservati erano inclusi nell'indice, ma i prezzi aggiustati dovevano anche riflettere i cambiamenti nella qualità.^[6] Di seguito vorrei affrontare solo due problemi fondamentali relativi all'aggiustamento alla qualità.

In primo luogo, i produttori hanno un incentivo ad evidenziare i miglioramenti nella qualità dei prodotti che vendono. Quando un'auto o un computer diventa più potente o più veloce, questo lo si può riscontrare in valori fondamentali misurabili. L'auto ha più potenza, il computer ha una CPU più veloce. I produttori comunicheranno apertamente questi valori fondamentali e li utilizzeranno per promuovere i loro prodotti. I miglioramenti nella qualità saranno quindi resi trasparenti e comprensibili agli acquirenti. Pertanto possono anche essere presi in considerazione relativamente nelle statistiche ufficiali.^[7]

D'altro canto i produttori hanno un incentivo a nascondere agli acquirenti possibili deterioramenti della qualità. Se l'involucro e il cablaggio di un computer sono realizzati in materiale inferiore, ciò non viene di solito menzionato nella descrizione del prodotto. Se si desidera rilevare un deterioramento della qualità, spesso è necessario osservarlo da vicino. In molti casi, non sono facilmente rilevabili e non possono essere quantificati.

Ciò porta ad una distorsione sistematica. Da un lato, i miglioramenti della qualità sono visibili e presi in considerazione; i prezzi dei prodotti in questione vengono abbassati nelle statistiche ufficiali. Il deterioramento della qualità, d'altro canto, non viene rilevato ed i prezzi dei prodotti in questione non vengono aumentati di conseguenza. È quindi probabile che le modifiche apportate creino anche una tendenza artificiale al ribasso. Le statistiche ufficiali riportano quindi un tasso d'inflazione dei prezzi troppo basso.

Il secondo punto che vorrei aggiungere non è stato ancora preso in considerazione nella letteratura pertinente. Supponiamo che tutti i cambiamenti nella qualità siano valutati in modo accurato dalle statistiche ufficiali. Anche se così fosse, ciò creerebbe una tendenza al ribasso nell'inflazione dei prezzi segnalata: un determinato miglioramento della qualità di un prodotto crea già pressioni deflazionistiche sui prezzi di altri beni senza che sia necessario apportare alcuna modifica. Questa pressione emerge in particolare per i predecessori ora inferiori del nuovo prodotto.

Ad esempio, quando Apple ha lanciato il primo smartphone sul mercato, l'iPhone, si è verificata una pressione negativa sui prezzi dei telefoni cellulari convenzionali, poiché Apple aveva eliminato le quote di mercato dai produttori concorrenti di telefoni cellulari con il suo nuovo prodotto. Di conseguenza i concorrenti sono stati costretti ad applicare prezzi più bassi per i loro prodotti rispetto a quanto sarebbe altrimenti avvenuto. Solo offrendo prezzi più bassi alcuni acquirenti avrebbero potuto essere convinti a non passare al nuovo iPhone.

Questa pressione negativa sui prezzi dei prodotti concorrenti, che deriva dall'innovazione, sta già riducendo i tassi d'inflazione misurati. Ciò significa che un determinato miglioramento nella qualità si riflette in parte nel calo dei prezzi di altri beni. Se il prezzo del bene di qualità migliore venisse sottoposto ad un ulteriore aggiustamento oltre a quello del mercato (supponendo che sia persino possibile farlo con precisione), la ridicolaggine di questo metodo statistico sarebbe decisamente palese. L'inflazione dei prezzi sarebbe estremamente sottovalutata.



Conclusione

Non vi è dubbio che sia gli effetti di sostituzione che i cambiamenti nella qualità di beni e servizi pongano problemi praticamente insolubili per le statistiche ufficiali sull'inflazione. I cambiamenti nella qualità non possono essere quantificati oggettivamente. Questa circostanza da sola apre un enorme margine discrezionale per le statistiche ufficiali sui prezzi, che ha anche un impatto sulla politica monetaria. L'offerta di moneta M1 nell'area Euro è salita di oltre cinque volte.^[8] Ciò potrebbe anche essere politicamente giustificato, poiché l'inflazione dei prezzi segnalata era relativamente bassa. I prezzi nell'area Euro sono ufficialmente aumentati solo di poco più del 40% dal 1999. L'inflazione dei prezzi è sistematicamente sottostimata? Il sospetto è più che giustificato.

Anche se i problemi pratici della misurazione dell'inflazione, che derivano dagli effetti di sostituzione e dai cambiamenti nella qualità, potessero essere risolti, l'applicazione delle procedure attualmente utilizzate nelle statistiche ufficiali porterebbe lo stesso ad una sottovalutazione sistematica dell'inflazione dei prezzi. I pregiudizi al rialzo, che sono senza dubbio rilevanti, una volta identificati vengono invertiti in pregiudizi al ribasso quando vengono presi in considerazione altri fattori, anche se i metodi attuali potrebbero essere applicati in modo accurato e impeccabile.

Inoltre vi sono altre lacune nella misurazione ufficiale dell'inflazione: ad esempio, i prezzi degli asset non vengono presi in considerazione nonostante negli ultimi decenni si sia verificata un'inflazione sproporzionata dei prezzi, in particolare per asset a lungo termine come immobili e azioni. Non sorprende se la mediana dei tassi d'inflazione dei prezzi percepiti soggettivamente nella zona Euro sia del 5% superiore rispetto al tasso d'inflazione ufficiale.^[9]


[*] traduzione di Francesco Simoncelli: https://www.francescosimoncelli.com/


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Note

[1] Non è neppure trasparente per l'osservatore esterno. Gli uffici statistici forniscono gran parte dei dati utilizzati, ma non tutti. In particolare, non forniscono informazioni sui dati grezzi utilizzati, vale a dire, sui prezzi effettivamente osservati e documentati prima che siano inclusi nelle statistiche dopo varie rettifiche.

[2] I dodici sottoindici sono CP01: alimenti e bevande analcoliche; CP02: bevande alcoliche, tabacco e farmaci; CP03: abbigliamento e calzature; CP04: abitazioni, acqua, elettricità, gas e altri combustibili; CP05: Beni domestici e manutenzione ordinaria delle famiglie; CP06: Salute; CP07: Trasporto; CP08: Poste e telecomunicazioni; CP09: ricreazione e cultura; CP10: Istruzione; CP11: ristoranti e alberghi; CP12: beni e servizi vari.

[3] Per la Germania la distorsione è risultata leggermente meno pronunciata poco dopo (0,1%). Si veda Hoffmann "Probleme der Inflationsmessung in Deutschland" (Discussion Paper, Deutsche Bundesbank, 1998).

[4] In questo esempio semplificato, il tasso d'inflazione aggiustato risulta dalla nuova media ponderata dei singoli tassi di inflazione: 0,8 * 1 + 0,2 * 5 = 1,8; in contrasto con la ponderazione originale: 0,5 * 1 + 0,5 * 5 = 3.

[5] Per la Germania la distorsione stimata a causa dei miglioramenti della qualità è stata dello 0,45%.

[6] Nessuna informazione sull'entità degli aggiustamenti della qualità viene fornita dagli uffici competenti. I dati grezzi prima dell'aggiustamento della qualità non sono resi pubblici in Europa.

[7] La parola "relativamente" è importante qui. In ultima analisi, i miglioramenti della qualità sono ovviamente impossibili da valutare e quantificare, poiché sono soggettivi.

[8] Da gennaio 1999, quando l'euro è stato introdotto come moneta, M1 è passato da €1.807,005 milioni a € 9.335,181 milioni nel marzo 2020, un aumento di 5,17 volte.

[9] Si veda Karl-Friedrich Israel, "Perché l'inflazione dei prezzi al consumo è stata così bassa?", Mises Wire, 11 maggio 2020.

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Perché l'inflazione dei prezzi al consumo è stata così bassa?

di Karl-Friedrich Israel


Ogni tanto gli economisti vogliono far pubblicità ai loro modelli e se ne escono pubblicamente con previsioni su quale sarà il tasso futuro dell'inflazione dei prezzi. La situazione attuale non fa eccezione: molti economisti ci hanno avvertito di tassi potenzialmente elevati di inflazione dei prezzi, perché lo stimolo monetario su vasta scala incontra uno shock dal lato dell'offerta; altri temono che gli stimoli monetari/fiscali non saranno abbastanza forti da compensare il calo della spesa privata, con conseguente spirale deflazionistica. Più spesso, entrambe le parti hanno torto.

È più importante chiedersi che cosa cerchino di prevedere e quanto ciò sia strettamente connesso agli interventi di politica monetaria. Quando osserviamo i tassi dell'inflazione dei prezzi al consumo nell'area Euro, negli ultimi decenni si sono mossi poco nonostante una politica monetaria piuttosto attiva. Dal 1999 il tasso medio dell'inflazione annuale, misurato dall'indice armonizzato dei prezzi al consumo (IPCA), è stato di circa 1,65%. Ogni anno tale tasso non è mai andato al di sopra del 3,2%, il valore raggiunto nel 2008, ed è stato negativo solo una volta, nel 2015, a -0,6%. Quindi, nel complesso, questa è una banda abbastanza stretta, e la media si allinea piuttosto bene con l'obiettivo dichiarato della Banca Centrale Europea (BCE), anche se alcuni economisti vorrebbero vederlo ancora più vicino al 2%.

Grafico 1: variazione percentuale anno/anno da gennaio dell'anno precedente a gennaio dell'anno successivo

Fonti: BCE, FMI. Il divario esplicativo è definito come il tasso di crescita di M1 meno i tassi di crescita dell'IPCA e del PIL reale.

Al contrario, l'aggregato monetario M1 dell'Eurozona è cresciuto ad un tasso medio annuo del 7,59% nello stesso periodo (1999-2020), il che significa che è molto più che quadruplicato, mentre i prezzi al consumo sono cresciuti solo poco più del 40%. Non ci si aspetterebbe che tutta l'espansione monetaria si traduca proporzionalmente in inflazione dei prezzi, ma il divario osservato è sorprendentemente ampio e persistente. La crescita economica reale secondo i numeri ufficiali non la riempie quasi mai. Il PIL reale è cresciuto solo del 32% dal 1999, o di un tasso medio annuo dell'1,35%. Un calcolo retroattivo che consente di sottrarre sia il tasso di crescita reale medio sia il tasso medio dell'inflazione dei prezzi al consumo dal tasso di crescita medio dello stock di moneta M1, ci lascia con un gap esplicativo di circa il 4,6% all'anno. Dove finiscono i soldi se non vengono assorbiti da prezzi unitari più alti per i beni di consumo, o da una produzione reale maggiore?

Bene, ci sono essenzialmente due possibili spiegazioni. In primo luogo, potrebbero esserci stati aumenti nella domanda di denaro. In altre parole, potrebbe esserci stata una sostanziale riduzione della velocità del denaro. Infatti se si ritiene che l'equazione quantitativa (PY = MV, dove P è l'IPCA, Y è il PIL reale e M è lo stock monetario M1) metta in relazione con precisione le magnitudini empiriche considerate, allora sì, la velocità (V) deve aver svolto un certo ruolo. Ma poiché la velocità qui è semplicemente residuale, spiega l'intero gap semplicemente per definizione, vale a dire che non spiega nulla. Ci sono sicuramente cambiamenti nella domanda di denaro, ma dovrebbero essere così testardamente positivi ogni anno? E perché dovrebbero essere così alti (vedi Grafico 1)?

La seconda possibilità è che le pressioni inflazionistiche si materializzino effettivamente al di fuori delle industrie dei beni di consumo, in particolare nei mercati degli asset a lungo termine, come azioni e immobili. Ciò implicherebbe che la misura dell'inflazione IPCA sottostima gravemente il tasso generale dell'inflazione dei prezzi. L'aumento dell'inflazione dei prezzi degli asset negli ultimi decenni è stato ampiamente documentato e questo è chiaramente importante per la famiglia media. Quando i prezzi degli asset aumentano, diventa più difficile raggiungere un dato livello di ricchezza reale se non ci si è già.

Grafico 2: tassi d'inflazione IPCA e percezione mediana dell'inflazione nell'area Euro dal 2004

Fonte: banca dati per sondaggi su imprese e consumatori, Commissione europea.

La risposta sta molto probabilmente in una combinazione di queste due cause e in alcuni altri fattori. Ma la seconda causa, le pressioni inflazionistiche al di fuori delle industrie dei beni di consumo, sembra essere la più importante. È particolarmente importante se vogliamo valutare come se la stanno passando i cittadini medi. E si scopre che se ascoltiamo ciò che hanno da dire, troviamo un risultato empirico piuttosto interessante.

Dal 2004 la Commissione europea pubblica i dati dell'indagine sulla percezione dell'inflazione. Il Grafico 2 mostra come questa percezione si confronta con la misura dell'inflazione IPCA dal 2004 al 2019, il periodo nel quale sono disponibili dati sulla percezione dell'inflazione. La media geometrica del tasso mediano dell'inflazione percepita in suddetto periodo è stata del 6,57%. Nello stesso periodo il tasso d'inflazione IPCA è stato dell'1,57%. Quindi, in media, l'inflazione percepita mediana è stata di 5 punti percentuali superiore al tasso ufficiale d'inflazione dei prezzi al consumo. Il divario esplicativo medio come sopra definito è stato di 4,8 punti percentuali, che è notevolmente vicino a ciò che il rispondente mediano nel sondaggio annovera come differenza tra l'inflazione effettiva e misurata (5 punti percentuali). La differenza tra percezione e numeri ufficiali colma il divario abbastanza bene.

Quindi la pressione inflazionistica complessiva non è riportata in modo appropriato dai numeri IPCA ufficiali. In realtà, questi ultimi tendono ad essere rigidi rispetto ai prezzi degli asset. Ciò, tra le altre cose, ha dato ai politici un margine di manovra confortevole per impegnarsi in misure economiche sempre più espansive senza preoccuparsi dell'obiettivo del 2%. Ma non è vero che l'inflazione dei prezzi è generalmente bassa. È presente al di fuori dei numeri ufficiali e la maggior parte delle persone la percepisce.


[*] traduzione di Francesco Simoncelli: https://www.francescosimoncelli.com/

La BCE crea posti di lavoro per i banchieri centrali piuttosto che salvaguardare la stabilità finanziaria

di Karl-Friedrich Israel


La politica della BCE dei tassi d'interesse a zero e negativi va avanti nonostante la ripresa economica. Un rialzo dei tassi non è previsto prima dell'autunno 2019. Gli ingenti acquisti di titoli di stato e obbligazioni societarie hanno raggiunto €2.600 miliardi. La vigilanza sui mercati finanziari da parte della BCE nell'ambito del Single Supervisory Mechanism (SSM), creato nel 2014 in risposta alla crisi, si sta diffondendo a macchia d'olio. Più di recente il vice-presidente della BCE, Luis de Guindos, ha espresso l'intenzione di monitorare il settore dei fondi d'investimento.

Tra il 1999 e il 2017, la spesa annuale totale della BCE è passata da €132 milioni a €1.086 milioni. Dal 2012 ha fatto registrare un tasso medio annuo del 12,4%. Il costo del nuovo edificio della BCE, che vale €1,3 miliardi, non è incluso in queste cifre. In termini di quota del prodotto interno lordo della zona Euro, le spese operative della BCE sono cresciute in media del 9,2% all'anno.

I costi del personale, che rappresentano oltre il 90% della spesa totale, sono aumentati del 19,2% all'anno sin dal 2012. Il numero di dipendenti a tempo pieno è più che raddoppiato dal 2012, da 1.638 a 3.384. I costi medi per dipendente sono aumentati da €83.364 nel 1999 a €158.171 nel 2017. Ciò corrisponde al 3,6% annuo. Come mostrato nel grafico qui sotto, l'aumento generale dei costi è fortemente correlato ai tagli dei tassi d'interesse. Ma perché?

La teoria della burocrazia di William Niskanen (1971) ci fornisce qualche risposta. Questa teoria presuppone che le istituzioni amministrative vogliano massimizzare i loro budget per aumentare il loro potere, il loro prestigio e le opportunità di carriera dei loro dipendenti. Con lo scoppio della crisi finanziaria europea, la BCE ha conquistato una posizione centrale nella vigilanza sovranazionale sui mercati finanziari nell'area Euro. Da allora ha diretto le 120 maggiori banche dell'area Euro e indirettamente la maggior parte delle altre.

Allo stesso tempo, la BCE influenza la stabilità finanziaria attraverso la sua politica monetaria. Se da un lato, dal 2008 al 2012, la BCE ha calmato i mercati finanziari attraverso un'ampia espansione monetaria, dall'altra il denaro a basso costo ha creato il potenziale per una crescita eccessiva del credito (Schnabl 2017), che la BCE sta cercando di arginare attraverso una maggiore regolamentazione e maggiori requisiti patrimoniali per le banche.

Inoltre il denaro a buon mercato della BCE sta alimentando le azioni e le bolle immobiliari nella zona Euro settentrionale. Il potenziale scoppio di queste bolle richiede ulteriori misure normative per contenerne il rischio. Dato che l'inasprimento della regolamentazione non ha ridotto questo tipo di rischio, una volta che le bolle esploderanno la BCE potrà affermare di aver tentato di contenere il rischio. Infine la politica monetaria ultra allentata sta deprimendo i margini di interesse nel settore bancario tradizionale, che, insieme ai crescenti costi della regolamentazione, sta mettendo in difficoltà finanziarie soprattutto le banche di piccole e medie dimensioni. La BCE cerca di tenere traccia di questo processo mediante stress test.

In breve, mentre la politica monetaria ultra allentata della BCE ha creato grossi rischi nel sistema finanziario, la supervisione del mercato finanziario da parte della BCE punta o finge di contenere questi rischi. La crescente complessità della regolamentazione bancaria sembra giustificare non solo un maggior numero di dipendenti, ma anche sostanziali aumenti salariali. La politica monetaria ultra allentata può quindi essere vista anche come un programma di creazione di posti di lavoro per le banche centrali. Poiché le banche europee, a differenza delle banche statunitensi, non si sono riprese dopo la crisi, l'obiettivo di creare stabilità finanziaria non è stato raggiunto.

È facile per la BCE finanziare le sue spese crescenti. Ogni altra istituzione amministrativa deve richiedere un bilancio più elevato e poi aspettare che sia approvato da autorità superiori, e ogni euro viene combattuto a causa delle risorse scarse. Al contrario la BCE non solo è politicamente indipendente, ma anche finanziariamente indipendente. Può fare uso dei profitti scaturiti dalla sua politica monetaria. Quindi non c'è da stupirsi se le spese della BCE siano salite mentre i tassi d'interesse siano scesi e i programmi d'acquisto di titoli siano stati estesi.


[*] traduzione di Francesco Simoncelli: https://francescosimoncelli.com/

Quanto ci costano le banche centrali?

di Karl-Friedrich Israel


Un argomento classico a favore del denaro fiat controllato dalla banca centrale è il seguente: una merce come l'oro è molto costosa da produrre. Tutte le risorse, il capitale e il lavoro dedicati all'oro per scopi monetari potrebbero essere impiegati altrove, a beneficio della società, se solo avessimo un fiat standard.

Le cose non stanno affatto così. Non avremmo smesso di produrre Champagne solo perché l'acqua frizzante è più economica. Tuttavia, vi è un'innegabile verità alla base. A prima vista sembra che possiamo risparmiare un sacco di risorse con un fiat standard. Davvero?



Contabilità aziendale per le banche centrali

L'euro fornisce un caso di studio appropriato per rispondere a questa domanda. Quanto ci costa produrre l'euro e condurre una politica monetaria illuminata? La Banca Centrale Europea (BCE) è stata fondata nel giugno 1998. Alla fine del 1999 ha impiegato 732 persone a tempo pieno, di cui 55 posizioni manageriali. Alla fine del 2003 questi numeri erano aumentati rispettivamente a 1,213 e 84. Tutti questi dipendenti sono stati assunti con contratti indeterminati. Questa politica è cambiata nel 2004. Alla fine del 2016 la BCE impiegava 3,171 persone a tempo pieno e il costo totale annuo del personale ammontava a circa €467 milioni. I costi del personale sono cresciuti ad un tasso medio annuo del 12.7%. Ma non è finita qui.

I costi amministrativi sono passati da €61 milioni nel 1999 a €414 milioni nel 2016, per un tasso medio annuo del 12%. Un'ulteriore spesa sono i costi per i servizi di produzione di monete e banconote, i quali sono stati aggiunti ai conti annuali nel 2002, anno in cui l'euro è stato introdotto in contanti. Ammontavano a €118 milioni. Successivamente è sceso ed è rimasto sempre al di sotto dei €9 milioni l'anno.

L'ammortamento degli asset a reddito fisso è la quarta voce di spesa contenuta nel conto profitti/perdite della BCE. Nel 2015 è aumentato da €15 a €64 milioni, dal momento che la BCE è entrata nella nuova sede di Francoforte, in Germania. Il nuovo edificio è di proprietà della BCE ed i costi di costruzione ammontano a più di €1.3 miliardi.

È interessante notare che la BCE ha continuato ad affittare gli uffici nel precedente domicilio, l'Eurotower nel centro di Francoforte, che oggi funge da sede del Meccanismo di Vigilanza Unico istituito nel 2014.

Le spese operative totali annuali della BCE sono passate da €132 milioni nel 1999 a €954 milioni nel 2016.

È tutto? Non proprio. Il sistema euro non è interamente gestito dalla BCE. Ogni stato membro ha una propria banca centrale nazionale (BCN). I tre grandi giocatori sono la Banque de France, la Bundesbank tedesca e la Banca d'Italia. Ognuna di queste BCN ha spese operative sostanzialmente maggiori rispetto alla BCE. Ancora più importante, le loro spese non si sono ridotte, nonostante la BCE abbia assunto alcuni dei compiti di politica monetaria per l'unione.

I costi totali della BCN italiana sono in realtà diminuiti tra il 1999 e il 2016. Ciò, comunque, è dovuto innanzitutto a qualche dubbia voce di spesa che troviamo nei suoi conti annuali sotto la voce "altri costi". Tale voce è diminuita da $1,300 milioni a meno di €50 milioni. Dall'altra parte i costi amministrativi e del personale sono aumentati costantemente, per un totale di oltre €620 milioni.

I costi totali della Bundesbank sono rimasti uguali. La Banque de France ha aumentato le spese operative annuali di oltre €450 milioni a partire dalla fondazione della BCE. Quando sommiamo i costi totali di tutte e quattro le istituzioni, osserviamo una chiara tendenza al rialzo con un valore sconnesso nell'anno in cui l'euro è stato introdotto come valuta fisica.

Nel 2016 le spese operative totali della BCE e delle tre BCN di Francia, Germania e Italia ammontavano a quasi €7 miliardi.

Nell'area dell'euro esistono ancora altre 16 BCN. Gli altri stati membri sono Spagna, Portogallo, Belgio, Lussemburgo, Paesi Bassi, Irlanda, Grecia, Austria, Finlandia, Slovenia, Slovacchia, Malta, Cipro, Estonia, Lettonia e Lituania. Ciò ci dà un totale di 20 istituzioni bancarie centrali, tra cui la BCE, che operano all'interno dell'unione monetaria. Nel 2016 le loro spese operative annuali sono state più di €10.6 miliardi.



Mettere i costi in prospettiva

€10.6 miliardi sono tanti, o no? Liberi di giudicarlo i lettori. Ma sembra che non stiamo risparmiando quanto teoricamente prospettato. Facciamo un calcolo a spanne per mettere in prospettiva il risultato.

La prima cosa da notare è che la produzione mondiale dell'oro ha continuato ad aumentare anche dopo la transizione verso un fiat standard. Inoltre le banche centrali sono la fonte di una gran parte della domanda d'oro. Le tre maggiori società di estrazione d'oro, Barrick Gold in Canada, Newmont Mining negli Stati Uniti e AngloGold Ashanti in Sud Africa, hanno coperto più del 14% della produzione mondiale d'oro nel 2016; più del PIL dell'area Euro (circa 11.8% rispetto a quello mondiale). Questi tre giganti hanno prodotto 14.05 milioni di once ad un costo medio di circa $860, cioè, circa €730 l'oncia. Mettendo insieme i numeri, otteniamo costi annuali di quasi €10,3 miliardi, inferiori alle spese operative calcolate per il sistema bancario centrale dell'area Euro.

È ovvio che i costi ed i benefici dei sistemi bancari centrali in un fiat standard debbano "trascurare" la fredda contabilità aziendale. Cosa farebbero tutti gli economisti al soldo delle banche centrali se queste ultime venissero abolite? Dovrebbero adattarsi ad un mercato del lavoro libero.


[*] traduzione di Francesco Simoncelli: http://francescosimoncelli.blogspot.it/