L'economia dell'IA: uno sguardo oltre l'apparenza

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La traduzione in italiano dell'opera scritta da Wendy McElroy esplora Bitcoin a 360°, un compendio della sua storia fino ad adesso e la direzione che molto probabilmente prenderà la sua evoluzione nel futuro prossimo. Si parte dalla teoria, soprattutto quella libertaria e Austriaca, e si sonda come essa interagisce con la realtà. Niente utopie, solo la logica esposizione di una tecnologia che si sviluppa insieme alle azioni degli esseri umani. Per questo motivo vengono inserite nell'analisi diversi punti di vista: sociologico, economico, giudiziario, filosofico, politico, psicologico e altri. Una visione e trattazione di Bitcoin come non l'avete mai vista finora, per un asset che non solo promette di rinnovare l'ambito monetario ma che, soprattutto, apre alla possibilità concreta di avere, per la prima volta nella storia umana, una società profondamente e completamente modificabile dal basso verso l'alto.

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di Michael Lebowitz

(Versione audio della traduzione disponibile qui: https://fsimoncelli.substack.com/p/leconomia-dellia-uno-sguardo-oltre)

L'economia statunitense appare in ottima forma. Basti pensare che il prezzo della benzina si aggira intorno ai $5, il petrolio greggio supera i $100, la fiducia dei consumatori è ai minimi storici e i tassi di interesse sui mutui e altri prestiti sono rimasti relativamente alti, ciononostante l'economia statunitense, trainata dai consumi, continua a espandersi. Tuttavia, proprio come per l'aspetto di una casa, non sono solo i dati principali a definire un'economia. Altrettanto importante è la sua struttura di supporto. Apriamo le porte della nostra economia per comprendere meglio l'impatto attuale dell'intelligenza artificiale e come potrebbe evolversi in futuro.

La questione che ci poniamo è se il boom degli investimenti nell'intelligenza artificiale stia effettivamente ampliando le basi economiche di questo Paese o se stia indebolendo la forza lavoro, fondamento di una qualsiasi economia.

Abbiamo suddiviso il saggio in due parti. La prima parte presenta lo scenario ottimistico: un boom economico indotto dall'intelligenza artificiale e trainato dalla produttività, in cui i benefici si diffondono rapidamente alla società. La seconda parte affronterà una prospettiva più pessimistica: la possibilità di un ampio divario nella distribuzione dei benefici in termini di produttività derivanti dall'IA, che andrebbero più a vantaggio delle aziende che dei dipendenti.

La spesa per l'intelligenza artificiale traina il PIL

L'ingente quantità di capitale che affluisce nello sviluppo delle infrastrutture per l'intelligenza artificiale e, di conseguenza, nel PIL, è enorme. Come mostrato nel grafico qui sotto, le spese in conto capitale (Capex) di sole quattro aziende, Amazon, Google, Microsoft e Meta, superano ora i $700 miliardi all'anno, circa 7 volte di più rispetto a cinque anni fa. Sulla base delle previsioni del Capex per il 2026, un terzo della crescita del PIL potrebbe provenire da queste quattro aziende.

Lo sviluppo dell'intelligenza artificiale si estende ben oltre i quattro bilanci menzionati in precedenza. Ogni dollaro di investimenti (Capex) speso dai grandi hyperscaler crea domanda lungo un'ampia catena di fornitura. Ad esempio, le imprese edili stanno costruendo campus di data center grandi come piccole città, le aziende di servizi pubblici si affannano ad aumentare la capacità di generazione di energia, i produttori nazionali di semiconduttori stanno incrementando la loro produzione e i fornitori di fibra ottica e reti hanno ordini in arretrato pluriennali. La rete elettrica sta affrontando la sua prima crescita sostenuta della domanda in vent'anni, trainata quasi interamente dal fabbisogno energetico dei data center, che si prevede raddoppierà entro il 2030.

Contesto storico

L'entità degli attuali investimenti nello sviluppo dell'intelligenza artificiale ha precedenti storici. Ad esempio, l'espansione ferroviaria della metà del XIX secolo comportò investimenti infrastrutturali ben più ingenti, con spese in conto capitale (Capex) per le ferrovie che, al loro apice, si stima abbiano assorbito dal 10% al 20% del PIL. Un paragone più recente e appropriato è quello con lo sviluppo delle telecomunicazioni alla fine degli anni '90, quando le spese in conto capitale raggiunsero un picco di circa l'1%-1,2% del PIL statunitense. La spesa odierna per le infrastrutture di intelligenza artificiale, sostenuta solo dalle sopraccitate quattro aziende, ha di recente superato la cifra delle telecomunicazioni.

A differenza del boom di queste ultime alimentato dal debito, la spesa odierna per l'intelligenza artificiale è stata finora finanziata quasi interamente dalla liquidità e dai flussi di cassa di aziende estremamente redditizie. Sebbene la composizione dei finanziamenti si stia spostando dalla liquidità e dai flussi di cassa, le aziende sopra menzionate presentano rapporti debito/capitale proprio ben al di sotto della media dell'indice S&P 500 e significativamente inferiori rispetto al periodo di espansione delle telecomunicazioni. Inoltre, gli utili derivanti da altre linee di business altamente redditizie continueranno a fornire loro ingente liquidità da investire.

Il consumatore è resiliente, ma le risorse si stanno esaurendo

Sebbene la spesa per l'intelligenza artificiale sia enorme e stia stimolando l'economia, alcuni sostengono che stia mascherando le debolezze della spesa dei consumatori, la quale rappresenta il principale motore della crescita economica. Il grafico qui sotto mostra che la spesa dei consumatori rappresenta circa il 67% del PIL, come accade sin dal 2001. Non si è registrato alcun cambiamento apprezzabile negli ultimi anni, dall'avvento dell'intelligenza artificiale.

Sebbene il contributo recente della spesa dei consumatori non abbia subito variazioni significative, la sua sostenibilità è un fattore chiave per la crescita futura. Pur rimanendo stabili, i consumi mostrano segnali di un deterioramento delle risorse disponibili per la spesa. Ad esempio, il tasso di risparmio personale è sceso a livelli prossimi al minimo storico dal 1960, come illustrato di seguito. Ciò suggerisce che una quota crescente dei consumi personali viene finanziata attingendo ai risparmi anziché ai redditi correnti.

Un comportamento del genere non è insolito durante i periodi di forte occupazione, poiché i consumatori spendono di più quando sono fiduciosi riguardo alle proprie prospettive lavorative e salariali. Detto questo, un basso tasso di risparmio è un campanello d'allarme, ma in passato ha già coesistito con periodi di espansione economica florida.

L'indicatore più importante dei consumi futuri sono i salari, che ci conducono al mercato del lavoro.

Un mercato del lavoro in continua evoluzione

Secondo alcuni pessimisti, l'intelligenza artificiale distruggerà posti di lavoro. Finora, però, non è stato così. Ad esempio, nel 2025, quasi 55.000 dei 1,17 milioni di licenziamenti totali sono stati direttamente attribuiti all'IA, secondo Challenger, Gray & Christmas. Altre stime indicano un numero più elevato, compreso tra 200.000 e 300.000 posti di lavoro persi nel 2025. Sebbene questa stima sia preoccupante, rappresenta solo lo 0,15-0,20% circa dell'occupazione totale nel settore non agricolo.

Guardando al futuro, le prospettive si fanno incerte. Goldman Sachs ha una visione pessimistica, con 300 milioni di posti di lavoro a rischio in tutto il mondo. Ma questa è solo una parte della storia. Il World Economic Forum (WEF) stima che l'intelligenza artificiale creerà 170 milioni di posti di lavoro a livello mondiale.

Non c'è dubbio che l'intelligenza artificiale avrà un impatto significativo sull'economia, sul mercato del lavoro e su molti individui. Le innovazioni passate ne sono la prova. Basti pensare che circa due terzi dei posti di lavoro negli Stati Uniti negli anni '40 non esistono più. I nuovi posti di lavoro creati in seguito sono stati resi possibili da nuove innovazioni.

Sebbene il futuro rimanga incerto, la correlazione storica tra crescita occupazionale, salari e produttività è incoraggiante. Come spieghiamo di seguito, PwC afferma che “i salari crescono due volte più velocemente nei settori più esposti all'intelligenza artificiale rispetto a quelli meno esposti”.

I guadagni di produttività si diffonderanno

La crescita economica e la crescita salariale sono direttamente correlate alla produttività. Quest'ultima misura la capacità di un'economia di generare leva finanziaria a partire dai suoi due fattori produttivi principali: lavoro e capitale. Senza produttività, un'economia dipende esclusivamente da due fattori produttivi limitati. Pertanto, senza una crescita della produttività, è improbabile che si verifichi una crescita economica nel lungo periodo.

È fondamentale discutere quanta produttività genererà l'IA e come verrà distribuita. La prima parte, ovvero la quantità, è quasi impossibile da valutare oggi. Detto questo, PwC stima che la crescita della produttività sia quasi quadruplicata nei settori esposti all'IA sin dal 2022. Inoltre:

L'intelligenza artificiale è davvero la causa di questa impennata di produttività? Non possiamo dimostrare con certezza il nesso causale, ma sappiamo che la crescita dei ricavi nei settori esposti all'IA ha subito una forte accelerazione nel 2022, anno in cui il lancio di ChatGPT 3.5 ha fatto scoprire al mondo il potenziale dell'IA. Da allora, con la corsa delle aziende ad adottare questa tecnologia, il valore creato nei settori meglio posizionati per utilizzare l'IA è salito alle stelle. Nell'arco di due anni, i settori più capaci di sfruttare l'IA sono passati dall'essere arretrati in termini di produttività a leader, a dimostrazione che gli investimenti nell'IA stanno dando i loro frutti. La promessa dell'IA si sta dimostrando reale e siamo solo agli inizi della sua adozione.

Per quanto riguarda la distribuzione della produttività, alcuni pessimisti sostengono che i vantaggi derivanti dall'intelligenza artificiale si stiano riversando in modo preponderante sui lavoratori qualificati con redditi elevati. Sebbene ciò sia attualmente vero, è accaduto anche con ogni grande ondata tecnologica nella sua fase iniziale. L'automazione industriale ha inizialmente avvantaggiato i detentori di capitali. I personal computer hanno inizialmente avvantaggiato i lavoratori con qualifiche elevate. Internet ha inizialmente avvantaggiato le persone istruite e connesse. Ma col tempo, i prezzi diminuiscono, i ritmi di adozione aumentano e i benefici si estendono all'intera forza lavoro.

Il verdetto della storia è unanime: i benefici iniziano in modo circoscritto per poi diffondersi ampiamente in tutta l'economia. Come mostriamo nel grafico qui sotto, grazie alla leadership mondiale degli Stati Uniti nell'innovazione, i nostri stati più poveri, Mississippi, West Virginia e Arkansas, hanno un PIL pro capite simile o superiore a quello di altre grandi nazioni.

Dispersione della produttività

Il grafico qui sotto evidenzia il motivo della nostra preoccupazione. Dal secondo dopoguerra fino alla fine degli anni '90, le quote della produzione economica spettanti rispettivamente ai lavoratori e alle imprese erano ragionevolmente equilibrate. In altre parole, la distribuzione dei benefici derivanti dalla produttività tra lavoratori e aziende è rimasta allineata. Tuttavia, come evidenziamo, tale equilibrio ha iniziato a incrinarsi alla fine degli anni '90 con l'avvento di Internet.

Internet ha accelerato l'automazione, consentendo alle imprese di sfruttare le differenze di costo della manodopera su scala globale. Il risultato, come mostrato sopra, è stato uno spostamento del potere contrattuale sui salari dai lavoratori alle imprese. Di conseguenza, molti lavori a qualifica intermedia – come agenti di viaggio, cassieri di banca, centralinisti e addetti all'inserimento dati – sono stati eliminati dall'automazione, delocalizzati o soggetti a una compressione salariale. L'occupazione residua si è polarizzata verso lavori ad alta qualifica e retribuzione elevata (legati alla conoscenza) e verso servizi a bassa qualifica e retribuzione ridotta. La classe media si è svuotata; questo fenomeno contribuisce a spiegare l'economia “a forma di K” e il crescente divario di ricchezza tra ricchi e poveri.

Internet premia la portata. Ad esempio, un'azienda di software può servire un milione di clienti sostenendo lo stesso costo marginale necessario per servirne cento. Le piattaforme digitali, come Uber e Airbnb, possono intercettare una quota significativa dei flussi di transazione di un settore senza possedere beni fisici. Le dinamiche economiche dell'era di Internet hanno sistematicamente favorito il capitale rispetto al lavoro, poiché la creazione di valore si è spostata verso asset che non rientrano nelle voci di costo dei salari.

Come mostriamo di seguito, tra la fine degli anni '90 e oggi i margini di profitto delle imprese sono praticamente raddoppiati, mentre la quota di PIL spettante ai lavoratori è diminuita di quasi 10 punti percentuali. Tale divario continua ad allargarsi nonostante tassi di disoccupazione storicamente bassi. Ciò ci ricorda che la quantità di posti di lavoro e la quota di reddito non sono la stessa cosa. Nonostante notizie economiche apparentemente positive, la ricchezza si sta allontanando dalla maggior parte della popolazione.

L'IA e la divergenza nella ricchezza

Alla luce dei progressi della tecnologia Internet, dobbiamo chiederci se l'IA esaspererà ulteriormente le tendenze di divergenza nella ricchezza.

Lo scenario ottimistico prevede che i guadagni di produttività generati dall'IA finiscano per diffondersi nell'economia. I premi salariali oggi riconosciuti ai lavoratori della conoscenza diventano, domani, lo standard di riferimento per tutti i lavoratori. Anche in un contesto di crescenti disparità di ricchezza, i vantaggi in termini di produttività offerti da Internet hanno fatto sì che la crescita economica portasse benefici a tutti, sebbene in misura diversa. La storia conferma questa tesi se si considera un orizzonte temporale sufficientemente ampio.

Tuttavia, lo scenario pessimistico (o *bear case*) sostiene che l'IA differisca dalle innovazioni precedenti per un aspetto fondamentale: la velocità di adozione. Internet ha impiegato circa due decenni per penetrare capillarmente nell'economia; l'IA si sta diffondendo molto più rapidamente. Basti pensare che Internet ha impiegato sette anni per raggiungere i 100 milioni di utenti, mentre ChatGPT ha toccato questa cifra in appena due mesi.

Se le aziende dovessero incamerare i guadagni di produttività derivanti dall'IA attraverso la riduzione dei costi, l'espansione dei margini e l'automazione del lavoro d'ufficio, la quota di produzione destinata ai lavoratori potrebbe contrarsi a un ritmo ancora più sostenuto rispetto al passato.

La “Pausa di Engels”

La “Pausa di Engels” prende il nome da Friedrich Engels, coautore del Manifesto del Partito Comunista. Engels documentò le condizioni della classe operaia inglese durante la Rivoluzione Industriale britannica. Tra il 1790 e il 1840 circa, la Gran Bretagna fece registrare un netto incremento della produttività. I ​​cotonifici, le macchine a vapore e ogni sorta di metodo di produzione meccanizzata determinarono un aumento straordinario della produzione e della ricchezza nazionale. Il PIL crebbe rapidamente e gli utili aziendali salirono alle stelle. Tuttavia, nella maggior parte dei casi, il tenore di vita dei lavoratori britannici peggiorò a causa della stagnazione dei salari: le fabbriche che avevano reso la Gran Bretagna la nazione più ricca stavano, al contempo, impoverendo le persone che vi lavoravano.

L'economia britannica impiegò cinquant'anni per assorbire lo shock di produttività della Rivoluzione Industriale e per innalzare, su larga scala, il tenore di vita. Quel cinquantennio di “Pausa di Engels” – periodo in cui i benefici della produttività tardarono a diffondersi tra la popolazione – ebbe effetti deleteri per un'intera generazione.

Una nuova “Pausa di Engels”?

I parallelismi tra la Rivoluzione Industriale britannica e la rivoluzione dell'IA sono molti.

L'IA genererà incrementi straordinari nella produzione aziendale e nella ricchezza nazionale, ma attualmente i benefici risultano concentrati nelle mani di poche aziende tecnologiche, dei loro azionisti e di una cerchia relativamente ristretta di lavoratori altamente qualificati e dirigenti. Se l'IA automatizzasse il lavoro d'ufficio più velocemente di quanto i mercati del lavoro riescano a creare impieghi sostitutivi e a riqualificare i lavoratori, potremmo assistere a una moderna “Pausa di Engels”: un periodo prolungato in cui il PIL e i profitti aziendali crescono mentre i salari mediani ristagnano e la disoccupazione aumenta. A differenza dei posti di lavoro manuali britannici dell'Ottocento, le professioni oggi a rischio sarebbero probabilmente impieghi stabili della classe media basati sulla conoscenza.

Sintesi – Tesi di investimento

Gli scenari rialzisti e ribassisti relativi all'impatto economico dell'IA non si escludono a vicenda. La storia suggerisce che entrambi possano verificarsi simultaneamente. Le innovazioni produttive che, in ultima analisi, innalzano il tenore di vita generale lo hanno spesso fatto solo dopo lunghi periodi di sconvolgimento e di concentrazione dei vantaggi.

La nostra ipotesi di base rimane che, nel tempo, la produttività legata all'IA si rivelerà complessivamente positiva per l'economia e per la maggior parte della popolazione. I guadagni di produttività sono reali, gli investimenti di capitale sono senza precedenti e il verdetto della storia sull'innovazione è costante. Tuttavia, le tempistiche e le modalità di distribuzione dei benefici dell'innovazione nell'IA sono tutt'altro che certe.

Per gli investitori, le tempistiche dovrebbero svolgere un ruolo fondamentale nella gestione del patrimonio.

Qualora si concretizzasse lo scenario rialzista – caratterizzato da una rapida diffusione della produttività, da un aumento diffuso dei salari e dalla creazione di più posti di lavoro di quanti ne vengano eliminati dall'IA – l'opportunità risiederebbe nel detenere quote di società di infrastrutture e servizi nella posizione migliore per cogliere tali vantaggi. Se invece dovesse avverarsi lo scenario ribassista, con un'espansione dei margini aziendali a scapito della forza lavoro, l'economia potrebbe soffrire anche in presenza di una crescita del PIL. Le aziende rivolte al consumatore finale e quelle incapaci di impiegare l'IA per restare al passo con la concorrenza sono le più esposte ai rischi.

In ogni caso, un'esposizione attiva – che permetta di distinguere tra vincitori e vinti, attuali e potenziali – avrà probabilmente più senso rispetto a un approccio passivo, caratterizzato da una limitata concentrazione sui vincitori.

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[*] traduzione di Francesco Simoncelli: https://www.francescosimoncelli.com/

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La classe media tedesca sotto assedio

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La traduzione in italiano dell'opera scritta da Wendy McElroy esplora Bitcoin a 360°, un compendio della sua storia fino ad adesso e la direzione che molto probabilmente prenderà la sua evoluzione nel futuro prossimo. Si parte dalla teoria, soprattutto quella libertaria e Austriaca, e si sonda come essa interagisce con la realtà. Niente utopie, solo la logica esposizione di una tecnologia che si sviluppa insieme alle azioni degli esseri umani. Per questo motivo vengono inserite nell'analisi diversi punti di vista: sociologico, economico, giudiziario, filosofico, politico, psicologico e altri. Una visione e trattazione di Bitcoin come non l'avete mai vista finora, per un asset che non solo promette di rinnovare l'ambito monetario ma che, soprattutto, apre alla possibilità concreta di avere, per la prima volta nella storia umana, una società profondamente e completamente modificabile dal basso verso l'alto.

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di Thomas Kolbe

(Versione audio della traduzione disponibile qui: https://fsimoncelli.substack.com/p/la-classe-media-tedesca-sotto-assedio)

Risparmiate quando avete abbondanza, e ne avrete quando ce ne sarà bisogno. Un vecchio proverbio tedesco, che ora si rivela tragicamente profetico. Le difficoltà causate da un'ideologia socialista sono solo all'inizio. È probabile che questo esperimento eco-socialista continui a devastare il Paese fino a quando la sua sostanza economica non sarà completamente consumata.

Il nuovo anno è iniziato come è finito quello vecchio: un'incursione fiscale nelle tasche della classe media. A Bruxelles e Berlino si respira un senso di soddisfazione per il fatto che i cittadini siano stati silenziosamente, senza clamore, sottoposti a ulteriori aumenti delle tasse, i cui introiti, come la marea che sale, sollevano solo leggermente tutte le navi.

Il 1° gennaio, il prezzo della CO₂ per tonnellata di gas emesso è salito da €55 a €65. Questa tassa, applicata ai combustibili fossili come benzina, diesel, gas naturale e olio combustibile, si insinua come una linea rossa lungo l'intera catena del valore, arrivando persino a pesare sulle bollette delle famiglie. Il meccanismo di estrazione verde è ormai saldamente radicato nella società, finanziando in misura crescente le attività di Bruxelles e venendo difeso a spada tratta dai politici al governo.

La menzogna degli sgravi fiscali

Quando il governo federale celebra i suoi sgravi fiscali per le fasce di reddito basse e medie, la realtà racconta una storia diversa. In verità, questi implacabili esattori fiscali stanno ulteriormente aumentando il carico tributario. Solo l'opera fuorviante dei media generalisti impedisce che i costi di questo iperstato in continua espansione diventino pienamente visibili.

Il 2026 si sta rivelando un anno costoso per la classe media tedesca, in costante contrazione, come si è notato dal primo stipendio dell'anno. I tedeschi si sono trovati di fronte al vero costo di uno stato sociale eccessivamente esteso e dell'esperimento unico nel suo genere di trasformazione del sistema di previdenza sociale tedesco in un sistema assicurativo quasi globale.

Mai dalla Seconda guerra mondiale la classe media tedesca si era trovata ad affrontare una pressione fiscale ed economica di tale portata.

Il peso dei sussidi statali sulla classe media

Gli innumerevoli sussidi e interventi statali che finanziano il complesso settore delle “arti verdi”, la guerra in Ucraina e ora il rafforzamento militare costituiscono un attacco diretto alla classe media tedesca. Le imprese e i contribuenti pagano ogni anno un “prezzo di sangue” sempre più alto per sostenere le ambizioni ideologiche e di potere di Berlino e Bruxelles.

Il programma di sovvenzioni per le energie rinnovabili, l'EEG, tuttora attivo, da solo consuma oltre €16 miliardi per una rete energetica che, sin dalla fine dell'energia nucleare, non fornisce più una base sicura per la produzione industriale, spingendo i costi dell'elettricità, sia per l'industria che per le famiglie, a livelli vertiginosi. La “palla di ghiaccio” di Trittin è diventata un Himalaya dei costi che nessuno riesce a scalare.

Il declino industriale della Germania, che dura da sette anni e che ora sta accelerando, ripercorre fedelmente il percorso di distruzione deliberata della sua base industriale. Quasi 300.000 posti di lavoro nel settore industriale sono andati persi sin dal 2018: una tragedia, eppure apparentemente di scarsa preoccupazione per i politici di Berlino.

I tesorieri comunali, tuttavia, stanno subendo le conseguenze: con il crollo delle entrate fiscali delle imprese a causa della distruzione industriale, i cittadini possono aspettarsi tagli ai servizi pubblici e forti aumenti delle tasse. Scuole, asili, impianti sportivi: tutti dovranno affrontare drastici tagli. Un grande ringraziamento va all'ufficio di pianificazione centrale a Berlino.

Settore industriale sull'orlo del baratro: i prestiti si esauriscono

L'obiettivo di Friedrich Merz, Ursula von der Leyen e degli altri pianificatori centrali è chiaro: utilizzare i prestiti statali per occupare le capacità industriali liberate. Eppure, per quanto i finanziamenti affluiscano nel nuovo programma sociale sotto l'egida di un fondo speciale per la produzione verde e militare, l'effetto si è già esaurito. A dicembre dell'anno scorso, l'intero settore industriale dell'Eurozona, misurato dagli attuali indici PMI (Purchasing Managers' Index), è scivolato in recessione. Da sette anni ormai la Germania sta vedendo ridimensionarsi continuamente la sua industria.

Una vittoria per i pianificatori centrali di Bruxelles, il cui obiettivo è la neutralizzazione economica e geopolitica del Paese. Dopo anni di deindustrializzazione e ondate di fallimenti, questa strategia è difficile da interpretare diversamente. L'indice PMI tedesco si attesta ora a 47 punti, chiaramente in contrazione. Centinaia di migliaia di posti di lavoro andranno persi quest'anno. Solo l'anno scorso, 24.000 aziende sono fallite. Non sono ancora disponibili cifre precise sui deflussi di posti di lavoro e investimenti diretti netti; nel 2024, €64,5 miliardi sono usciti dalla Germania. L'industria tedesca non è più competitiva.

Il gioco dell'attribuzione delle colpe

I colpevoli vengono individuati rapidamente. Spesso si citano i dazi statunitensi, un tema caro ai media generalisti, sebbene la crisi sia iniziata ben prima dell'elezione di Donald Trump. Viene inoltre evidenziata la concorrenza del dumping cinese. Pur essendo un fattore da tenere in considerazione, il 99% dei problemi economici della Germania ha origini interne.

Nessuno ha costretto il Paese a tenere i confini spalancati per un decennio, spingendo il suo sistema di previdenza sociale sull'orlo del collasso, il tutto per creare nuove basi elettorali per la sinistra e per spezzare la resistenza della destra borghese.

Contrazione della classe media e calo degli investimenti

Questa tendenza si riflette anche nella classe media. L'indice DATEV PMI mostra un calo dei ricavi reali in tutti i settori, in particolare nel commercio, nell'edilizia e nei servizi al consumo. Gli investimenti sono pressoché congelati: solo il 20% delle imprese prevede un aumento degli investimenti, secondo il PMI di LBBW.

L'agenda ideologica ecologista ha lasciato il segno. Costi elevati dell'elettricità, redditi in calo e inflazione persistente stanno prosciugando le risorse della classe media. Il settore della vendita al dettaglio ne ha risentito per la prima volta durante il periodo natalizio: le vendite nominali sono aumentate dell'1,5%, ma le vendite reali sono diminuite dell'1% nel mese di punta.

Nel 2026, la classe media tedesca è costantemente afflitta dallo stress economico. Prezzi immobiliari elevati, tassi di interesse reali pari a zero sui risparmi e una rapida erosione della sostanza economica si scontrano con uno Stato in continua espansione. La burocrazia e l'apparato statale si stanno trasformando in un leviatano parassitario, finanziato da un numero sempre minore di contribuenti.

Conseguenze per l'industria, il commercio e i centri urbani

Troppo dipende dall'elevata creazione di valore industriale della Germania: imprese di servizi, alti redditi da fattori produttivi e finanze comunali solide, tutto ciò sta andando perduto, e i suoi effetti si riflettono nei centri urbani.

Dove un tempo la vita fioriva, ogni anno chiudono circa 5.000 negozi, una perdita irreparabile. La desolazione rispecchia ciò che i cittadini avvertono nelle proprie tasche: il declino è iniziato.

Il calo del potere d'acquisto della classe media è particolarmente evidente nel settore dell'ospitalità, dove le famiglie sono le prime a tagliare le spese. Gli hotel hanno perso il 3,7% del fatturato reale nel 2025, mentre ristoranti e bar hanno registrato un calo del 4,1% su base annua. Le famiglie risparmiano ovunque sia possibile. Gli alti costi energetici, l'aumento degli oneri sociali e l'indebolimento del mercato del lavoro lasciano dietro di sé una scia di declino economico.

Lezioni mancate: la popolazione e la crisi

Le crisi economiche strutturali impiegano tempo a penetrare nella coscienza pubblica. La maggior parte delle famiglie inizialmente stringe la cinghia senza lamentarsi.

Lo Stato sfrutta questa calma prima della tempesta per consumare la ricchezza dei cittadini più velocemente di quanto il settore privato sia in grado di compensare. Con un nuovo debito netto superiore al 5,5% quest'anno – inclusi gli artifici contabili – ciò è particolarmente evidente. La devozione di una parte della popolazione a una dottrina ideologica si trasforma in una tragedia costosa e distruttiva.

La Germania si trova ad affrontare una nazione impreparata a trarre le lezioni necessarie: invertire la politica migratoria, adattare l'apparato statale ipertrofico alle nuove realtà economiche e ridimensionarlo di conseguenza. Manca ancora una svolta verso un'economia di mercato meritocratica.

Finché queste lezioni non saranno apprese e messe in pratica, la Germania continuerà a declinare.

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[*] traduzione di Francesco Simoncelli: https://www.francescosimoncelli.com/

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L'economia statunitense è più forte dopo un anno e mezzo di amministrazione Trump

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La traduzione in italiano dell'opera scritta da Wendy McElroy esplora Bitcoin a 360°, un compendio della sua storia fino ad adesso e la direzione che molto probabilmente prenderà la sua evoluzione nel futuro prossimo. Si parte dalla teoria, soprattutto quella libertaria e Austriaca, e si sonda come essa interagisce con la realtà. Niente utopie, solo la logica esposizione di una tecnologia che si sviluppa insieme alle azioni degli esseri umani. Per questo motivo vengono inserite nell'analisi diversi punti di vista: sociologico, economico, giudiziario, filosofico, politico, psicologico e altri. Una visione e trattazione di Bitcoin come non l'avete mai vista finora, per un asset che non solo promette di rinnovare l'ambito monetario ma che, soprattutto, apre alla possibilità concreta di avere, per la prima volta nella storia umana, una società profondamente e completamente modificabile dal basso verso l'alto.

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di Daniel Lacalle

(Versione audio della traduzione disponibile qui: https://open.substack.com/pub/fsimoncelli/p/leconomia-statunitense-e-piu-forte)

A un anno e mezzo dall'inizio della presidenza di Donald Trump il verdetto dei dati è inequivocabile: le previsioni apocalittiche del consenso generale si sono rivelate errate e gli Stati Uniti si confermano come l'unica grande economia sviluppata in grado di combinare una forte crescita, un'inflazione controllata e un consolidamento fiscale.

Gli stessi analisti e istituzioni che hanno applaudito ai massicci stimoli, agli eccessi monetari e agli eccessi normativi sotto la precedente amministrazione, ora faticano a spiegare perché l'economia statunitense, che si aspettavano sprofondasse nella stagflazione, stia invece superando tutti i suoi pari del G7. Inoltre i Paesi del G7 che hanno seguito linee di politica emissioni zero, di grande interventismo statale e di forte tassazione sono in una fase di stagnazione secolare.

Dal “capriccio dei dazi” a una sorpresa mondiale

Quando Trump annunciò la sua nuova ondata di dazi e politiche commerciali, gran parte del consenso globale si affrettò a prevedere un disastro. Io la definii la “crisi dei dazi”. Gli analisti misero in guardia contro un'impennata dell'inflazione oltre i livelli del 2021, rendimenti dei titoli del Tesoro al 6-7%, crollo degli investimenti, recessione e un mondo che voltava le spalle agli Stati Uniti a favore di governi europei ritenuti più responsabili.

Diciotto mesi dopo nessuna di quelle previsioni si è avverata. Al contrario, il rendimento dei titoli di Stato statunitensi a 10 anni è sceso al 4,1%; gli Stati Uniti sono l'unica economia del G7 a crescere in modo robusto, mentre le nazioni che hanno raddoppiato la posta in gioco con l'iperregolamentazione, le aggressive restrizioni legate al clima, le tasse elevate e la spesa pubblica sempre maggiore sono bloccate nella stagnazione, oltre a subire un vento sfavorevole dovuto ai prezzi del petrolio e del gas.

La “crisi dei dazi” non si è mai trasformata nello shock strutturale preannunciato dai critici, perché i dazi doganali – per quanto discutibili per altri motivi – non causano inflazione in quanto non immettono unità monetarie nell'economia; ciò che fanno, invece, la spesa pubblica incontrollata e l'eccesso di liquidità.

Crescita, investimenti e un raro aggiustamento fiscale

La performance dell'economia statunitense nel 2025 è straordinaria non solo in termini relativi, ma anche per i suoi meriti intrinseci. Il PIL reale cresce di circa il 3,8%, con la Federal Reserve di Atlanta che stima una crescita annua di circa il 3,5% nel terzo trimestre, e gli investimenti privati ​​si espandono a ritmi prossimi alla doppia cifra. È fondamentale sottolineare che questo miglioramento si verifica mentre la spesa federale viene ridotta, non aumentata come in altri Paesi: la spesa pubblica è diminuita di circa il 3% nell'arco dell'ultimo anno, invece di mascherare la scarsa crescita con spesa pubblica improduttiva.

Tutte le istituzioni internazionali hanno dovuto adattarsi rapidamente. L'FMI, che inizialmente prevedeva una performance molto più debole, ora si aspetta una crescita statunitense di circa il 2,1% nel 2026, e diverse importanti società di ricerca hanno rivisto al rialzo le loro previsioni per il 2025, portandole intorno al 2,5%, dopo aver inizialmente avvertito di una crescita pari a zero o addirittura negativa. Alcuni economisti hanno pubblicamente riconosciuto che la professione ha interpretato erroneamente sia la resilienza del settore privato statunitense sia il reale impatto dello shock dei dazi, ammettendo che da gennaio in poi il consenso ha costantemente sbagliato sulla direzione dell'economia.

Il fattore più importante è che l'espansione americana non è dovuta all'ennesima ondata di spesa politica alimentata dal debito, bensì alla ripresa del settore privato, degli investimenti, del commercio e della produttività. In un mondo in cui la maggior parte dei governi dei Paesi sviluppati ha risposto a ogni problema con più spesa, più debito e più regolamentazione, la nuova strategia statunitense fa una differenza significativa, e i risultati sono di gran lunga migliori.

Inflazione sotto controllo

La deviazione più significativa dalla narrazione condivisa è arrivata dall'inflazione. Il consenso keynesiano, che non prevedeva alcun rischio di inflazione nel 2021 quando la spesa pubblica e l'offerta di moneta erano in forte aumento, all'inizio del 2025 avvertiva unanimemente che i dazi avrebbero spinto l'inflazione a nuovi massimi annuali, persino superiori ai picchi registrati durante la precedente amministrazione. Invece lo scorso novembre l'indice dei prezzi al consumo si attestava intorno al 2,7%, al di sotto delle precedenti aspettative del 3,0% e lontanissimo dallo scenario catastrofico del 6-7% prospettato al pubblico.

L'inflazione di base racconta la stessa storia. L'indice sottostante, escludendo alimentari ed energia, si attesta intorno al 2,6%, significativamente inferiore rispetto a settembre e ottobre 2024, quando gli stessi commentatori difendevano con entusiasmo il mix di spesa pubblica massiccia e rapidi tagli dei tassi da parte della FED nell'era Biden. Nei dodici mesi fino a novembre scorso l'indice generale è aumentato del 2,7%, dopo il 3,0% dei dodici mesi precedenti, e l'inflazione di base è cresciuta solo del 2,6%. Non vi è alcun segno di un'ondata inflazionistica indotta dai dazi sui prezzi aggregati, solo l'inerzia derivante dal debito e dalla spesa pubblica ereditati nel 2024.

Anzi, la traiettoria suggerisce che, con l'arrivo dei dati definitivi, in particolare per le componenti alimentari ed energetiche, l'indice dei prezzi al consumo riportato potrebbe risultare persino inferiore. Un'analisi indipendente stima un'inflazione del 2,5%.

La lezione è chiara: non sono mai stati i dazi a causare l'impennata dell'inflazione a livello mondiale, bensì una combinazione di espansione fiscale incontrollata e monetizzazione dei deficit da parte delle banche centrali. L'esperienza statunitense del 2025 lo ha dimostrato ancora una volta.

Deficit, debito e politica della disciplina

Mentre molte economie avanzate continuano a scivolare verso deficit sempre più elevati e un debito pubblico maggiore, gli Stati Uniti sono riusciti in un raro successo: combinare la crescita con i primi segnali di consolidamento fiscale. Il deficit federale si è ridotto di circa il 22%, passando da circa $2.070 miliardi a novembre 2024 a circa $1.600 miliardi un anno dopo, grazie a una combinazione di maggiori entrate fiscali e commerciali e tagli alla spesa. Misurato in percentuale del PIL, il deficit è sceso dal disastroso 7,1% ereditato dalla precedente amministrazione a un valore stimato del 5,9%. Considerando che quasi il 97% del bilancio 2025 era già stato speso quando l'amministrazione Trump si è insediata, a causa di precedenti decisioni di spesa e delle leggi di continuazione approvate nel 2024, la riduzione del deficit è ancora più lodevole.

La riduzione è stata accompagnata da un'importante riforma fiscale. Trump ha attuato il più grande taglio delle tasse degli ultimi decenni, portando il cuneo fiscale per le famiglie al di sotto del 30%, secondo le stime della Tax Foundation. Nella maggior parte delle economie OCSE, la linea di politica è stata opposta: tasse più elevate sul lavoro e sul capitale, giustificate dalle esigenze di entrate a breve termine ma negative per gli investimenti e la produttività.

Sul fronte della spesa, i numeri sono ancora più notevoli se si considera il punto di partenza. La nuova amministrazione ha ereditato un bilancio quasi interamente già definito. Le leggi di proroga e le decisioni precedenti avevano già bloccato circa il 97% della spesa federale. Tuttavia le uscite federali sono comunque diminuite del 5,6% nel primo trimestre del 2025 e del 5,3% nel secondo, con una spesa pubblica totale in calo del 3,1% nella prima metà dell'anno. Trump ha ordinato un taglio dell'8% della spesa federale per il 2026, segnalando che gli aggiustamenti fiscali sono una priorità politica fondamentale.

Anche le dinamiche del debito sono incoraggianti. La nuova amministrazione si è insediata con un debito federale di circa $36.220 miliardi e un'eredità di passività impegnate ma non finanziate pari al 100% del PIL e circa $1.500 miliardi di obbligazioni precedentemente approvate. Nonostante questa eredità negativa, il debito si è stabilizzato e si è leggermente ridotto a circa $36.210 miliardi, mentre il rapporto debito/PIL è diminuito da circa il 122% al 120%, secondo i dati della Federal Reserve e analisi indipendenti. Anche una modesta inversione di tendenza invia un messaggio forte.

Mercato del lavoro: i lavoratori autoctoni migliorano, mentre il settore pubblico e l'immigrazione si riducono

Il quadro del mercato del lavoro è forse l'aspetto meno compreso della ripresa economica statunitense. Il rapporto sull'occupazione dello scorso novembre mostra il miglior mese per l'occupazione nel settore privato dei cittadini statunitensi in termini assoluti e destagionalizzati dal 2015, con salari reali in aumento e un netto spostamento dai lavori pubblici e da quelli a bassa produttività, alimentati dall'immigrazione incontrollata. I salari reali settimanali sono aumentati di circa lo 0,8% su base annua, e i lavoratori appartenenti alle fasce di reddito medio-basse hanno registrato aumenti reali di circa l'1,4%. I salari reali netti, al netto delle imposte, stanno crescendo al ritmo più veloce degli ultimi anni.

Il tasso di disoccupazione si attesta al 4,6%, superiore a quello di Canada, Regno Unito, Francia, Italia e alla media dell'Eurozona.

Secondo i dati delle indagini sulle famiglie, l'occupazione dei cittadini autoctoni è aumentata da circa 130,6 milioni nel novembre 2024 a 133,3 milioni un anno dopo, con un incremento di circa 2,63 milioni di posti di lavoro. Nello stesso periodo l'occupazione degli stranieri è diminuita leggermente, di circa 21.000 unità, e l'occupazione totale nel settore pubblico è calata di 188.000 unità.

Questo cambiamento – un aumento dei posti di lavoro nel settore privato per i lavoratori autoctoni e una diminuzione dei posti di lavoro dipendenti dal settore pubblico e dall'immigrazione – rappresenta una differenza enorme rispetto a Canada, Regno Unito o alla maggior parte delle economie europee, dove l'aumento dell'occupazione include un consistente incremento di posti di lavoro nel settore pubblico e fortemente sovvenzionati. L'esperienza statunitense dimostra che una combinazione di deregolamentazione, tagli fiscali e un controllo più rigoroso delle buste paga pubbliche può comunque garantire posti di lavoro migliori e salari reali più elevati per i lavoratori nazionali.

Gli accordi commerciali si sono rivelati un successo

Le prove contraddicono l'idea che i dazi distruggerebbero la posizione degli Stati Uniti nel commercio mondiale. La precedente amministrazione ha lasciato dietro di sé un enorme deficit commerciale: circa $79,8 miliardi a novembre 2024, destagionalizzato, secondo il Bureau of Economic Analysis. A settembre 2025 tale deficit si era ridotto a circa $52,8 miliardi, con una diminuzione di circa un terzo rispetto all'anno precedente.

La combinazione di dazi mirati, accordi commerciali rinegoziati e una più chiara difesa dell'industria nazionale ha migliorato i flussi commerciali senza innescare l'esplosione inflazionistica che molti avevano previsto.

Altri miglioramenti importanti

L'amministrazione Trump ha agito con decisione su diversi fronti: vietando le valute digitali delle banche centrali, revocando le restrizioni normative e alla libertà di parola imposte dal movimento “woke”, riformando il sistema sanitario e impegnandosi ad abrogare dieci regolamenti per ogni nuovo regolamento approvato. In politica estera, Washington ha spinto per un accordo di pace a Gaza, per un percorso più realistico verso una soluzione in Ucraina basato su pressioni e sanzioni contro la Russia, e per un maggiore sostegno al ritorno alla democrazia in Paesi come il Venezuela.

Il messaggio per i conservatori e i centristi in Europa e in America Latina è chiaro: se si vogliono crescita, posti di lavoro e inflazione più bassa, non si può semplicemente replicare il modello burocratico, ad alta tassazione e ad alta regolamentazione che ha lasciato gran parte del mondo sviluppato in una stagnazione secolare. Trump forse non corrisponde alla definizione tradizionale di “liberale classico”, ma i risultati del suo primo anno  e mezzo di mandato dimostrano cosa può realizzare un governo conservatore veramente riformista.

Per molti esponenti della politica internazionale, la scomoda realtà è che gli Stati Uniti hanno mantenuto le promesse fatte da altri: una crescita più robusta, un'inflazione controllata, un deficit più contenuto, un mercato del lavoro più favorevole per i lavoratori nazionali e una stabilizzazione iniziale del debito. Tutto ciò non è stato ottenuto espandendo lo Stato e sopprimendo i segnali di prezzo, bensì tagliando le tasse, riducendo la spesa pubblica, deregolamentando e confidando nella capacità del settore privato di reagire.

Altre economie avanzate hanno scelto una strategia diversa: più burocrazia, maggiore spesa pubblica e programmi ambiziosi in materia di clima e società, finanziati con debito e tasse, e ora si trovano in una situazione di stagnazione e recessione del settore privato, senza contare poi i prezzi sfavorevoli dell'energia.

Un anno e mezzo del nuovo mandato di Trump non garantisce il successo futuro e i rischi permangono – dagli shock mondiali agli errori delle banche centrali – ma offre già una sfida empirica alle raccomandazioni del consenso keynesiano. Se gli Stati Uniti avessero seguito le proposte del consenso in materia di emissioni zero, grande interventismo statale e tassazione elevata, ora si troverebbero in una situazione fiscale e di crescita disastrosa e l'inflazione sarebbe molto più alta, come dimostra il Regno Unito.

[*] traduzione di Francesco Simoncelli: https://www.francescosimoncelli.com/

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L'Italia riduce le tasse sui carburanti mentre la crisi iraniana fa aumentare il prezzo del petrolio; la Germania rifiuta gli sgravi nonostante i guadagni inattesi

In questo cappello mi scosterò un po' dal tema principale trattato dall'articolo tradotto di oggi e mi concentrerò su un fenomeno che si sta diffondendo in sordina, o per meglio dire viene fatto restare volutamente in sordina dalla stampa generalista e da quella alternativa: la bolla del private credit. La minaccia odierna non è rappresentata da un improvviso fallimento bancario, bensì da strutture opache e illiquide, da un'enorme ondata di rifinanziamenti e dalla lenta rivalutazione del rischio dopo dieci anni di denaro a basso costo. Il private credit, il private equity e i portafogli a leva sono le questioni più importanti. Negli ultimi 10 anni è cresciuto da una strategia di nicchia a una componente multimiliardaria della finanza globale e le sue attività superano ormai i $2.000 miliardi. Ogni anno assistiamo a un aumento dei prestiti concessi a società in difficoltà nel pagamento degli interessi, soprattutto nei settori ciclici e del software, con gli investitori alla ricerca di rendimenti reali. Gli investitori che hanno subito la repressione finanziaria hanno constatato che il debito sovrano non offriva alcun rendimento economico reale e sono stati costretti ad assumersi maggiori rischi per ottenere rendimenti reali modesti. Le autorità di regolamentazione europee e britanniche affermano che i fondi di private credit non utilizzano molta leva finanziaria, ma il rischio per il sistema deriva dal fatto che questi fondi sono interconnessi e difficili da tracciare. L'esposizione delle banche a questo settore e agli hedge fund raggiunge diverse migliaia di miliardi di dollari, tuttavia il rischio più probabile per le banche non è una reazione a catena come nel 2008, bensì la necessità di limitare l'accesso al credito e di adottare misure preventive e svalutazioni. Il debito privato e il private equity stanno causando una crisi attraverso una lenta stretta creditizia anziché di un unico grande disastro come nel 2008. Dobbiamo però ricordarci che le banche americane hanno aumentato il capitale di base a ritmi significativi negli ultimi anni, quindi la situazione in termini di solvibilità e bilancio è ben lontana dalle difficoltà del 2008. Infatti con la dismissione della SLR e le regole di Basilea III, esse sono più capaci di gestire stress di bilancio in caso di crisi. Soprattutto quando i titoli del Tesoro americani sono tornati a essere collaterale affidabile e non più necessitanti un supporto a loro volta. Questo a sua volta significa che la loro domanda aumenterà, soprattutto da parte dei player esteri i quali saranno investiti da questa tempesta con molta più veemenza rispetto alle controparti americane. In questo modo vengono ridimensionati presunti giganti del mondo finanziario come BlackRock e Vanguard i quali hanno potenziato i canali ombra della finanza mondiale, banche come JP Morgan e Goldman Sachs raccolgono i deflussi e consolidano la loro posizione, la classe media americana viene liberata da una grossa fetta di finanziarizzazione che ne ha bloccato la crescita, e il debito americano continua a essere un asset di scelta in caso di copertura delle proprie posizioni. I guai, quindi, sono tutti di Londra e Bruxelles principalmente, che hanno adottato questo modello di business per gonfiare artificialmente le loro posizioni di predominanza sui mercati e svuotando l'economia americana come garanzia per la continuità di questa pratica malevola. E a ciò bisogna anche aggiungere che il SOFR e il prosciugamento del mercato dell'eurodollaro mettono ulteriormente a riparo i player americani nei confronti di un contagio sistemico proveniente dalle loro controparti oltreoceano molto più deboli.

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di Thomas Kolbe

(Versione audio della traduzione disponibile qui: https://open.substack.com/pub/fsimoncelli/p/litalia-riduce-le-tasse-sui-carburanti)

Un'economia di mercato solida dispiega la sua massima capacità di assorbimento proprio durante gli shock esterni. In quei casi i policymaker dovrebbero rimanere inerti, poiché le nubi della tempesta di solito si diradano da sole, in linea con il principio che i prezzi elevati sono la cura per i prezzi elevati. Questo, ovviamente, si applica ai mercati energetici solo se i governi non si sono già tirati fuori dall'equazione attraverso grotteschi interventi politici ben prima della crisi.

Per le economie europee, tuttavia, vale il contrario. Si tratta di sistemi eccessivamente regolamentati, gravati da un estenuante carico fiscale e strutturalmente fragili, in grado a malapena di attivare efficaci meccanismi di assorbimento degli shock di fronte alla crisi iraniana. Gli alti prezzi dell'energia colpiscono incessantemente e le risposte politiche nazionali divergono nettamente tra le diverse giurisdizioni europee.

La premier italiana Giorgia Meloni ha reagito prontamente alla situazione critica dei prezzi del carburante nel Paese. A seguito di una decisione del Consiglio dei Ministri del 18 marzo, è entrata in vigore per decreto una riduzione immediata delle accise sui carburanti, applicabile sia alla benzina che al diesel. Secondo fonti governative si prevede una riduzione dei prezzi di 25 centesimi al litro, generalizzata per famiglie, imprese e tutti gli operatori del mercato.

In Italia i policymaker sembrano essere molto attenti alla realtà, sintonizzati sulle difficoltà affrontate da cittadini, imprese e commercianti. In netto contrasto con il governo del cancelliere Friedrich Merz, Roma opta per misure di sostegno al settore privato in un contesto di crisi che sta erodendo progressivamente il potere d'acquisto. Nel frattempo Merz e il suo ministro delle Finanze, Lars Klingbeil, sono invischiati in dibattiti sugli aumenti delle tasse, distaccati dalla crisi di Hormuz e in gran parte scollegati dalla realtà di lavoratori, pendolari e aziende. L'apparato fiscale di Berlino è autoreferenziale e monotono, proiettato verso il prossimo atto della propria tragicommedia.

L'Italia, un tempo più statalista nello spirito rispetto alla sua rivale settentrionale, ora agisce con rapidità, pragmatismo e decisione. Il taglio delle accise rimarrà inizialmente in vigore per 20 giorni, ma è probabile che venga prorogato qualora la situazione nello Stretto di Hormuz, in gran parte bloccato adesso, non dovesse migliorare. Il governo italiano dimostra così una capacità di azione che manca alla Germania. Merz, al contrario, rimane esitante nel ridurre l'intervento statale: un convinto statalista che, persino in un momento di grave crisi, non riesce ad adottare le misure fiscali necessarie per proteggere imprese e consumatori dalla tempesta in arrivo.

A Berlino i politici continuano a negare a cittadini e imprese il tanto atteso sollievo dall'impennata dei prezzi del carburante, nonostante circa due terzi del prezzo confluiscano nelle casse dello stato attraverso varie imposte. Forse è proprio per questo che la questione viene rimandata. A Berlino prevale una mentalità di sfruttamento, anche se le casse pubbliche si stanno svuotando. I tagli alla spesa che potrebbero creare spazio per un alleggerimento del carico vengono evitati a tutti i costi in vista delle super elezioni del 2026.

La situazione a Roma è nettamente diversa: oltre a ridurre le accise sui carburanti, il governo italiano concede crediti d'imposta alle aziende di trasporto, direttamente collegati al consumo verificato di gasolio.

Questi crediti sono destinati ad alleviare il settore della logistica, uno dei più colpiti dall'aumento dei prezzi dell'energia, e a impedire che l'aumento dei costi e l'estrema volatilità nei mercati energetici si ripercuotano interamente sulle tariffe di trasporto e sui prezzi al consumo.

Ma le misure non si fermano qui. Il governo italiano ha rapidamente predisposto un pacchetto più ampio volto a frenare la potenziale speculazione sui prezzi alla pompa. Per prevenire rincari eccessivi è stato introdotto un meccanismo anti-speculazione per individuare e limitare gli aumenti di prezzo ingiustificati.

In pratica ciò significa che i prezzi al dettaglio dei carburanti saranno strettamente collegati alle effettive variazioni dei prezzi globali del petrolio greggio, garantendo che eventuali rincari ingiustificati vengano immediatamente eliminati.

Le compagnie petrolifere e i gestori delle stazioni di servizio sono tenuti a comunicare regolarmente i propri prezzi alle autorità, che monitorano l'intera catena di approvvigionamento e distribuzione. Le deviazioni dai prezzi giustificati dalle variazioni del mercato del petrolio greggio possono comportare sanzioni.

Nell'emergenza acuta scatenata dalla crisi iraniana, il potere esecutivo del governo italiano si rivela un chiaro vantaggio. Esso può emanare rapidamente provvedimenti temporanei tramite decreto. La decisione di ridurre le accise sui carburanti è particolarmente significativa, dato che l'Italia, come la Germania, applica accise molto elevate sui carburanti. Lo stato rappresenta fino al 62% del prezzo della benzina e circa il 58% del prezzo del diesel.

L'importanza del taglio delle tasse è diventata evidente sui mercati delle materie prime, soprattutto quando il petrolio WTI è salito a circa $114. L'attacco al complesso energetico iraniano di South Pars ha inferto un ulteriore shock al mercato.

Per gli italiani c'è la speranza che questa grave crisi porti infine a una più ampia consapevolezza – soprattutto per il Ministro dei Trasporti, Matteo Salvini, e il Presidente del Consiglio, Giorgia Meloni – che alleggerire il costo del carburante per i cittadini sia fondamentalmente l'approccio giusto. Mobilità e costi di trasporto accessibili rimangono fattori chiave di competitività.

Lo stato deve imparare a esercitare moderazione. Uno stato snello protegge i cittadini in tempi di crisi molto meglio, grazie alla sua flessibilità, rispetto all'apparato burocratico elefantiaco che conosciamo oggi. Una conclusione che, tuttavia, il cancelliere e il ministro delle finanze tedeschi contesterebbero fermamente.

[*] traduzione di Francesco Simoncelli: https://www.francescosimoncelli.com/

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I leader dell’UE chiedono un “reset normativo”, ma è solo l’ennesimo gioco di potere

L'Eurozona è un esempio lampante di come uno stato ipetrofico distrugga la crescita dell'occupazione, i miglioramenti dei salari reali e gli investimenti. Il modesto miglioramento dell'attività economica si accompagna a un calo delle assunzioni e degli investimenti. Gli aumenti delle tasse e le linee di politica insistenti su emissioni zero hanno decimato l'industria e azzerato la crescita dell'occupazione. Questi evidenti trend di deterioramento economico si verificano in un periodo di crescita artificiale del PIL. La spesa pubblica è ora uno dei principali fattori di “crescita economica” in Francia, Regno Unito, Germania e altre grandi economie europee. Escludendo l'aumento della spesa pubblica, la maggior parte di queste economie è in recessione. Il Global Economic Outlook di ottobre 2025 di S&P Global ci segnala che la crescita della produzione è sempre più sostenuta dall'irresponsabilità fiscale piuttosto che dal dinamismo del settore privato. La relazione afferma che “le politiche fiscali più accomodanti negli Stati Uniti e in Germania sostengono la crescita”, ma avverte altresì che “la fragilità dei mercati del debito sovrano in molte delle maggiori economie europee rimane una fonte chiave di rischio”. I programmi di “investimenti pubblici” nell'Eurozona e nel Regno Unito hanno parzialmente compensato la debole domanda privata. Rimane un'enorme scia di debito, la quale porta a ulteriori aumenti delle imposte. La spesa pubblica e l'inflazione persistente gonfiano la crescita nominale, mentre la produttività economica reale e le opportunità di lavoro nel settore privato si deteriorano. Uno stato ipertrofico significa bassa crescita, tasse elevate, salari reali bassi e un persistente rallentamento della produttività. Investimenti improduttivi e interventi governativi eccessivi sono ormai la norma nelle principali economie europee. SP Global spiega inoltre che “i settori più sensibili ai tassi di interesse, come l'industria manifatturiera e l'edilizia, rappresentano una quota inferiore dell'attività economica nelle economie avanzate rispetto al passato”. Tuttavia il problema non sono solo i tassi di interesse, ma anche l'aumento delle tasse e le normative insormontabili che frenano l'attività nei settori ad alto moltiplicatore. L'agenda 2030, insieme alle cosiddette normative verdi e alle linee di politica emissioni zero, ha portato a un'allocazione errata del capitale e a distorsioni economiche, pertanto gli incrementi di produttività sono sempre più limitati ai settori digitale e finanziario. L'espansione fiscale ora alimenta la maggior parte dell'attività economica principale nei Paesi sviluppati, con effetti collaterali negativi ovunque. L'onere del servizio del debito sta manifestando un effetto “crowding out” sempre più marcato sul settore privato, le tasse elevate limitano gli investimenti e le assunzioni e la regolamentazione rende l'economia stagnante. La pistola fumante di questo esito è la generazione/consumo di energia elettrica e il consumo di gas: trend in vistoso calo in UE rispetto agli USA, sintomo che il comparto industriale europeo è diventato una “specie” a rischio estinzione come i panda. Con l'aumento dei rendimenti dei titoli di stato, poi, Paesi come la Francia e il Regno Unito si trovano già ad affrontare “circoli viziosi” di crescita più lenta e costi di finanziamento più elevati.

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di Thomas Kolbe

(Versione audio della traduzione disponibile qui: https://open.substack.com/pub/fsimoncelli/p/i-leader-dellue-chiedono-un-reset)

Le critiche alle politiche normative dell'Unione Europea si fanno sempre più forti. In una lettera a Ursula von der Leyen, 19 capi di governo dell'UE chiedono l'abolizione di “norme superflue e squilibrate”.

È un grottesco teatro politico quello a cui stiamo assistendo in questi giorni. Diciannove capi di governo dell'UE hanno firmato una lettera semi-pubblica – ottenuta da Handelsblatt – chiedendo nientemeno che un “reset normativo” a Bruxelles. Questa richiesta arriva dopo anni in cui gli stessi governi hanno diligentemente costruito il colosso eco-burocratico dell'UE.

Merz rinnova le sue critiche

La lettera seguiva di pochi giorni le dure dichiarazioni del cancelliere tedesco Friedrich Merz, il quale ha criticato l'eccessiva regolamentazione di Bruxelles e il conseguente onere burocratico, fattori che hanno contribuito in modo significativo alla crisi economica della Germania.

Intervenendo alla Giornata delle PMI della Mittelstands- und Wirtschaftsunion a Colonia, Merz ha dichiarato: “Permettetemi di essere un po' più schietto: dobbiamo dare una lezione a questa macchina di Bruxelles affinché si fermi una volta per tutte”.

Ha criticato aspramente la macchina legislativa dell'UE per aver continuato il suo lavoro di regolamentazione “senza sosta, indipendentemente dal fatto che sia stato eletto o meno un nuovo Parlamento, o che una nuova Commissione sia in carica o meno”.

Parole dure da parte di un cancelliere che, a livello nazionale, non è riuscito finora a riformare nemmeno un singolo aspetto dell'eccesso di regolamentazione della Germania, degli elevati oneri fiscali, o del suo Stato sociale ipertrofico.

Un’offensiva di pubbliche relazioni?

Le parole di Merz sembravano aver preparato il terreno per un'ondata di critiche più ampia, culminata nella lettera firmata da 19 leader dell'UE. Oltre a Merz, Emmanuel Macron e Giorgia Meloni si sono uniti apertamente al coro contro la frenesia normativa di Bruxelles.

Il loro obiettivo dichiarato: riportare l'Europa su un percorso di crescita e competitività.

La lettera chiedeva l'eliminazione di “regolamentazioni superflue, eccessive o sbilanciate”. Una verità lapalissiana, forse, ma di fronte al disordinato apparato normativo di Bruxelles, questa sembra una richiesta massimalista, poiché una vera riforma richiederebbe anche lo smantellamento di parti della burocrazia stessa.

Gli autori chiedono inoltre che le PMI siano esentate dagli obblighi di rendicontazione, come quelli previsti dalla legge sulle catene di approvvigionamento, e dalle assurde normative climatiche, come il regolamento UE sulla deforestazione.

Sussidi, ancora una volta

Ancora più significativi sono i paragrafi finali della lettera. Qui venivano svelate le vere intenzioni: richieste di norme più flessibili su sussidi e fusioni aziendali. L'entità di questi sussidi non è un mistero: riguardano gli enormi fondi stanziati nei bilanci dell'UE e nazionali per i programmi climatici e, forse, per la costruzione di un'economia di guerra europea.

In altre parole la trasformazione verso un'economia UE sempre più centralizzata dovrebbe procedere in modo più fluido. Il recente appello di Merz a un “patto europeo per la competitività” e i suoi avvertimenti sulla concorrenza di Asia e Stati Uniti non sono di per sé sbagliati, ma la questione cruciale è come interpretare questa sfida e come affrontarla.

In particolare, non è stato fatto alcun accenno alla possibilità di ridurre le assurde tasse sulla CO₂ imposte dal blocco europeo.

Il piano Draghi come modello

Bruxelles e le capitali dell'UE si stanno ora allineando, di fatto, al progetto delineato da Mario Draghi, il quale aveva auspicato un fondo di investimento del valore di €800 miliardi all'anno per l'economia dell'Eurozona, affiancato da una deregolamentazione laddove ciò fosse di interesse per Bruxelles.

In breve: i flussi di capitale devono essere incanalati meglio nei canali preferiti da Bruxelles, in modo rapido, concentrato e con una burocrazia minima. I decisori politici sperano che ciò inneschi una sorta di effetto economico auto-riparante, ma la crisi stessa è in gran parte la conseguenza proprio di questa cattiva allocazione dei capitali e di questa regolamentazione eccessiva dall'alto verso il basso.

L'Europa ha chiaramente scelto la strada dell'isolazionismo: centralizzazione, indebitamento e finanziamento cronico in deficit. È un vicolo cieco e Bruxelles ne è la manifestazione più evidente.

Cortine fumogene

Il fatto che 19 leader dell'UE abbiano criticato pubblicamente la linea di politica normativa di Bruxelles è degno di nota per due motivi. In primo luogo, solleva la questione se Bruxelles sia davvero diventata un'astronave burocratica, così distaccata dalla realtà che i suoi occupanti non si accorgono più del rapido declino economico dell'Europa.

Considerata l'orgia normativa degli ultimi anni, in gran parte giustificata da una visione apocalittica del cambiamento climatico, la risposta è molto probabilmente sì.

In secondo luogo il modo semi-pubblico in cui è stata presentata questa critica, tramite fughe di notizie selettive a testate come Handelsblatt, è stato scelto con cura per creare l'impressione che i governi nazionali siano ancora sovrani, economicamente competenti e attenti alle preoccupazioni dei loro cittadini.

In realtà si tratta del solito vecchio scontro tra Bruxelles e governi nazionali sempre più impotenti. A parte qualche caso isolato come l'Ungheria, la Repubblica Ceca o, di recente, la Polonia, tutti condividono la stessa linea ideologica.

Von der Leyen saldamente in controllo

La Von der Leyen potrebbe sembrare isolata, ma ha già raggiunto il suo obiettivo principale: espandere il bilancio della Commissione UE per il periodo 2028-2034 a circa €2.000 miliardi. Circa €750 miliardi – più di un terzo – finiranno nei canali inariditi del clientelismo verde. A ciò si aggiungeranno ingenti iniezioni di sussidi nazionali, come i fondi speciali per la Germania.

Un simile intervento statale non può essere attuato senza una regolamentazione aggiuntiva e una burocrazia ancora più grande.

Quindi, nonostante il linguaggio altisonante della lettera alla von der Leyen, non ci sarà alcun alleggerimento normativo o amministrativo reale per le imprese.

In definitiva, lei non dovrebbe essere giudicata dalle sue parole – o da quelle dei suoi critici – ma dalle sue azioni. E da questo punto di vista, la sua direzione politica è già chiara.

[*] traduzione di Francesco Simoncelli: https://www.francescosimoncelli.com/

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Tutti si stanno concentrando sulla cosa sbagliata

Ricordo a tutti i lettori che su Amazon potete acquistare il mio nuovo libro, “La rivoluzione di Satoshi”: https://www.amazon.it/dp/B0FYH656JK 

La traduzione in italiano dell'opera scritta da Wendy McElroy esplora Bitcoin a 360°, un compendio della sua storia fino ad adesso e la direzione che molto probabilmente prenderà la sua evoluzione nel futuro prossimo. Si parte dalla teoria, soprattutto quella libertaria e Austriaca, e si sonda come essa interagisce con la realtà. Niente utopie, solo la logica esposizione di una tecnologia che si sviluppa insieme alle azioni degli esseri umani. Per questo motivo vengono inserite nell'analisi diversi punti di vista: sociologico, economico, giudiziario, filosofico, politico, psicologico e altri. Una visione e trattazione di Bitcoin come non l'avete mai vista finora, per un asset che non solo promette di rinnovare l'ambito monetario ma che, soprattutto, apre alla possibilità concreta di avere, per la prima volta nella storia umana, una società profondamente e completamente modificabile dal basso verso l'alto.

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di Michael Nicoletos

(Versione audio della traduzione disponibile qui: https://open.substack.com/pub/fsimoncelli/p/tutti-si-stanno-concentrando-sulla)

Settimana affascinante.

Affascinante perché ora sappiamo chi il presidente Donald Trump ha nominato come prossimo presidente della Federal Reserve: Kevin Warsh.

I mercati non se lo aspettavano. Molti investitori erano posizionati in attesa di quella che i trader chiamano una “colomba”, qualcuno incline a tagliare i tassi in modo aggressivo e a mantenere la liquidità disponibile. Invece si sono imbattuti in qualcuno con una consolidata reputazione di “falco”. Le azioni sono crollate dopo l'annuncio; i rendimenti dei titoli del Tesoro sono saliti; i metalli preziosi sono crollati; il dollaro si è rafforzato.

Ma se avete prestato attenzione, davvero attenzione, a ciò che questa amministrazione ha effettivamente detto e fatto, questa nomina non dovrebbe sorprendere nessuno.

Infatti ritengo che sia una delle decisioni di politica economica più coerenti e consequenziali degli ultimi decenni. E credo che sia molto positiva per l'economia statunitense, per le aziende statunitensi e per i mercati statunitensi.

Lasciatemi spiegare in parole semplici.

La storia “Falco & Colomba” non coglie il punto

La prima reazione dei mercati a qualsiasi notizia della FED è sempre quella di classificarla in due categorie: falco e colomba. Questa definizione è comoda, ma è anche incompleta.

Warsh non è qui per abbassare i tassi a comando, né per mantenerli alti per puro rigore. Rappresenta una filosofia fondamentalmente diversa su come dovrebbe essere gestita l'economia statunitense, una filosofia che ci è sotto gli occhi da oltre un anno, se solo la gente si prendesse la briga di guardare.

Questa nomina rappresenta un cambio di passo, un cambiamento nel modo in cui i policymaker concepiscono la crescita, l'inflazione e il ruolo della FED nei mercati. Pensate alle persone sedute al tavolo.

Scott Bessent, Segretario del Tesoro, ha sostenuto che l'economia deve abbandonare la liquidità trainata da Wall Street e tornare al credito trainato da Main Street. Ha affermato chiaramente che l'era della FED come motore principale dei mercati finanziari deve finire.

Stephen Miran, governatore della Federal Reserve, ha tenuto due discorsi epocali che insieme costituiscono il modello più chiaro di ciò che ci aspetta. In uno ha affrontato la regolamentazione bancaria e il bilancio della FED; nell'altro, a cui ho assistito ad Atene, ha sostenuto che la deregolamentazione è deflazionistica. Due discorsi, due diversi tipi di regolamentazione. Stesso obiettivo: tassi più bassi, un impatto minore della FED e una crescita più rapida. Analizzerò entrambi in dettaglio di seguito.

Kevin Warsh ha trascorso anni alla Hoover Institution sostenendo che il bilancio della FED è ipertrofico e che il quantitative easing ha distorto i mercati. Ha descritto la crescita trainata dal QE come un “effetto zucchero”, temporaneo e in definitiva malsano; ha auspicato un “cambio di passo” alla FED.

Non si tratta di tre nomine casuali. Si tratta di un quadro coordinato con profonde implicazioni sulla gestione dell'economia statunitense negli anni a venire.

Il vecchio metodo: mettere il carro davanti ai buoi

Per capire perché questo cambiamento è importante, bisogna prima capire cosa sta sostituendo.

Per quasi quindici anni l'approccio dominante alla gestione economica è stato più o meno questo: la FED acquista enormi quantità di titoli del Tesoro e titoli garantiti da ipoteca (quantitative easing), inondando il sistema finanziario di riserve. Questo fa salire i prezzi degli asset: azioni, obbligazioni e immobili. Chi possiede questi asset si sente più ricco. Grazie a questo “effetto ricchezza”, spende di più. E poiché circa il 70% del PIL statunitense è costituito da consumi, l'economia cresce.

Sulla carta, sembra logico. In pratica, è stato come mettere il carro davanti ai buoi.

Il 10% più ricco degli americani, che detiene la stragrande maggioranza degli asset finanziari, ha avuto risultati eccezionali. L'altro 90%, il lavoratore medio, il piccolo imprenditore, chi cerca di acquistare la prima casa, è rimasto in gran parte indietro. La crescita salariale è stata anemica, la disuguaglianza si è ampliata, gli immobili sono diventati inaccessibili e abbiamo assistito a ogni sorta di macroanomalia: una crescita persistentemente bassa nonostante la massiccia espansione monetaria, una disconnessione tra i prezzi degli asset finanziari e l'economia reale e un sistema finanziario che ha incanalato la liquidità verso la speculazione piuttosto che verso gli investimenti produttivi.

Era il vecchio metodo e non funzionava per Main Street.

Ritorno alle origini: oltre la FED, potenziare il sistema bancario

Il nuovo approccio è fondamentalmente diverso. Invece di affidarsi al bilancio della FED per iniettare liquidità dall'alto verso il basso, l'idea è quella di utilizzare il sistema bancario per incanalare il credito dal basso verso l'alto.

Riformare la regolamentazione bancaria in modo che le banche statunitensi abbiano una maggiore capacità di bilancio. Le banche concedono più credito alle imprese e ai consumatori, prestiti per case, attrezzature, espansione e capitale circolante. Questo credito confluisce nell'economia reale, creando posti di lavoro e finanziando gli investimenti. La crescita economica traina gli utili aziendali. I mercati salgono non perché la FED acquista obbligazioni, ma perché l'economia sottostante è realmente più forte.

Questo è il punto in cui i buoi passano davanti al carro. Prima la crescita, poi i guadagni sui mercati.

La differenza fondamentale è che il credito che fluisce attraverso il sistema bancario ha un effetto moltiplicatore molto più elevato rispetto al QE. Quando una banca concede un prestito a un'azienda che assume dieci persone, queste dieci persone guadagnano, pagano le tasse, spendono nei negozi locali e generano attività che si ripercuotono a cascata. Quando la FED acquista un titolo del Tesoro da un Primary dealer, il denaro finisce spesso parcheggiato nelle riserve o riciclato in asset finanziari. La trasmissione a Main Street è debole e indiretta.

Ecco perché Scott Bessent, Stephen Miran e Kevin Warsh non sono contrari a Wall Street. Vogliono che i mercati vadano bene, ma capiscono che i mercati costruiti su un'economia in genuina crescita sono molto più sostenibili di quelli puntellati dagli acquisti delle banche centrali.

Una FED più piccola richiede un bilancio privato più grande

Passiamo ora all'impianto idraulico finanziario, la parte che la maggior parte dei commenti ignora.

Il bilancio della Federal Reserve è composto da attivi e passivi. Quando la FED detiene più titoli del Tesoro e titoli garantiti da ipoteca, il sistema bancario detiene più riserve presso la FED. Quando quest'ultima detiene meno titoli, il sistema bancario detiene meno riserve e il settore privato deve intervenire per assorbire più debito pubblico.

Non è possibile ridurre l'impatto della FED se non si aumenta anche la capacità del settore privato di detenere debito pubblico e di fornire liquidità sul mercato monetario.

La FED ha ridotto il suo bilancio da circa $8.900 miliardi, al picco del 2022, a circa $6.500 miliardi a fine 2025, una riduzione di oltre $2.200 miliardi. In percentuale del PIL, le partecipazioni azionarie della FED sono diminuite dal 33% a circa il 20%. Si tratta di un vero progresso, ma si tratta comunque di una cifra enorme rispetto agli standard storici, e per ridurla significativamente è necessario che qualcun altro intervenga come acquirente.

La stessa FED ha riconosciuto un compromesso fondamentale: un bilancio più piccolo, tassi di interesse a breve termine stabili e un intervento minimo sul mercato non possono essere conseguiti simultaneamente. Si possono scegliere due opzioni. Gli economisti lo chiamano il “trilemma del bilancio”.

Quando i titoli della stampa inquadrano la richiesta di Warsh di un “bilancio della FED più piccolo” come una stretta monetaria aggressiva, stanno dando un'interpretazione limitata e fuorviante. Ciò che Warsh in realtà sostiene è un pacchetto: ridurre l'impatto della FED e contemporaneamente espandere la capacità del settore privato di assorbire ciò che essa lascia andare. Questa non è una stretta, è una trasformazione strutturale del funzionamento della liquidità.

Il Supplementary Leverage Ratio: il collo di bottiglia di cui nessuno parla

È qui che la candidatura conta davvero ed è qui che si verifica il vero e proprio confronto tra tutto ciò che ho descritto sopra.

Il Supplementary Leverage Ratio, o SLR, è una norma patrimoniale introdotta nell'ambito della revisione normativa post-2008. Si tratta di un vincolo netto di “capitale rispetto all'esposizione totale” che, a differenza delle normative ponderate per il rischio, non distingue tra asset rischiosi e quelli privi di rischio.

Ciò significa che i titoli del Tesoro USA, garantiti dal full faith and credit del governo degli Stati Uniti, e le riserve detenute presso la Federal Reserve, consumano la stessa capacità di leva finanziaria di un prestito aziendale rischioso.

Allo stesso tempo, le norme sulla liquidità post-crisi, il Liquidity Coverage Ratio (LCR), spingono le banche a detenere grandi quantità di “asset liquidi di alta qualità”. In pratica ciò significa grandi quantità di titoli del Tesoro e riserve.

Richiediamo alle banche di detenere questi asset per liquidità, per poi penalizzarle se detengono gli stessi asset in base alle regole sulla leva finanziaria. È come se vi dicessero che dovete portare sempre con voi un ombrello e poi vi multassero ogni volta che vi vedono con un ombrello.

Questa contraddizione non è teorica. Nell'aprile 2020 le autorità di regolamentazione hanno temporaneamente escluso i titoli del Tesoro americani e le riserve dal calcolo dell'SLR per alleviare le tensioni sul mercato dei titoli del Tesoro. Funzionò: le banche assorbirono i titoli del Tesoro senza stress. Quando l'esenzione è stata rimossa nel marzo 2021, le banche hanno ridotto i depositi per rimanere entro i limiti di leva finanziaria, la liquidità è confluita nei fondi del mercato monetario e la linea di credito reverse repo della FED è aumentata oltre i $2.000 miliardi, una conseguenza diretta del ritorno della contraddizione normativa.

Il governatore della FED, Miran, lo ha esposto nel suo discorso del novembre 2025 intitolato “Il predominio normativo del bilancio della Federal Reserve”. La sua tesi: la dimensione del bilancio della FED non è principalmente una scelta di politica monetaria; è una conseguenza del quadro normativo. Le banche sono costrette a detenere ingenti riserve perché la regolamentazione lo impone e poiché le banche hanno bisogno di quelle riserve, la FED non può ridurle senza causare stress.

Come ha affermato: “Mentre ridimensioniamo correttamente le normative, spero che ciò ci consenta di ridurre ulteriormente le dimensioni del bilancio, allentando la morsa del predominio normativo”.

Cosa si ottiene realmente esentando i titoli del Tesoro

Se i titoli del Tesoro e le riserve vengono esclusi dal denominatore SLR, accadono simultaneamente diverse cose.

Le banche possono detenere più titoli del Tesoro senza consumare capacità di leva finanziaria. Il sistema bancario privato può intervenire come acquirente quando la FED si fa da parte come venditore; la transizione da un mercato dei titoli del Tesoro dominato dalla FED a uno intermediato privatamente diventa possibile.

Le banche liberano spazio nei bilanci per i prestiti. La capacità che era stata bloccata contro attivi sicuri può essere ridistribuita nel credito, a imprese, consumatori e comunità. Questo è il canale diretto dalla riforma normativa alla finanza pubblica.

Il costo del denaro per il governo federale diminuisce. Una migliore intermediazione del Tesoro sul mercato si traduce in rendimenti più bassi. Bessent ha sostenuto che questo potrebbe far risparmiare “decine di punti base”. Su un debito nazionale superiore a $36.000 miliardi, anche pochi punti base si traducono in decine di miliardi di risparmi annuali sugli interessi per i contribuenti.

Il rischio di disfunzioni nel mercato dei titoli del Tesoro diminuisce. Miran ha descritto l'esenzione come un “piccolo prezzo da pagare per prevenire potenziali disfunzioni” nel mercato finanziario più importante al mondo, evitando che si ripetano il blocco dei titoli del Tesoro del marzo 2020 o la crisi dei Gilt britannici.

Con Warsh alla FED, allineato con Scott Bessent al Tesoro e basandosi sul lavoro intellettuale di Stephen Miran, la riforma dell'SLR non è solo probabile; è praticamente certa.

Perché i timori di inflazione sono esagerati

So cosa molti di voi stanno pensando: “Tutto questo sembra fantastico, Michael, ma che dire dell'inflazione? Se si tagliano i tassi, si deregolamenta e si espande il credito bancario, i prezzi non saliranno alle stelle?”

A fine gennaio 2026 il tasso di inflazione a 10 anni era di circa il 2,36% e il tasso atteso a 5 anni era di circa il 2,19%. Questi non sono i numeri di un mercato che urla “anni '70”; suggeriscono che le aspettative di inflazione rimangono ben ancorate.

Ma al di là di quanto ci dice il mercato obbligazionario, credo che gli investitori stiano sottovalutando due enormi forze deflazionistiche strutturali. Come ho scritto in precedenti pubblicazioni, non tutta l'inflazione è uguale e non può essere trattata allo stesso modo. Queste due forze sono distinte, strutturali e potenti.

Forza deflazionistica n°1: la Cina

Ho scritto molto sulla Cina (si veda ad esempio Il Giappone non sta perdendo il controllo) e il quadro non è roseo.

La Cina sta affrontando gravi dislocazioni interne: una crisi immobiliare che ha spazzato via migliaia di miliardi in ricchezza delle famiglie, un crollo demografico in accelerazione, un eccesso di credito dovuto ad anni di prestiti diretti dallo stato e un settore manifatturiero che produce molto più di quanto la domanda interna possa assorbire. La massa monetaria M2 della Cina è più del doppio di quella degli Stati Uniti, eppure la sua economia è solo circa due terzi delle dimensioni di quest'ultima. L'eccesso di capacità inonda i mercati globali di beni a basso costo e, con i dazi statunitensi che limitano le tradizionali rotte di esportazione, tale surplus viene venduto a prezzi scontati ovunque.

Non si tratta di un fenomeno temporaneo: è strutturale e rappresenta una potente forza disinflazionistica, in particolare attraverso lo scambio di beni e le catene di approvvigionamento.

Forza deflazionistica n°2: l'intelligenza artificiale

Sì, la spesa per l'intelligenza artificiale è enorme in questo momento. Centinaia di miliardi di dollari confluiscono in chip, data center, infrastrutture energetiche e addestramento di modelli. Questa spesa è denaro reale e, nel breve termine, concentra risorse, energia e capitali in un unico settore, il che può apparire inflazionistico.

Ma i guadagni di produttività derivanti dall'intelligenza artificiale, una volta adottati su larga scala, saranno profondamente deflazionistici. Quando un compito che richiedeva dieci persone può essere svolto da due, quando una ricerca che richiedeva settimane può essere svolta in poche ore e quando la programmazione che richiedeva team numerosi può essere accelerata di un ordine di grandezza, il costo della fornitura di beni e servizi diminuisce drasticamente.

Stiamo già vedendo i primi risultati: nel terzo trimestre del 2025 la produttività delle imprese non agricole statunitensi è aumentata a un tasso annuo del 4,9% e il costo del lavoro unitario è diminuito dell'1,9%. Gli economisti hanno esplicitamente collegato questa impennata all'aumento degli investimenti nell'intelligenza artificiale.

E se il tasso di adozione dell'IA è più rapido di quanto i mercati si aspettino, e credo che lo sia, allora le pressioni deflazionistiche saranno maggiori e arriveranno prima di quanto chiunque stia attualmente stimando. La curva di adozione non è graduale, è ripida, e ogni ondata spinge i costi verso il basso.

Schumpeter aveva la risposta 100 anni fa

È qui che la teoria economica e gli eventi attuali si allineano magnificamente.

Nella Teoria dello Sviluppo Economico Joseph Schumpeter descrisse un modello che si sta verificando proprio davanti ai nostri occhi. Sosteneva che gli innovatori necessitano di nuovo potere d'acquisto per sottrarre risorse al flusso economico esistente. Le banche forniscono questo potere espandendo il credito, il che può far salire temporaneamente i prezzi. Schumpeter definì questo fenomeno “inflazione creditizia”.

Ma, cosa fondamentale, sosteneva che se l'iniziativa innovativa ha successo, l'economia si ritrova con beni più numerosi e di migliore qualità. Il credito viene ripagato e la pressione iniziale sui prezzi non è permanente. Andò anche oltre: quando l'innovazione ha davvero successo, il risultato non è affatto inflazione, ma deflazione, perché i nuovi beni e la nuova efficienza compensano ampiamente il precedente aumento del potere d'acquisto.

Le centinaia di miliardi spesi in infrastrutture di intelligenza artificiale in questo momento? Questa è l'inflazione del credito di Schumpeter, il costo iniziale per costruire nuova capacità produttiva. Quali guadagni di produttività seguiranno? Questa è la deflazione di Schumpeter, il guadagno quando l'investimento avrà successo.

È proprio per questo che la nomina di Kevin Warsh è perfetta: ha criticato esplicitamente la FED per aver sottovalutato come la crescita della produttività, potenziata dall'intelligenza artificiale, possa tenere sotto controllo l'inflazione; crede che la vera prosperità derivi dall'innovazione e dagli investimenti di capitale, non dalla stampa di denaro da parte della banca centrale. Schumpeter avrebbe approvato.

I mercati stanno valutando la fase di spesa, non hanno ancora iniziato a valutare la fase di produttività. È in questo divario che risiede l'opportunità.

Deregolamentazione: la forza deflazionistica che nessuno sta prendendo in considerazione

Qualche settimana fa mi trovavo ad Atene quando il governatore Stephen Miran ha pronunciato il suo secondo discorso storico, questa volta al Delphi Economic Forum tenutosi presso la National Gallery – Alexandros Soutsos Museum. L'ambasciatrice statunitense, Kimberly Guilfoyle, lo ha presentato come “una delle menti economiche più brillanti” che sta plasmando il dibattito sulla politica monetaria a Washington.

La sua tesi: le implicazioni della deregolamentazione per l'offerta di denaro e per la politica monetaria.

Miran ha tracciato un parallelo diretto tra la ripresa della Grecia, resa possibile solo dopo dolorose riforme di deregolamentazione, tra cui la liberalizzazione dei mercati dei prodotti, l'alleggerimento degli oneri per le licenze, l'apertura di professioni soggette a restrizioni e la privatizzazione di aeroporti e porti, e ciò che gli Stati Uniti stanno intraprendendo ora. Ha definito la svolta della Grecia “fantastica” e ha affermato che il Paese ha “illuminato il cammino e ci ha mostrato la via”.

La sua tesi principale: la deregolamentazione è uno shock positivo lato dell'offerta. Aumenta la produttività, aumenta la concorrenza, espande la capacità economica ed esercita una pressione al ribasso sui prezzi. In termini economici standard, è deflazionistica. E citando un importante articolo accademico del 2014, ha sostenuto che se la banca centrale ignora questo effetto deflazionistico, rischia di rendere la politica monetaria troppo restrittiva e di causare una contrazione inutile. La risposta corretta a uno shock da deregolamentazione è tagliare i tassi di interesse.

Miran ha discusso l'ordine esecutivo dell'amministrazione Trump, “Liberare la prosperità attraverso la deregolamentazione”, che prevede che per ogni nuova norma adottata, dieci vengano abolite. Sulla base del ritmo di riduzione della normativa nel 2025, ha stimato che il 30% delle restrizioni normative previste dal Codice dei Regolamenti Federali potrebbe essere eliminato entro il 2030.

Il suo calcolo: questa deregolamentazione potrebbe ridurre il livello dei prezzi al consumo di circa mezzo punto percentuale all'anno per tutto suddetto periodo.

In un mondo in cui la FED è indecisa se l'inflazione sia al 2,7%, o al 2,5%, un freno annuale prolungato di mezzo punto percentuale dovuto alla deregolamentazione è enorme. Cambia l'intero calcolo della politica monetaria; eppure quasi nessuno sul mercato lo sta modellando.

La vera strategia: crescere per uscire dai debiti

Facciamo un passo indietro e osserviamo il quadro generale.

Gli Stati Uniti hanno un debito pubblico superiore a $36.000 miliardi. Il pagamento degli interessi è ormai una delle voci più consistenti del bilancio federale. Agli attuali tassi di interesse, questa situazione non è sostenibile se la crescita rimane debole.

Ci sono solo pochi modi per uscire da un problema di debito così grande: inflazionare (il che distrugge il potere d'acquisto e, nel caso degli Stati Uniti, non funziona perché i contributi pensionistici sono legati all'inflazione), dichiarare inadempienza (il che distrugge il sistema finanziario), imporre l'austerità (il che distrugge la crescita), o crescere economicamente per uscirne.

L'amministrazione Trump ha chiaramente scelto la quarta opzione: uscire dal pantano del debito attraverso la crescita economica.

Ogni leva politica che sta utilizzando è finalizzata a una deregolamentazione per aumentare la produzione potenziale, riformare il reddito disponibile per abbassare il costo del debito pubblico, investire nell'intelligenza artificiale per stimolare guadagni di produttività generazionale e tassi più bassi, giustificati dagli impulsi deflazionistici descritti sopra, per ridurre il costo del servizio del debito esistente.

Il calcolo è semplice: se la crescita del PIL nominale supera il tasso di interesse sul debito, il rapporto debito/PIL diminuisce nel tempo. Questo schema è progettato per aumentare il numeratore riducendo al contempo l'effetto di trascinamento del denominatore.

Questa non è ideologia, è aritmetica.

Il cambiamento davanti ai nostri occhi

Mettendo insieme tutti questi pezzi, quello che si ottiene è, a mio avviso, il cambiamento più significativo nella politica economica e macroeconomica degli Stati Uniti degli ultimi 20 anni. Forse di più.

Un passaggio dalla gestione della domanda all'espansione dell'offerta, dallo stimolo della spesa attraverso denaro facile alla rimozione dei vincoli sulla produttività, sulla concorrenza e sulla capacità produttiva.

Un passaggio dal bilancio della FED come principale motore di liquidità all'intermediazione privata, lasciando che banche commerciali e mercati facciano ciò per cui sono stati concepiti.

Il riconoscimento che sistemare i problemi a livello di idraulica finanziaria, SLR, la liquidità del mercato del Tesoro e i requisiti di riserva può avere conseguenze tanto importanti quanto modificare il tasso di riferimento.

E un apparato politico, il Dipartimento del Tesoro, la FED, il quadro intellettuale che, per la prima volta da molto tempo, sono allineati attorno a un unico insieme coerente di principi.

Cosa significa tutto questo per i mercati

Se questa svolta dovesse proseguire, le implicazioni sarebbero significative.

La crescita degli Stati Uniti dovrebbe sovraperformare. Non quella guidata da denaro facile e inflazione degli asset, ma quella radicata nell'aumento della produttività, negli investimenti di capitale e nell'espansione del credito attraverso il sistema bancario. Questo tipo di crescita è più duratura, più ampiamente condivisa e, in definitiva, più incisiva per gli utili aziendali.

Il premio inflazionistico incorporato nei tassi a lungo termine potrebbe rivelarsi eccessivo. Tra la deflazione cinese, la produttività dell'intelligenza artificiale e l'impatto deflazionistico della deregolamentazione, le tesi strutturali a favore di un'inflazione persistentemente elevata sono più deboli di quanto si creda. Le aspettative di inflazione nel mercato obbligazionario lo stanno già suggerendo.

Gli Stati Uniti stanno acquisendo un vantaggio competitivo che nessun'altra grande economia può attualmente eguagliare: leadership nel campo dell'intelligenza artificiale, riforma della regolamentazione, abbondanza di energia e un sistema bancario sul punto di essere liberato da regole contraddittorie.

Il costo del capitale dovrebbe scendere, ma in modo più sano. Non attraverso la stampa di moneta, bensì attraverso un migliore funzionamento del mercato, una minore pressione normativa e le naturali forze disinflazionistiche della tecnologia.

Niente di tutto ciò significa che il percorso sarà liscio come l'olio. La conferma di Warsh da parte del Senato potrebbe incontrare degli ostacoli. I dettagli della politica saranno oggetto di dibattito, i mercati attraverseranno momenti di incertezza, ma la direzione del percorso diventa più chiara di settimana in settimana.

Conclusione

A volte i cambiamenti più critici avvengono quando tutti guardano la cosa sbagliata.

Il mercato era concentrato sulla questione se il prossimo presidente della FED sarebbe stato una colomba o un falco. Era la domanda sbagliata.

La domanda giusta è: questa amministrazione ha una visione di come dovrebbe funzionare l'economia e ha le persone per realizzarla? Con Scott Bessent al Dipartimento del Tesoro, il modello di Stephen Miran integrato nell'apparato politico e ora Kevin Warsh alla FED, la risposta è sì.

Il mercato voleva una colomba, quello che potrebbe aver ottenuto è qualcosa di molto meglio: un quadro di riferimento che renda tassi più bassi compatibili con una maggiore produttività, un impatto minore della FED sui mercati, e una crescita duratura e su larga scala.

Prestate molta attenzione, perché tutto questo è davvero importante.

[*] traduzione di Francesco Simoncelli: https://www.francescosimoncelli.com/

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