No, il capitalismo non è un pericolo per l'umanità

di Robert P. Murphy


Aizzati dalle accese affermazioni di Greta Thunberg e dal tema generale del momento (il clima), le persone su Twitter hanno dichiarato che il capitalismo è un pericolo per l'umanità. Questa preoccupazione ha riacceso l'interesse per un articolo del Guardian pubblicato alcuni mesi fa, in cui l'autore George Monbiot sostiene che la natura stessa del capitalismo è "incompatibile con la sopravvivenza della vita sulla Terra". Non solo tali affermazioni ignorano l'evidente progresso dell'umanità, e gli attivisti ambientali dovrebbero essere quelli empirici in questo dibattito, ma anche se le preoccupazioni di Monbiot per il clima fossero corrette, il capitalismo sarebbe comunque il miglior sistema sociale per affrontare la crisi.

La critica di Monbiot al capitalismo è del tutto infondata. In primo luogo cozza contro ogni fondamento empirico, il che è ironico perché in questo dibattito il mio ruolo dovrebbe essere quello del "negazionista" anti-scientifico. Se pensiamo a quando i Paesi precedentemente comunisti si sono spostati verso mercati più liberi, scopriamo che il mondo ha visto notevoli miglioramenti negli standard di vita; inoltre è aumentata la disponibilità di risorse “esauribili” e le morti legate al clima sono calate di molto nel tempo.

Anche se dovessimo immaginare uno scenario (contrariamente alla realtà) in cui l'umanità entra in crisi a causa della scarsità di risorse naturali, il modo migliore per affrontare la situazione sarebbe quello di fare affidamento sulla proprietà privata e sui prezzi di mercato. Incolpare il capitalismo per i problemi di un mondo finito è come incolpare i termometri per l'influenza.



Contano solo i fatti: man mano che passa il tempo stiamo meglio

In questa sezione illustrerò alcuni dei fatti di base, documentando come il benessere umano sia nettamente migliorato durante lo stesso periodo in cui abbiamo apparentemente visto le devastazioni del cambiamento climatico indotto dall'uomo.

Innanzitutto prendiamo in considerazione il grafico di Bjørn Lomberg (e riprodotto da Marlo Lewis) che mostra le morti legate al clima dal 1920 al 2017:

È difficile vedere le prove di un disastro imminente nel grafico qui sopra.

Visto che poi Monbiot è preoccupato per il pianeta "finito", diamo un'occhiata alle "riserve comprovate" statunitensi di greggio raffigurate nel grafico dell'Energy Information Administration (EIA):

Come mostra il grafico, le "riserve certe" statunitensi di greggio sono ai massimi storici a circa 39,2 miliardi di barili (a partire dal 2017), rispetto ai 13,6 miliardi di barili nel 1930. L'aumento delle riserve di greggio è avvenuto nonostante il fatto che gli Stati Uniti abbiano prodotto un'enorme quantità di greggio in questo periodo.

Infatti, come mostra il grafico dell'EIA qui sotto, dal 1950 la produzione di greggio negli Stati Uniti non è quasi mai scesa al di sotto dei 5 milioni di barili al giorno, e attualmente (giugno 2019) è ad un livello record di circa 12,1 milioni di barili al giorno.

Il modello è simile per le riserve mondiali di petrolio e la relativa produzione, ma ho scelto di utilizzare i dati statunitensi perché sono i più affidabili. C'è anche un modello simile per il gas naturale ed il carbone; come mostra questa relazione dell'IER del 2011, il solo Nord America ha abbastanza combustibili fossili nella categoria "risorse recuperabili" per soddisfare i tassi di consumo attuali per secoli. E stanno crescendo. Secondo l'ultima relazione della Potential Gas Committee negli ultimi 2 anni le riserve statunitensi di gas naturale sono aumentate dell'equivalente energetico di 100 miliardi di barili di petrolio.

Com'è possibile? Come possono gli Stati Uniti, ad esempio, avere più "riserve dimostrate" di petrolio adesso rispetto (diciamo) al 1950? La risposta è che non ha senso per gli esseri umani trovare anche l'ultima goccia di petrolio (o grumo di carbone) alloggiata sul pianeta Terra. In qualsiasi momento è sensato individuare i depositi precisi di un margine salutare di tali risorse, le quali sono solo una piccola parte delle scorte fisiche.

Sì, poiché esiste una quantità finita di petrolio greggio, l'umanità alla fine dovrà passare ad un'altra fonte di energia. Ma l'umanità, specialmente nell'era moderna delle istituzioni relativamente capitalistiche, finora non ha avuto problemi ad avere consistenti aumenti della produzione totale, nonostante le risorse "finite" sulla Terra.

Monbiot direbbe che il successo passato non è una garanzia per le prestazioni future, ma come spiega un articolo diverso sul Guardian, le Nazioni Unite affermano che il mondo ha visto miglioramenti "sorprendenti" nel benessere umano solo dal 1990. In particolare oltre un miliardo di persone sono state emancipate dalla "povertà estrema e il numero delle persone che vive con meno di $1,25 al giorno è sceso da 1,9 miliardi nel 1990 a 836 milioni nel 2015".

Cosa dovrebbe fare di più il capitalismo per svincolarsi dalle accuse di Monbiot?



Anche in un mondo al collasso, il capitalismo sarebbe la nostra miglior difesa

Come ho illustrato nella sezione precedente, gli avvertimenti isterici di Monbiot sono completamente separati dalla realtà. Al massimo potrebbe sostenere che il futuro sarà radicalmente diverso dal passato. In altre parole Monbiot potrebbe solo dire: "Il capitalismo inizierà a ucciderci, iniziando da... ORA."

Eppure anche le previsioni più terribili dell'ultima relazione dell'IPCC sul clima non arrivano in alcun modo a minacciare l'umanità stessa. Anche negli scenari peggiori il PIL globale pro-capite sarà molto più elevato (diciamo) nell'anno 2100 rispetto a quello di adesso. In un eccellente articolo per il CEI, Marlo Lewis fornisce i dettagli, insieme ad altre prove, per dimostrare che il cambiamento climatico non è affatto una "minaccia esistenziale" come invece vanno sostenendo Monbiot e diversi candidati democratici alla presidenza USA.

Anche se l'ambiente naturale fosse tale che l'umanità dovesse accontentarsi di standard di vita costanti (o addirittura in declino), la proprietà privata ed i prezzi di mercato (vale a dire il capitalismo) sarebbero comunque vitali per aiutare gli esseri umani ad organizzare le loro attività nel modo migliore.

Ad esempio, nel 1931 Harold Hotelling dimostrò quale sarebbe stata la traiettoria di equilibrio dei prezzi spot del petrolio, in uno scenario ipotetico in cui si iniziava con un pool fisso e si sapeva quale sarebbe stato il tasso di consumo per vari possibili prezzi spot. La risposta elegante (date alcune ipotesi) è che il prezzo di mercato del petrolio sarebbe aumentato in base al tasso d'interesse, in modo che al margine al proprietario del pool sarebbe risultato indifferente vendere un altro barile oggi rispetto a trattenerlo per venderlo l'anno successivo. (Ad esempio, se oggi il petrolio fosse venduto a $100 e il tasso di interesse fosse del 5%, il prezzo spot dovrebbe salire a $105 l'anno prossimo. Questo perché il proprietario potrebbe sempre vendere un barile oggi per $100 e quindi investire in obbligazioni per produrre $105 l'anno prossimo.)

Immagino che Monbiot sarebbe scandalizzato da un simile conteggio, ma questo è esattamente il tipo di risultato che vogliamo che il capitalismo favorisca. Dato che esiste una quantità finita di una risorsa utile come il petrolio, il modello ottimale di utilizzo è quello che presenta una riduzione graduale nel tempo, venendo dedicato ad usi sempre più importanti man mano che diventa sempre più scarso. Il prezzo spot più elevato del futuro assicura che le generazioni lontane "registrino le loro richieste" sull'uso del petrolio, mentre il tasso d'interesse positivo riflette in un certo senso "l'impazienza" degli esseri umani. (Se il tasso d'interesse fosse pari allo 0% e la popolazione fosse in costante crescita, otterremmo il risultato assurdo che il petrolio non verrebbe mai utilizzato; continuerebbe ad essere tramandato di generazione in generazione, aumentando di valore senza che nessuno mai utilizzi un solo barile.)



Conclusione

George Monbiot sostiene che il capitalismo, lasciato incontrollato, causerà l'estinzione dell'umanità. I suoi argomenti ignorano tutte le prove fornite dai benefici del capitalismo di cui godiamo oggi. Tuttavia, anche a livello teorico, la proprietà privata ed i prezzi di mercato aiutano ad organizzare l'attività umana in modo da poter distribuire le nostre risorse scarse nel modo più efficiente. A livello empirico il capitalismo ha permesso all'umanità di prosperare con un tenore di vita in costante aumento. Ma anche in uno scenario catastrofico, il capitalismo sarebbe comunque uno strumento importante per difenderci, così come avremmo bisogno di matematica e scienza per far fronte all'emergenza.


[*] traduzione di Francesco Simoncelli: https://www.francescosimoncelli.com/

Diversamente dal vino, il ciclo economico non migliora man mano che invecchia

di David Stockman


Ecco il quadro più ampio riguardante il consumatore americano e sembra che ci sia un marcato calo dello shopping in corso. Quindi, se la spesa per consumi personali (PCE) è il grande motore che dovrebbe far crescere il PIL, allora la relazione di agosto ci racconta una storia diversa: la spesa reale è cresciuta solo del 2,27% rispetto all'anno precedente.

Il fatto è che quattro dei cinque settori principali del PIL hanno già gettato la spugna. La spesa in conto capitale per l'edilizia abitativa e le imprese corrono lungo la linea piatta, le esportazioni nette calano e il settore governativo sta già ricorrendo a fiumi di inchiostro rosso.

Quindi, se il presunto consumatore americano si sta ora spostando verso la velocità di stallo (una tendenza che è in atto da quando la crescita della spesa per consumi reali ha raggiunto il picco del 4,5% a febbraio 2015), da dove dovrebbe arrivare la salvezza per un ciclo economico che sta per entrare nella fase di bust?

La risposta, ovviamente, è che non ci sarà alcuna salvezza. Né dalla FED e né da nessun altro, perché il massiccio "stimolo" decennale della FED sotto forma di NIRP e QE non ha riparato l'economia che è crollata nel 2008; ha iniettato palliativi che in realtà hanno aggravato le metastasi in corso sotto la superficie.

Ciò che i permabull di Wall Street ed i predicatori di stimoli economici non capiscono è che, sotto l'attuale sistema che fa capo alle banche centrali, il ciclo economico non migliora man mano che invecchia. In termini meccanici, i mesi 120-130 del ciclo (dove siamo ora) sono molto più precari dei mesi 20-30, perché la politica keynesiana è una forma di vita economica dissoluta.

Di conseguenza più a lungo viene applicato lo stimolo, più debito insostenibile, speculazione e cattivi investimenti si accumulano lungo tutta la trama del sistema finanziario e dell'economia sottostante. Come l'alcolismo nell'uomo, lo stimolo keynesiano è una malattia progressiva che rende il corpo economico sempre più vulnerabile agli shock esterni, altrimenti noti come cigni neri.

Il nocciolo della questione è la continua repressione dei tassi d'interesse. Significa che gli eccessi precedenti non vengono mai eliminati, diventano solo le basi marce su cui vengono stratificati nuovi strati di debito, eccessi speculativi ed "errori" economici.

Quindi, quando tutti e cinque i settori del PIL (esclusi i cambiamenti negli inventari commerciali altamente volatili) zoppicano e procedono lungo la linea piatta nel mese n° 124 di un'espansione economica, si può essere certi che l'economia è letteralmente piena di malattie.

Gli errori di investimento e di spesa promossi da 10 anni di debito artificialmente a basso costo e la disperata fame per rendimenti decenti tra i gestori degli investimenti, alla fine travolgeranno lo slancio interno al capitalismo.

Un articolo sul Wall Street Journal illustra bene questa malattia progressiva. Sin dal 2009 il prezzo medio delle transazioni per le auto nuove è passato da $30.000 a $40.000, o un aumento del 33%. Ciò è paragonabile ad un aumento solo del 25% nelle retribuzioni orarie medie, un deficit che in un mercato finanziario onesto avrebbe materialmente ridotto l'accessibilità all'acquisto di auto.

Ma quello che è successo invece è che le scadenze dei prestiti auto sono state sostanzialmente allungate, in modo tale che i salari non riducessero la domanda finanziata dai prestiti. Cioè, gli acquirenti hanno acquistato veicoli sempre più costosi con una quota costante dei salari calciando semplicemente il barattolo del debito lungo la strada.

Allo stesso tempo nell'ultimo decennio la dimensione dei prestiti auto medi è cresciuta di circa un terzo, da $24.000 a circa $32.000 per i nuovi veicoli. Quindi, dal punto di vista dell'onere del debito, è un caso di "più grande, più a lungo".

È anche un secondo cugino di Charles Ponzi. Quello che sta accadendo è che la quota di permute automobilistiche con equity negative è passata dal 17% nel 2009 al 27% nel 2014, e quindi a quasi il 34% al momento.

Inutile dire che, dover pagare $5.000 o $7.000 in più di quanto valga un veicolo di 7 anni, in un mondo normale rappresenterebbe un'enorme barriera. Il mutuatario dovrebbe andare in default sul vecchio prestito, causando così il crollo del suo rating di credito, o intaccare i risparmi per ripagare il vecchio prestito e potenzialmente non avere più nulla per un acconto su di una nuova auto.

Ma per parafrasare un vecchio slogan televisivo: Equity negativa? Nessun problema!

Proprio così. Ciò che sta facendo la macchina del debito in questo settore è semplicemente riciclare il capitale netto negativo nel nuovo prestito per il veicolo. Ciò significa, a sua volta, che il nuovo tasso di anticipo del prestito è spesso del 115%, o addirittura del 135%, del prezzo di transazione della nuova auto acquistata.

Fatelo un paio di cicli di acquisto, ovviamente, e anche Charles Ponzi ne rimarrebbe colpito.

Infatti il pezzo del WSJ include un aneddoto sul modo in cui un lavoratore di 22 anni con salario minimo "ha comprato" una nuova Honda Accord in questo modo.

Deven Jones è entrato nella concessionaria della Rolling Hills Honda a St. Joseph, Mo. circa tre anni fa, dopo che un venditore gli aveva inviato un'email dicendo che sarebbe stato in grado di acquistare una nuova auto per meno di $400 al mese.

Jones, che ora ha 22 anni, ha comprato una Accord grigia con sedili in pelle riscaldati. Si è anche portato a casa un prestito auto di 84 mesi che è costato a lui e alla sua fidanzata più di $500 al mese. Quando si sono separati l'anno scorso e il pagamento mensile è ricaduto esclusivamente su di lui, all'improvviso ha assorbito più di un quarto della sua retribuzione.

Ha pagato $27.000 per l'auto, meno del prezzo di listino, ma si è accollato un prestito di $36.000 con un tasso d'interesse dell'1,9% per coprire il prezzo di acquisto e il debito non pagato su due veicoli che aveva comprato da adolescente. È particolarmente oneroso se combinato con i suoi altri debiti, compresa la carta di credito.

Un rapporto prestito/valore del 133% con un interesse dell'1,9%? Esattamente su quale pianeta economico alieno siamo atterrati?

Ora siamo arrivati ​​al punto in cui solo il 18% delle famiglie statunitensi ha abbastanza liquidità per coprire il costo di una nuova auto.

Infatti se la famiglia americana con reddito medio ($63.000) dovesse aprire anche un finanziamento moderatamente conservativo e sottoscrivere un prestito di 4 anni con un acconto del 20% mantenendo il costo degli interessi al di sotto del 10% del reddito lordo (un rapporto standard), potrebbe permettersi una nuova auto del valore di soli $18.390.

Quindi è meglio che compriate una mountain bike...

Dal momento che l'80% delle famiglie deve ora immergersi profondamente nel debito con prestiti così grandi e onerosi da distruggere il proprio capitale, anche il settore delle vendite di automobili si è trasformato.

I concessionari ora guadagnano di più finanziando le automobili che vendendole!

Inutile dire che non è difficile trovare dove provenga tutto questo debito a buon mercato. I tassi bassissimi della FED sono stati un salvataggio progressivo per l'intero settore automobilistico. I gestori di fondi alla disperata ricerca di rendimenti si sono precipitati sui prestiti auto cartolarizzati.
L'anno scorso gli investitori hanno acquistato un record di $107 miliardi di obbligazioni garantite da automobili, facendo salire le posizioni totali a $264 miliardi rispetto ai soli $100 miliardi nel 2009.

Inoltre la parte cartolarizzata è solo la punta dell'iceberg. Complessivamente il debito auto ammonta ora a $1.300 miliardi rispetto ai $740 miliardi nel periodo successivo alla crisi finanziaria.

E non a caso, in alcuni grandi concessionari che suggeriscono prestiti a chiunque entri nello showroom e possa appannare uno specchietto retrovisore, circa il 40% dei proprietari è nel settore della raccolta di prestiti.

Un debito senza limiti è la via che si imbocca seguendo questo baraccone.

Le vendite totali di veicoli leggeri negli Stati Uniti sono aumentate a circa 17 milioni di unità tra la fine del 2006 e l'inizio del 2007. Sono crollate ad un minimo di 10 milioni durante la Grande Recessione e il disordine dei mercati a causa del fallimento di GM e Chrysler, ma poi sono ritornate al livello di 17 milioni a maggio 2014. Da allora si sono praticamente adagiate su tal livello.

Non è accaduta la stessa cosa per i debiti. A maggio 2014 il debito per auto totale (linea marrone) era già superiore del 20% rispetto al livello del gennaio 2007, quindi ha continuato a salire, raggiungendo il 150% del livello del 2007 nel secondo trimestre del 2019.

Ciò significa che negli ultimi cinque anni le vendite di auto hanno avuto un andamento piatto (linea viola) e il debito invece ha continuato a salire.

In breve, durante l'attuale ciclo di (pseudo)ripresa, è stato necessario un aumento del 50% del debito automobilistico solo per riportare le vendite annue al valore di 17 milioni raggiunto 12 anni fa.

Questa è la malattia dello stimolo economico. Quando la prossima recessione arriverà inesorabilmente, molti più mutuatari finiranno sommersi e non saranno in grado di pagare quando il loro lavoro o il loro reddito verranno completamente intaccati.

Quindi torniamo al quadro più ampio. I nostri predicatori keynesiani non guardano mai e poi mai sotto il cofano del bilancio. Sono ossessionati dai flussi.

Le auto continueranno ad essere vendute al ritmo di 17 milioni come raffigurato dalla linea viola nel grafico qui sopra?

Sì.

Il gigantesco debito per le auto arriverà fino ai confini della galassia?

Apparentemente questa è una domanda che non dovreste porvi.


[*] traduzione di Francesco Simoncelli: https://www.francescosimoncelli.com/

Ritorna il fantasma dei fallimenti bancari

di Alasdair Macleod


Il caos recente nel mercato statunitense dei pronti contro termine potrebbe aver avuto a che fare con la cessione da parte di Deutsche Bank a BNP della sua divisione di brokeraggio privilegiata, gettando un'ombra sulla banca tedesca in difficoltà e su altre banche straniere con prime broker in America. Ci sono anche preoccupanti analogie tra Deutsche Bank e la Credit-Anstalt nel 1931, solo che la scala è molto più grande e comprende inoltre derivati ​​con un valore lordo di $50.000 miliardi.

Se il problema dei pronti contro termine si diffondesse, potrebbe sollevare interrogativi sull'industria degli ETF, che potrebbero affrontare rischi crescenti di controparte in alcune delle grandi banche e nei loro primi broker. I gestori di ETF dovrebbero rivalutare urgentemente le loro relazioni contrattuali.

A prescindere dai pronti contro termine, è probabile che stiamo vivendo un momento spartiacque dove i banchieri statunitensi stiamo mettendo in discussione la loro esposizione al rischio di controparte e ai prestiti rischiosi, in particolare i prestiti a leva e la loro forma collateralizzata in CLO. Il deterioramento delle prospettive commerciali globali, così come le prospettive economiche statunitensi e la probabilità che l'abbassamento dei tassi d'interesse sul dollaro si rivelino insufficienti per invertire un declino, assumeranno una nuova rilevanza nel futuro prossimo.



Problemi sotto la superficie

Qualche settimana fa è successo qualcosa di insolito: invece di concentrarsi sui contratti pronti contro termine inversi, la FED ha intensificato le sue attività riguardo i pronti contro termine (repos). Un pronti contro termine inverso prevede che la FED prenda in prestito denaro dalle banche commerciali in cambio di garanzie, in genere bond del Tesoro USA. I pronti contro termine inversi drenano liquidità dal sistema bancario. Con un pronti contro termine normale accade il contrario: la FED riceve garanzie dal sistema bancario e presta denaro, iniettando liquidità nel sistema. L'uso di pronti contro termine inversi può essere considerato il principale strumento di gestione della liquidità da parte della FED quando le banche hanno riserve sostanziali parcheggiate presso la banca centrale stessa.

Avendo gonfiato il proprio bilancio a seguito della crisi della Lehman, acquistando bond del Tesoro USA e aumentando così le riserve bancarie, dal 2011 fino al 2017 la FED ha iniziato a far levitare la sua posizione di pronti contro termine inversi. In altre parole, drenava liquidità dal sistema bancario, avendone precedentemente iniettato grandi quantità mediante i vari quantitative easing. Dall'inizio del 2017 all'ottobre 2018 i pronti contro termine inversi sono stati dimezzati, ma poi sono stati aumentati a $325 miliardi.

Ciò che ha spaventato i commentatori finanziari è stato l'inaspettato aumento del tasso dei pronti contro termine, che martedì 17 settembre è balzato improvvisamente dal 2,19% al 10%. Con la FED che si è esposta ulteriormente ai pronti contro termine, ha avviato un'iniezione mirata di liquidità in modo da mantenere il controllo sul tasso relativo, portando i suoi pronti contro termine da meno di $20 miliardi a $53 miliardi. Il giorno successivo la FED ha abbassato il tasso dei Fed funds tra l'1,75-2,0%.

Mercoledì 18 settembre la posizione di pronti contro termine della FED è salita di nuovo, da $53 miliardi a $75 miliardi. Inoltre la posizione di pronti contro termine della FED è continuata a salire, raggiungendo $105 miliardi il lunedì successivo. È interessante notare che il Libor overnight ha subito una leggera flessione, in linea con l'abbassamento del Fed Funds Rate e apparentemente non influenzato dai tassi dei pronti contro termine negli Stati Uniti, confermando che si tratta specificamente di un problema degli Stati Uniti che coinvolge le grandi banche.

Ci sono state diverse spiegazioni da parte di commentatori esperti sul perché il tasso dei pronti contro termine sia salito alle stelle, nessuno delle quali soddisfacente.

Ho il forte sospetto che stiamo vedendo i fantasmi dei fallimenti bancari passati, più di recente nel Regno Unito con la triste storia di Northern Rock che ho osservato da vicino. Per i lettori non britannici, un breve promemoria: Northern Rock ha iniziato ad affrontare gravi difficoltà nel settembre 2007, prima di essere nazionalizzata il febbraio successivo. Una classica corsa agli sportelli, con clienti in coda fuori dalle sue filiali che cercavano di ritirare i loro depositi. Non è stata in grado di attingere ai mercati monetari, perché altre banche non erano disposte a concedergli prestiti senza garanzie.

Come scrisse Gillian Tett sul Financial Times all'epoca, c'erano forti preoccupazioni sul funzionamento del Libor. C'era un'ampia divergenza nei tassi che le banche quotavano per le varie valute legate al Libor, discriminando i debitori più piccoli (in realtà, un'indicazione del rischio crescente di controparte, non di un presunto fallimento del Libor). Inoltre le banche più grandi stavano riducendo la loro esposizione al Libor, acquistando titoli dalle operazioni di tesoreria di grandi società e utilizzando il mercato dei pronti contro termine (che è garantito, a differenza del Libor, un'ulteriore indicazione di forti preoccupazioni sistemiche) per sostenere i loro saldi overnight.

Ricordo che mi trovavo nell'ufficio di RP Martin (allora uno dei broker più famosi, ora partner di BGC) a dicembre di quell'anno, quando tutte le offerte del Libor scomparvero misteriosamente, lasciando i mutuatari bloccati. Avendo previsto da tempo che la bolla del credito sarebbe scoppiata, ho ritenuto che ciò costituisse un segnale significativo di una crisi imminente.

Il febbraio seguente Northern Rock, che per i suoi finanziamenti dipendeva dai mercati monetari, venne nazionalizzata e scoppiò la grande crisi finanziaria.

L'attuale anomalia nel mercato repo potrebbe essere il fantasma di Northern Rock che torna a perseguitarci? Ora abbiamo una bolla del credito molto più grande e le cifre nel mercato dei pronti contro termine superano le decine di miliardi, anziché decine di milioni. Questa volta è forse meno ovvio per il grande pubblico, perché le corse agli sportelli vecchio stile sono probabilmente un ricordo del passato.

La crisi nel 2007 è stata attribuita alle proprietà residenziali e ai prestiti eccessivi in America, cartolarizzati in obbligazioni di debito garantite (CDO), suddivise e tagliate in tranche apparentemente prive di rischio e altre molto più rischiose (equity e mezzanine). Se ripeteremo quell'esperienza, è probabile che coinvolgerà i successori dei CDO, le obbligazioni di prestito garantite (CLO). Sono all'incirca la stessa cosa, ma il protagonista in questo caso è un debito aziendale di bassa qualità.

Questo è il motivo per cui dobbiamo evidenziare i problemi nel mercato dei pronti contro termine e non considerarli come una tantum. La ragione del caos in tal mercato ha poco a che fare con una generale carenza di liquidità. Tale tesi è sconfessata dall'aumento dell'attività della FED coi pronti contro termine da $230 miliardi nell'ottobre 2018 a $325 miliardi il 18 settembre scorso, cosa che non sarebbe stata perseguita in caso di carenza generale di liquidità. Piuttosto sembra essere un problema sistemico; un'altra Northern Rock, ma molto più grande. Oggi definiremmo un tale evento un cigno nero.



Chi è oggi Northern Rock? O dovremmo dire Credit-Anstalt?

Non possiamo respingere la possibilità che una grande banca non americana che opera attraverso una consociata autorizzata negli Stati Uniti sia percepita dai suoi pari come troppo rischiosa. Stando così le cose, il candidato più probabile è Deutsche Bank, che potrebbe aver bisogno di una significativa iniezione di liquidità per i depositi in fuga, avendo appena concluso la vendita del suo prime brokerage a BNP. Una cosa è rimuovere un'attività dal lato degli attivi di una banca, un'altra è garantire i depositi molto più grandi che ne derivano.

Lo scorso luglio Bloomberg ha riferito che quando l'accordo BNP è stato presentato, i clienti di Deutsche Bank stavano ritirando un miliardo di dollari ogni giorno. Una situazione presumibilmente gestibile, data la liquidità sul bilancio di Deutsche Bank per risolvere eventuali difficoltà e l'accesso al mercato dei pronti contro termine negli Stati Uniti.

In concomitanza con gli eventi attuali, l'accordo BNP è stato firmato e annunciato solo lunedì scorso, anche se nei circoli bancari di New York era già un evento noto la settimana precedente, quando sono emerse le difficoltà nel mercato dei pronti contro termine. Inoltre i grandi depositanti sarebbero stati quasi certamente informati in anticipo per rassicurarli, e alcuni di loro potrebbero aver scelto di ritirare i loro depositi indipendentemente dall'accordo.

Le somme coinvolte potrebbero facilmente sposarsi con il sostegno fornito dalla FED attraverso l'aumento del livello di esposizione ai pronti contro termine. Inoltre non possiamo respingere la probabilità che il problema si diffonda ai primary dealer statunitensi di altre banche estere, inclusa la stessa BNP.

Per fare un confronto, il lasso di tempo tra il caos nel mercato del Libor e la nazionalizzazione di Northern Rock è stato inferiore a due mesi. Non possiamo sapere con certezza se i problemi nel mercato dei pronti contro termine americani e le evidenti difficoltà di Deutsche Bank siano collegati, per non parlare di paragoni in termini di tempo e risultati con l'esperienza di Northern Rock. Ma le banche, gli hedge fund e gli operatori di ETF seguiranno il tutto da vicino.

Gli ETF sono costituiti da liquidità, quasi liquidità e obbligazioni (che sono pensate per essere liquide ma spesso non lo sono), mentre fanno corrispondere la loro performance di prezzo ad un indice tramite derivati. Dopo essere cresciuto a circa $4.000 miliardi, il settore degli ETF ha accumulato notevoli quantità di liquidità e depositi bancari presso grandi banche.

Se i problemi dei pronti contro termine peggiorano, esiste il pericolo che l'industria della gestione degli investimenti inizi a ritirare questi fondi dalle banche che ritengono abbiano un rischio operativo e di controparte crescente, con conseguenze potenzialmente devastanti per tutti i soggetti coinvolti. I cinici da tempo avvertono che l'industria degli ETF sarebbe stata un disastro per gli investitori, senza però avere una spiegazione convincente di come sarebbe potuto accadere. Forse ora stiamo cominciando a vedere le prime prove che indicano la fine del fenomeno ETF e quindi essere in grado di anticipare gli effetti a catena sui mercati finanziari e dei derivati ​​in generale.

Tornando al tema delle relazioni bancarie, un confronto più preoccupante tra l'episodio Deutsche Bank e Northern Rock potrebbe essere quello con la crisi Credit-Anstalt del maggio 1931. Era la banca più grande in Austria, proprio come Deutsche è la più grande in Germania, un Paese molto più grande con un'economia più importante. Allora in Austria le economie europee si stavano avvicinando alla recessione (cosa che sta accadendo anche oggi), cosa che si manifestava con grandi perdite sulle spalle delle banche. Dopo la crisi del 1931, in pochi mesi non solo l'Austria ma altri paesi Europei finirono in difficoltà finanziarie; il gold-exchange standard iniziò a disintegrarsi e il flusso internazionale di merci fu interrotto dal crescente protezionismo, mentre gli stati cercavano di barcamenarsi in ogni modo.

La fuga di creditori esteri innescata da questi eventi trasformò rapidamente una grave crisi in un piccolo Paese in una grave crisi in tutta l'Europa e non solo. Oggi se dovesse ripetersi lo stesso destino per Deutsche Bank, non solo parleremmo di una scala molto più ampia, ma c'è anche il valore nozionale lordo del suo portafoglio di derivati ​​di quasi $50.000 miliardi e il futuro dell'euro stesso. C'è da meravigliarsi se Deutsche sia al centro della recente crisi dei pronti contro termine e che altre grandi banche abbiano deciso di fare un passo indietro rifiutando di accettare le sue garanzie nel mercato repo?

Le altre principali banche sembrano aver lasciato la FED a raccogliere i cocci nel mercato dei pronti contro termine. Un altro potenziale problema è la Cina, con il Financial Times che dice che i gruppi cinesi stanno sganciando $40 miliardi di asset global ed i disinvestimenti statunitensi stanno salendo. Poi c'è l'inaspettata escalation dei requisiti di finanziamento interni affrontati dall'Arabia Saudita a seguito dell'attacco ai suoi impianti di raffinazione del petrolio, quasi certamente coperti dalla vendita di dollari a New York.

Ciò conferma che alcuni dei problemi di liquidità esposti dal mercato dei pronti contro termine potrebbero essere dovuti ad una riduzione dei saldi in dollari da parte di società che di governi stranieri, contrariamente alla convinzione diffusa che in una crisi gli stranieri dovrebbero cercare di acquistare dollari. Ciò potrebbe porre un occhio di bue sulle banche statunitensi, comprese quelle di proprietà straniera, con collegamenti diretti e indiretti cinesi e sauditi. Con $307,9 miliardi ritirati finora, i prelievi stranieri sembrano essere un problema più diffuso di quanto esposto dagli eventi attuali. Il tutto dovrebbe essere considerato alla luce della performance del dollaro sugli scambi con l'estero, la quale è stata notevolmente stabile nelle ultime settimane.



Prestiti collateralizzati e a leva potrebbero essere i prossimi

Una crisi inizia spesso con uno shock iniziale seguito dalla scoperta di problemi più profondi. Quasi tutti restano sorpresi dallo shock iniziale, non rendendosi conto della sua importanza come segnale di un cambiamento dell'atteggiamento dei banchieri nei confronti del rischio. Spiegare il caos nel mercato dei pronti contro termine con ragioni puramente tecniche presuppone che non vi siano altri fattori coinvolti; solo un errore di giudizio da parte delle autorità in quei mercati. In realtà è proprio questo l'errore, perché i mercati sono dinamici e ci sono tre ragioni distinte per cui nessuno dovrebbe adagiarsi sugli allori:

1. Un rallentamento dell'economia statunitense, che non si riflette nelle statistiche, porterà ad una riduzione dei livelli di liquidità delle imprese e ad un calo del credito revolving per finanziare l'accumulo di azioni. Le banche statunitensi potrebbero già averne riscontrato prova in alcuni settori.


2. Vi è stata una riduzione dei saldi in dollari da parte di società e governi stranieri detenuti tramite banche corrispondenti (si noti che nei dodici mesi fino a luglio 2019, si sono registrati prelievi netti di $307,9 miliardi). I banchieri avranno ipotizzato che si trattasse di un fenomeno temporaneo, dato lo status di riserva del dollaro. Questa speranza sta evaporando.


3. Le banche americane stanno diventando più caute nei confronti del rischio di controparte nei mercati monetari in generale.

In base al caos nel mercato dei pronti contro termine, è probabile che una combinazione di tutti e tre questi fattori porti ad un cambiamento nel pensiero dei banchieri commerciali. Se poi il problema può essere considerato temporaneo o foriero di ulteriori grattacapi, lo si può capire scavando più a fondo nel settore dei margin loan che potrebbe far cadere le banche in una crisi collettiva, anche se il problema attuale dei pronti contro termine si dovesse attenuare. Un candidato ovvio sono i CLO ed i prestiti a leva scoperti.

Secondo la Banca dei Regolamenti Internazionali, le obbligazioni collateralizzate dai prestiti sono suddivise tra $1.200 miliardi in USA e €200 miliardi in Europa. L'esposizione in dollari rappresenta la metà di tutti i prestiti a leva nel sistema finanziario statunitense, quindi la dimensione totale del mercato dei prestiti a leva negli Stati Uniti è circa $2.400 miliardi, mentre il valore contabile del capitale azionario totale delle banche commerciali negli Stati Uniti è di $1.950 miliardi. Sebbene l'esposizione bancaria diretta ai CLO sia stimata a soli $250 miliardi, fanno la parte del leone nel resto del mercato dei prestiti a leva con un'esposizione totale di $1.500 miliardi (senza prendere in considerazione l'esposizione indiretta). Inutile dire che la maggior parte del capitale azionario delle banche americane è a rischio.

Collateralizzati o no, i prestiti a leva sono prestiti bancari a società fortemente indebitate con alti costi di servizio degli interessi e a malapena coperti dagli utili, per lo più classificati ad un livello inferiore ad investment grade. In una fase di recessione economica, queste sono le prime imprese a fallire e la qualità degli asset sottostanti è destinata a peggiorare. Inoltre, poiché i tassi d'interesse globali ed i rendimenti obbligazionari sono scesi a livelli negativi, è salita la domanda di CLO a più alto rendimento ed è scesa la qualità sottostante. Il rapporto debito/utili dei debitori in CLO è aumentato ed i CLO senza maintenance covenant sono aumentati dal 20% nel 2012 all'80% nel 2018.

Nel suo documento la BRI avverte che ci saranno ulteriori conseguenze che potrebbero verificarsi in caso di illiquidità del mercato, una dichiarazione particolarmente interessante considerando l'attuale caos nel mercato dei pronti contro termine. Dato il coinvolgimento di hedge fund, fondi comuni d'investimento a reddito fisso e fondi di prestito bancario, quando il ciclo del credito avrà imboccato la fase di bust, quasi sicuramente ci sarà una corsa alla vendita di questi CLO, cosa che probabilmente porterà a maggiori vendite con perdite potenziali a cascata viste l'ultima volta con i CDO sulle proprietà residenziali undici anni fa.

Prendete in considerazione per un momento la posizione di una tipica grande banca americana e le mutevoli motivazioni commerciali dei suoi amministratori. A seguito della crisi della Lehman, i margini di prestito alle società non finanziarie non hanno mai compensato il rischio di estendere il credito a qualcosa di diverso dalle grandi società e dai consumatori disposti a pagare tassi d'interesse delle carte di credito. Man mano che l'economia si è gradualmente ripresa, i prestiti ai mutuatari di livello investment grade sono aumentati. Insieme a rendimenti più elevati e con un rating AAA, i prestiti a mutuatari di qualità inferiore a investment grade sono diventati sempre più gettonati tramite i CLO. Una volta che il ghiaccio dei CLO era stato rotto, erano disponibili rendimenti ancora migliori prestando direttamente ai mutuatari sub-investment grade: migliori prospettive economiche alla base degli utili dei mutuatari. Inoltre anche istituti concorrenti alle banche hanno stanziato quantità crescenti di credito verso mutuatari di questo tipo, quindi è stato quasi impossibile per la tipica grande banca non seguire il trend.

Finora tutti i prestiti sembreranno conformi ai criteri di rischio di prestito delle banche, presupponendo ovviamente che le prospettive economiche stiano migliorando. Nel momento in cui si invertiranno, gli amministratori delle banche si sentiranno esposti e cercheranno di contenere il rischio, quindi ridurranno la loro esposizione ai prestiti. A questo proposito, il cambiamento nella politica dei tassi d'interesse da parte della FED è il segnale più chiaro di un rallentamento economico. Ciò include anche il rischio sistemico, in altre parole il rischio di prestare denaro ad altre banche e istituti finanziari ritenuti esposti sia a CLO che ad altri prestiti a leva.

Come per tutta l'umanità, il passaggio dall'avidità alla paura affligge anche i banchieri. L'aspettativa che la FED avrebbe abbassato il tasso sui fondi federali potrebbe agire da catalizzatore per la paura. Ed i banchieri hanno buone ragioni per essere estremamente preoccupati quando rivolgono la loro attenzione alla geopolitica, alle prospettive economiche globali e interne, e alla crescente minaccia di tassi d'interesse negativi.



Geopolitica e distruzione del commercio globale

Quando il presidente Trump ha intrapreso una politica di penalizzazione della Cina, l'ipotesi generale sui mercati finanziari era che un accordo sarebbe stato raggiunto in breve tempo. Invece la situazione è peggiorata e non è vicina alcuna soluzione. L'effetto della controversia commerciale non è stato solo un danno per entrambe le parti, ma ha anche provocato un danno collaterale.

La Germania, il cui mercato in più rapida crescita è stato quello cinese, è stata spinta in recessione, con l'indice dei gestori degli acquisti definito "orribile". Dato che la Germania è la locomotiva che trascina con sé tutti gli altri membri dell'Eurozona, ciò sta già portando ad un aumento delle preoccupazioni per le prospettive economiche europee e per novembre è prevista una ripresa degli acquisti di asset da parte della BCE (quantitative easing). È anche una pessima notizia per la comunità bancaria tedesca, rappresentata a New York da Deutsche Bank.

Le banche statunitensi saranno senza dubbio consapevoli dell'impatto negativo dei dazi di Trump sul commercio internazionale grazie alle richieste di credito dei loro clienti. Ora vedono l'America verso un nuovo conflitto in Medio Oriente contro l'Iran. La produzione di petrolio saudita è stata colpita da droni e missili, presumibilmente dall'Iran, e di conseguenza il prezzo del petrolio potrebbe aumentare notevolmente. Potrebbe persino trascinare la Russia e la Cina in un conflitto. Hong Kong è stata paralizzata dalle rivolte, con la Cina che sospetta la provocazione americana.

Chiaramente il conflitto tra America e Cina si è intensificato ben oltre i semplici dazi, rendendo difficile correggere il danno al commercio globale. Le prospettive economiche sono pertanto destinate a deteriorarsi ulteriormente. Dal punto di vista di un banchiere, una recessione globale è la più grande minaccia alla sua attività di intermediario finanziario, può sopravvivere solo intraprendendo misure preventive per evitare potenziali perdite.

Alcuni banchieri si aggrapperanno alla speranza che la FED, abbassando i tassi d'interesse e, se necessario, reintroducendo il quantitative easing, salverà l'economia americana dalla recessione e che la crescita economica riprenderà magicamente. Senza dubbio questo è il consiglio che gli economisti interni danno alla direzione, i quali non hanno familiarità con le dinamiche distruttive odierne dei dazi combinati con un ciclo creditizio in fase di bust. Queste condizioni furono osservate l'ultima volta nel 1929, quando i dazi dello Smoot-Hawley coincisero con la fine di una lunga fase di espansione del credito. Finora ci sono poche prove statistiche che l'economia americana debba affrontare qualcosa di più di una pausa nella crescita economica, motivo per cui i prezzi delle azioni e di altri asset hanno mantenuto i loro valori.

La realtà è che una crisi del credito non può essere evitata, solo rinviata. È anche difficile vedere come i tassi d'interesse a zero possano essere sufficienti per salvare mercati che, sulla base delle evidenze nei pronti contro termine, stanno iniziando a determinare un aumento del rischio di controparte nei prestiti interbancari. L'esperienza recente e i modelli delle banche centrali suggeriscono che i tassi d'interesse in dollari dovrebbero essere abbassati di almeno il quattro o il cinque per cento per stabilizzare la situazione, portandoli in territorio profondamente negativo. E per quanto riguarda i tassi negativi, lo sviluppo più probabile è che i depositanti compreranno oro, argento e bitcoin per sfuggire alla tassazione indiretta sui depositi.



Risultati e tempistica

Avendo ricevuto un chiaro avvertimento che le cose stanno iniziando a puzzare nel mercato dei pronti contro termine, i banchieri più lungimiranti inizieranno a prendere in considerazione i rischi che ne risulteranno. Si spera che Deutsche Bank non subisca un destino simile a quello di Credit-Anstalt nel 1931 con le conseguenze che ne seguirono, ma non si può escludere la possibilità, dato che la Germania è già in recessione e le prospettive per le sue banche indebolite e non capitalizzate è estremamente triste.

Stando così le cose, una nuova crisi bancaria non solo è già in via di sviluppo, ma potrebbe intensificarsi abbastanza rapidamente. Quindi i banchieri guarderanno non solo alla loro esposizione a Deutsche, ma anche alle implicazioni per la loro esposizione creditizia ad altre controparti americane, in particolare quelle di proprietà di banche straniere.

Comprendere che ci sarà una transizione dall'investimento in CLO e prestiti a leva ad una preoccupazione per la loro solidità è la chiave per capire come si evolverà una crisi del credito. Questa volta, oltre ad una montagna di contratti derivati, c'è l'ulteriore problema degli ETF, molti dei quali sono sponsorizzati e gestiti dalle banche stesse. Ad esempio, Deutsche Bank controlla 42 ETF solo sul mercato statunitense, per un valore di $14,6 miliardi.

Supponendo che questa analisi sia corretta, probabilmente non c'è molto che la FED possa fare, oltre a reagire agli eventi. Come tutte le banche centrali, la FED si basa su modelli che non sono in grado di incorporare le attitudini mutevoli degli operatori del mercato. Se la FED avesse individuato in anticipo una crisi e avesse chiamato i principali banchieri nel tentativo di aiutarli a stabilizzare la situazione, avrebbero probabilmente pensato che le cose stessero peggio e il loro dovere nei confronti degli loro azionisti sarebbe quello di liquidare tutte le posizioni a rischio.

Se ci sono voluti due mesi tra il congelamento del Libor nel dicembre 2007 e Northern Rock salvata dal governo britannico, e se tale tempistica viene replicata oggi, una nuova crisi bancaria arriverà a novembre. Potrebbe volerci più tempo per materializzarsi, ma non c'è garanzia che non si intensifichi ancora più rapidamente di così.


[*] traduzione di Francesco Simoncelli: https://www.francescosimoncelli.com/

I controlli centrali sull'economia trasformano le persone perbene in criminali

di Jeffrey Tucker


Una nota negativa della serie televisiva The Americans è che sappiamo come va a finire. L'utopia comunista dell'Unione Sovietica, alla quale i protagonisti principali della serie dedicano la propria vita come spie sotto copertura, alla fine va a gambe all'aria. Per farla semplice: sembrano sprecare la vita per una causa persa. Lo spettatore sa che sta succedendo, ma i personaggi no. Continuano a credere di lavorare per una grande causa.

Si può riassumere ogni politica economica interna della Russia dopo la Rivoluzione bolscevica fino al 1991 come un tentativo di saltare una montagna a piedi uniti. Il tentativo iniziò nel 1922 con la Nuova politica economica, un espediente per salvare vite umane a seguito del disastroso socialismo in tempo di guerra. Andò avanti fino al tentativo di Nikita Krusciov di creare un sistema di prezzi per mercati pianificati. Anche le riforme di Mikhail Gorbachev avevano lo scopo di salvare il sistema da sé stesso.

Nel periodo coperto dalla serie televisiva, le élite sovietiche erano giunte alla conclusione che il comunismo stava fallendo per una sola ragione: la corruzione. L'obiettivo della polizia segreta era trovare le persone che facevano cose non consentite dalla legge e perseguirle. Sicuramente una maggiore forza avrebbe condotto ad una maggiore conformità, che quindi avrebbe fatto funzionare il piano centrale. Potete contestualizzare questo approccio ai giorni nostri e pensare: quanto è ridicolo? Ovviamente era il modello ad essere sbagliato e doveva essere sovvertito, ma non è così facile raggiungere un tale obiettivo e, insieme ad esso, sovvertire l'intero apparato intellettuale che lo ha sostenuto.

Il fatto che il comunismo sovietico sia durato 74 anni e che la gente ancora oggi sottoscriva il modello socialista di organizzazione economica, è un tributo perverso al potere di un'idea.

In una scena, la polizia segreta sovietica mette nella sua stanza degli interrogatori una donna che lavora in un negozio di alimentari. L'accusa è corruzione: aver messo da parte del cibo e poi averlo scambiato segretamente per altri beni e servizi. Con stupore degli investigatori, la donna catturata ammette tutto: dice, con molta disinvoltura, che è così che vanno le cose in Russia. Tutti sono coinvolti, al semplice scopo di sopravvivere. Se non si è coinvolti in questo mercato grigio, significa non volersi prendere cura della propria famiglia o di sé stessi. Se questa è corruzione, dice, l'intero Paese è colpevole.

Continua, poi, sottolineando un punto molto importante: la polizia segreta e le élite del partito non capiscono nulla di come vivano le persone. I privilegiati ricevono già le loro provviste, hanno un accesso speciale, non si devono affannare per sopravvivere. Le persone comuni, dall'altra parte, non sono così fortunate. Devono essere sfuggenti solo per sopravvivere. Le élite devono capirlo, altrimenti rischiano di perdere il controllo dell'intero sistema.

Gli investigatori la fissano in silenzio.

Questa scena mi è sembrata molto vera. Tutto ciò che ho sentito da amici sovietici, polacchi, tedeschi orientali e rumeni che l'hanno vissuto sulla loro pelle me lo conferma. La legge esisteva sulla carta, ma il suo unico scopo sociale era quello di rivelare dove fossero le mine nella vita sociale ed economica. Non c'erano dubbi sulla conformità. La cosiddetta onestà, una vita senza "corruzione", significava non poter prosperare e spesso non poter mangiare.



Quanto è lontano da noi?

Il caso sovietico che tendiamo a considerare "appartenente all'estero" in realtà è tutt'altro che lontano, perché più si studia la storia della politica e il funzionamento degli stati, più si scopre che le differenze tra loro sono una questione di grado e non di tipo. La classe dirigente gode di privilegi che il popolo non ha. Quando leggi e regolamenti diventano troppo costosi e troppo incompatibili con il desiderio delle persone di una vita migliore, vengono ignorati, anche a rischio personale.

Sto pensando a casi simili negli Stati Uniti oggi. L'età per bere alcolici è 21 anni, insolitamente alta rispetto al resto del mondo e ciò pone gli Stati Uniti nel 6% delle nazioni con leggi così stringenti. Non vengono rispettate, ovviamente, e tutti lo sanno. Il college è diventato un pozzo nero per le sbornie e tutti lo sanno. Con l'intensificarsi dell'applicazione di questa legge, gli adolescenti hanno trovato luoghi nascosti ​​dove bere. Non sono al sicuro e tutti lo sanno.

Per quanto ne so, non esiste alcun movimento politicamente serio per invertire questo trend. Abbiamo un modello in testa che ci suggerisce che gli adolescenti non dovrebbero bere fino a quando non hanno 21 anni, ma niente zittisce la sensazione che questo sia un obiettivo irrealizzabile.

Un altro caso riguarda la droga. Richard Nixon dichiarò guerra alla cannabis fiducioso di poter vincere e invece ha perso. Ora il movimento di depenalizzazione ha fatto enormi progressi. Nella città in cui mi trovo adesso pochi giorni fa ha aperto un nuovo negozio di cannabis. La fila per entrare arriva fine alla fine dell'isolato. Per decenni la popolazione è stata minacciata con la prigione e milioni di persone sono state coinvolte nella guerra alla droga, ciononostante le leggi stanno cambiando ora.

È stata la disobbedienza diffusa e l'ipocrisia alla base che alla fine hanno fatto la differenza. Ad un certo punto nel tempo le leggi vengono universalmente ignorate, o almeno accuratamente evitate, e finiscono sotto pressione. I sistemi devono adattarsi, o rischiare di perdere la loro credibilità. L'applicazione della legge si spinge molto oltre, ma quando si accumulano troppe anomalie nella teoria che sostiene la legge o la normativa, qualcosa deve cambiare.

Oggi penso a mille di questi casi negli Stati Uniti, alcune normative note ma anche milioni di quelle poco note. Tutto viene degradato da queste regole assurde, dai bagni alle cucine fino alla benzina e alle scorte di cibo. Per non parlare delle normative folli sul lavoro che ingessano il mercato del lavoro. E mentre l'attuale amministrazione sta liberalizzando alcune cose, sta compensando tale sforzo aggiungendo più interventi nelle relazioni commerciali, imponendo tasse sotto forma di dazi. Ognuno di questi controlli economici è imposto dalla coercizione, vale a dire, puntando una pistola.

Perché gli sforzi di liberalizzazione richiedono così tanto tempo? La donna nella serie televisiva ce lo dice: la liberalizzazione influenza molto meno la classe dirigente rispetto alle persone comuni, nel senso che non sono loro che avviano attività imprenditoriali e hanno connessioni migliori per evitare problemi. Per tutti gli altri, ogni normativa è l'ennesimo sprone a cadere dalla conformità alla criminalità.

Quando lo stato approva normative e legifera, non sta alimentando alcuna forma immaginaria di elevazione sociale per le masse che lavorano duramente. Sta invece facendo diventare criminali persone che vogliono solo vivere una vita migliore.


[*] traduzione di Francesco Simoncelli: https://www.francescosimoncelli.com/

Il buco nero a Wall Street

di David Stockman


La situazione non può diventare più patetica di così. Dopo il "deludente" taglio dei tassi da 25 punti base della FED, il voto diviso del FOMC e l'incapacità di garantire ulteriori tagli, Powell ha visto i mercati scontenti e quindi ha voluto precisare: "È certamente possibile che dovremo riprendere con la crescita organica del bilancio prima di quanto pensassimo".

E poi i robo-trader sono ripartiti nel momento in cui Powell ha implicitamente confermato che il QE4 è effettivamente in arrivo. Alle 14:50 le azioni sono salite e il dollaro è sceso.

Quindi non ci sono più dubbi sul fatto che la FED sia stata ridotta allo status di pietosa cagna di Wall Street e che Donald potrebbe anche licenziare il presidente Powell e sostituirlo con, beh, una banderuola.

Dopotutto, non può essere più chiaro di così: "Ritengo che verrà un momento in cui pensiamo di aver fatto abbastanza. Ma potrebbe anche venire un momento in cui l'economia peggiorerà e dovremmo quindi tagliare in modo più aggressivo. Non lo sappiamo."

Proprio così. I capi della FED non hanno idea di cosa stiano facendo, quindi stanno prendendo spunto dai trader più avidi e aggressivi di Wall Street che credono che la FED debba loro un mercato azionario che sale ogni giorno.

Vale a dire, esaltati dall'enorme leva finanziaria, il loro livello di avidità e incoscienza non conosce limiti.

Quindi, quando il presidente della FED confessa che "non lo sappiamo", ciò che intende realmente è che gli sciocchi keynesiani nell'Eccles Building non sanno che sono diventati prigionieri della mania speculativa nei mercati finanziari.

Dopotutto è ormai chiaro che un taglio dei tassi da 25 bps, o un prestito TOMO  (operazione temporanea di mercato aperto) overnight da $75 miliardi ai dealer di Wall Street, non gioverebbe affatto all'economia di Main Street; e che quando si tratta di contrastare i venti contrari globali che nascono dall'economia americana, ciò equivale a combattere contro i mulini a vento.

Quindi perché la FED si è lasciata prendere dal panico e per due giorni ha fornito $75 miliardi di TOMO ai mercati, se tale soluzione ovviamente non aveva nulla a che fare con il suo doppio mandato?

Certamente non a causa di una carenza di liquidità nei mercati interbancari. Questi ultimi sono ancora seduti su $1.350 miliardi di riserve in eccesso depositate presso la FED e utilizzabili in qualsiasi momento. Il motivo per cui il tasso dei pronti contro termine è salito fino al 10%, oltre alla pressione stagionale dovuta ai pagamenti delle imposte sulle società, è che i dealer e gli speculatori hanno aumentato i loro sforzi per finanziare la curva dei rendimenti e altre speculazioni tecniche nel mercato dei pronti contro termine, facendo salire così il valore di scarsità di tali garanzie.

Secondo Bloomberg una scommessa molto gettonata al momento è quella su un'inversione più marcata della curva dei rendimenti, in cui i trader shortano il decennale e vanno long sul biennale con i pronti contro termine. In sostanza, si tratta di un trade privo di capitale (ovvero quasi tutti i finanziamenti lato long sono presi in prestito) in cui i giocatori d'azzardo andranno bene se la loro scommessa si rivelerà azzeccata oppure smobiliteranno la posizione se non si materializzerà l'inversione più marcata della curva.

Tuttavia questo trade redditizio viene gettato alle ortiche se i giocatori di Wall Street devono pagare il 10% per i pronti contro termine e finanziare il lato long della loro scommessa.

Così gli sciocchi nell'Eccles Building sono venuti in soccorso con un TOMO overnight allo scopo di stabilizzare i mercati monetari. Inutile dire che la FED ha da tempo distrutto il vecchio mercato dei fondi monetari, quando ha pompato quasi $3.500 miliardi di credito fiat col QE.

Di conseguenza le banche stanno annegando in un eccesso di liquidità. Il prezzo di riferimento storico per il denaro overnight nel mercato interbancario (cioè i fondi federali) è solo una reliquia del passato ed è stato infarcito con la stupidità della FED di pagare le banche $45 miliardi all'anno per mantenere i fondi parcheggiati presso di essa sotto l'ombrello dell'IOER. Inoltre il 60% del trading dei fondi federali è attribuibile ad attività speculative sotto forma di prestiti immobiliari coperti dal governo.

Cosa hanno fatto gli sciocchi keynesiani negli ultimi giorni?

Hanno inondato il mercato dei pronti contro termine con credito overnight dal nulla per farlo "andare per il verso giusto", fornendo così l'ennesimo dono agli speculatori lieti di pagare circa il 2,3% anziché il 10% per finanziare le loro ultime scommesse.

Cioè, non c'era nulla di tecnico o necessario in questi giganteschi TOMO; erano solo l'ennesimo salvataggio degli speculatori di Wall Street.

Inutile dire che se si continua a salvare gli speculatori, essi speculeranno di più e finiranno per distruggere i mercati all'interno del sistema finanziario, spegnendo anche la paura del rischio e della perdita che è l'unica cosa che tiene sotto controllo gli impulsi speculativi.

L'ultimo taglio dei tassi da 25 punti base aveva un solo scopo: mantenere le medie del mercato in crescita su richiesta degli speculatori azionari e migliaia di miliardi di fondi passivi/indicizzati. Infatti il Wall Street Journal ha fatto notare che Wall Street è diventato praticamente un motore a moto perpetuoi.

Inutile dire che i tre giganteschi proprietari dell'indice e degli ETF rappresentati dalla linea nera nel grafico qui sopra (Black Rock, State Street e Vanguard) sono solleticati dalle operazioni  della FED di mantenimento dei prezzi e non sono mai a corto di consigli sui motivi per cui dovrebbe fare di più.

In una parola, dopo 10 anni di QE e un massiccio acquisto di obbligazioni, le politiche della FED hanno perso qualsiasi connessione con l'economia di Main Street: forniscono liquidità a Wall Street e finanziano forme sempre più arcane ed instabili di speculazioni su azioni, obbligazioni e derivati (senza contare che ciò richiede un supporto sempre maggiore da parte della banca centrale). Il tutto per impedire che avvenga una ristrutturazione degli equilibri in quella che è diventata a tutti gli effetti una bisca clandestina di gioco d'azzardo.

La parola giusta per quest'ultima è recessione: la principale conseguenza è un'improvvisa liquidazione di lavori, inventari in eccesso, sottoperformance degli asset a reddito fisso e altre mutazioni patrimoniali che sono la progenie deforme del denaro fiat.

Va da sé, ovviamente, che i banchieri centrali keynesiani che gestiscono la FED ora hanno perso ogni contatto col sound money e perfino col buon senso economico. Dopotutto stanno prendendo Einstein sulla parola e facendo la stessa cosa ancora e ancora aspettandosi un risultato diverso.

Questa volta affermano di favorire una ripresa e di voler stipulare una "assicurazione" nel caso in cui le recessioni non siano state del tutto abolite. Ma un federal funds rate all'1,87% (tra il nuovo intervallo target dell'1,75% -2,0%) non avrà alcun impatto su Main Street, perché quest'ultimo non utilizza fondi overnight. Wall Street sì invece e lo fa principalmente per finanziare la dipendenza da gioco d'azzardo dei suoi speculatori e hedge fund.

Quindi abbassando il Fed funds rate di 25 punti base durante il mese n° 121 dell'espansione economica più lunga della storia e quando il tasso di disoccupazione U-3 è al minimo da 50 anni a questa parte (3,7%), i capi della FED stanno dicendo che il denaro non ha bisogno di alcun prezzo e continueranno a martellare suddetto chiodo monetario a qualsiasi costo.

L'inarrestabile repressione monetaria della FED e la massiccia monetizzazione del debito sono una manna solo quando si tratta di Wall Street. Il denaro overnight a buon mercato è fantastico per i carry trade e la politica della FED da oltre un decennio è stata quella di abbassare il tasso del mercato monetario al di sotto del tasso d'inflazione, rendendo negativi in termini reali i costi dei carry trade.

Come mostrato nel grafico seguente, nell'aprile 2008 la FED ha abbassato il FFR al 2,0% nel disperato tentativo di sostenere Main Street che era già in recessione, anche se i 12 geni del FOMC non ne avevano idea all'epoca.

In ogni caso, il tasso d'inflazione a 12 mesi era al 2,95%, il che significa che il costo dei fondi nel mercato monetario erano un punto pieno al di sotto del tasso d'inflazione e il divario non ha fatto altro che allargarsi da lì.

A gennaio 2012, ad esempio, il FFR della FED era di soli 10 punti base, mentre il tasso d'inflazione a 12 mesi era al 2,60%, il che significa che il costo reale (aggiustato all'inflazione) era -2.50%.

I trader di Wall Street pensavano letteralmente di essere finiti in paradiso.

Com'è evidente dal grafico qui sopra, a dicembre 2018 la FED ha fatto in modo che il FFR tornasse un pelo al di sopra del tasso d'inflazione. Adesso siamo tornati sott'acqua, con il tasso target del mercato monetario della FED all'1,87%, ben al di sotto del tasso d'inflazione al 2,19%.

C'è solo un posto in cui 137 mesi di tassi reali negativi possono portare: alla madre di tutte le bolle del mercato azionario e il più grande bust di sempre.

Il picco del 10% nel tasso dei pronti contro termine è senza dubbio un avvertimento delle turbolenze del mercato finanziario che ci attendono. La FED ha alimentato un mostro e ora si aggrappa senza sosta alla vita, ricorrendo a manovre sempre più insensate per tenerlo a bada.

I capi della FED sono così ossessionati dal far rispettare il loro obiettivo sul FFR al fine di dimostrare che continuano a governare il sistema finanziario che non riescono a vedere i segnali di avvertimento che lampeggiano davanti ai loro occhi: l'apparente scarsità di "liquidità" che ha portato il tasso dei pronti contro termine a raggiungere il 10% è semplicemente una misura del grado in cui la speculazione sui carry trade ha raggiunto un picco. I trader hanno bisogno di un numero sempre maggiore di pronti contro termine perché è così che finanziano le loro posizioni speculative.
Inoltre tutto questo sta accadendo esattamente nel momento in cui Donald e la sua allegra banda di debitori bipartisan hanno spinto i requisiti di finanziamento dello zio Sam oltre $1.000 miliardi.

Certo, c'è una soluzione pronta: smantellare il FOMC e lasciare che i tassi d'interesse possano equilibrarsi senza ostacoli. Ciò manderebbe negli spogliatoi gli speculatori di Wall Street ed i politici di Washington in cliniche di sobrietà fiscale.


[*] traduzione di Francesco Simoncelli: https://www.francescosimoncelli.com/