La fine del ciclo del credito bancario

 

 

di Alasdair Macleod

Le conseguenze economiche dell'espansione ciclica e della contrazione del credito bancario sono la ragione di boom e bust risalenti sicuramente alle guerre napoleoniche e forse prima. I rimedi keynesiani, che devono il loro pedigree alle teorie finanziarie di John Law, non sono mai riusciti a domarli.

Questo articolo collega la teoria Austriaca del ciclo economico al ciclo del credito bancario. Spiega come viene creato il credito bancario e i depositi dei clienti con esso attraverso la contabilità a partita doppia.

La soppressione dei tassi d'interesse da parte del sistema bancario centrale ha portato alla morte virtuale della creazione di credito bancario a vantaggio delle imprese non finanziarie. Invece le banche hanno ampliato i propri bilanci per sostenere attività puramente finanziarie e speculative per compensare margini di prestito ridotti.

La contrazione ciclica del credito bancario è destinata ad essere più grande di qualsiasi cosa abbiamo sperimentato dal crollo di Wall Street del 1929-1932. I tentativi delle autorità di coprire questa realtà sono destinati ad indebolire il potere d'acquisto delle loro valute.

Introduzione: il fascino dell'espansione monetaria

La storia è costellata da individui che in tutti i campi dell'attività umana vedono una scorciatoia verso un determinato obiettivo. Esopo vi scrisse anche una favola: la lepre e la tartaruga. Il campo dell'economia non fa eccezione. Prima dei tempi moderni l'esempio fu John Law che, nell'ottobre 1715, presentò al castello di Vincennes un progetto per una banca "in nome e per conto del re" al Consiglio delle finanze. Law stava inventando il sistema bancario centrale. Aveva convinto il duca d'Orleans, il principe reggente, che esisteva una soluzione facile ai debiti del re ereditati dal padre dissoluto, Luigi IV, lo spendaccione Re Sole. Emettere livree in cambio di metallo prezioso e capitalizzare la sua banca sul debito reale, acquistato con uno sconto ma valutato a livello nominale. L'economia sarebbe stata stimolata e lui avrebbe ridotto l'onere degli interessi sui billets d'état.

Inizialmente gli fu negato il permesso, ma successivamente gli venne assegnata una banca privata e Law era in affari. La conversione alla Royal Bank — operante di fatto in nome del re — avvenne più tardi. Non c'erano dubbi sulla capacità intellettuale di Law e sulla sua capacità di persuadere. E Law fu seguito due secoli dopo da un doppione: Keynes, che inconsapevolmente adottò le teorie di Law e gran parte del suo approccio al denaro e all'economia.

Sulla scia delle soluzioni rapide offerta da Keynes, venne trascurato lo studio della relazione tra credito e cicli economici. Piuttosto che indagare sul motivo per cui si verificava un crollo periodico, era più facile ipotizzare una causa. Keynes dichiarò che il libero mercato va incontro a crisi perché è imperfetto e la sua soluzione fu l'intervento statale per correggerlo. E quando l'aiuto economico dello stato si sarebbe rivelato solo una soluzione temporanea, perché l'economia sarebbe crollata di nuovo, l'assunto originale non sarebbe mai stato messo in discussione: l'interventismo continua ad essere un mantra tra i suoi seguaci ancora oggi.

Gli economisti, i commentatori finanziari e gli investitori sono tutti consapevoli che i fattori ciclici influenzano sia i valori degli asset che l'attività economica. Ma nel campo dell'economia, la teoria ciclica è stata principalmente associata alla Scuola Austriaca, principalmente ali scritti di Ludwig von Mises sulla teoria del ciclo economico ed al triangolo di Friedrich von Hayek. Oggi sono racchiusi collettivamente nella teoria Austriaca del ciclo economico.

Le spiegazioni della Scuola Austriaca sui boom/bust hanno contribuito in modo significativo alla nostra comprensione ed i collegamenti con il credito sono stati esaminati e compresi sia da Mises che da Hayek. Ed i bust ciclici sono ancora radicati nelle nostre economie. Per metabolizzare questo importante argomento, dobbiamo scartare i presupposti economici neo-keynesiani e tornare alle origini, adattando e ampliando le scoperte della Scuola Austriaca ai tempi moderni.

Il punto di vista di Hayek sul ciclo economico

Hayek era famoso per la sua descrizione del meccanismo con cui si verificava il normale ciclo economico. Fece ricorso all'uso di un triangolo per illustrare ai suoi studenti della London School of Economics le relazioni tra la spesa dei consumatori, il risparmio e le conseguenze per gli investimenti di capitale in presenza di variazioni dei tassi d'interesse.

Hayek utilizzò questo modello per illustrare l'effetto dei tassi d'interesse sul tasso di risparmio e le conseguenze per il calcolo aziendale, sottolineando che il capitale veniva liberato sotto forma di aumento del risparmio da una diminuzione dei consumi immediati. Successivamente lo spiegò così: "Il numero di fasi della produzione che possono essere sostenute dal mercato dipende dalla preferenza temporale dei consumatori. Ad esempio, una riduzione della preferenza temporale aumenta l'offerta di fondi mutuabili ed abbassa il tasso d'interesse sul mercato, a parità di altre condizioni. Questo aumento del risparmio consente di estendere il triangolo aumentando il capitale finanziario necessario per aggiungere fasi di produzione [...]. Il triangolo hayekiano offre una semplificazione della teoria del capitale al fine di enfatizzare caratteristiche particolari come gli effetti dei tassi d'interesse di mercato su quanto tempo impiega la produzione in un'economia".^[1]

Ci sono elementi in questa affermazione (che non era di Hayek) che sembrano essere deboli. Ad esempio, il suggerimento che una riduzione della preferenza temporale (in altre parole, un abbassamento dei tassi d'interesse, che in un libero mercato equivale alla stessa cosa senza alcun ritardo temporale) aumenti il risparmio. Ci si può aspettare che un calo dei tassi d'interesse abbia l'effetto opposto, deviando i risparmi verso i consumi. Chiaramente, affinché questa affermazione sia corretta, devono esserci altri fattori in gioco che prevalgono su una curva domanda/offerta attesa. La spiegazione si trova nelle pratiche contabili bancarie, come verrà spiegato più avanti in questo articolo.

Il triangolo di Hayek supponeva che con l'aumento degli investimenti come conseguenza della riduzione della spesa dei consumatori, ci fosse uno spostamento della redditività dalle attività di vendita al dettaglio verso fasi precedenti della produzione. L'aumento degli investimenti di capitale da maggiori risparmi era una conseguenza diretta; e la riduzione della preferenza temporale riduceva la penalità temporale sostenuta per la produzione futura. Pertanto diventavano praticabili metodi di produzione più indiretti.

Che la produzione manifatturiera aumentasse con l'aumento del capitale disponibile fu una tesi originariamente proposta da Eugen von Böhm-Bawerk, un precedente economista della Scuola Austriaca e per un certo periodo ministro delle finanze austriaco. Il triangolo era il tentativo di Hayek di spiegare la relazione tra investimento, tempo e mezzi di produzione. Come spiegazione era accettata, almeno prima che l'establishment economico migrasse verso il keynesismo in seguito alla pubblicazione della Teoria Generale di Keynes, la quale rimosse i fattori temporali dall'economia tradizionale.

Ci sono molti dettagli da considerare dietro il triangolo di Hayek, ma ci sono anche contraddizioni al suo interno e una contraddizione nella teoria della circolarità dovrebbe essere ovvia per gli economisti di oggi. Non riesce ad affrontare un fatto ovvio rivelato dalla logistica moderna: indipendentemente dai cambiamenti nei risparmi, specializzandosi nella produzione ci si può sempre aspettare miglioramenti nella combinazione di costi, qualità e affidabilità rispetto ad un produttore che intraprende tutti i processi di produzione. Nel tempo la produzione finale di beni strumentali e di consumo durevoli è diventata sempre più un processo di assemblaggio di componenti prefabbricati provenienti da fonti diverse. Questo processo evolutivo ha avuto poco a che fare con i cambiamenti nella preferenza temporale, e più a che fare con i vantaggi della globalizzazione.^[2] L'approccio hayekiano ignora anche i vantaggi delle economie di scala per un produttore specializzato, il quale realizza componenti per un'ampia gamma di produttori (cosa che inevitabilmente verrebbe in mente quando si pensa alla descrizione di Adam Smith della manifattura degli spilli nel primo volume del suo La ricchezza delle nazioni).

Probabilmente un secondo difetto in questo approccio è etichettare il ciclo come qualcosa di legato al commercio. Ludwig von Mises lo descrisse come un ciclo economico. Entrambe le descrizioni sono fuorvianti, nel senso che l'origine del ciclo risiede nel credito bancario. Tutti gli economisti avrebbero visto meglio se avessero dato maggiore risalto agli aspetti pratici e alle conseguenze della creazione del credito nel sistema bancario globale che esiste almeno dal Bank Charter Act del 1844 e in Inghilterra dai tempi dei primi orafi a Londra.

Le radici e gli aspetti pratici della pratica bancaria moderna

Durante la guerra civile inglese (1642-1651) gli orafi prendevano e custodivano depositi, pagando il 6% sulla base del fatto che essi diventassero debiti nei confronti dei depositanti, e quindi proprietà degli orafi, da impiegare e utilizzare come meglio credevano per generare il rendimento promesso. Fu da questa pratica che il risparmio depositato divenne un debito della banca nei confronti dei depositanti (nel diritto bancario romano e inglese un mutuum contrapposto a depositum), consolidando il loro ruolo nell'espansione del credito bancario. Come si può vedere dal latino, il termine deposito bancario per i saldi dei clienti è chiaramente errato.

I teorici economici ipotizzano che tassi d'interesse più elevati verso la fine del ciclo del credito alterino l'equilibrio tra risparmio e consumo, stimolando più risparmi e meno consumi. Questo è un errore. Dal punto di vista di un banchiere, i tassi d'interesse più elevati sono la conseguenza dell'aumento del rischio di prestito e riflettono il desiderio di ridurre l'offerta di credito. E attraverso il processo di contabilità a partita doppia, una riduzione dell'esposizione creditizia è accompagnata da una riduzione della principale fonte di finanziamento del bilancio: la passività della banca nei confronti dei depositanti. Al contrario, tassi d'interesse più bassi, che riflettono un rischio di prestito inferiore, sono il risultato del desiderio del settore bancario di espandere i prestiti e non come comunemente si suppone qualcosa di guidato da un eccesso di risparmi.^[3] Ecco perché i depositi bancari aumentano all'inizio del ciclo del credito, e questo punto concorda con il triangolo di Hayek; tranne che l'origine dei depositi non è dai risparmi dei consumatori ma dall'espansione del credito bancario. Il processo di creazione del deposito è spiegato più dettagliatamente di seguito.

Sono gli aspetti pratici della contabilità bancaria che alimentano l'aumento e la diminuzione della quantità di depositi. Questo è il contrario di quanto suggerirebbero le leggi della domanda e dell'offerta rispetto all'allocazione del risparmio. L'errore è considerare i tassi d'interesse come il prezzo del denaro, un errore che sta anche alla base delle politiche monetarie delle banche centrali.

Possiamo riassumere la situazione con una ferrea legge bancaria: Prestando denaro, le banche creano depositi; pertanto un aumento o una diminuzione dei livelli complessivi di deposito non sono per volere dei risparmiatori, ma delle banche.

Per una comprensione dei cicli economici, a mio avviso è molto più costruttivo un approccio che arriva alla loro origine e senza alcun dubbio è un ciclo di espansione e contrazione del credito bancario. Il vero risparmio fornisce capitale alle imprese, ma questo avviene attraverso canali diretti, che possono o meno essere aumentati dal credito bancario. Poiché le variazioni nel credito bancario determinano un ciclo di attività imprenditoriale, esse devono costituire la base della nostra indagine.

La forma e l'impatto delle contrazioni periodiche del credito variano da ciclo a ciclo, e vi sono anche le distorsioni derivanti dagli interventi statali. Ma, tranne forse per un keynesiano intransigente, c'è un ciclo sottostante; e nello studio di qualsiasi ciclo, abbiamo bisogno di un punto di partenza. Nell'anticipare che si tratta di credito, dobbiamo prima descrivere un modello economico con una quantità costante di denaro e credito, e l'assenza di intervento statale come punto di riferimento; e supponiamo anche che il potere d'acquisto del denaro nel complesso non vari molto, perché è fondamentalmente sano ed onesto.

L'economia in un modello monetario sano ed onesto

In questo tipo di economia, la comunità al suo interno agisce sia come consumatore che come risparmiatrice, e attraverso la divisione del lavoro i produttori forniscono il reddito per tutti. Dobbiamo descriverlo in questo modo per includere coloro che non producono, come i bambini, coloro che dipendono dagli altri per il loro sostentamento e benessere come gli anziani e gli infermi, e coloro il cui lavoro non è economicamente riconosciuto, come le casalinghe.

I produttori si evolvono in imprese con dipendenti, che soddisfano tutti i bisogni e i desideri della comunità. Tutto ciò che viene importato, perché o non può essere prodotto localmente, come le materie prime, o è creato meglio altrove, lo è a condizione che sia pagato, o coperto dalle esportazioni della comunità o dall'esportazione di parte delle riserve di denaro della comunità. In quest'ultimo caso, un'esportazione netta di denaro tenderà ad aumentare la sua scarsità all'interno della comunità, riducendo così i prezzi della produzione interna rispetto a quelli dei beni importati. Rendendo l'esportazione più attraente e le importazioni più costose, e senza l'intervento di un'autorità centrale, si mantiene sempre un equilibrio tra importazioni ed esportazioni.

Mettendo da parte le fluttuazioni dello stock di denaro proveniente dal commercio con le altre comunità, il denaro totale ricevuto dai produttori in capitale di investimento e vendite di beni provenienti dalla spesa dei consumatori e dal risparmio rimarrà invariato di anno in anno. Ciò che cambierà continuamente è il modo in cui i flussi di denaro avanzano, facendo salire alcuni prezzi dove la domanda è aumentata mentre altri diminuiscono dove la domanda è diminuita. Con la loro attività di offerta per fondi di capitale, imprenditori e produttori possono far fluttuare la divisione tra consumo immediato e differito.

Le aziende che non riescono a raggiungere una redditività adeguata, o falliscono del tutto, o si ristrutturano o le proprie risorse verranno ridistribuite in modo più redditizio. Questa è la distruzione creativa di Schumpeter e attraverso un processo di continua rivalutazione, i produttori utilizzano i mezzi a loro disposizione per massimizzare i loro profitti, gareggiando per essere i migliori nel soddisfare le esigenze in continua evoluzione dei consumatori.

Il denaro sano ed onesto e la divisione del lavoro sono insieme la molla del progresso economico, il miglioramento della condizione dell'uomo, e sono la base del libero scambio tra gli individui; queste cose gli economisti classici le sapevano molto bene. Richiede flessibilità nell'uso del denaro, i suoi utilizzatori devono impostarne la domanda complessiva e non lo stato, e certamente non c'è bisogno dell'inflazione del credito da parte di un sistema bancario sponsorizzato dallo stato. Ma questo è quello che abbiamo. Ora dobbiamo introdurre una variazione nello stock di denaro sotto forma di credito bancario e vedere come risponde il nostro modello semplice e intrinsecamente di successo di un'economia di libero mercato basata su una moneta sana ed onesta.

Come viene espanso il credito bancario

Una banca commerciale inizia l'attività con il proprio capitale e una licenza per prestare. Il bilancio di una banca rappresentativa dopo la sua costituzione e prima delle negoziazioni potrebbe assomigliare a questo.

Supponiamo ora che la banca concordi con un cliente un prestito di 100.000. La banca presta denaro proprio? Molto probabilmente no, nel qual caso il suo bilancio ora assomiglia a questo.

Nei libri della banca il prestito è ovviamente un attivo, ma nel momento esatto in cui viene firmato il contratto di prestito, sul conto corrente dello stesso cliente viene accreditato l'intero importo del prestito. Nessun'altra parte è coinvolta. Naturalmente l'estratto conto del cliente potrebbe sembrare diverso, ma questa è solo una presentazione. Ciò che conta sono i conti della banca.

Ma una banca con così poca esposizione creditizia rispetto al capitale del suo azionista non è molto redditizia. E visto che le è stata concessa la licenza per emettere credito, quasi sicuramente farà crescere il proprio bilancio alla ricerca del profitto.

Allora il suo bilancio potrebbe assomigliare a questo.

Ancora una volta va sottolineato che tutti i depositi della clientela sono stati creati sulla scia di accordi di prestito. Altri depositanti potrebbero aprire conti correnti e di deposito, spostando quasi sempre i saldi da altre parti nel sistema bancario; e alcuni con saldi al loro attivo e nessun prestito potrebbero chiudere i loro conti, spostando i proventi ad altre banche. Per la nostra illustrazione ignoreremo queste attività, che quando portano a variazioni nette vengono compensate attraverso i mercati monetari o una stanza di compensazione e non hanno alcun coinvolgimento diretto con il processo di creazione del credito.

Avendo aumentato il proprio bilancio a 6.000.000, va notato che prestare denaro ai clienti ad una media, diciamo, dell'8% diventa il margine lordo, perché il conto di pareggio non costa nulla alla banca. Questo è il vantaggio della creazione di credito tramite registrazione contabile. Nel nostro esempio la banca ora sta guadagnando un reddito lordo di 400.000 sul suo portafoglio di prestiti. Possiamo inoltre supporre che il suo capitale sia investito in titoli di stato a breve termine e titoli obbligazionari aziendali che hanno un rendimento medio annuo di circa il quattro per cento. Il reddito totale della banca alla fine di un anno di negoziazione, compresi i guadagni sul proprio capitale, diventa 440.000; un rendimento lordo al netto delle spese del 44% sul capitale della banca.

Al netto di spese inutili, si può vedere che il prestito bancario attraverso la creazione di credito è immensamente redditizio. Certo, non tutti i prestiti funzionano in questo modo. Le banche incoraggiano anche i depositi sui quali pagano gli interessi, allo stesso modo degli orafi di cui sopra; ma questi fondi possono essere prestati per margini ancora più elevati, ad esempio ai titolari di carte di credito con saldi non chiariti e scoperti di piccoli mutuatari. Ma a scopo illustrativo rimarremo concentrati su un libro di prestiti che coinvolga mutuatari più grandi.

Conseguenze commerciali del prestito bancario

Un rapporto di bilancio tra attivi e capitale di 6:1 è generalmente considerato prudente. Ora suppongo che sarà un po' più ovvio che la maggior parte del denaro e della finanza in un'economia è il credito bancario. Nelle economie anglosassoni degli Stati Uniti e del Regno Unito questo è certamente vero a causa del basso tasso di risparmio dei consumatori, il quale viene incanalato nelle società attraverso strumenti finanziari senza intermediazione bancaria oltre all'organizzazione di commissioni fuori bilancio. Possiamo anche vedere che se i banchieri considerano l'economia stabile e il rischio di prestito relativamente basso, faranno crescere i loro bilanci orientando il loro reddito da interessi.

Passiamo ora all'effetto economico. Presumeremo che un rapporto tra attivi bancari e capitale di 6:1 sia ritenuto prudente. In altre parole, l'equilibrio viene raggiunto con i banchieri generalmente cauti riguardo al rischio di prestito, avendo ridotto il gearing di bilancio da livelli più elevati durante una precedente recessione. Al primo posto nelle loro menti ci sarebbe il ricordo delle perdite dei clienti inadempienti a causa dell'inasprimento delle condizioni economiche durante la precedente recessione.

Queste sono le condizioni commerciali che promettono un ritorno alla stabilità economica. Quando i banchieri diventano sempre più sicuri che il peggio è passato, cominceranno ad aumentare di nuovo con cautela i loro prestiti, principalmente ad imprenditori esperti di cui hanno motivo di fidarsi. Gradualmente, supportati dal credito bancario messo a loro disposizione, questi uomini d'affari acquisiscono e riorganizzano le imprese fallite e poco performanti, come evidenziato da una ripresa dell'attività di acquisizione nei mercati azionari solitamente osservata prima che l'economia inizi a riprendersi sul serio.

L'attività aziendale aiuta a spingere i mercati azionari verso una ripresa, anche quando la disoccupazione è ancora elevata. La riorganizzazione della produzione porta ad una ripresa delle assunzioni di manodopera qualificata. Il miglioramento dell'ambiente nei centri finanziari aumenta il reddito dei professionisti (es. avvocati, commercialisti, gestori d'investimenti e simili). L'investment banking diventa immensamente redditizio all'inizio del ciclo e la spesa di coloro che sono impiegati in tutte queste specializzazioni porta ad un boom localizzato per le industrie dei servizi nei centri finanziari, diffondendosi verso l'esterno.

Naturalmente l'umore infetta i banchieri con crescente fiducia, rendendosi conto che la loro precedente cautela li sta portando a perdere opportunità di prestito. Cominciano a competere con altre banche per i prestiti, concentrandosi su proprietà commerciali, sviluppo immobiliare e leasing di attrezzature. La concorrenza tra le banche inizia ad erodere i margini di profitto e le banche compensano ampliando ulteriormente i propri bilanci. A due o tre anni dall'inizio della ripresa, il bilancio della nostra banca campione potrebbe apparire così:

Le passività della banca dovute agli azionisti riflettono gli utili accumulati, al netto di altri costi operativi e tasse, dopo circa tre anni di attività durante la ripresa. L'attività di prestito è raddoppiata, ma il rapporto asset/equity si basa ora sulla cifra più ampia dei fondi degli azionisti, portando ad un modesto aumento del gearing di bilancio da 6:1 a 7,25:1.

La concorrenza per i prestiti ha portato ad una riduzione degli interessi applicati sui nuovi affari. Inoltre la nostra banca è esposta ad altre banche che attirano via attività di prestito preesistenti, pertanto, se presumiamo che il tasso d'interesse medio del prestito addebitato scenda dal nostro tasso iniziale dell'8% al 5%, un raddoppio dei prestiti dei clienti ha generato solo 100.000 extra di reddito da interessi lordo. La redditività della banca rispetto al suo capitale è diminuita drasticamente e con i suoi dirigenti che diventano sempre più fiduciosi nelle condizioni economiche, la soluzione è gettare al vento la cautela e cercare ancora più attività dai prestiti.

Nel frattempo l'effetto economico di questa espansione del credito è stato quello di alimentare un boom nelle condizioni commerciali, il quale diventa insostenibile senza un'ulteriore espansione del credito. Nell'allentamento delle condizioni di prestito, la qualità dei mutuatari è notevolmente diminuita. Sempre più spesso i banchieri scoprono che le condizioni del mercato dei prestiti hanno smesso di soddisfare i criteri precedenti: i costi di produzione hanno iniziato ad aumentare, vi è carenza di manodopera qualificata e si registrano crescenti ritardi nella consegna della produzione e di altre attrezzature essenziali. I flussi di cassa dei mutuatari più deboli iniziano a riflettere le tensioni.

Inizialmente questi segnali di allarme vengono ignorati a favore di un ulteriore indebitamento del bilancio. In ogni caso, un rapporto 7,25:1 tra attività di bilancio e fondi degli azionisti è ancora considerato prudente, ma con i prezzi delle materie prime e l'inflazione dei prezzi al consumo ora in aumento, la pressione dei cambi per una maggiore preferenza temporale costringe la banca centrale a rialzare i tassi d'interesse. Inizialmente questo cambiamento avvantaggia le banche commerciali, perché pone un limite ai tassi di prestito. Le banche commerciali continueranno ad aumentare i loro rapporti asset/equity, ulteriormente incoraggiate dal recupero dei margini di prestito. Ma un altro segnale d'allarme sono i mercati azionari che si indeboliscono sotto l'influenza dell'aumento dei rendimenti obbligazionari. All'orizzonte si staglia una piccola nuvola sui valori futuri delle garanzie sui prestiti.

Le conseguenze economiche del rapido aumento del credito bancario si concretizzano in ulteriori aumenti dei prezzi, dalle materie prime ai servizi alle imprese fino al commercio al dettaglio. Mentre la piena occupazione garantisce l'aumento della domanda dei consumatori, le pressioni sui costi riducono i margini dei produttori. I fallimenti aziendali iniziano a crescere. Dopo otto o nove anni di espansione del credito, la nostra coorte di banchieri avverte improvvisamente il pericolo di molteplici fallimenti aziendali e inizia a negare credito extra, oltre a quanto è necessario per evitare che i mutuatari esistenti sprofondino. Limitando la disponibilità di credito, la loro risposta porta ad un forte aumento dei costi di finanziamento.

L'avidità di profitto si trasforma rapidamente in paura delle perdite. Il costo degli interessi del prestito bancario aumenta per chiunque possa ottenere un prestito. Le banche ora vogliono disperatamente ridurre la loro esposizione di bilancio perché il gearing del bilancio, forse di 10:1 in questa fase, significa che una cancellazione del prestito pari ad un 10% su tutta la linea spazzerà via il capitale della banca. L'imperativo di contenere il rischio di prestito spiega perché quando arriva il crollo è improvviso e indiscriminato.

Come accennato in precedenza, l'espansione del credito bancario per finanziare la produzione è solo una delle attività perseguite dalle banche moderne, ciononostante al centro di tutte le attività c'è il finanziamento attraverso la creazione di credito bancario. Una seconda definizione di banchiere, rispetto a quella precedente in questo articolo, è: "Un commerciante che compra denaro, o denaro e debiti, creando altri debiti".^[4] Di conseguenza quando le cose iniziano ad andare male, egli cerca di smobilitare le sue posizioni il più rapidamente possibile, non avendo alcun interesse nel destino dei mutuatari al di là di ciò che può essere recuperato da loro.

Ulteriori implicazioni sul ciclo del credito

Ora abbiamo visto il vero ruolo delle banche nell'economia come creatrici di credito. La licenza concessa dallo stato consente loro di emettere credito dove prima non esisteva. Inizialmente stimola l'attività economica ed è accolto favorevolmente, ma le conseguenze negative si manifestano solo in seguito sotto forma di un calo del potere d'acquisto del denaro, inizialmente sui cambi, poi nei mercati delle materie prime e infine nell'economia nazionale. I semi per la successiva recessione, essendo stati gettati dalla precedente espansione del credito, è alimentata dalla contrazione del credito. Dalla fine delle guerre napoleoniche, questo ciclo di espansione e contrazione del credito ha avuto una periodicità regolare di circa dieci anni.

Un ciclo del credito bancario è una descrizione più pertinente dell'origine di periodi di boom/bust piuttosto che descriverli come un ciclo commerciale o economico, il che implica che l'origine è nel comportamento dei clienti delle banche piuttosto che nel sistema bancario stesso. E cercare di adattare un ciclo di variazioni dei tassi d'interesse in un ciclo di produzione, come tentò di fare Hayek, richiede una comprensione della contabilità bancaria più profonda di quella che normalmente possiedono gli economisti.

Sorge inevitabilmente la domanda su dove potremmo trovarci nell'attuale ciclo del credito. L'ultima fase di crisi può essere facilmente identificata con il crollo della Lehman nell'agosto 2008. Rispetto ai cicli precedenti, questa fase espansiva è ora più lunga della maggior parte delle altre, supponendo che sia ancora in corso.

Identificare la prossima crisi del credito in retrospettiva sarà ovvio, ma identificare la fine della fase espansiva è stato complicato da altri fattori. La crescente finanziarizzazione delle principali economie, insieme ad un crescente coinvolgimento di quasi tutti gli stati, ha spostato l'enfasi sul prestito bancario rispetto al vecchio prestito alle imprese. Oggi è probabile che le maggiori banche creino credito per finanziare le proprie attività di trading ed è aumentata anche la quota di credito bancario che va a finanziare portafogli di titoli di stato e altri titoli. Ma anche tenendo conto di questi fattori, il grafico qui sotto mostra che i prestiti commerciali hanno raggiunto il picco a maggio dello scorso anno dopo le distorsioni iniziali legate al Covid. Al netto dell'aumento del credito nell'economia (M2 è aumentata del 36% nel periodo coperto dal grafico), la contrazione dei prestiti bancari nel contesto economico è persino maggiore di quanto suggerisca il grafico.

Un altro fattore importante è stato l'aumento degli interventi sui mercati degli asset da parte delle banche centrali. La FED, la Banca del Giappone, la Banca Centrale Europea e la Banca d'Inghilterra investono tutte direttamente o indirettamente attraverso il quantitative easing e misure simili per garantire che gli asset finanziari mantengano e aumentino di valore. Almeno per ora questo approccio ha eliminato il rischio di un calo dei valori delle garanzie, tradizionalmente associato ad un crollo dei prestiti bancari. E inchiodando i tassi d'interesse allo zero, è stata soppressa l'evidenza di tassi d'interesse più elevati emersi a causa della pressione delle banche per ridurre i loro prestiti.

Di conseguenza l'evidenza della fine del ciclo del credito bancario è appena percettibile, non solo per gli osservatori, ma anche per i banchieri stessi. Malgrado ciò i prestiti bancari probabilmente sono entrati in una crisi di fine ciclo nel settembre 2019, quando il mercato dei pronti contro termine è esploso, undici anni dopo il fallimento della Lehman. Stando così le cose, la durata del ciclo sarebbe stata simile a quelle precedenti.

La sua fine, se questo era ciò che indicava la crisi dei pronti contro termine, non è stata dimostrata dai banchieri che hanno tirato il freno a mano sui prestiti; piuttosto sembra che le banche più grandi, attive nei mercati finanziari, abbiano esaurito collettivamente la capacità di bilancio. I banchieri si erano comportati diversamente prima della crisi della Lehman, non riuscendo ad anticipare gli eventi che portarono al salvataggio dell'intero sistema bancario. Qualcosa ha cambiato il loro comportamento alla fine di questo ciclo, che è il nostro argomento finale.

Le conseguenze delle politiche monetarie per banche e le valute fiat

Nelle nostre illustrazioni del meccanismo contabile con cui viene prodotto il credito bancario, le banche, attraverso la concorrenza tra loro, impostano i costi di finanziamento per le imprese. Si può sostenere che finché i tassi ufficiali non sono troppo lontani dai tassi di mercato, l'offerta e la domanda di credito consentono di continuare questo processo. Ma negli ultimi decenni le banche centrali hanno gradualmente abbassato i tassi d'interesse ufficiali a zero e persino a valori negativi.

Ciò non ha fermato del tutto il processo di creazione del credito per le imprese non finanziarie, infatti anche i mutuatari meritevoli di credito hanno accesso ai mercati dei capitali, e con le banche centrali che sopprimono i rendimenti obbligazionari attraverso il quantitative easing, per le banche i rischi dei prestiti ai clienti commerciali sono maggiori rispetto alla compensazione del tasso d'interesse. Questo lascia le banche con i prestiti alle imprese che non hanno accesso ai mercati dei capitali, cosa che generalmente sono riluttanti a fare.

Mentre la politica monetaria viene attuata per stimolare l'economia, sta strangolando il prestito bancario. Le implicazioni non dovrebbero essere ignorate alla leggera, perché la maggior parte del denaro in circolazione deve la sua origine al credito dovuto ai depositanti e il suo mantenimento dipende dal fatto che le banche non contraggano i loro bilanci.

Questo problema è più evidente nell'Eurozona, dove in alcune giurisdizioni il prestito alle imprese sembra essere quasi cessato.^[5] Le banche dell'Eurozona si sono rivolte ad altre attività, in particolare l'espansione del credito per finanziare il debito statale. E per mantenere i profitti nominali in un contesto di tassi d'interesse negativi, hanno ampliato il rapporto tra asset/equity a livelli record.

Il consueto rapporto di gearing tra asset/equity è di dieci, forse dodici, in tempi precedenti era abbastanza da far avviare una forte contrazione dei prestiti. Eppure qui vediamo grandi banche (le banche importanti a livello sistemico nell'Eurozona, le G-SIB) con rapporti fino a trenta. Il motivo per cui sono diventati così alti è una combinazione di pregiudizi normativi che determinano le ponderazioni del rischio a favore del debito sovrano, il contesto dei tassi d'interesse imposto dalla BCE ed il finanziamento della speculazione nei mercati dei titoli che sostituisce il prestito bancario convenzionale. Mentre l'Autorità bancaria europea ritiene che queste banche siano solvibili, i loro azionisti sembrano ritenere il contrario, come dimostra il fatto che la loro capitalizzazione di mercato è al di sotto dei valori contabili, come illustrato dalla colonna sulla leva degli azionisti.

I prestiti bancari alle imprese in tutte le principali giurisdizioni sono limitati dalle politiche sui tassi d'interesse delle banche centrali. L'obiettivo della creazione di credito bancario si è spostato dalla fornitura di finanziamenti alle imprese, al finanziamento a basso margine di disavanzi pubblici e alla speculazione finanziaria. Nel caso dell'Eurozona, i livelli di debito statale di Spagna, Italia, Portogallo e persino Francia sono andati fuori controllo, accelerati dal Covid e dalla disponibilità di credito bancario per acquistare le loro obbligazioni.

Stanno emergendo due minacce sistemiche identificabili. La prima: l'espansione monetaria della banca centrale sarà necessaria per sostituire il credito bancario quando cesserà di espandersi e si invertirà – e la storia dice che ad un certo punto accadrà. La seconda minaccia è associata all'inflazione monetaria, che è l'effetto sul potere d'acquisto delle valute fiat. Per il momento i tempi della prima sono nell'aria, ma possiamo già vedere come l'aumento dei prezzi, che è la prova del calo del potere d'acquisto delle valute fiat, farà salire i tassi d'interesse. Tassi d'interesse più alti significano un calo dei prezzi delle obbligazioni e la fine della bolla del mercato azionario; significano anche accumulare perdite sulle obbligazioni acquistate dalle banche e la perdita del valore delle garanzie detenute a fronte di prestiti a clienti commerciali e speculatori.

Per il momento le banche centrali sono unite nel negare la minaccia rappresentata dai tassi d'interesse, ma sempre di più gli attori di mercato stanno cominciando a comprenderne la realtà. Quando agiranno di conseguenza, è probabile che assisteremo ad un crollo del mercato sulla falsariga della bolla del Mississippi di John Law. La liquidazione globale del credito diventerà allora un panico impossibile da fermare. Quasi sicuramente vedremo salire i tassi d'interesse per riflettere la lotta delle banche per ridurre i loro bilanci a livelli più normali rispetto al capitale dei loro azionisti.

Infine, dovremmo prendere atto che le autorità monetarie non avranno altra scelta che tentare di sostituire il credito bancario con la propria forma di credito. Dalla padella fiat alla brace fiat. Le quantità richieste saranno proporzionalmente molto maggiori dei numeri per salvare il sistema finanziario dopo la Lehman. Questa volta, con i rapporti patrimoniali dei G-SIB in media a 20,5, nel Regno Unito a 16,8, in Giappone a 21,4, in Cina a 13,6 e negli Stati Uniti a 11,2, la contrazione del credito bancario per tornare a livelli più normali sarà quasi certamente più violenta dal punto di vista finanziario di qualsiasi altra cosa vista sin dal crollo di Wall Street nel 1929-1932.

L'evaporazione dei valori delle garanzie sarà quasi certamente la prima preoccupazione dei pianificatori centrali, quindi l'istinto dei banchieri centrali sarà quello di accelerare il loro sostegno alle obbligazioni ed ai prezzi delle azioni, pur mantenendo la disponibilità di mutui a basso costo per fermare l'implosione dei prezzi immobiliari. Aspettatevi che il rialzo dei tassi d'interesse ufficiali sia riluttante e inferiore a quanto richiesto per stabilizzare le valute fiat. Aspettatevi che il QE della FED salga dagli attuali $120 miliardi al mese e che le altre principali banche centrali agiscano allo stesso modo.

In precedenza è stato notato che la maggior parte del denaro in circolazione ha origine dal credito bancario. Il compito di sostituirlo con la valuta fiat della banca centrale sembra destinato a distruggere il potere d'acquisto di questa forma di denaro, che per coincidenza è stato quello che è successo alle livree di John Law 301 anni fa. Per gentile concessione del suo successore nelle politiche di stimolo, Lord Keynes, lo stesso risultato lo subiscono le economie di oggi su scala globale. È praticamente impossibile aspettarsi un qualsiasi altro risultato dallo sviluppo della situazione attuale.

[*] traduzione di Francesco Simoncelli: https://www.francescosimoncelli.com/

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Note

[1] Citato in McClure, James E, David Chandler Thomas & Lee C. Spector. “A Retrospective Look at the Hayek Story: Roundaboutness, Sticky Consumption, and Sequestered Capital” Journal of the History of Economic Thought.

[2] Non dovremmo scartare del tutto il triangolo di Hayek. L'evidenza empirica mostra chiaramente che la produzione globale prospera di più ed è più approfondita nelle nazioni in cui i tassi di risparmio sono elevati rispetto a quelle in cui sono bassi. La disponibilità di capitale non è l'unico fattore, ma un elemento importante di questa tendenza.

[3] Tassi d'interesse più alti attraevano depositi, in particolare di metallo ai tempi del gold standard. Ma questo effetto oggi è minimo con relativamente poca liquidità, difficilmente cedibile, e certamente di piccola quantità rispetto all'effetto sui depositi delle banche che riducono i loro bilanci.

[4] Si veda pag. 148 in The Elements of Banking di Henry Dunning Macleod, pubblicato da Longmans nel 1877.

[5] L'evidenza della mancanza di espansione del credito bancario a vantaggio delle imprese si riflette nelle basse aspettative di crescita del PIL in un certo numero di giurisdizioni dell'UE, in particolare tra i PIIGS.

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Le “esternalità” non sono una buona scusa per l'obbligo di vaccinazione

 

 

di Donald Bodreaux

Non sono, e non sono mai stato, un anti-vaccinista. Quando il mio unico figlio, Thomas, era piccolo né sua madre né io abbiamo esitato a fargli ricevere l'intera gamma di vaccini per l'infanzia; proprio come negli anni '60 i miei genitori non hanno esitato a farmi ricevere l'intera gamma di vaccini allora a disposizione per i bambini. E quando i vaccini per il Covid-19 sono diventati disponibili pochi mesi fa, ho ricevuto il dosaggio completo (Moderna, nel caso ve lo stiate chiedendo).

Ma io sono, e sono sempre stato, un anti-autoritario ed essendo tale mi oppongo agli sforzi dello stato per imporre la vaccinazione, o per punire le persone che non sono vaccinate. In questo mondo lo stato non ha alcun diritto di imporre sanzioni a chiunque scelga di non iniettarsi o ingerire determinati farmaci. Una tale intrusione negli affari privati ​​degli individui è immorale e incompatibile con i principi di una società libera. Ogni genitore dovrebbe avere il diritto di rifiutare la vaccinazione per i propri figli; ogni adulto dovrebbe avere il diritto di rifiutare la vaccinazione per sé stesso. Nessuna spiegazione per tale rifiuto dovrebbe essere richiesta oltre ad un semplice "No".

Esternalità!

La risposta più comune a quelli di noi che si oppongono alla punizione statale delle persone che rifiutano i vaccini è sostenere che coloro non vaccinati mettono a rischio la salute, e persino la vita, di terzi innocenti. Leggete, ad esempio, l'editorialista del Washington Post Leana Wen, la cui ossessione per la vaccinazione obbligatoria è accompagnata dalla sua debole capacità di mettere i dati nella giusta prospettiva. Nel gergo economico l'accusa è "esternalità!" – come ha esclamato di recente l'economista dell'Università del Michigan, Justin Wolfersin, in risposta a qualcuno che si opponeva a quello che è a tutti gli effetti un passaggio verso l'obbligo di vaccinazione. Si sostiene che un individuo non vaccinato diffonda ingiustamente ad altre persone agenti patogeni pericolosi ogni volta che si trova in pubblico.

Ma gridare "esternalità!" non è la carta vincente che molti economisti (e non economisti) ingenuamente suppongono che sia. In un mondo in cui non tutti gli esseri umani vivono un'esistenza isolata – cioè nel nostro mondo – ognuno di noi agisce incessantemente in modi che influenzano gli estranei senza per questo giustificare le restrizioni imposte dallo stato alla grande maggioranza di queste azioni. Pertanto la giustificazione dell'intrusione da parte dello stato negli affari ordinari della vita richiede molto di più della prospettiva di un qualche impatto interpersonale (si veda la breve risposta di David Henderson a Wolfers).

Anche la giustificazione per l'obbligo di vaccinazione richiede più di una vivida immaginazione, altrimenti siamo come alunni di seconda media che descrivono situazioni ipotetiche riguardo questo tema ("Immaginate un virus super-contagioso e letale che, con una certezza al 100%, ucciderà letteralmente ogni essere umano nel Paese se anche una sola persona rimane non vaccinata!!!"). Per essere rilevante, la tesi dell'obbligo di vaccinazione deve riflettersi nella realtà come la conosciamo. Inoltre in una società libera l'onere della prova ricade non sugli oppositori dell'obbligo, ma su coloro che affermano che l'esternalità è reale e abbastanza grave da giustificare l'obbligo di vaccinazione.

Che la scelta di restare non vaccinati contro il Covid crei dei rischi per gli estranei è indiscutibile, ciononostante questa scelta non la distingue da molte altre scelte con conseguenze simili, scelte quasi tutte che, ancora una volta, non giustificano l'intervento dello stato – un fatto che vale anche se limitiamo la nostra attenzione solo ad azioni che possono compromettere maggiormente la salute fisica degli altri.

La scelta di guidare fino al supermercato crea rischi per la salute dei pedoni e degli altri conducenti; la scelta di non sottoporsi al test per l'influenza e poi di condurre una vita normale crea rischi per la salute degli altri; la scelta di tuffarsi in una piscina comunitaria crea rischi per la salute degli altri; la scelta di utilizzare un bagno pubblico crea rischi per la salute degli altri. In ciascuna di queste situazioni si ritiene che i benefici derivanti dal consentire agli individui di fare liberamente tali scelte siano maggiori dei benefici che deriverebbero dall'imporre nuove restrizioni a tali scelte.

Quindi che dire sul Covid ed i relativi vaccini?

Quindi c'è qualcosa di speciale nel Covid-19 che giustifica l'insolito passo autoritario di rendere obbligatoria la vaccinazione? No.

Innanzitutto c'è questa realtà importante e rilevante che merita di essere ripetuta, data la bizzarra, ma diffusa convinzione, che questa realtà non sia né importante né rilevante: il Covid riserva i suoi pericoli ai vecchi ed ai malati, cioè ad un gruppo facilmente identificabile di membri che possono adottare misure per proteggersi dall'esposizione al virus senza richiedere alla stragrande maggioranza dell'umanità, pochissimi della quale a rischio reale per il Covid, di sospendere e stravolgere la propria vita.

In secondo luogo, il fatto che le vaccinazioni siano abbastanza efficaci nel proteggere le persone vaccinate dal contrarre e soffrire di Covid dovrebbe essere sufficiente per demolire definitivamente l'obbligo di vaccinazione. Eppure coloro favorevoli all'obbligo credono che la loro tesi sia fondata su due fatti. Il primo è che la vaccinazione non solo protegge gli individui vaccinati dal Covid, ma riduce anche la possibilità che le persone vaccinate lo diffondano ad altri; il secondo fatto è che non tutti sono o possono essere vaccinati. Da qui coloro favorevoli all'obbligo di vaccinazione saltano alla conclusione che lo stato dovrebbe imporla a tutti coloro che sono in grado di essere vaccinati dal punto di vista medico.

Ma questo salto è illogico, poiché ignora diverse questioni pertinenti, e le persone che portano l'onere della prova non sono nella posizione di ignorarle.

Tra le domande pertinenti ignorate – e, quindi, senza risposta – ci sono:

1. Essere vaccinati di quanto riduce la possibilità che una persona trasmetta il virus? Questa riduzione vale tutti i costi dell'obbligo di vaccinazione?


2. Quante persone hanno condizioni mediche che impediscono loro di essere vaccinate contro il Covid? E quante di queste persone fa parte di gruppi i cui membri sono particolarmente a rischio di soffrire per il Covid?


3. Cosa significa avere una condizione medica che impedisce a qualcuno di essere vaccinato contro il Covid? Significa che tali persone, se vaccinate, avrebbero il 100% di possibilità di morire a causa della vaccinazione? Sicuramente no. Ma se no, a quali specifici livelli di rischio la vaccinazione contro il Covid sottoporrebbe queste persone? E questi rischi sono abbastanza alti da far parte di una tesi credibile per l'obbligo di vaccinazione?


4. Qual è il costo per il gruppo "non vaccinabile" di proteggersi rispetto al costo di imporre che tutti gli altri vengano vaccinati?


5. L'esistenza stessa di un gruppo di persone per le quali i vaccini Covid sono troppo rischiosi implica che essi non siano privi di rischi per nessuno (a parte il rischio casuale intrinseco posto da qualsiasi trattamento medico, ognuno di noi ha una qualche possibilità di essere inconsapevolmente affetto da una o più delle condizioni che sono riconosciute come troppo rischiose riguardo la vaccinazione). Perché, allora, dovrebbe essere richiesto a tutti – tranne gli individui nel gruppo formalmente esentato – di essere vaccinati e, quindi, di essere soggetti a qualche rischio di essere danneggiati fisicamente dal vaccino?


6. Se, come implicano coloro favorevoli all'obbligo di vaccinazione, qualsiasi azione che metta a rischio la salute degli estranei è un'azione che lo stato dovrebbe trattare come una "esternalità" e prevenire con la forza, perché lo stato non dovrebbe trattare tutte le tesi a sostegno dell'obbligo di vaccinazione come esternalità da vietare con la forza? Poiché la vaccinazione in sé non è esente da rischi, costringere le persone ad essere vaccinate significa sottoporre con la forza alcune persone ad un rischio che preferirebbero evitare. Inoltre sostenere pubblicamente l'obbligo di vaccinazione aumenta il rischio che venga attuata una tale linea di politica, il che significa che sostenere pubblicamente l'obbligo di vaccinazione (secondo la logica degli stessi che ne sono a favore) espone altri innocenti ad un rischio che poi lo stato dovrebbe impedire.

Conclusione

Naturalmente mi opporrei a coloro favorevoli all'obbligo di vaccinazione con la stessa energia che questi ultimi usano per imporre all'umanità la loro misura autoritaria. Ma il fatto che la loro logica possa essere facilmente utilizzata per giustificare la privazione forzata della libertà di sostenere pacificamente lo stesso obbligo di vaccinazione rivela quanto sia fragile la loro tesi.

Questa tesi, lo ripeto, non può essere risolta in astratto con la mera intonazione della parola «esternalità». Le domande sopra menzionate (e anche altre) sui fatti devono ottenere risposta. E l'onere, in una società liberale e aperta, di rispondervi in modi che giustificano qualsiasi obbligo statale ricade sui sostenitori di tale obbligo e non sui difensori della libertà.

[*] traduzione di Francesco Simoncelli: https://www.francescosimoncelli.com/

Cambiamenti epocali attendono il sistema bancario

 

 

di Alasdair Macleod

Il ruolo delle banche commerciali nell'economia globale sta cambiando, con i prestiti agli stati e alle loro agenzie ora più importanti dei prestiti alle industrie di beni e servizi. È una tendenza destinata a continuare.

La nuova normativa di Basilea 3 favorirà questa tendenza, nonostante ai depositanti al dettaglio sia stato riconosciuto uno status di finanziamento stabile. Si prevede che le valute digitali del sistema bancario centrale verranno sempre più adottate e forse sostituiranno il credito aziendale non finanziario nei prossimi cinque-dieci anni.

Ma la crescente finanziarizzazione delle banche commerciali comporta il rischio di legare saldamente il loro futuro ad una bolla finanziaria e con l'inflazione dei prezzi in aumento, è solo questione di tempo prima che scoppi la bolla.

Questo articolo esamina alcune delle implicazioni che Basilea 3 e le CBDC avranno sulle banche commerciali.

Introduzione

L'introduzione sia dei regolamenti di Basilea 3 che dei piani per le valute digitali del sistema bancario centrale influenzerà le priorità delle banche commerciali ed il loro ruolo nel sistema finanziario generale. Basilea 3, in particolare per quanto riguarda l'applicazione del coefficiente di finanziamento stabile netto (NSFR), cambierà le priorità bancarie imponendo fattori di rischio standardizzati in tutto il settore e le valute digitali del sistema bancario centrale (CBDC) minacciano di escludere le banche dal loro ruolo di intermediario tra banche centrali e utilizzatori non finanziari di denaro e credito.

Pochi pensano positivamente quando si parla di banche ed il loro cartello, quindi è improbabile che l'opinione pubblica versi molte lacrime se le CBDC li sostituiscono. Da quando gli orafi londinesi, nel XVII secolo, cominciarono ad accettare depositi sui quali pagavano il sei per cento, con l'accordo di non essere fiduciari del denaro ma proprietari di esso, il settore bancario ha contravvenuto allo spirito del diritto romano accettando depositi e utilizzandoli a suo piacimento, senza che i depositanti si rendano pienamente conto dell'accordo. Questa violazione della legge "naturale" era originariamente una sentenza del giurato romano, Ulpiano (170-228 d.C.), poi codificata dall'imperatore Giustiniano (527-565 d.C.).

Ulpiano aveva ragione. Se un depositante ignora che la sua proprietà deve essere posseduta da un altro senza una licenza bancaria, anche oggi sarebbe giudicato dai tribunali come comportamento fraudolento. Ma nel 1848 il giudice inglese Lord Cottenham, in Foley v. Hill e altri, sentenziò diversamente nel caso dei rapporti bancari: un deposito diventa proprietà della banca nonostante la maggioranza dei depositanti ignora di non possederla più. Da allora, la prassi di una banca di prendere in suo possesso la proprietà di qualcun altro e di disporne come meglio crede è stata indiscutibilmente accettata nel diritto bancario.

Per gli economisti classici, le banche sono responsabili del ciclo del credito, che prima accelera il progresso in modo insostenibile e poi lo arresta quando si manifestano le conseguenze negative dell'espansione del credito. I keynesiani, che non riescono ad associare le periodiche crisi bancarie ad una precedente espansione del credito, credono che il denaro e il credito dovrebbero essere guidati dallo stato, incolpando le carenze del libero mercato per i bust economici. Poi c'è la percezione pubblica che i banchieri siano pronti a negare il credito della gente onesta mentre loro intascano enormi bonus, una combinazione malevola che ha alimentato la narrativa politica dopo il fallimento della Lehman. Da ogni punto di vista, le banche sembrano essere sempre sotto attacco.

Dal punto di vista di un banchiere, la narrativa politica in particolare deve essere controllata, motivo per cui le banche contribuiscono ampiamente ai fondi delle campagne elettorali in America. La loro influenza politica in altre giurisdizioni è simile a quella di altre imprese, principalmente attraverso il lobbismo. Politici, banche centrali e autorità di regolamentazione consultano le banche prima di introdurre modifiche normative e sono gli avvocati impiegati dalle grandi banche che spesso finiscono per stabilire l'agenda normativa.

L'introduzione della normativa NSFR Basilea 3 ha seguito un corso diverso dall'evoluzione normativa nazionale, ampiamente indipendente da tali influenze. Inquadrando normative sovranazionali per volere del G20, il Comitato di Basilea non è sostanzialmente influenzato dalle attività di lobby delle banche e dei politici nazionali e dei loro organismi di regolamentazione. Sulla scia del fallimento della Lehman, sia le direttive che l'obiettivo erano semplici: impedire che il rischio del fallimento di una banca ne portasse altre a finire sotto attacco. Dopo molto ritardo (la regolamentazione finale del NSFR è stata pubblicata nell'ottobre 2014) questo aspetto di Basilea 3 è ora in fase di implementazione.

Resta da vedere se riusciranno nel loro obiettivo. È sempre stato possibile per i regolatori nazionali ammorbidire alcuni aspetti della normativa di Basilea in modi minori, ma sembra essere un tentativo ragionevole di garantire che il finanziamento di attività illiquide o rischiose non dipenda troppo dai depositi liquidi.

In contrasto con l'imposizione di uno standard normativo globale sotto Basilea 3, le valute digitali del sistema bancario centrale (CBDC) sono ancora in fase di attuazione. La possibilità che le banche centrali emettano una nuova forma di valuta fiat direttamente al pubblico in generale è ancora in discussione; la volontà è quella di dirigere l'applicazione di valuta extra per stimolare l'espansione del credito, obiettivo che le banche commerciali non riescono a soddisfare. In alternativa, l'emissione di una CBDC potrebbe promuovere obiettivi economici e politici specifici, ad esempio a beneficio delle imprese e delle attività associate al cambiamento climatico. È certamente un modo meno controverso del pagamento di costosi progetti politici con tasse aggiuntive.

La produzione e la diffusione delle CBDC sono progetti massicci, che richiedono a tutte le aziende e ai consumatori di avere conti con un'agenzia sotto il controllo diretto della banca centrale. Sarà necessario il coordinamento dei registri fiscali, assistenziali e di altra natura per garantire che tutti i conti creati per le CBDC siano autentici e idonei per qualsiasi cosa ordini la banca centrale di volta in volta. Ciò richiederà sia ai consumatori che alle imprese di cedere il controllo sulle loro attività allo stato, sollevando profonde questioni di libertà personale. Quasi certamente richiederà che le banche centrali siano più responsabili nei confronti dei politici, indebolendo il concetto della loro indipendenza dalle influenze politiche.

Le CBDC sono un progetto a lungo termine ancora nelle sue fasi iniziali, gravido di problemi non facilmente affrontabili e che richiedono una legislazione ampia e controversa.

Il ruolo attuale delle banche

Vi sono importanti malintesi da correggere sul ruolo delle banche nell'economia. Sia i loro depositanti che i loro regolatori sembrano inconsapevoli della vera motivazione di un banchiere commerciale, o vedono solo un aspetto del settore bancario ignorandone gli altri.

È normale che i depositanti credano di aver depositato denaro presso la propria banca, quando in realtà vantano un credito. Anche se hanno versato contanti fisici nella loro banca, non hanno contribuito ad un deposito. Invece hanno aumentato le passività della banca nei loro confronti ed essa utilizzerà questi saldi come meglio crede. Il test finale è ciò che accade se la banca viene dichiarata insolvente: il depositante scoprirà quindi di essere semplicemente un creditore.

Naturalmente in alcune giurisdizioni esistono schemi di protezione dei depositanti, ma si può sostenere che servono a proteggere le banche dalle vecchie corse agli sportelli piuttosto che a proteggere i depositanti. È importante sottolineare che un sistema di protezione dei depositanti isola le banche dai suoi depositanti. In combinazione con l'esclusività di ottenere una licenza bancaria, il senso di responsabilità di una banca nel soddisfare le esigenze e i desideri dei suoi clienti è sostanzialmente ridotto dai sistemi di protezione dei depositi. Il miglioramento della responsabilità di una banca nei confronti dei suoi attuali e futuri depositanti incoraggia un approccio sprezzante alla propria reputazione.

Infatti i regolatori hanno cercato di rendere il rischio bancario a prova di depositante. Sia i regolatori che le banche centrali considerano le banche commerciali come intermediari tra depositanti e mutuatari, e tutte le loro licenze, normative e politiche monetarie tengono presente questa convinzione. Ma come si può vedere da Foley v. Hill, i fatti sono diversi: i depositanti non hanno diritti sulla loro precedente proprietà.

Nonostante i fatti, l'interpretazione convenzionale è che il settore bancario negozia gli interessi tra depositanti e mutuatari. Solo chi presta denaro altrui è banchiere e finché i mutuatari ripagheranno la banca prima che il denaro debba essere restituito ai depositanti, essa rimarrà solvibile. Con i depositanti in grado di ritirare i depositi con poco o nessun preavviso e con i prestiti che sono diventati meno liquidi nella capacità di rimborso da parte di chi li ha contratti, il mantenimento della solvibilità fino a Basilea 3 è stato considerato principalmente una questione di esperienza e calcolo da parte dei banchieri.

Solo una piccola parte di questi depositi è denaro. La maggior parte invece ha origine come credito, da pagamenti, stipendi, vendite di beni e servizi e simili. Ripercorrendolo ancora più a ritroso, dobbiamo sottolineare che il denaro è l'unico bene che non si consuma, e che un pagamento corrente è il risultato di una serie di pagamenti che comunque originano da un credito bancario ove il pagamento non avviene in contanti . E anche il contante è di fatto credito quando non è in specie, in questo caso prelevato da una banca centrale e passivo verso di essa.

Possiamo dire approssimativamente che il credito originariamente prelevato da una banca centrale è distinto dal credito proveniente da una banca commerciale. I pagamenti totali nel settore non finanziario si riferiscono alla produzione lorda di un'economia. La produzione lorda è la somma di tutte le transazioni che coprono le fasi intermedie della produzione di beni e servizi fino alle vendite finali ai consumatori. Nel caso degli Stati Uniti parliamo di circa $39.500 miliardi nel primo trimestre del 2021. La base monetaria della FED era di $5.800 miliardi, il che ci dice che quasi sette volte i pagamenti potrebbe essere considerata originata dal credito bancario rispetto al credito proveniente dalla FED.^[1] In passato il rapporto era infatti molto più alto. Prima che la FED aumentasse il suo bilancio in risposta alla crisi finanziaria del 2008-09, i pagamenti provenienti dal credito bancario erano oltre 30 volte la base monetaria.

La variazione di questo rapporto è una considerazione importante per le future relazioni tra banche centrali e commerciali ed è discussa più avanti in questo articolo.

Al depositante non viene in mente che solo un settimo dei dollari in suo possesso è originata dalla banca centrale rispetto a quella proveniente dal credito bancario commerciale. Né nessuno può distinguere tra i due, essendo entrambe completamente fungibili, ma mostra come le economie moderne siano diventate dipendenti dall'espansione del credito bancario rispetto al credito della banca centrale. E oggi ci riferiamo al credito basato su denaro emesso dal nulla, il logico sviluppo di quando il contraffattore tratta in modo fraudolento le proprietà altrui, pratica identificata come tale dal giurista romano Ulpiano 19 secoli fa.

La diminuzione dell'importanza del credito bancario per il settore industriale

Si presume comunemente che il credito bancario sia creato dal denaro dato in prestito e che il sistema bancario nel suo insieme ricicli l'espansione del prestito in depositi man mano che i prestiti vengono utilizzati. Eventuali squilibri tra le singole banche vengono successivamente compensati attraverso i mercati monetari. La maggior parte dei commentatori spiega in questo modo la creazione e l'espansione del credito bancario, ma non è così che funziona davvero.

Le banche, infatti, espandono il credito attraverso un processo di contabilità a partita doppia. Una volta firmato un contratto di prestito, la banca accrediterà sul proprio bilancio come attivo il valore del prestito. Contestualmente accredita sul conto corrente della controparte il ricavo del finanziamento, che per la banca rappresenta una passività. Quando il prestito viene utilizzato o rimborsato, entrambi i lati del bilancio della banca si adeguano di pari passo. Il conto del cliente presso la banca non riflette necessariamente la contabilità a partita doppia della banca, che in genere mostra solo il saldo netto del cliente.

Le procedure contabili interne di una banca sono state confermate dal caso Foley v. Hill di cui sopra ed era una pratica comune prima. Il punto importante da notare è che le banche creano credito dai contratti di prestito senza che siano coinvolte altre parti. Il ruolo dei mercati monetari è completamente diverso, essendo limitato a soddisfare altri requisiti per i rapporti interbancari.

Dalla fine del Glass-Steagall Act, introdotto nel 1933 per separare le attività commerciali dalle attività bancarie d'investimento, la creazione del credito bancario ai fini del prestito convenzionale è stata superata da altre attività bancarie. Anche prima della deregolamentazione finanziaria degli anni '80 a Londra, le grandi banche americane come Citibank consideravano le commissioni come una fonte di reddito sempre più importante rispetto al reddito da interessi derivante dai prestiti.

La misura in cui il sistema bancario americano è cambiato si riflette nella pubblicazione H.8 della FED per le 25 grandi banche nazionali (tabella 6). Su un totale di $9.128 miliardi di credito bancario tra di loro, solo $1.269 miliardi vengono prestati ad attività commerciali e industriali rispetto ai $5.653 miliardi al governo federale e alle sue agenzie, principalmente sotto forma di titoli. L'idea che il credito bancario sostenga principalmente il commercio è smentita da queste cifre.

Dobbiamo quindi indagare sullo scopo attuale e futuro delle banche commerciali e se i loro interessi sono in linea con quelli della società nel suo insieme.

Le banche commerciali ed il loro rapporto con l'attività economica

Dalle prove dei loro bilanci, possiamo vedere che le principali banche statunitensi espandono in modo schiacciante il credito a beneficio dello stato e dei suoi interessi. La posizione delle banche americane più piccole è più favorevole ai prestiti alle imprese, ma è ancora inferiore del 60% rispetto ai prestiti totali al governo federale e alle sue agenzie. Indubbiamente la relativa riduzione dei prestiti alle imprese non finanziarie è attribuita all'aumento dei finanziamenti richiesti dallo stato, alla maggiore percezione del rischio di prestito relativo e alla tendenza generale verso attività puramente finanziarie e cartolarizzazioni.

Anche la concessione di licenze da parte dello stato alle banche per svolgere attività che altrimenti non sarebbero consentite ha incoraggiato una tendenza ad utilizzare le licenze bancarie in misura più ampia. In particolare per le principali banche, l'attività di prestito tradizionale è diventata una priorità inferiore.

La capacità di creare qualsiasi forma di credito dal nulla sembra certo indurre le banche a deviare dal loro scopo commerciale originale, non che tale scopo esistesse se non nella mente collettiva della popolazione. Non c'è dubbio che i loro clienti vedano le banche come intermediari tra depositanti e mutuatari e siano per lo più inconsapevoli della loro capacità di creare credito, per non parlare di come lo fanno. Presumono che l'attività bancaria sia semplicemente un processo di prestito di risparmi già esistenti; questa ipotesi è coerente anche con l'approccio normativo, che affronta i rischi sistemici nell'interesse dei depositanti limitando il rapporto tra il capitale proprio di una banca e la dimensione del suo bilancio. Nel corso della storia è stato descritto come sistema bancario a riserva frazionaria da quelle norme volte a controllare suddetto rapporto.

Il fatto che una banca possa creare i propri depositi la separa dall'obbligo commerciale di fornire un archivio sicuro per il credito dovuto ai clienti. Di conseguenza è improbabile che si applichi il presupposto che gli interessi commerciali di una banca coincidano in qualche modo con quelli dei suoi clienti, fattore alla base del successo del libero mercato quando ognuno agisce nel proprio interesse. Se così fosse, vedremmo le banche operare con una maggiore attenzione al cliente; vedremmo le banche lavorare attivamente per assistere i clienti, invece di nascondersi dietro i regolamenti ed incolpare i clienti stessi per consentire l'accesso fraudolento ai loro conti, cosa che accade sempre più spesso.^[2]

Nonostante le enormi quantità di denaro che hanno avuto origine come credito bancario, trascurando i loro rapporti con la popolazione in generale, i sistemi bancari commerciali hanno aperto la possibilità di una riforma radicale. Inoltre la nuova normativa di Basilea 3 è destinata a scoraggiare l'erogazione di prestiti alle imprese.

Il calcolo del NSFR prevede che i depositi societari a favore di soggetti non finanziari con scadenza inferiore ad un anno siano meno stabili come fonte di finanziamento rispetto ai depositi al dettaglio, assegnando loro un haircut del 50% per finanziare le attività di bilancio. I depositi registrati da questa fonte sono quindi finanziamenti inefficienti rispetto ai depositi al dettaglio e ai depositi di piccole imprese, che subiscono solo un haircut del 5% o del 10% allo scopo di finanziare l'attivo del bilancio di una banca. La teoria è che con le corse agli sportelli da parte dei depositanti al dettaglio ora, si spera, confinate al passato, i depositi al dettaglio possano essere considerati una fonte di finanziamento quasi stabile quanto il capitale azionario di una banca. Ma le aziende più grandi possono destabilizzare molto facilmente il bilancio di una banca se sono autorizzate a prelevare fondi con poco preavviso.

La logica sembra impeccabile, finché non viene considerata nel contesto della partita doppia di una banca. Diciamo che un cliente aziendale richieda un prestito ponte, o in alternativa una struttura di capitale circolante. In caso di concessione dell'uno o dell'altro, la banca lo annota come attivo e allo stesso tempo registra la posizione come un corrispondente deposito aziendale. Possiamo essere certi che quando un attivo e un deposito sono correlati in questo modo, sfuggono ai due elementi di Basilea 3 che contano: il coefficiente di copertura liquida (LCR, che favorisce gli attivi di alta qualità) e l'NSFR discusso sopra. Ma dobbiamo ancora vedere come il cambiamento influenzerà le pratiche di prestito. In questo contesto va notato che un haircut del 50% sui depositi aziendali non abbinato ad un prestito registrato come attivo, non è attraente come mezzo di finanziamento per il bilancio di una banca.

Se una banca dà la priorità ad altre passività per finanziare il proprio bilancio, la sua attività aziendale complessiva ne risentirà. E se l'attività di deposito da parte dei clienti aziendali è scoraggiata dal non offrire loro servizi di deposito, è destinata ad essere posta meno enfasi sull'attività aziendale in generale, riducendo il coinvolgimento dell'intero settore bancario nel fornire credito alle imprese manifatturiere e del settore dei servizi. Sembra probabile, quindi, che Basilea 3 finirà per rafforzare la finanziarizzazione delle banche, l'acquisizione di debito pubblico, l'accumulo di riserve della banca centrale e prestiti alle istituzioni finanziarie. I prestiti al settore delle imprese non finanziarie saranno resi orfani da questi sviluppi.

Le banche centrali prevedono un vuoto da colmare

La logica alla base della futura diffusione delle CBDC deve includere il riconoscimento che i prestiti bancari si stanno allontanando dalle attività non finanziarie. Abbiamo già notato che una conseguenza dell'espansione dei bilanci delle banche centrali è stata la riduzione del rapporto tra la produzione lorda negli Stati Uniti e il bilancio della FED da 30:1 a 7:1 negli ultimi tredici anni. Proiettare questa tendenza nel futuro suggerisce che questo rapporto diminuirà ulteriormente e che la FED dovrà considerare il suo ruolo economico in questa luce.

Per i burocrati statali una CBDC è una soluzione attraente, matura per essere implementata in un lasso di tempo compreso tra cinque e dieci anni. Consente ad un'agenzia governativa di impegnarsi in attività bancarie sponsorizzate dallo stato, sostituendo il credito bancario commerciale con una valuta digitale per stimolare attività economiche ritenute di interesse pubblico. La raccolta e la distribuzione di dati aziendali e personali, finora conservati in database separati, diventerà pienamente giustificata. Una CBDC rappresenta l'apice della socializzazione monetaria ed economica.

Ma c'è un quadro più ampio...

Dietro la comodità di una soluzione CBDC vengono assunte o ignorate importanti considerazioni monetarie ed economiche. Mentre si prevede che il credito delle banche centrali e commerciali sarà continuamente ampliato per finanziare la spesa pubblica e l'inflazione degli asset, le conseguenze sempre più ovvie per i prezzi porteranno sicuramente a tassi d'interesse più elevati, e anche presto. Le banche centrali scopriranno di dover intensificare i loro tentativi di sostenere i prezzi degli asset nei mercati finanziari, con un'ulteriore espansione monetaria, o rischiare di veder implodere la bolla degli asset. Intraprendendo una politica di alimentazione della fiducia economica da parte di un mercato rialzista perpetuo, le banche centrali hanno legato il destino delle loro valute ai mercati azionari e obbligazionari.

La strategia delle grandi banche commerciali, sempre più impegnate in attività puramente finanziarie e voltando le spalle all'espansione del credito non finanziario, le ha portate a scambiare un rischio con un altro. Inoltre nelle attività finanziarie le banche sono sempre più legate alle reciproche sorti, scambiando il rischio di controparte dei debitori industriali con quelli di altre banche. E da nessuna parte questo importa più che nelle relazioni bancarie transfrontaliere, dove le banche sottocapitalizzate, ad esempio nell'UE, rappresentano un rischio sistemico globale che non è affrontato dall'NSFR di Basilea 3.

Per quanto riguarda le CBDC, il tempo impiegato per introdurle, inclusa tutta la legislazione abilitante, rende improbabile che abbiano importanza: la bolla finanziaria scoppierà molto prima di allora.

[*] traduzione di Francesco Simoncelli: https://www.francescosimoncelli.com/

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Note

[1] È un errore comune equiparare i pagamenti alla cosiddetta velocità di circolazione. I consumatori guadagnano i loro stipendi e profitti nel corso di un anno che poi spendono e risparmiano. Forniscono allo stato le sue tasse, che lo stato spende una volta. Inoltre la produzione viene venduta una sola volta. Le transazioni di seconda mano sono escluse dalle statistiche nazionali.

[2] Non ha senso, come spesso affermano le banche, che il denaro sottratto ai conti dei clienti da attività fraudolente non possa essere rintracciato. Con la sola eccezione del contante fisico, la destinazione dei fondi è sempre nota. L'attività insolita è facilmente identificabile, la banca ricevente viene allertata e viene richiesta la restituzione dei fondi. Il fatto che l'intero sistema bancario si sia rifiutato di attuare le procedure necessarie può essere considerato un'indicazione del livello di importanza attribuito alla tutela dei depositanti.

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La FED è alla ricerca di un tasso d'inflazione irreale: un racconto di prudenza

 

 

di Gregory van Kipnis

L'alto tasso d'inflazione dei prezzi al consumo sta attirando notevole attenzione. Non siamo sorpresi da questo sviluppo, come abbiamo osservato in un articolo precedente. In esso sostenevamo che il tasso d'inflazione sarebbe probabilmente salito nell'intervallo 3,5-4% nel futuro prossimo a causa degli aumenti previsti nell'intensità dell'uso del denaro e del credito, noto anche come aumento della velocità del denaro.

Un mese dopo osserviamo che l'IPC è salito al 4,2% anno/anno. Questo sorprendente aumento viene analizzato e scomposto da ogni possibile angolazione per sostenere che è transitorio; cioè, per lo più una tantum il che significa che i dati non fanno presagire una tendenza al rialzo "persistente".

La FED ha il "doppio mandato" di ridurre al minimo i tassi d'inflazione e di disoccupazione. Per l'inflazione, l'obiettivo dichiarato della FED è di adeguare la politica monetaria in modo da raggiungere un tasso d'inflazione medio al 2% nel tempo. L'indice d'inflazione dei prezzi utilizzato dalla FED è indicato come il tasso d'inflazione "core" della spesa per consumi personali (PCE). Per "core" intendono tutti i prezzi eccetto quelli dell'energia e dei prodotti alimentari, che sono considerati troppo volatili. Si ritiene inoltre che vi sia una stretta somiglianza di misurazione tra l'IPC "core" e l'indice dei prezzi della spesa al consumo "core".

Sebbene la FED tenga d'occhio il tasso d'inflazione, c'è molto di più da dire per quanto riguarda la misurazione dell'inflazione dei prezzi oltre alla semplice raccolta e media dei dati sui prezzi. Ci sono molti aggiustamenti e convenzioni usati, tra cui gli aggiustamenti in base alla qualità. Per coloro che sono interessati ad avere una comprensione più profonda di ciò che la FED sta prendendo di mira, in questo articolo esploriamo l'effetto degli aggiustamenti dei prezzi "edonici" (una parola in codice per la qualità) che viene apportato ai dati sui prezzi grezzi.

Altri aggiustamenti che possono influenzare il tasso d'inflazione riportato, che non discutiamo qui, includono diversi pesi assegnati alle componenti dei prezzi, l'ambito delle categorie di spesa e il trattamento dell'affitto. L'IPC utilizza pesi fissi che vengono rivisti di rado. L'indice d'inflazione PCE misura gli aggiustamenti dei pesi che cambiano di trimestre in trimestre in base ai cambiamenti nei modelli di consumo. L'indice PCE copre una gamma più ampia di categorie di spesa. Entrambi gli indici introducono una controversa misurazione dell'affitto pagato per le abitazioni di proprietà dell'occupante.

Aggiustamenti edonici dei prezzi (qualità)

Lo scopo di questo commento economico è educativo e serve ad attirare l'attenzione su aspetti della misurazione dell'inflazione dei prezzi che sono confusi, illogici ed irritanti allo stesso tempo. Proprio sotto la superficie dei dati grezzi riportati per i prezzi pagati dai consumatori ci sono tutti i tipi di aggiustamenti fatti dagli statistici statali. Tra questi, vengono effettuati aggiustamenti per normalizzare il miglioramento della qualità negli aspetti e nelle caratteristiche di un prodotto. Per fare ciò, utilizzano una tecnica statistica chiamata aggiustamenti "edonici" dei prezzi. Tali aggiustamenti riducono il tasso d'inflazione che si osserva nei prezzi pubblicati. A che scopo vengono effettuati questi aggiustamenti? Hanno senso dal punto di vista del consumatore rispetto al punto di vista dello stato?

Nei mercati competitivi tutti gli aspetti dei beni offerti in commercio sono valutati liberamente ed i prezzi sono liberamente contrattati. Troppo grande, troppo piccolo, troppo alto, troppo piatto sono esempi di caratteristiche che potrebbero aumentare o diminuire il prezzo. In un libero mercato è facile determinare se le varie differenze di funzionalità hanno valore.

Dare un valore a ciascuna delle caratteristiche di un'auto modello base è in gran parte non negoziabile, perché è un pacchetto, ma il governo degli Stati Uniti cerca di fare questo stesso lavoro per noi in modi che vi sorprenderanno.

Esempi ipotetici

Per aiutare a comprendere le conseguenze ed il significato della questione delle stime di valore dello stato, ci poniamo due domande. Esse riguardano esempi ipotetici che illustrano i problemi di buon senso associati agli adeguamenti ufficiali ai dati sui prezzi.

Quando un aumento di prezzo non è un aumento di prezzo?

Se un macellaio aumentasse il prezzo di una libbra di bistecca del 10% e vi dicesse che ha meno grassi e il 10% in più di proteine ​​per libbra, pensereste che ci sia stato un aumento di prezzo o nessun aumento perché vi sta vendendo un 10% in miglioramento di qualità? La risposta dipende dal fatto che voi vogliate ed apprezziate quell'aumento di qualità: un aumento delle proteine. 

Il consumatore perplesso potrebbe dire: “Non voglio un aumento del contenuto proteico. Mi piace la mia bistecca così com'era. Se non puoi vendermela, allora andrò al negozio accanto e comprerò lì la bistecca”.

In questo caso, dal punto di vista della libera scelta del consumatore, il cambiamento qualitativo nella composizione nutrizionale della bistecca è stato considerato un AUMENTO DI PREZZO! Preferiva il gusto alle proteine.

Ma cosa accadrebbe se non avesse scelta e lo stato ordinasse che tutta la carne bovina contenga meno grassi e un contenuto proteico del 10% in più perché questo è meglio per la vostra salute e migliore per il clima? In mancanza di scelta, il nostro ipotetico consumatore sarebbe costretto ad acquistarla. O forse comprerebbe solo nove decimi della bistecca in modo da mantenere la sua spesa allo stesso importo in dollari di prima. Dopotutto, se volesse solo proteine, potrebbe accontentarsi di un pezzo di carne più piccolo.

Cosa verrebbe riportata la componente bistecca nell'IPC? La prospettiva dello stato guarderebbe solo al miglioramento della qualità per la salute del consumatore e la salute del pianeta. Pertanto riporterebbe che il prezzo della bistecca non è aumentato affatto – NON C'È STATO AUMENTO DEL PREZZO. Quindi niente inflazione!

Potreste essere impoveriti dai miglioramenti della “qualità”?

Ognuno ha un diverso senso del "valore" basato sulle proprie preferenze soggettive. Se i consumatori trovano meno valore nei miglioramenti di qualità dell'IPC assegnati dallo stato, allora questi cambiamenti possono, di fatto, renderli più poveri.

Sappiamo che la maggior parte delle persone vive con un budget basato sul proprio stipendio. Supponiamo, per un esempio di base, che un individuo abbia un budget mensile di $1.000 da spendere solo su due articoli: cibo (carne) e casa (affitto). La carne occupa $250 del budget e il resto è in affitto, o $750.

Ora supponiamo che l'affitto salga del 10%, a $825, a causa di miglioramenti della qualità richiesti dallo stato (ad esempio il proprietario ha installato un nuovo condizionatore d'aria ad alta efficienza energetica, che l'autorità di controllo ha definito un miglioramento della qualità e ha giustificato un aumento dell'affitto del 10%). Dal momento che non è possibile ridurre in modo frazionario le dimensioni di una casa e il trasloco può essere piuttosto costoso, l'esborso dell'affitto aumenta del 10%, o $75. L'importo rimanente nel budget per la carne diminuisce di $75, il che si traduce in un calo del 30% del denaro disponibile per la carne.

Nel frattempo il prezzo della carne è stato aumentato del 10% a causa del presunto miglioramento della "qualità" menzionato in precedenza. Questo povero consumatore verrebbe impoverito dai miglioramenti della qualità sui quali non ha scelta. Dovrebbe ridurre il suo consumo di carne di $75 a causa dell'aumento dell'affitto e poi di un altro 10% a causa dell'aumento del prezzo legato alle proteine. Il suo consumo di carne verrebbe ridotto del 37%.

Allora, qual è il vero stato del nostro ipotetico consumatore? Che fine fa il suo tenore di vita?

Secondo il metodo statistico statale dell'aggiustamento dei prezzi al miglioramento della qualità, il consumatore non ha sperimentato NESSUNA INFLAZIONE. Infatti sta meglio del 10%. Dopo sei mesi di questo miglioramento statistico il nostro ipotetico consumatore sarebbe pelle e ossa e abbastanza certo che il suo tenore di vita è calato.

Se il signor Ipotetico avesse un aumento di stipendio del 10%, forse allora tutto andrebbe bene. Secondo gli standard statali, mangerebbe carne più sana e vivrebbe nel lusso grazie all'aria condizionata efficiente. Le statistiche statali mostrerebbero che ha sperimentato un VERO AUMENTO del suo tenore di vita: un aumento di stipendio del 10% e ZERO inflazione. 

Naturalmente in questo esempio il consumatore non ha scelta. La sua spesa è aumentata dello stesso ammontare dell'aumento di stipendio. Non sta meglio.

Ma la realtà è anche peggio: in realtà è davvero una brutta notizia per il signor Ipotetico, perché il suo aumento di stipendio è legato ad una COLA basato sull'IPC. Non otterrà un aggiustamento del costo della vita perché l'IPC non è aumentato. NESSUN AUMENTO DI PAGAMENTO.

Questo genere di cose accade con i dati IPC degli Stati Uniti? Sì. Basta chiedere ai pensionati che vivono con la previdenza sociale se, negli ultimi anni, i loro benefici sono aumentati per adeguarsi all'aumento del costo della vita.

Realtà: alcuni aggiustamenti della qualità sono sensati, altri no

Quando si tratta di aggiustamenti della qualità, c'è spazio per l'apprezzamento. Ecco alcuni esempi chiari. Il primo è un esempio in cui gli aggiustamenti edonici dei prezzi per i miglioramenti della qualità hanno spazzato via decenni di aumenti dei prezzi, ma gli aggiustamenti non funzionano mai nell'altro modo.

I famosi modelli di auto standard sono più che raddoppiati di prezzo negli ultimi 25-30 anni. Ad esempio, una Ford Mustang di base è aumentata del 200% e una Honda Accord di base poco più del 100%. Eppure la componente dell'IPC per le auto nuove è cambiata di poco: NESSUNA INFLAZIONE DEI PREZZI DELLE AUTO. Il motivo è che si tratta di miglioramenti della qualità, non di aumenti di prezzo. I miglioramenti della qualità nel tempo includono cose come:

• Maggiore durata e garanzie del gruppo propulsore

• Più potenza

• Convertitori catalitici (buoni per l'ambiente ma meno cavalli)

• Efficienza chilometrica migliorata

• Più spazio di carico

• Trazione integrale/4 ruote motrici

• Freni di bloccaggio antiscivolo

• Airbag ovunque

• Cinture di sicurezza in 3 punti, sedili anteriori e posteriori

• Servofreno

• Telecamera posteriore

• Avvisi di deviazione dalla corsia

• Spie laterali cieche

• Luci ad alta intensità/LED

 • eccetera

A causa di questi numerosi miglioramenti, l'IPC riferisce che il prezzo medio delle auto nuove è aumentato di molto meno di altri prezzi nell'economia. Negli ultimi 25 anni (1995-2020, periodo in cui sono stati introdotti gli aggiustamenti edonici), l'IPC per i nuovi veicoli è salito cumulativamente del 4,9% rispetto al 70% per tutte le voci dell'IPC. Anche se il prezzo di una Honda Accord, con tutte le sue nuove caratteristiche, è più che raddoppiato, il suo prezzo aggiustato alla qualità è aumentato di molto meno rispetto ad altri articoli nell'economia.

La maggior parte di questi miglioramenti sono apprezzati e desiderati e hanno migliorato la qualità dell'auto, più che in termini di sicurezza, in modi che mitigano gran parte dell'aumento dei prezzi. Ma come possiamo sapere se gli aggiustamenti burocratici della qualità sono in qualche modo legati alle “qualità” che i consumatori desiderano? Provate ad acquistare un nuovo veicolo con solo la vecchia tecnologia del 1990. Non potendo farlo, non esiste alcun fondamento basato sul mercato per dire dove finisce l'inflazione reale e iniziano i miglioramenti della qualità.

Molti beni di consumo sono migliorati in termini di qualità in modi difficili da misurare. Se si pensa a computer, cellulari e televisori, tutti scesi drasticamente di prezzo secondo l'IPC, potrebbe esserci meno disaccordo. Per molte persone i cellulari hanno semplificato la vita e hanno combinato le funzioni di dispositivi acquistati separatamente come un computer, una fotocamera, un lettore video portatile ed un walkman; tutto questo e molto altro è ora disponibile su uno smartphone. Ma questi miglioramenti sono classificati con precisione nelle rettifiche IPC? In caso contrario, l'IPC potrebbe essere ampiamente sopravvalutato a causa dei prodotti molto migliori che i consumatori possono acquistare a prezzi relativamente più bassi. I componenti aggiustati alla qualità nell'IPC affermano che l'hardware di telefoni e calcolatrici è calato dell'87% sin dal 1997 ed i prezzi dei computer sono scesi del 97% dopo che sono stati effettuati tutti gli aggiustamenti della qualità.

Ci sono alcuni esempi inversi in cui la qualità è peggiorata, ma un aggiustamento negativo della qualità non si traduce in un prezzo IPC più elevato. Ad esempio, il ridimensionamento dei sedili degli aerei e l'aggiunta di regolatori per il risparmio idrico in docce, servizi igienici e lavastoviglie. Il maggior disagio non sembra essere considerato un aumento del prezzo dovuto alla riduzione della qualità. Per quanto riguarda i regolatori dell'acqua, apparentemente si risparmia acqua, ma i consumatori si lamentano di dover fare la doccia più a lungo per risciacquare completamente, tirare lo sciacquone due volte e rilavare i piatti.

Dove sta la verità?

Trascurare i miglioramenti tecnologici nei computer, nei telefoni cellulari e nelle automobili porterebbe l'IPC a sopravvalutare il livello vero dell'inflazione dei prezzi. D'altro canto, aggiustamenti eccessivi della qualità potrebbero sottostimare l'inflazione se questi “miglioramenti” non sono giudicati dai consumatori come vere misure di qualità. Ma come possiamo sapere se le valutazioni di qualità dello stato sono accurate?

Fortunatamente c'è un critico dei dati sull'inflazione ufficiale che crede che la qualità e altri fattori nell'IPC portino a sottostimare notevolmente il tasso reale dell'inflazione dei prezzi al consumo: John Williams. Il suo grafico mostra quale sarebbe il tasso d'inflazione IPC senza tutti gli aggiustamenti che lo stato apporta ai dati e lo confronta con i dati ufficiali sull'inflazione.

Due punti emergono dal grafico sopra: (1) i prezzi non aggiustati stanno aumentando molto più rapidamente di quanto riportano i dati ufficiali; (2) la mole crescente di effetti dovuta a miglioramenti di qualità impliciti e altri aggiustamenti, verificatisi principalmente negli anni '90. Nel 1990 la differenza nei tassi d'inflazione era di circa il 2%; nel 2000 si era ampliata a quasi il 7%. Nel 2020 era vicino all'8%, quindi la differenza è rimasta abbastanza stabile negli ultimi due decenni. ShadowStats.com riporta che l'IPC di aprile 2021, che ufficialmente si attestava al 4,2% (anno/anno), era in realtà al 12,2%.

Anche se i numeri di ShadowStats sono corretti, sembrano rappresentare un diverso tipo di inflazione rispetto a ciò che riguarda la maggior parte degli economisti della Federal Reserve.

La FED punta ai prezzi o al miglioramento della qualità?

Questi aggiustamenti dei prezzi creano molta più incertezza sull'inflazione di quanto si creda. Quindi come si possono districare tutti gli effetti dell'aggiustamento statistico in modo da sapere cosa aspettarsi – come leggere i dati ufficiali sul tasso di inflazione? Qual è l'obiettivo della FED?

Naturalmente non punta esplicitamente al miglioramento della qualità. Ciò implicherebbe che la FED si aspetta che i miglioramenti della qualità continuino ad un ritmo sufficiente da compensare tutto tranne il 2% degli aumenti dei prezzi registrati. Sembra una forzatura. E se il ritmo dei miglioramenti della qualità vacillasse? Questo giustificherebbe l'aumento del tasso d'interesse di riferimento?

Anche se possiamo presumere che la FED sia stata in grado di aggiustare la politica monetaria in modo da raggiungere il suo obiettivo d'inflazione al 2%, quanto seriamente possiamo accettarlo come rilevante per il costo della vita dell'americano medio dal momento che è un numero arbitrario, il risultato di definizioni statiche e manipolazioni statistiche?

Stiamo meglio avendo un obiettivo al 2%?

Data questa misura dell'inflazione, quali sono gli effetti sui consumatori statunitensi una volta raggiunto l'obiettivo? Gli aggiustamenti di qualità ci migliorano davvero?

C'è una vecchia espressione nel settore degli investimenti: "Non puoi mangiare la performance relativa; puoi mangiare solo se ci sono prestazioni positive". Nel mondo della misurazione dell'inflazione dei prezzi, le persone che aggiustano i dati per migliorare la qualità ci dicono che tali miglioramenti della qualità significano che i nostri soldi stanno bene, perché i nostri costi non stanno aumentando rapidamente. Quindi il nostro budget sta meglio e possiamo mangiare più bistecche.

Ma questo non è vero per tutti i beni o per tutti i consumatori.

Gli adeguamenti di qualità all'IPC potrebbero non misurare con precisione il vero costo dell'inflazione affrontato da molti consumatori. Non misura le variazioni del costo effettivo della vita. Ciò può essere particolarmente vero per coloro i cui budget favoriscono beni meno tecnologici come cibo, affitto e assistenza sanitaria.

Comprendere i dati ufficiali per cosa sono e cosa non sono è vitale per comprendere l'impossibilità di targettizzare il costo della vita, nonostante la FED sta prendendo di mira una misura arbitraria dell'inflazione dei prezzi.

[*] traduzione di Francesco Simoncelli: https://www.francescosimoncelli.com/