Panico per i mancati pagamenti e la fine delle valute fiat

di Alasdair Macleod


La risposta unilaterale degli stati al coronavirus è quella del cosiddetto "helicopter money". La loro priorità è di tenere in piedi lo spettacolo keynesiano alimentato dal debito ed i policymaker lo stanno facendo guidati da un con un certo entusiasmo, il che è a dir poco preoccupante.

È emerso che il ciclo del credito stava già facendo il suo corso, con l'economia globale che stava entrando nel suo periodo regolare di crisi economica ancor prima che arrivasse il coronavirus. Pensare che si tratti solo di affrontare la pandemia prima di tornare alla normalità è quindi un errore comune e fatale. La combinazione degli eventi attuali sta portando ad un problema cruciale: le banche centrali, ed in particolare la FED, stanno provando a sostenere di tutto e senza dubbio falliranno.

La questione centrale è l'incapacità della FED, responsabile della valuta di riserva mondiale, di tenere sotto controllo i mercati finanziari. La quantità di denaro necessaria per salvare l'economia americana e le catene di approvvigionamento incentrate sul dollaro all'estero sono molto maggiori di quanto si pensi e distruggeranno non solo il dollaro, ma l'intero sistema monetario fiat da cui dipende il finanziamento del debito. L'UE si trova in una situazione simile, ma più preoccupante con l'aggiunta di un sistema bancario visibilmente sull'orlo del collasso.

La scomparsa delle valute fiat arriverà molto probabilmente a breve, entro la fine del 2020, esattamente tre secoli da quando un simile esperimento fallì con la bolla Mississippi di John Law.



Introduzione

Gli scettici devono rendersi conto che le banche centrali sono sull'orlo di perdere il controllo sui prezzi dei mercati finanziari, non solo per un breve periodo di tempo. Oltre ad un nuovo ciclo di QE annunciato domenica scorsa, $500 miliardi in titoli del Tesoro e $200 miliardi in debito delle agenzie, il nuovo obiettivo per il tasso dei fondi federali è stato abbassato allo 0- ¼%. Questo taglio dell'1% è arrivato dopo un precedente abbassamento del tasso dei fondi del ½% e l'annuncio di giovedì scorso di altri $1.500 miliardi nel mercato dei pronti contro termine. A queste somme dobbiamo aggiungere i $60 miliardi di acquisti di titoli con cedola annunciati giovedì scorso.

Nel complesso, si tratta di un'iniezione di liquidità nel sistema bancario americano di $2.206 miliardi, che nel contesto sarà l'equivalente di un aumento del 59% del bilancio della FED da quando è iniziata la crisi dei pronti contro termine a settembre.

Un'ulteriore fonte di inflazione monetaria è rappresentata dalle linee di swap in dollari con la Bank of Canada, la Bank of England, la Bank of Japan, la BCE e la Banca Nazionale Svizzera.

Chiaramente la FED sta facendo tutto il possibile per raggiungere contemporaneamente tutta una serie di obiettivi: deve garantire il finanziamento per il governo degli Stati Uniti, che sta aumentando notevolmente la sua spesa; deve garantire che le banche dispongano di riserve sufficienti, evitando così una contrazione del credito bancario; deve iniettare liquidità nei mercati monetari per garantire che nessuna entità finanziaria diventi insolvente; sta cercando di anticipare gli effetti negativi futuri del coronavirus, che probabilmente saranno molto maggiori di quanto chiunque osa ammettere in pubblico. La missione ufficiale della FED è quella di salvare da solo l'economia americana fornendo i soldi necessari. E, ultimo ma non meno importante, deve mantenere il controllo sui prezzi dei mercati finanziari per raggiungere questi obiettivi.

Negli ultimi quindici giorni questo controllo è stato chiaramente perso. Le azioni si sono schiantate e i titoli di stato sono saliti alle stelle, ma i valori di questi ultimi sono falsi, perché in assenza di liquidità i market maker hanno aumentato gli spread bid/offer e ridotto le loro dimensioni; vale a dire, la quantità di obbligazioni che erano disposti a trattare era nominale. Oltre alla volatilità, i market maker, essendo intermediari delle banche, sono stati limitati nella quantità di liquidità fornita dai loro genitori, riflettendo una carenza sistemica più ampia.

La FED spera che, fornendo una quantità senza precedenti di liquidità, tutto tornerà alla normalità e tutti i suoi obiettivi elencati saranno raggiunti. Ma la relazione tra il dollaro e gli asset finanziari è diventata simile a quella tra le livree di John Law e la sua bolla Mississippi trecento anni fa. La massiccia stampa di crediti bancari in livree a supporto della bolla patrimoniale di Law risultò nella bancarotta, indebolendo in primo luogo il potere d'acquisto delle livree se misurate in oro e argento, e poi non riuscendo a prevenire un collasso dell'attività finanziaria in Mississippi .

Oggi la situazione è diversa solo per il fatto che la FED sta cercando di salvare lo status quo piuttosto che costruirne uno nuovo. Ma da dicembre 2015 il prezzo dell'oro ha iniziato a salire da $1050 ai livelli attuali, la misura appropriata del potere d'acquisto del dollaro. Questo fatto dice molto sulla reazione dell'oro e dell'argento la scorsa settimana, la cui domanda fisica cresce e l'offerta diminuisce. E ora abbiamo rapporti sulla riduzione della produzione delle raffinerie, in particolare nel Canton Ticino in Svizzera, dove hanno sede tre delle grandi raffinerie svizzere.

Dopo la metà degli anni ottanta, l'oro è stato utilizzato come garanzia per l'acquisto di altri asset a rendimento più elevato. Negli ultimi anni questa funzione è cessata ed è diventata un giocattolo delle bullion bank, abili nell'uso di futures e contratti forward per assorbire la domanda speculativa. La continuazione di questo gioco è dipesa interamente dalla FED e dalle altre banche centrali che definivano il quadro dei prezzi degli asset finanziari mantenendo un controllo di ferro sui mercati. Gli eventi recenti hanno dimostrato che tale controllo è scomparso e che sempre più bullion bank vogliono uscire dal business dell'oro e dell'argento sintetici per far quadrare i loro bilanci.



Stimare i requisiti di liquidità in dollari

Val la pena di notare che l'economia globale è sulla cuspide di un ciclo del credito che si stava spostando nella fase di bust, anche prima che il coronavirus esplodesse sulla scena mondiale. La massiccia espansione dell'offerta di moneta e del credito bancario dopo la crisi della Lehman, unita al protezionismo commerciale americano, fa rima con la situazione alla fine del 1929, quando iniziò il crash di Wall Street ed il Dow cadde dell'89%. Gli stessi vettori di oggi dietro quegli eventi hanno una forza diversa: oggi l'espansione della moneta e del credito bancario negli ultimi decenni sono molto, molto più grandi e possiamo aspettarci un effetto sinergico tra questi due fattori che porterà ad un risultato simile.

Stando così le cose, il coronavirus è solamente stato un accelerante, visto che l'economia mondiale stava già perdendo colpi. Le interruzioni che la malattia ha portato nelle catene di approvvigionamento sono un drammatico progresso e un'escalation di ciò che sarebbe comunque accaduto nel tempo.

In tutte le imprese ci sono quelli che hanno asset da vendere e che hanno liquidità presso la banca a cui attingere, e ci sono quelli le cui disponibilità liquide sono limitate o esistono a malapena. Quando la prima categoria attinge alle proprie riserve, i depositi presso le banche si riducono. Le banche devono quindi prendere in prestito la differenza nei mercati monetari o ridurre il lato degli attivi, vendendo generalmente buoni del tesoro, bond societari, o obbligazioni commerciali.

D'altra parte, ci sono aziende che operano con scoperti sul conto corrente, le quali scopriranno se le loro banche sono ancora disposte a concedere deroghe sui massimali di scoperti prestabiliti. Dato che i clienti più liquidi delle banche dovranno continuamente attingere dai loro conti, è probabile che cerchino di ridurre i massimali di scoperto per bilanciare i loro conti.

Ma le aziende devono anche decidere se loro ed i loro clienti sopravviveranno alla malattia. Le promesse del governo di aiutare sono di solito offerte in prestiti, nel qual caso dovranno essere rimborsati. Molte PMI sceglieranno di chiudere per consentire ai loro proprietari di salvare ciò che possono piuttosto che affrontare una deriva verso il fallimento. Alcuni tenteranno di sopravvivere tagliando i costi, come le compagnie aeree che licenziano il personale in congedo non retribuito o allungando i tempi di pagamento, passando il problema ai propri fornitori.

L'esposizione nozionale delle banche americane a questo aspetto è illustrata dai prestiti totali, che secondo il database FRED di St. Louis ammontano a $10.120 miliardi.

Il grafico mostra come l'ultima crisi del credito abbia causato una contrazione dei prestiti e dei contratti di leasing, e sappiamo che questa crisi è destinata a farlo di nuovo. Ma quale sarà la portata della crisi del credito, dato che raggruppando i problemi di pagamento il coronavirus ne ha aumentato l'impatto e la sua rapidità?

Per stimare una cifra dovremmo guardare alla produzione lorda (GO). A differenza del PIL, che acquisisce il valore finale delle vendite, la GO include i pagamenti tra le fasi di produzione ed è illustrata nel grafico di seguito.

L'effetto dell'ultima crisi del credito nel 2008-2009 è stato significativo, spazzando via circa $4.000 miliardi dal totale. Questa volta, con l'onere aggiuntivo dei vari shock nelle catene di approvvigionamento, sarà ovviamente molto più grande. Possiamo solo indovinare cosa farà un lockdown nazionale. Se, come in Italia e in Francia, gli americani finissero solo per acquistare prodotti farmaceutici ed alimentari, ciò preserverebbe solo l'8% della GO. I mancati pagamenti costituiranno pertanto una parte significativa dei restanti $36.000 miliardi della GO.

Non solo tutti i beni, ma anche i servizi sono interessati e le catene di approvvigionamento non sono così semplici da ricostituire come potrebbe sembrare di primo acchito. Gli input da molte altre fonti sono richiesti in ogni passaggio, quindi non è esagerato affermare che l'interconnessione di tutti questi processi rappresenta quasi tutto il settore privato.

Il fatto che i mancati pagamenti stiano cominciando ad avere un impatto lo si vede dal mercato dei pronti contro termine. Può solo peggiorare da qui.

I pagamenti in dollari nelle catene di approvvigionamento non si limitano alla produzione interna degli Stati Uniti, ma si applicano alle catene denominate in dollari di beni importati in altre giurisdizioni, di cui la catena di approvvigionamento manifatturiera di iPhone di Apple è un esempio lampante. Tutto ciò che serve è un piccolo intoppo nelle consegne ed improvvisamente i pagamenti attesi che non si materializzano devono essere coperti fino in fondo; non possiamo conoscere la vera entità del  problema, ma con le principali economie che sono costrette a "chiudere" per più di un mese o due a causa del virus il sistema bancario finirà per vedere prelievi di depositi, richieste di maggiori strutture di scoperto ed ulteriori prestiti in sofferenza (non solo in America, ma anche nelle catene di settlement in dollari all'estero).

Non c'è da stupirsi che ci siano problemi di liquidità emergenti nel sistema, ma con la FED ed il governo degli Stati Uniti che promettono di sostenere tutte le imprese in difficoltà a causa del virus, le conseguenze inflazionistiche per il dollaro saranno sconcertanti. La responsabilità del dollaro come valuta di riserva mondiale è che il mandato della FED copra anche i settlement in dollari nazionali ed esteri se vuole continuare a mantenere il controllo sui prezzi nei mercati finanziari americani.

Le probabilità di successo sono prossime allo zero, in parte perché la FED sarà lenta ad offrire servizi a quelle parti delle catene di approvvigionamento in dollari al di fuori dei Paesi con accordi di swap in valuta. Cina, Corea del Sud, Taiwan e altri dovranno ricorrere alla liquidazione delle riserve in dollari, compresi i titoli del Tesoro USA. E poi ci sono quei Paesi che fanno affidamento sul finanziamento del dollaro in senso lato: Zoltan Pozsar di Credit Suisse evidenzia la Scandinavia, il Sud-est asiatico, l'Australia e il Sud America, a cui possiamo aggiungere l'intero sistema bancario ombra a Londra e in tutti gli altri centri finanziari non statunitensi.

A meno che non applichi la Sezione 133.3 della Federal Reserve Act (che consente alla FED di prestare direttamente alle entità non bancarie) l'unico canale per i flussi di liquidità è attraverso le banche commerciali nel sistema federale. Anche se la FED metterà a loro disposizione una liquidità infinita, non sarà in grado di impedire alle banche di gestire i propri rischi come ritengono opportuno. Le banche, a margine, ridurranno la leva finanziaria e rischieranno collettivamente di scendere in un ciclo in cui la liquidazione delle garanzie porterà a valori in calo per gli asset finanziari, forzando l'ulteriore liquidazione delle garanzie quando prestiti formalmente sicuri diventeranno scoperti. Questo è stato uno dei mali del sistema bancario a riserva frazionaria identificato da Irving Fisher nella grande depressione. E la logica ci dice che la liquidità fornita dalla FED sarà prontamente assorbita dalle banche e non trasmessa a molti dei loro clienti più rischiosi, in particolare nel settore delle PMI.

Non dovremmo avere dubbi sul fatto che, sebbene sia facile per il governo e la sua banca centrale promettere fondi alle imprese in modo che possano continuare a commerciare, è praticamente impossibile per loro farlo in modo tempestivo. Ma se, come si spera abbia dimostrato questo articolo, è probabile che l'interruzione ed i mancati pagamenti siano su una scala ben superiore ai prestiti totali, il dissolvimento della valuta indebolirà senza dubbio il suo potere d'acquisto. Come abbiamo mostrato sopra, la catena del settlement negli Stati Uniti viene catturata con la GO, che ammonta ufficialmente a $38.000 miliardi. Per fare un confronto, la quantità di denaro in mani pubbliche, cioè contanti, depositi a vista e depositi di risparmio, è poco meno di $14.000 miliardi, la maggior parte dei quali è compensata dal credito bancario, che quasi sicuramente si contrarrà. Se il governo degli Stati Uniti e la FED devono mantenere la loro promessa di salvare le imprese dal coronavirus, si stanno impegnando potenzialmente a trasportare in elicottero più denaro di quanto non sia attualmente detenuto in mano pubblica.

Non può succedere in un colpo solo: sarebbe assurdo. È più probabile che venga erogato in tranche, dove i $2.206 miliardi della scorsa settimana rappresentano la prima. Non importa se l'annuncio da parte di Mnuchin di $1.200 miliardi su tutto il territorio nazionale siano parte integrante o aggiuntiva di quelli annunciati dalla FED. Una volta assorbiti, non solo i mercati dipenderebbero dal fatto che ulteriori tranche vengano rapidamente annunciate e consegnate, ma inizieranno anche a scartare le conseguenze.

Dato che la FED sta sostenendo tutto espandendo il proprio bilancio, nel giro di pochi mesi la sua base monetaria dovrà espandersi a multipli superiori rispetto agli attuali $3.440 miliardi mostrati nel grafico qui sopra.



I problemi di finanziamento del governo USA

Sarà impossibile per la FED espandere la base monetaria senza compromettere il potere d'acquisto della valuta, soprattutto perché era già stata ampliata di un 350% sulla scia della crisi della Lehman undici anni fa. Il principale metodo impiegato dovrebbe essere lo stesso, vale a dire, un quantitative easing. Il vantaggio per la FED è che il QE finanzia il fabbisogno del governo e rafforza le riserve delle banche commerciali allo stesso tempo.

Prima dell'attuale pausa, il Congressional Budget Office ha previsto un deficit di bilancio del governo federale di poco superiore ai mille miliardi di dollari. La spesa pubblica, non ultimo per le questioni relative al coronavirus, sarà molto probabilmente maggiore rispetto alle previsioni e le entrate fiscali, soprattutto se dovranno essere sospese le tasse, diminuiranno considerevolmente. Di conseguenza il deficit aumenterà ed è ipotizzabile che sarà il doppio del livello previsto. Quando i mercati si stabilizzeranno a seguito degli eventi recenti, i trader si chiederanno chi altro, oltre alla FED, acquisterà i bond del Tesoro USA. E poi ci sarà un'ulteriore domanda: con le banche, le non-banche e gli stranieri che sfrecciano verso la liquidità, chi acquisterà le loro attuali partecipazioni di debito del Tesoro USA?

Il problema del finanziamento può essere stimato solo in modo omnibus, prendendo in considerazione le esigenze di indebitamento del governo USA, i bilanci bancari, i mancati pagamenti a livello globale, ecc. Prima che il coronavirus colpisse e iniziasse a smembrare l'intero sistema finanziario, l'analisi del ciclo del credito ipotizzava che un crollo potesse raddoppiare il deficit di bilancio, aggiungendo ulteriori mille miliardi circa ai requisiti di finanziamento del governo USA. Raramente sono state prese in considerazione ulteriori questioni sistemiche, perché sconosciute. Questo non è più il caso.

Dato che attraverso il QE o i programmi di acquisto di asset è probabile che vengano affrontati tutti i problemi di finanziamento e liquidità evidenziati in questo articolo, non è esagerato affermare che entro la fine dell'anno ciò potrebbe comportare il raddoppio o il triplo della quantità di bond del Tesoro USA nel mercato secondario, portandoli dai $16.700 miliardi attuali ad oltre $40.000 miliardi. Poi c'è un problema secondario: degli attuali $16.700 miliardi, $9.800 miliardi sono di proprietà di stranieri, probabilmente costretti a venderli nella ricerca di liquidità o semplicemente per evitare perdite di portafoglio.

Dato che siamo focalizzati sul dollaro in quanto valuta di riserva mondiale, non abbiamo nemmeno graffiato la superficie dei problemi delle altre valute fiat. La zona Euro in particolare ha problemi bancari, che, dati i probabili effetti economici e finanziari del coronavirus, vedranno gravi fallimenti nel giro di pochi mesi, se non settimane.

Solo la scorsa notte la BCE ha annunciato un ulteriore stimolo da €750 miliardi ai suoi programmi di acquisto di asset, grazie ai quali le singole nazioni finanzieranno le loro promesse di sostenere l'industria e l'occupazione. I governi britannico ed europeo sono pronti ad inondare di denaro le loro popolazioni. Gli inglesi questa settimana hanno annunciato un pacchetto di sostegno per un importo stimato di £320 miliardi.

Anche la Francia ha annunciato un pacchetto simile da €300 miliardi, la Germania ha promesso €500 miliardi e altri stanno seguendo l'esempio. I €750 miliardi della BCE sono ancora troppo pochi. Ovunque la soluzione è stampa, stampa, stampa. Con tassi d'interesse pari o inferiori allo zero, è tutto ciò che le banche centrali possono fare, mentre i loro governi dovranno far fronte al calo delle entrate fiscali e all'aumento degli impegni sociali.

Finora non è ancora stato riconosciuto il problema della catena di approvvigionamento paneuropea. La GO dell'UE è simile in scala a quello degli USA, in aggiunta a tutto il sostegno inflazionistico annunciato finora.

Sta improvvisamente diventando chiaro che l'esperimento keynesiano globale degli ultimi novant'anni sta affrontando una crisi esistenziale. L'esplosione dei requisiti di finanziamento può essere soddisfatta solo se i mercati obbligazionari manterranno gli attuali livelli di valutazione. In altre parole, siamo diventati dipendenti da mercati truccati dallo stato e stiamo affrontando lo stesso destino di quello della Francia di John Law. Una volta che i problemi sono iniziati, la sua valuta fiat divenne senza valore in circa dieci mesi. Come allora, il destino dei mercati finanziari oggi dipende interamente dalle valute fiat, perché coloro che le emettono stanno diventando gli unici acquirenti del proprio debito.



Inflazione dei prezzi: mito e realtà

Gli statistici ufficiali sono riusciti a raggiungere un tasso d'inflazione dei prezzi al due percento con il metodo statistico. Parte del meccanismo di controllo del mercato ha consentito a questa e ad altre statistiche ufficiali di essere accettate dagli investitori. Stando così le cose, una prospettiva di bassa crescita, in altre parole che non minaccia un aumento dell'inflazione, giustifica ampiamente gli attuali livelli di prezzo dei titoli di stato. Data la loro esperienza personale, poiché sanno che il tasso d'inflazione dei prezzi è in realtà considerevolmente più elevato, si potrebbe pensare che i gestori dei fondi obbligazionari possano smascherare l'inganno, ma il fatto è che sono ciechi. Ignorare la realtà e accettare la versione delle autorità è fondamentale affinché lo stato possa mantenere il controllo sui livelli dei prezzi nei mercati finanziari. Se, come concludono fonti indipendenti come Shadowstats.com ed il Chapwood Index, i prezzi stanno aumentando a circa il 10%, allora un titolo del Tesoro USA a scadenza decennale dovrebbe avere un rendimento di rimborso lordo di almeno tale cifra, il che implica un prezzo di mercato ben al di sotto di cinquanta centesimi a dollaro.

Un crollo dei prezzi dei titoli del Tesoro USA di tale entità sarebbe un disastro per le finanze del governo USA e per l'intero schema keynesiano. Il costo del finanziamento del debito andrebbe rapidamente fuori controllo. Data la nostra tesi secondo cui i mancati pagamenti e altri obiettivi richiederanno un'esplosione della quantità di debito pubblico imposto sul mercato, è quasi certo che il valore del dollaro in termini di potere d'acquisto sarà fatalmente compromesso. Inizialmente si rifletterà sul prezzo in dollari dell'oro, come descritto nell'introduzione di questo articolo.

I beni di prima necessità che le persone acquistano per la loro esistenza quotidiana sono già scarsi sugli scaffali dei supermercati, il che ci dice che seguendo le fasi iniziali dell'attuale crisi economica e finanziaria i prezzi aumenteranno, anche prima di tenere conto dell'accelerazione della svalutazione monetaria già in atto. L'aumento dei prezzi potrebbe portare a controlli sui prezzi, il che non farà che peggiorare le cose, un copione già visto ai tempi di Diocleziano (284-305 d.C.).

Ma questa inflazione è diversa in molti modi. Invece di essere principalmente un crollo del potere d'acquisto alimentato dal rifiuto della popolazione nei confronti della loro valuta fiat, sarà alimentato da un crollo corrispondente, ma leggermente in ritardo, dell'intera panoplia dei valori degli asset finanziari. Questa è la lezione dell'unica altra istanza registrata di ciò che accade, lo schema pre-keynesiano di John Law.



Le prospettive per oro e argento

L'attuale caos nei mercati ha visto un crollo tra mercati finanziari e lingotti fisici, con forniture di monete e piccoli lingotti esauriti. Oltre ai problemi di approvvigionamento, si dice che le tre principali raffinerie svizzere con sede nel Canton Ticino siano in blocco o abbiano problemi logistici.

La dicotomia è tra il mondo degli asset finanziari e il mondo reale delle persone. Gli eventi delle ultime settimane hanno sollevato la possibilità che le banche centrali, in particolare la FED, stiano perdendo il controllo dell'intero sistema finanziario. Spaventata dalla situazione finanziaria, la gente comune non crede più al Kool-Aid dell'establishment. Non sanno nulla, non capiscono cosa stia succedendo, ma a margine vogliono metalli preziosi a qualsiasi prezzo.

Nel frattempo le bullion bank sono in difficoltà, con obblighi tra oro e argento molto maggiori rispetto al loro accesso al fisico come copertura. Tali obblighi sono maggiormente nel mercato sintetico, futures e contratti a termine, nonché passività verso clienti con conti non allocati Prove aneddotiche suggeriscono inoltre che i clienti con conti allocati hanno già avuto difficoltà ad ottenere consegne fisiche negli ultimi anni. Pertanto, mentre la domanda pubblica di lingotti fisici è in aumento, la creazione di lingotti è diventata gravemente esposta alle conseguenze monetarie del coronavirus.

Le banche centrali e la Banca dei Regolamenti Internazionali non possono permettersi la bancarotta di una bullion bank e senza dubbio hanno lavorato dietro le quinte per prevenire un tale esito. È probabile che l'oro venga dato in leasing alle bullion bank, dando loro un po' di liquidità sulla carta, ma in pratica tale oro fisico non lascia mai il caveau della banca centrale e quindi il suo possesso. I futures sono venduti allo scopo di innescare gli stop-loss degli speculatori, creando un effetto valanga sul prezzo. L'intenzione è permettere alle bullion bank di andare long, perché sanno che quando la soppressione artificiale dei prezzi terminerà, il prezzo dell'oro e dell'argento salirà di molto data l'espansione del denaro fiat.

Quello che non sanno ancora è il destino delle valute fiat. Dall'analisi dell'esperienza di John Law nel 1720 sappiamo che nel 2020 probabilmente ne vedremo la fine. Ciò dà ai prezzi d'oro e d'argento ampio margine di salita, rendendo irrilevanti i movimenti da un centinaio di dollari.


[*] traduzione di Francesco Simoncelli: https://www.francescosimoncelli.com/

I capitalisti clientelari, re tra i furfanti, sono tornati

di David Stockman


È una meraviglia da vedere. Le compagnie aeree statunitensi hanno trascorso un decennio a finire nei guai mettendo a nudo i propri bilanci per finanziare riacquisti di azioni e le stock option.

L'irresponsabilità spericolata di questa pratica è stata sbalorditiva. Questo perché per decenni e decenni è stata un'industria altamente ciclica, vulnerabile alle crisi globali. Di conseguenza le compagnie aeree hanno assolutamente bisogno di bilanci patrimoniali profondi e ampia liquidità di riserva, anche a spese di guadagni di breve termine.

Inutile dire che le quattro compagnie aeree statunitensi più grandi (Delta, United, American e Southwest) non hanno dato di prova di alcuna razionalità finanziaria, prudenza e buon senso. Come Wolf Richter ha correttamente sottolineato: "Questi titoli vengono ora schiacciati perché potrebbero esaurire la liquidità in pochi mesi, ma sarebbero i principali destinatari di quel salvataggio da $50 miliardi... dopo aver sprecato ed incenerito volontariamente $43,7 miliardi in riacquisti di azioni sin dal 2012 al solo scopo di arricchire quegli stessi azionisti che adesso verranno salvati dai contribuenti".

Se le quattro compagnie aeree più grandi non riescono a raccogliere abbastanza liquidità nei mercati del debito a lungo termine, o emettendo azioni, c'è solo una soluzione: Chapter 11.

Ancora più importante, lasciate che i giocatori d'azzardo in questi titoli ottengano la giusta punizione: una perdita del 100% sulla loro posta in gioco, del tutto legittima tra l'altro se consideriamo che la capitalizzazione di mercato di tutte e quattro le suddette compagnie aveva raggiunto i $130 miliardi rispetto a soli $43 miliardi di ora.

Lasciate che questi azionisti in bancarotta presentino azioni legali contro gli idioti e i pagliacci ai piani alti delle grandi aziende e nei consigli di amministrazione che hanno preso decisioni  sconsiderate. Si spera che questa gente venga perseguita dalla legge come lezione quando si vogliono mettere in pericolo i bilanci aziendali per far crescere il proprio nido di stock option.

Certo, le compagnie aeree sono solo il manifesto di questo momento della verità tanto atteso. Il problema è universale, perché il sistema bancario centrale keynesiano, marcio fin nel profondo, ha spinto l'intero sistema finanziario e l'economia di Main Street a speculare in modo selvaggio senza disciplina finanziaria e prudenza.

E il crimine inizia proprio nell'Eccles Building, dove negli ultimi decenni un gruppo di dottorandi e burocrati di Washington si è preso la briga di distruggere la determinazione onesta dei prezzi nei mercati monetari e dei capitali in nome di un sostegno agli asset finanziari, incoraggiando quindi più crescita, posti di lavoro, entrate e spese rispetto a quanto avrebbe presumibilmente prodotto da sola l'economia di Main Street.

In realtà quest'ultima non aveva bisogno di nessun aiuto da parte di un politburo monetario composto da 12 membri. Hanno creato bolle in serie che si sono gonfiate di più ad ogni ciclo, lasciando l'economia di Main Street esposta a correzioni sempre più brutali quando il proverbiale Cigno Nero o Pipistrello Nero, a seconda dei casi, avrebbe fatto la sua comparsa.

Tuttavia, l'idea stessa che gli agenti dello stato potessero avere abbastanza informazioni e saggezza rispetto a milioni di trader, investitori e speculatori è stata ridicola fin dall'inizio; e l'ulteriore idea che i prezzi degli asset finanziari, falsificati dal FOMC al secondo punto decimale dopo la virgola, avrebbero spinto Main Street a sfornare più posti di lavoro, efficienza e guadagni nella vita reale era ancora più ridicola.

In realtà l'unica cosa che i banchieri centrali keynesiani hanno realizzato è stata quella di alimentare speculazioni eclatanti nei canyon di Wall Street; prosciugare le principali attività di investimento produttive; e lasciare che le imprese e le famiglie vivessero alla giornata, diventando più vulnerabili anche ad interruzioni di breve termine nel loro flusso di cassa.

Quindi lo diremo di nuovo: vivere alla giornata non è qualcosa che emerge spontaneamente sul libero mercato; è un prodotto maligno del denaro fasullo e delle manie speculative alimentate dal debito che sono la conseguenza del sistema bancario centrale keynesiano.

Lasciate a sé stesse sul mercato libero, le famiglie risparmiano e provvedono ai giorni di magra, indipendentemente dal livello di reddito o dallo status sociale.

Allo stesso modo, in un mondo non avvelenato da debiti e costi falsi del capitale, le aziende alimentano i propri bilanci e prevedono interruzioni del flusso di cassa stipulando assicurazioni o accantonando riserve liquide e ammortizzatori basati sul capitale proprio.

Questo è il vero messaggio: il secondo attacco di cuore finanziario nell'ultimo decennio. Ma piuttosto che consentire l'eliminazione del marciume, i banchieri centrali stanno ora versando cherosene sul fuoco, insistendo su una maggiore intrusione nei mercati finanziari e una falsificazione ancora più eclatante dei prezzi di denaro, debito e ogni sorta di asset. Infatti stanno sostenendo l'eutanasia completa dei prezzi di mercato nel sistema finanziario a favore della loro follia di prezzi gestiti.

Ad un certo punto la faccia tosta diventa davvero esasperante però. Ci riferiamo alla missiva inviata al FT da parte di Ben Bernanke e Janet Yellen, i principali architetti del disastro attualmente in corso. Ora vogliono che la FED abbia poteri più ampi per acquistare il debito societario e chissà cos'altro.

Non c'è assolutamente nulla di sbagliato nel mercato del debito societario che un tassi d'interesse onesti non siano in grado di gestire.

Ciò è evidente dal grafico dei prezzi del più grande ETF sulle obbligazioni societarie mostrato di seguito. Sì, è precipitato dai livelli assurdi raggiunti durante la fase di esplosione dei mercati azionari.

E quindi? A febbraio il rendimento implicito sul debito societario era appena del 2,6% e, anche dopo il crollo dei prezzi degli ultimi giorni, il rendimento implicito è solo del 3,7%.

Quindi di cosa stanno parlando i due mentecatti qui sopra? Pensano davvero che siamo abbastanza stupidi da credere che un rendimento del 3,7% nel mercato IG sia la fine del mondo tanto da richiedere alla FED di intervenire dopo che ha già ridotto il debito sovrano ad uno status privo di rendimento?

Infatti quando si osserva il rendimento reale del debito societario al netto dell'inflazione, è decisamente minuscolo: 1,35%. Quindi questi idioti keynesiani vogliono che la FED acquisti enormi quantità di debito societario investment grade perché pensano che l'economia americana crollerà con un rendimento reale di appena l'1,35% al netto dell'attuale livello d'inflazione.

Quindi quello che abbiamo qui è una realtà molto più insidiosa: la reazione dei banchieri centrali keynesiani è degenerata nel corso del tempo.

Questa gente pensa di avere sulle spalle l'intera economia mondiale e che ogni volta che si verifica un repentino ripensamento riguardo le bolle finanziarie che hanno gonfiato, propongono di gettare il buonsenso finanziario ai venti per non far sì che l'intero sistema finanziario e l'economia sbatta contro un muro.

Ovviamente, non accadrà, perché la rivalutazione degli asset finanziari a livelli quasi sani è in realtà ciò che è disperatamente necessario per fermare il violento boom trentennale che ha guadagnato slancio sotto la loro tutela.

Detto in altro modo, se le banche centrali keynesiane temono un rendimento delle obbligazioni investment grade al 3,7%, quello che realmente temono è il meccanismo dei prezzi stesso.

Questo è il nocciolo della questione: tutte le strutture di emergenza e le nuove proposte emanate dai banchieri centrali e dai loro accoliti a Wall Street sono progettate per scavalcare il meccanismo dei prezzi nei mercati finanziari.

L'assurdità e il pericolo di questa idea è drammatizzata da ciò che è accaduto ieri: è ​​stata introdotta sul mercato la più grande quantità di operazioni di debito societario dell'anno! Proprio così. Ieri sono stati valutati circa $28 miliardi di nuove offerte, di cui $10 miliardi a 20+ anni. Se questo vuol dire "rotto", non capiamo su quale pianeta finanziario abitano i banchieri centrali keynesiani.

D'altra parte, sappiamo bene dove la repressione drastica e sostenuta dei rendimenti obbligazionari ha già portato: una massiccia lotta per rendimenti decenti tra i money manager, che a sua volta ha alimentato l'ingegneria finanziaria su scala epica. Questo perché potevano vendere debiti ultra-economici per qualsiasi scopo che soddisfacesse Wall Street, tra cui la costruzione di imperi attraverso fusioni/acquisizioni e l'esaurimento delle riserve di liquidità e della capacità di debito delle società al fine di finanziare ingenti riacquisti di azioni e altre perdite di bilancio.

Dal punto di vista dei banchieri centrali, la repressione dei prezzi finanziari è il dono che continuano ad elargire. Avendo dissipato la liquidità con l'ingegneria finanziaria, le società ora stanno affrontando una stretta di liquidità a causa degli shock supply-side del COVID-19.

Quindi, senza perdere un colpo, la FED se n'è uscita con una resurrezione della struttura di finanziamento di emergenza che è stata utilizzata durante la crisi del 2008 per salvare truffatori come Jeff Immelt di General Electric, il quale aveva caricato il suo bilancio da $600 miliardi con oltre $200 milioni di titoli inutili.

Quella particolare struttura è risultata così aberrante anche agli occhi degli sciocchi che popolano Capitol Hill che hanno proibito alla FED di utilizzarla in futuro senza il permesso del Segretario del Tesoro.

Non avevano previsto, naturalmente, che durante il successivo tracollo finanziario la carica sarebbe stata ricoperta dal più grosso idiota che avesse mai ricoperto tale carica. Quindi ora che Mnuchin ha dato luce verde per questo abominio, ricordiamo brevemente cosa è successo l'ultima volta.

All'epoca il presunto titano dell'America industriale non si accontentava dell'idea di pagare il 5% o il 7% o addirittura il 10% per rinnovare il suo finanziamento a breve termine, come minimo il colpo agli utili avrebbe ucciso i suoi bonus ed il valore delle sue stock option.

Quindi Immelt andò di corsa dal suo benefattore di Goldman Sachs, Hank Paulson, che presto persuase Bernanke ad aprire una finestra alla FED. Tale azione garantiva un finanziamento nel commercial paper market praticamente illimitato a tassi ultra-economici, per non deprimere i bonus di fine anno di Immelt o di centinaia di altri amministratori delegati che avevano messo in pericolo le loro aziende facendo affidamento su finanziamenti a breve termine.

Il salvataggio del commercial paper market non ha aiutato GE, come indicato dalla riduzione della sua capitalizzazione di mercato da $500 miliardi allora a $55 miliardi oggi.

Ma, cosa ancora più importante, non c'è stata assolutamente alcuna carenza di denaro disponibile per GE quando 12 anni fa Immelt ha lanciato il suo raid da capitalista clientelare. Ciò che voleva fare era riempire il buco di bilancio da $30 miliardi aumentando il debito a lungo termine, azioni privilegiate, o persino azioni ordinarie.

Inutile dire che le intrusioni della FED nei mercati monetari e dei capitali con queste cosiddette strutture di emergenza si configuravano come una truffa. Si trattava di mantenere il costo del capitale ultra basso e minimizzare il colpo agli utili che potevano derivare dal toccare i mercati dei capitali a costo più elevato, che sono ancora spalancati come denota l'enorme prezzo di ieri riguardo le nuove emissioni di debito societario.

L'unica vera funzione dell'azione della FED è la protezione degli utili aziendali, i bonus dei CEO e le stock option. Il grafico qui sotto evidenzia l'enorme menzogna dietro questa nuova struttura. La ragione per l'azione è che i rendimenti nel commercial paper market sono aumentati negli ultimi giorni, dallo 0,86% il 10 marzo all'1,34% lunedì pomeriggio.

E quindi?!

Il 27 febbraio, quando il mercato azionario era appena fuori dai suoi massimi storici, e quando Powell sosteneva che l'economia degli Stati Uniti era in "buono stato" e Donald stava pubblicizzando la più grande economia di sempre, il rendimento era in realtà superiore all'1,56%!

Pensateci. In meno di tre settimane la FED s'è fatta prendere dal panico nonostante i tassi nel commercial paper market fossero così bassi da rendere ridicolo il solo pensiero di uno shock o di un malfunzionamento.

Ecco la storia ventennale del rendimento del commercial paper market non finanziario con rating AA a tre mesi. Ovviamente un tasso d'interesse all'1,34% non sconvolgerà l'economia americana, né al 2,00% o al 4,00% o addirittura al 6,00%.

Infatti se al mercato fosse permesso di pulirsi a tali livelli, l'unico "shock" che metterebbe in difficoltà Wall Street sarebbe quello di prezzi delle azioni in calo derivanti da aziende che devono confrontarsi con un tasso d'interesse di mercato o emettere grandi quantità di azioni ordinarie.

[*] traduzione di Francesco Simoncelli: https://www.francescosimoncelli.com/

Finanziarizzazione: perché adesso il settore finanziario domina sull'economia globale

di Ryan McMaken


Leggere le notizie nel mondo di oggi significa confrontarsi con una vasta gamma di storie sull'organizzazione e le istituzioni finanziarie. Le notizie su banche centrali, tassi d'interesse e debito infestano ogni pagina di giornale.

Ma non sempre il settore finanziario e le istituzioni finanziarie sono state considerate così importanti. La politica in generale non sempre è stata intenzionata a sostenere le banche, mantenere bassi i tassi d'interesse e garantire un flusso sempre maggiore di prestiti a tassi ridicoli. Parlare nel dettaglio delle banche centrali, presupponendo che questi cambiamenti avessero un impatto diretto su quasi ogni aspetto della nostra vita, non sempre è stata la norma.

Ma è qui che siamo adesso.

Il cambiamento è reale ed è stato definito "finanziarizzazione". È nata da un'economia che via via s'è sempre più focalizzata sul settore finanziario rispetto ad altre aree economiche. Gli studiosi hanno suggerito molte ragioni per la sua nascita, ma spesso finiscono per incolpare i mercati. Infatti la vera causa sono decenni di politica statale e della banca centrale dedicati a far salire i prezzi degli asset sui mercati finanziari e al salvataggio del settore finanziario.



Che cos'è la finanziarizzazione?

"Finanziarizzazionr" è un termine usato per descrivere il processo attraverso il quale istituzioni finanziarie, come banche e hedge fund, hanno assunto il controllo delle economie e dei sistemi politici in gran parte del mondo.

L'economista Gerald Epstein fornisce una definizione: "La crescente importanza dei mercati finanziari, dei motivi finanziari, delle istituzioni finanziarie e delle élite finanziarie nel funzionamento dell'economia e delle sue istituzioni di governo".

La sociologa Greta Krippner ne fornisce un'altra: "La tendenza a realizzare profitti nell'economia si verifica sempre più attraverso canali finanziari piuttosto che attraverso attività produttive". 2

Alcuni studiosi hanno tentato di misurare la prevalenza della finanziarizzazione negli Stati Uniti. Forse l'esempio più comunemente indicato di finanziarizzazione è l'espansione delle armi finanziarie delle case automobilistiche statunitensi.

All'inizio degli anni 2000, la maggior parte dei profitti di GM proveniva dalle sue operazioni finanziarie e non dalla produzione automobilistica e l'indice S&P 500 è diventato sempre più dominato dalle società finanziarie.

Gli storici della finanziarizzazione in genere pongono le sue origini alla fine degli anni '70 o durante gli anni '80. Uno studio spesso citato di Lin e Tomaskovic-Devey mostra che il "rapporto tra entrate finanziarie e profitti" è più che raddoppiato negli anni '80 e poi è ulteriormente accelerato negli anni '90. Né questa tendenza è rimasta specifica agli Stati Uniti. I dati comparativi mostrano che la maggior parte dei Paesi ricchi ha subito trasformazioni simili.



Cosa dicono gli anticapitalisti riguardo le cause della finanziarizzazione?

Le cause della finanziarizzazione sono state a lungo dibattute. Alcune suggerite dagli studiosi sono basate sull'economia e altre sono sociologiche e culturali.

La finanziarizzazione è endemica al capitalismo in fase avanzata

L'accusa che la finanziarizzazione faccia parte della naturale evoluzione dei mercati ha le sue radici nel marxismo. Alcuni autori hanno affermato che la finanziarizzazione sia un processo ciclico che risale ai primi giorni del capitalismo, come descritto, ad esempio, da Giovanni Arrighi nel suo libro The Long Twentieth Century. Secondo Arrighi i sistemi capitalisti iniziano con una fase produttiva, ma finiscono, attraverso una competizione globale sempre più intensa, per entrare nella fase finanziaria nel tentativo di aumentare i profitti attraverso la speculazione finanziaria piuttosto che con la produzione. In questa prospettiva, la finanziarizzazione è solo un'altra fase del sistema capitalista ed è insita all'economia di mercato stessa.

In questa presunta naturale evoluzione del capitalismo, afferma Arrighi, "Le espansioni materiali alla fine portano ad un eccesso di accumulo di capitale [...] e sempre più la concorrenza si trasforma da somma positiva a gioco a somma zero (o anche a somma negativa)".

In un'epoca precedente, meno competitiva, i proprietari di capitale avrebbero potuto essere motivati ​​ad investire in impianti fisici, lavoro e produzione. Ma la globalizzazione e la "concorrenza spietata" rafforzano "la disposizione delle agenzie capitaliste a mantenere in forma liquida una parte crescente del loro flusso di cassa". Questo porta alla competizione tra gli stati per il capitale che finisce sempre più nei mercati finanziari. Il conseguente pregiudizio politico a favore dei proprietari di capitali porta a "ridistribuzioni del reddito da tutti i tipi di comunità alle agenzie che controllano il capitale mobile, gonfiando e sostenendo la redditività degli accordi finanziari in gran parte divisi dal commercio e dalla produzione".

L'ascesa del movimento "Valore per gli azionisti"

Una seconda causa affibbiata alla nascita della finanziarizzazione è l'accelerazione del movimento "valore per gli azionisti". Questa teoria, descritta in maggior dettaglio dal sociologo Gerald Davis, sostiene che prima degli anni '70 le società quotate in borsa erano importanti istituzioni sociali che svolgevano diverse funzioni oltre alla semplice produzione di beni e servizi. Grazie alle riforme imposte loro dai progressisti, queste corporazioni fornivano occupazione a lungo termine e fungevano da catalizzatori per il risparmio attraverso i loro programmi pensionistici. Secondo Davis: "L'azienda pubblica divenne l'attore indispensabile nell'economia americana".

Ma questo status quo, afferma Davis, fu distrutto dagli "insuccessi" negli anni '80 e le società furono "divise nelle loro parti costituenti". Ciò ha portato a licenziamenti e l'economia di queste società è diventata meno concentrata. Di fronte alla nuova concorrenza, hanno abbandonato il loro precedente ruolo sociale e si sono concentrate invece sul valore per gli azionisti. Questo nuovo panorama aziendale era quello in cui gli azionisti acquistavano e vendevano frequentemente le loro azioni e le società erano costrette a competere più ferocemente per offrire dividendi maggiori e una crescita dei prezzi delle azioni. Ciò ha risucchiato la ricchezza dai fondi pensione e dai programmi sanitari e ha diminuito i benefici sociali una volta forniti dal vecchio modus operandi.

Di conseguenza la finanziarizzazione è diventata pervasiva quando gli investitori e gli imprenditori hanno sempre più adottato l'idea che l'unico scopo di una azienda è aumentare il valore per gli azionisti piuttosto che la produzione e la propria quota di mercato. Sebbene produzione e una crescente quota di mercato possano contribuire al valore per gli azionisti, altri metodi potrebbero dimostrarsi più facili. Le aziende potrebbero aumentare il proprio valore agli occhi degli azionisti gonfiando i loro portafogli o sfruttando il potere di una mania speculativa. In ogni caso, la produzione di beni e servizi non finanziari è passata in secondo piano.

Manie speculative

Una terza teoria afferma che le manie speculative hanno favorito nel tempo la domanda del mercato di un numero sempre maggiore di strumenti finanziari che consentissero agli investitori di scommettere su quasi tutto. Queste manie possono essere innescate da qualsiasi ragione, da un rally eccezionale alla fine di una guerra o all'introduzione di una nuova tecnologia. Queste manie sono quindi accelerate da cambiamenti culturali o psicologici, accompagnando la percezione che esista una "nuova realtà". Gli economisti hanno tentato a lungo di utilizzare questi fattori culturali per spiegare gli eventi economici. John Maynard Keynes, ad esempio, usò il termine "spiriti animali" per riassumere questi cambiamenti non tangibili.

Queste teorie sono state rese popolari dagli economisti Hyman Minsky e Charles Kindleberger i quali dicevano che una volta che i mercati raggiungono un certo successo, tendono ad alimentare l'eccesso di fiducia nei mercati finanziari.

Sebbene la teoria riconosca che le manie possano essere innescate da fattori esterni, sostiene anche che i mercati stessi promuovano una tendenza verso aspettative non realistiche che "divergono rapidamente da valori intrinseci".

Secondo Krippner queste "teorie considerano i processi interni ai mercati come destabilizzanti piuttosto che stabilizzanti" (enfasi aggiunta).

In ogni caso, il risultato è che gli investitori cercano di ottenere maggiori benefici finanziari scommettendo sulle bolle anziché sulla produzione di beni fisici e servizi non finanziari. Ciò che ne viene fuori è la finanziarizzazione.

Deregolamentazione

La "liberalizzazione" è anche un tema di spicco in molte analisi sulla finanziarizzazione.

Krippner, per esempio, conclude che "la svolta verso la finanza è stata avviata dalla deregolamentazione finanziaria negli anni '70".Ciò è stato seguito dall'allentamento di numerosi regolamenti su come le banche potessero pagare gli interessi ai depositanti (nota anche come versione pre-1986 del Regolamento Q).

In breve, l'abolizione di varie normative sul settore finanziario, molte delle quali erano esistite dal New Deal, ha messo in moto un maggiore flusso di capitale e ha portato ad una maggiore concorrenza tra banche e società finanziarie per i dollari dei risparmiatori. Mentre il gioco degli investimenti era stato relativamente noioso e tranquillo prima della deregolamentazione degli anni '70 e '80, la nuova concorrenza ha portato ad una vasta gamma di strumenti di investimento più rischiosi ma potenzialmente più gratificanti.

Secondo questa narrazione il denaro si è riversato nel settore finanziario, poiché le società di investimento e le banche erano in competizione più che mai e aumentavano i rendimenti per gli investimenti. Ciò ha risucchiato denaro da altri settori che offrivano ancora i vecchi rendimenti moderati che derivavano dagli investimenti in servizi manifatturieri e non finanziari.



La vera causa: salvataggi, banche centrali e la “Greenspan Put”

I critici della finanziarizzazione hanno ragione a dire che esiste. E a volte hanno ragione nel descrivere come eventi come la deregolamentazione e le manie abbiano modellato il modo in cui è stata alimentata. Ma queste teorie non spiegano le cause profonde di come il settore finanziario sia diventato un paradiso sicuro e redditizio per così tanto capitale.

L'incapacità di identificare la causa principale ha molte implicazioni. Dopotutto, se si presume che i mercati stessi contengano i semi della finanziarizzazione e che questi processi siano semplicemente scatenati quando gli stati concedono loro una maggiore libertà, allora possiamo facilmente concludere che i mercati non possono funzionare senza un carico considerevole di regolamentazione statale e che devono essere incolpati per le varie crisi degli ultimi decenni.

Se i mercati causano ripetutamente crisi globali, forse il mercato è davvero "un motore continuo che alimenta crisi", per usare il termine di David Stockman.

Ma questa narrativa ignora le caratteristiche chiave dell'economia moderna: gli stati usano la politica fiscale e monetaria per indebolire notevolmente la disciplina del mercato attraverso i salvataggi e l'interventismo, progettati per abbassare artificialmente i tassi d'interesse ed aumentare l'offerta di moneta.

Queste politiche tendono ad essere maggiormente orientate verso il settore finanziario, quindi il rischio di investire in esso è ridotto artificialmente, soprattutto per coloro che sperano di beneficiare di salvataggi (completi o parziali) e di prestiti facili in caso di crisi. In quanto "prestatori di ultima istanza", le banche centrali sono in grado di spingere facilmente liquidità nel settore finanziario. Ciò incoraggia gli investitori ad acquistare asset rischiosi.

Anche coloro che pensano che i mercati stessi incoraggino un rischio eccessivo sono consapevoli del problema dei salvataggi. Ad esempio, sebbene Minsky e Kindleberger abbiano sostenuto che le manie speculative hanno le loro radici nei mercati, hanno comunque ammesso che tali manie erano spesso peggiorate dalla presenza di una banca centrale che agiva come prestatore di ultima istanza. Krippner riassume questo punto: "Se gli istituti finanziari sanno che saranno salvati, sono incoraggiati a speculare senza ritegno, rendendo la crisi più grave quando arriverà".

Sebbene i cambiamenti nella linea di politica durante gli anni '70 e all'inizio degli anni '80 possano aver contribuito alla finanziarizzazione, la causa fondamentale è stata la rimozione del rischio dal mercato attraverso i salvataggi statali. Dopotutto, sulla scia della deregolamentazione, è presto diventato evidente che il nuovo ambiente finanziario non era sempre una via semplice verso la ricchezza: Continental Illinois divenne la più grande banca fallita della storia degli Stati Uniti nel 1984. Il mercato azionario andò in crash nel 1987. Se i mercati fossero stati liberi di agire, suddetto default sarebbe stato un segnale che gli investimenti rischiosi presentano sempre un aspetto altamente negativo.

Ma gli investitori non hanno imparato nulla da quella lezione. Continental Illinois fu salvata quando il governo degli Stati Uniti la nazionalizzò, proteggendo i suoi azionisti. Dopo il crollo del mercato nel 1987, il nuovo presidente della FED, Alan Greenspan, "inondò immediatamente il sistema bancario con nuove riserve, facendo sì che il Fed Open Market Committee (FOMC) acquistasse enormi quantità di titoli di stato dal mercato dei pronti contro termine".

In altre parole, questo nuovo mondo della finanziarizzazione post-anni '70 non aveva nemmeno un decennio che i politici avevano già suggerito agli investitori che se fossero finiti nei guai li avrebbero salvati.

All'inizio degli anni '90 gli Stati Uniti erano entrati nel mondo della cosiddetta "Greenspan Put", in base alla quale divenne presto chiaro che la banca centrale sarebbe intervenuta per salvare i mercati ogni volta che gli investitori avrebbero assunto troppi rischi. Mentre le istituzioni del settore finanziario avrebbero potuto raccogliere i frutti durante i tempi di vacche grasse, sarebbero stati salvati dai contribuenti durante i periodi di vacche magre. Con Greenspan la banca centrale era lì per salvare ripetutamente il settore finanziario in vari modi. Abbiamo assistito alla crisi finanziaria messicana, alla crisi finanziaria asiatica della fine degli anni '90 ed ai salvataggi che hanno fatto seguito alla bolla delle Dot-com. Dopo il 2004 Greenspan è stato il responsabile della bolla immobiliare.

La Greenspan Put non è stata abbandonata dopo che l'ideatore ha lasciato il Consiglio della Federal Reserve. È stata portata avanti sotto varie forme da tutti i suoi successori, quindi è facile capire perché il settore finanziario sia diventato il luogo di riferimento per gli investitori rispetto ad altri settori. Perché investire in settori che non verranno salvati quando è probabile che un'assunzione scriteriata di rischi nel settore finanziario venga invece premiata?

Anche quando i salvataggi non sono l'obiettivo, i ripetuti sforzi delle banche centrali per iniettare più liquidità nei mercati attraverso la creazione di nuova moneta hanno favorito il settore finanziario rispetto ad altri settori dell'economia. Robert Blumen ha descritto i meccanismi che impediscono alle politiche delle banche centrali di determinare l'inflazione dei prezzi degli asset nell'inflazione dei prezzi al consumo. Ciò significa che gli aumenti di prezzo degli asset finanziari, come le azioni, fanno salire ulteriormente il valore percepito del settore finanziario rispetto ad altri settori. Tutto ciò spinge la finanziarizzazione ben oltre ciò che accadrebbe in un libero mercato.



Finanziarizzazione e la nostra economia alimentata dalle bolle in sequenza

Sebbene ricercatori come Arrighi, Davis e Krippner descrivano tutti i vari aspetti della finanziarizzazione, queste teorie non offrono spiegazioni soddisfacenti del fenomeno. Anche se i cambiamenti culturali, i nuovi strumenti di investimento o la mancanza di una regolamentazione statale consentissero nuove vie di investimento nel settore finanziario, non vi è motivo di credere che la paura umana per le perdite sia cambiata. In un mercato funzionante la promessa di immensi profitti attraverso gli investimenti nel settore finanziario è mitigata dalla paura di subire una perdita. Quando gli investitori vedono fallire le banche e le azioni crollano, normalmente vedono questi eventi per quello che sono: una dimostrazione del lato negativo della finanziarizzazione.

Ma negli ultimi decenni gli stati e le banche centrali non hanno permesso che ciò accadesse.

Quindi non è sufficiente tentare di descrivere la finanziarizzazione in termini di cambiamenti culturali o vaghe nozioni marxiste dell'evoluzione capitalista. Al centro del problema c'è l'intervento dello stato progettato per fornire alla classe di investitori più guadagni e meno perdite.

Tuttavia la "saggezza" prevalente tra i policymaker ed i banchieri centrali è che quantità sempre maggiori di finanziarizzazione, sostenute da ripetuti interventi statali, sono in qualche modo solo una caratteristica naturale ed inevitabile dell'economia di mercato. Bolla dopo bolla e crisi dopo crisi, le banche centrali sono sempre più disposte a provare interventi rischiosi e "non tradizionali", che si tratti di tassi d'interesse negativi, abolizione della liquidità fisica, o acquisti sempre più grandi di asset senza valore. Grazie a decenni di finanziamenti sponsorizzati dallo stato, la posta in gioco sale sempre più in alto.

Ma forse la parte più triste di tutto ciò è che quando arrivano le crisi, i mercati si beccano la colpa di ciò che non sarebbe mai accaduto se non fossero stati ostacolati nel loro funzionamento.


[*] traduzione di Francesco Simoncelli: https://www.francescosimoncelli.com/

La BCE continua a tirare una situazione già al limite

di Fabrizio Ferrari


Quando il mandato di Mario Draghi si stava avvicinando alla fine, ho detto che la Banca Centrale Europea (BCE) avrebbe avuto bisogno di un governatore più intransigente; quindi non ero affatto entusiasta quando il suo successore è stata Christine Lagarde, una persona accomodante, come si può dedurre dalla sua vicinanza ideologica ad un famoso keynesiano come Olivier Blanchard.

Tuttavia sono qui per difendere la posizione assunta con il suo discorso del 12 marzo, in cui, affrontando le turbolenze economiche provocate dalla crisi del coronavirus, ha dichiarato che non era compito di un banchiere centrale prevenire i movimenti degli spread sui mercati finanziari. Inutile dire come questa posizione sia stata duramente attaccata dai media e dai politici italiani, oltre che dal presidente italiano Sergio Mattarella. Ci sono tre ragioni per cui ritengo che il punto di vista della Lagarde sia giusto. Queste ragioni sono basate sulla politica monetaria, sul quadro istituzionale dell'Unione Europea e sull'attuale situazione dell'economia italiana.



I limiti della politica monetaria

In primo luogo, dobbiamo capire che ciò che Lagarde ha affermato (che non è compito suo impedire che i prezzi dei titoli di stato nell'Unione Monetaria Europea (UEM) divergano) è assolutamente corretto da un punto di vista tecnico. Infatti, se consideriamo l'approccio teorico al ruolo della banca centrale come prestatore di ultima istanza concepito sia da Walter Bagehot che da Henry Thornton (entrambi riconosciuti e rispettati anche dagli economisti neoclassici), scopriamo che la politica monetaria non dovrebbe influenzare i prezzi relativi degli asset. Infatti il ruolo di una banca centrale (cioè, prestatore di ultima istanza in un sistema bancario a moneta fiat e riserva frazionaria) dovrebbe essere quello di concedere liquidità a banche commerciali temporaneamente illiquide, ma solventi, cioè strutturalmente solide. La politica monetaria non dovrebbe in alcun modo essere coinvolta nella gestione (e pasticciare) dei prezzi degli asset, come purtroppo è accaduto nell'UEM sin dall'inizio del QE nel marzo 2015, poiché le interferenze delle banche centrali distorcono la naturale formazione dei prezzi sul mercato, imbastendo il cosiddetto Effetto Cantillon che va ad alimentare investimenti improduttivi (riduzione generale dei rendimenti degli asset e risparmiatori che investono in quelli più rischiosi).

È evidente che la BCE è già stata una banca centrale estremamente interventista; basti pensare che attualmente il bilancio della BCE rappresenta circa il 40% del PIL dell'UEM e che il sistema bancario europeo è già inondato con €1.500 miliardi di riserve in eccesso. Quindi è difficile vedere come un ulteriore spazio per l'interferenza della politica monetaria potrebbe essere giustificabile, anche volendo dar retta ai keynesiani miopi convinti che l'attuale shock del coronavirus sia puramente demand-side, cosa che assolutamente non è.



Il quadro istituzionale dell'Unione Europea

Qui l'argomento è piuttosto semplice. Prima di tutto dobbiamo ricordare che l'UEM è un'unione monetaria in cui gli stati nazionali europei mantengono la propria sovranità fiscale. Il problema con tale quadro è che i nazionalisti monetari italiani, i keynesiani, gli MMTer ed i politici interpretano questo accordo internazionale come segue: "Gli oneri dovrebbero essere messi insieme e affrontati con uno strumento comune (cioè la valuta che condividiamo tutti, l'euro), mentre i benefici dovrebbero essere goduti privatamente dagli Stati membri". Infatti non vedono (o fingono di non vedere), anche in un paradigma keynesiano, che l'unico modo in base al quale la politica monetaria potrebbe essere utile in tale crisi sarebbe se il livello della politica fiscale fosse uguale a quello della politica monetaria.

Questo è esattamente il motivo per cui l'attuale quadro istituzionale dell'UEM, sviluppato nel mondo in cui viviamo, cioè con moneta fiat, riserva frazionaria e macroeconomia keynesiana, fornisce già l'OMT (transazioni monetarie definitive), cioè una rete di sicurezza per quei governi (come quello italiano) che chiedono uno scudo per coprire i costi del loro debito. Tuttavia, dato che l'euro è la valuta di tutti gli europei (e non solo degli italiani), il quadro normativo dell'OMT richiede che lo stato richiedente firmi un memorandum d'intesa, che sostanzialmente trasferisce la sua sovranità fiscale a livello europeo. Quindi è evidente che lo strumento a disposizione del governo italiano per ridurre i suoi costi di finanziamento esiste già e può essere attivato ogni volta che i politici italiani vogliono.

Il problema è che i politici italiani vogliono sperperare la dote di ogni europeo (cioè l'euro, la cui immensa iniezione sbilanciata causerebbe distorsioni dei prezzi) senza attuare quelle riforme fiscali e istituzionali che da sole sarebbero sufficienti a migliorare le loro finanze pubbliche ed a ridurre il costo del finanziamento del debito. In altre parole, gli italiani vogliono essere salvati dall'UE senza essere soggetti ad alcuna condizione. In secondo luogo, non dobbiamo dimenticare che la BCE ha già aiutato molto i governi italiani: il Public Sector Purchasing Program (dicembre 2019) finora ha acquistato circa €370 miliardi in obbligazioni italiane e €530 miliardi di quelle tedesche; tuttavia il PIL tedesco è ora quasi il doppio di quello italiano, il che significa che in termini di percentuale di acquisti di titoli di stato rispetto al PIL nazionale l'Italia ha avuto un enorme privilegio (530/370 = 1,4) attraverso un sostegno sproporzionato di politica monetaria per il costo del finanziamento del suo debito.



La situazione attuale dell'economia italiana

Per dirla senza mezzi termini, non c'è niente che la politica monetaria possa fare ora per la situazione italiana. L'Italia è un esempio di economia che consuma capitali, in cui il livello degli investimenti è crollato (Grafico 1) e la produttività del lavoro ristagna (Grafico 2). Inoltre la demografia sfavorevole (quasi un italiano su quattro ha più di 65 anni) e la natalità decrescente (in media circa la metà dei bambini nati negli anni '50 e '60 nati ogni anno) mettono ulteriormente in rilievo il fragile sistema pensionistico, peggiorato negli anni '70 e '80.

In altre parole, non esiste un trucco monetario o finanziario che possa salvare l'Italia ora: l'unico percorso disponibile è ridurre le spese pensionistiche (che sono le seconde più alte in proporzione al PIL tra i membri dell'OCSE, immediatamente dopo la Grecia) e impiegare queste risorse nella sanità e nella riduzione delle tasse. Tuttavia queste sono tutte politiche che non riguardano il sistema bancario centrale, e sono esattamente le politiche che altri partner europei richiederebbero all'Italia di attuare per poter usufruire dell'OMT.

Fonte: OCSE (2020), PIL per ora di lavoro (indicatore). Accesso 13 marzo 2020. DOI: 10.1787/1439e590-it.

Concludendo, la Lagarde potrebbe essere sembrata indifferente nel suo discorso; tuttavia la sostanza è giusta. L'Italia non può continuare a lamentarsi e sperare in un aiuto esterno: deve gestire il suo destino e deve imboccare una strada, sebbene socialmente e politicamente dura, che ha evitato finora. Le economie crescono, come insegna la teoria Austriaca del ciclo economico, solo se gli attori di mercato sono disposti a rinunciare al consumo oggi e a risparmiare e investire al fine di avere una produzione più elevata (grazie ad una maggiore produttività) domani. Non ci sono scorciatoie.


[*] traduzione di Francesco Simoncelli: https://www.francescosimoncelli.com/

Perché Taiwan non ha chiuso la sua economia

Credevo che le persone ci avessero fatto "l'abitudine", invece mi sbagliavo. Negli ultimi 20 anni abbiamo avuto diverse crisi legate alla "nascita" di nuovi virus che avrebbero potuto sconvolgere la vita delle persone, salvo poi scoppiare tutti in una bolla di sapone. Infatti i virus in questione sono tutti andati via, ciò che è rimasto è il potere che lo stato ha guadagnato da ogni crisi e non l'ha più mollato. Ciò che è chiaro ora è che il terrorismo dei media ha infettato gran parte della popolazione col virus dello statalismo. Non ho dubbi sul fatto che quando ci si renderà del danno economico arrecato, gli stessi stati interverranno di nuovo per "salvarci" dalla crisi. Stiamo vedendo come le attività dei burocrati ci stanno portando sulla strada dell'autodistruzione economica. Perché? In una situazione di crescente panico la ragione e la razionalità di solito vanno a farsi friggere, mentre regna quello che Ludwig von Mises descrisse come "caos pianificato". Come i virus che mutano e di cui gli esseri umani sono pieni, anche le burocrazie temporanee tendono a mutare, moltiplicarsi e trovare nuovi ospiti in cui insediarsi. Sappiamo benissimo che dopo l'attuale "crisi del virus" ci saranno altri virus. Ma visto che gli stati hanno già assaporato il potere della regolamentazione, sperimenteremo un altro lockdown economico e uno stato di emergenza durante la stagione influenzale 2020-2021? Ecco perché bisogna dare quanto più risalto possibile ad esempi come quello taiwanese o israeliano, i quali ci permettono di vedere come esista una alternativa alla retorica velenosa del "è per il nostro bene", impedendo allo stato di ottenere più poteri di quelli che già ha (sebbene l'obiettivo cruciale sarebbe quello di spogliarlo di tutti quelli che ha già acquisito visto che ne abusa costantemente e fallisce in ogni proposito che si prefigge).
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di Javier Caramés Sanchez & William Hongsong Wang


Come dimostra la Scuola Austriaca quando parla di calcolo economico e socialismo, nessun ente di pianificazione centrale ha la capacità di organizzare la società sulla base di mandati coercitivi. Il motivo principale è che il pianificatore centrale non è in grado di ottenere tutte le informazioni necessarie per organizzare la società in questo modo, poiché le informazioni hanno qualità soggettive, creative e soprattutto sono disperse nell'ambiente economico. Questo principio può essere pienamente applicato al contenimento di una pandemia. La responsabilità individuale e la trasparenza delle informazioni sono fondamentali per fermare una pandemia e Taiwan è un ottimo esempio di come l'individualismo e le società volontarie funzionino bene in tal contesto.



Vicino al continente cinese, ma poche persone infette

A Taiwan l'infezione è stata completamente contenuta nonostante fosse uno dei Paesi con il più alto rischio di subire gli effetti della pandemia, dato che la Repubblica di Cina (ROC) è molto vicina alla terraferma cinese (la Repubblica popolare cinese). Fino a gennaio c'erano ancora voli tra la capitale di Taiwan, Taipei, e l'epicentro a Wuhan. Tuttavia al 21 marzo c'erano solo 153 infetti, mentre l'Europa, lontana dalla terraferma cinese, ha più di diecimila contagiati dal coronavirus. A Taiwan e in altre parti dell'Asia, tra cui Singapore e Hong Kong, finora non è stata applicata una quarantena o un contenimento obbligatorio.

In che modo Taiwan c'è riuscito?



Trasparenza

La prima ragione del successo di Taiwan è la trasparenza delle informazioni, la quale ha fermato la rapida crescita dell'infezione. Il contenimento a Taiwan è stato effettuato con una elevata trasparenza. Già il 31 dicembre dello scorso anno il Ministero della Salute e del Benessere di Taiwan ha iniziato a prendere sul serio il potenziale pericolo della polmonite di Wuhan, informando ogni giorno i cittadini sulle tendenze in evoluzione dell'infezione e sul suo stato. Le informazioni fornite dall'autorità taiwanese includevano anche la possibilità di infetti a Taiwan che avessero contratto la malattia a causa di input esteri, cosa che ha aiutato le persone ad adottare misure tempestive per proteggersi. Nelle costanti conferenze stampa il governo di Taiwan ha offerto diverse opzioni e raccomandazioni che le persone potevano scegliere di adottare volontariamente, senza che fossero imposte in modo coercitivo. Le informazioni fornite continuamente hanno permesso alle persone di prendere le proprie decisioni nonostante l'incertezza. Al contrario, i governi dei Paesi dell'Unione Europea hanno reagito lentamente e fino a febbraio non hanno fornito informazioni sufficienti sulla potenziale pandemia, rendendo la situazione difficile da gestire.



Processo decisionale volontario e cooperazione tra individui e settori privati

Il tipo di quarantena stabilito dal governo taiwanese è stato l'auto-quarantena. Il governo di Taiwan ha capito quanto fosse importante fare affidamento sulle azioni volontarie delle persone affinché potessero resistere alla pandemia. Come scritto sopra, la maggior parte dei casi di contagio a Taiwan è provenuta dall'esterno e quasi sempre sono stati rilevati al confine. L'auto-protezione volontaria delle persone taiwanesi ha soppresso la diffusione del coronavirus nel loro Paese e le sporadiche quarantene forzate sono servite più che altro per i casi gravi, ad esempio i taiwanesi infetti evacuati dalla terraferma cinese.

Uno dei problemi con il coronavirus è stato il mantenimento di un equilibrio tra attività economica e contenimento dell'infezione. A differenza di quanto fanno i Paesi dell'Europa meridionale come l'Italia e la Spagna, la politica del governo di Taiwan non è stata quella di adottare misure preventive chiudendo le attività economiche. Prendendo come esempio le scuole, l'inizio delle lezioni è stato ritardato di due settimane. Attualmente la politica nelle scuole è quella di misurare la temperatura di studenti, insegnanti ed inservienti. Se c'è presenza di febbre, le lezioni in quella scuola vengono sospese, ma non c'è alcuna sospensione totale delle scuole. Allo stesso tempo viene incoraggiato l'insegnamento online, ma non viene forzato dal governo. In molte università di Taiwan viene promosso l'insegnamento online per consentire a coloro che non sono in grado di frequentare le lezioni di persona di seguire i corsi. Anche se è vero che l'istruzione online come mezzo per evitare le infezioni è già stata adottata in altri Paesi, la peculiarità di Taiwan sta nel fatto che non è stata imposta dal governo. Non tutti sono tenuti a studiare online o in telelavoro, ma c'è stato un forte incoraggiamento a farlo. La trasparenza delle informazioni del governo ha anche dato alle imprese taiwanesi il tempo necessario per prepararsi ed adottare volontariamente il telelavoro. Altri Paesi invece hanno chiuso molte aziende attraverso ordini statali obbligatori, come ha fatto la Spagna il 13 marzo, senza dare alle imprese e ai loro lavoratori il tempo di prepararsi per la quarantena.

Il governo di Taiwan sta controllando la diffusione dell'infezione con politiche flessibili, che lasciano molto spazio agli individui affinché possano prendere le proprie decisioni. Ogni individuo può adottare le misure più appropriate per la propria situazione, avendo a disposizione tutti gli incentivi per essere cauti. Allo stesso modo, il fatto che i cittadini taiwanesi siano stati avvertiti sin dall'inizio dell'infezione ha creato una consapevolezza generalizzata affinché si potessero effettuare i preparativi necessari e ha concesso ai cittadini il tempo sufficiente per apportare eventuali cambiamenti nella loro vita per evitare di essere infettati.

Questa flessibilità nelle politiche di contenimento e la trasparenza hanno portato ad un alto grado di responsabilità individuale. Prova di ciò non è solo nella tendenza della popolazione ad indossare mascherine, che può essere osservata in qualsiasi mezzo di comunicazione, ma anche l'adottare nuovi modi di mandare avanti le attività quotidiane in modo da evitare il contagio. Anche i settori privati ​​hanno intrapreso azioni rapide per proteggere i propri clienti. La maggior parte degli edifici residenziali ha almeno un distributore di alcol etilico in modo che chiunque entri possa disinfettarsi le mani. Ad esempio, l'alcol etilico è stato disponibile nelle auto Uber per diverse settimane.



Conclusione

Per concludere, con trasparenza e diligenza il governo di Taiwan ha evitato molti problemi. La chiave è che il governo di Taiwan e il popolo di Taiwan comprendono che la responsabilità e le azioni degli individui sono essenziali per sopprimere la pandemia di coronavirus, non un lockdown obbligatorio. Questo è ciò che il mondo deve imparare.


[*] traduzione di Francesco Simoncelli: https://www.francescosimoncelli.com/