I numeri delle grandi aziende nel campo tecnologico nascondono molti peccati

Il presidente della FED, Powell, è stato apertamente criticato da Trump, ma questo non farà sì che il FOMC inverta il processo di tightening. Inoltre Powell vuole evitare di passare alla storia come il presidente che ha fatto perdere l'indipendenza della Federal Reserve. È altamente probabile che l'S&P 500 calerà ulteriormente. Il minimo recente è stato di 2652 e la correzione più pesante quest'anno è ancora quella di febbraio (303 punti). Non siamo lontani e un movimento al di sotto dei 2637 alimenterà il panico. Il Dow Jones ha rotto a nuovi minimi di quest'anno e la settimana scorsa il NASDAQ ha subito il suo più grande calo di un giorno in sette anni. Una chiusura al di sotto dei 2352 per l'indice S&P 500 costituirebbe una correzione del 20%. Se il mercato tornerà al minimo del 2016 (1810) la correzione sarà del 38% e raggiungere tale punto significherebbe curva dei rendimenti invertita (e ad un livello molto basso di tassi d'interesse). A capo della capitolazione ci sono le azioni FAANG, ma questo non è niente di nuovo per voi lettori perché in tempi non sospetti vi avevo avvertiti di quale sarebbe stata la nuova "Big Short". Nonostante ciò le pratiche di ingegneria finanziaria continuano ad andare avanti in quella che si ritiene sia solo un "incidente di percorso temporaneo". Se la correzione del mercato azionario raggiungerà i minimi del 2016, allora aspettiamoci una rapida inversione della politica della FED per evitare di essere accusata di aver deliberatamente progettato il disastro. A lungo termine la situazione è terribile; la storia potrebbe non ripetersi, ma tende a far rima col passato. Tra i principali problemi del 2008 c'era un eccesso di debito, oggi il livello di indebitamento è maggiore; quindi, no, non stiamo galleggiando, ma annegando.
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di Brendan Brown


La domanda per i cosiddetti ingegneri finanziari aumenta e diminuisce in base all'inflazione degli asset. Quindi non c'è nulla di strano in questi professionisti che ora godono di un buon mercato per i loro servizi. Ma perché le grandi aziende nel campo tecnologico sono così ansiose di reclutarli?

L'arte (non la scienza) dell'ingegneria finanziaria (che nasconde un aumento della leva finanziaria che incrementa i guadagni attuali e futuri allo scopo di sostenere una corsa al rialzo dei prezzi delle azioni) è la strategia più ricercata quando l'irrazionalità nei mercati dei capitali è più forte. Ciò si verifica in momenti di inflazione monetaria, la quale alimenta un'inflazione virulenta dei prezzi degli asset come sintomo più evidente. La fame per rendimenti decenti, o esuberanza irrazionale, annulla un cinismo sobrio e razionale che aiuterebbe gli investitori ad individuare l'operato degli ingegneri finanziari.

Si potrebbe immaginare che le grandi società nel campo tecnologico, data la fantastica natura dei loro profitti (escludendo Amazon che molti analisti non inserirebbero in questa categoria), abbiano numeri abbastanza decenti senza dover impiegare ingegneri finanziari. Ma con gli attuali valori azionari dei FAANMG (Facebook, Apple, Amazon, Netflix, Microsoft, Google) che raggiungono il cielo, sembra che gli ingegneri finanziari siano necessari per sostenere la convinzione di una crescita esponenziale e persistente degli utili. E gli ingegneri finanziari potrebbero anche essere d'aiuto nel trattare con quelle enormi pile di denaro accumulate dall'attuale potere monopolistico che potrebbero attrarre il controllo di regolatori, autorità anti-trust e governi affamati di tasse.

La forza contro cui gli ingegneri finanziari combattono è la percezione razionale che i guadagni dovuti ad un aumento della leva finanziaria non dovrebbero aumentare il valore dell'equity. Questo è ciò che apprendiamo dall'ABC della finanza secondo il "Teorema di Modigliani-Miller". In base a ciò, se gli azionisti vedessero che un qualsiasi cambiamento della leva finanziaria impiegato dall'azienda finisce per avere ripercussioni sui loro conti, allora non pagherebbero per un qualsiasi aumento degli utili dichiarati derivato da questa mossa.

In particolare, in quelle fasi dell'inflazione dei prezzi degli asset quando i tassi d'interesse sono molto bassi, o addirittura negativi, le società possono rafforzare i loro guadagni per azione e il rendimento degli utili sul capitale netto contabile, come misurato dai ragionieri, aumentando il debito totale e diminuendo l'equity. Ma l'azionista razionale non pagherebbe alcun extra per questa spinta. Potrebbe ottenere lo stesso risultato aumentando la leva del suo portafoglio personale, o riducendo la quantità di obbligazioni sicure (il che significa meno leva negativa).

Eppure sappiamo che durante i periodi d'inflazione dei prezzi degli asset, la crescita rapida degli utili per azione sostenuta dagli ingegneri finanziari sembra fare miracoli. Infatti i profitti impliciti derivanti dalla leva finanziaria sono moltiplicati per lo stesso multiplo prezzo/utili per giustificare il valore azionario gonfiato. Inoltre quando il prezzo del capitale azionario sale, i coefficienti di leva finanziaria calcolati secondo il valore di mercato potrebbero effettivamente scendere, nonostante gli ingegneri finanziari.

Nell'esecuzione delle loro competenze all'interno delle grandi aziende nel campo tecnologico, gli ingegneri finanziari non hanno a che fare con la leva nel suo solito senso positivo. Il compito qui è quello di mascherare una grande diminuzione della leva negativa, risultato dovuto ad una riduzione di vaste pile di denaro accumulate da anni di profitti di mega monopolio. I programmi di riacquisto di azioni proprie sono un'operazione per distribuire suddette pile di denaro agli azionisti e conseguentemente ritirare le azioni in circolazione.

Gli ingegneri finanziari possono sostenere la tesi ragionevole secondo cui anche in mercati totalmente razionali ed efficienti, l'esaurimento del denaro aumenterebbe il valore azionario ammortizzando una gestione aziendale inefficiente (inclusi takeover giustificati). Gli ingegneri finanziari, inoltre, sperano di creare un colpo di coda sul prezzo azionario di una determinata società, alimentato da chiacchiere fuorvianti nei mercati sui riacquisti di azioni proprie.

Gran parte del malinteso popolare deriva dal fatto che la società è sul mercato per comprare azioni. Sicuramente questo tende a far salire i prezzi — specialmente se dalla stessa operazione gli utili per azione e il rendimento degli utili sono rafforzati in modo significativo. Questo non accadrebbe in un mercato efficiente e avente una forte razionalità. Prendete in considerazione il seguente esempio aritmetico.

Tech Titan A ha in circolazione 100 milioni di azioni, ognuna con un prezzo di mercato di $10,000. Ha un surplus di denaro di $100 miliardi. Decide quindi di ritirare un'azione su dieci, dando ai titolari $10,000 in cambio della quota annullata. Molti investitori sarebbero contenti di avere solo ciò che rimane (nove azioni su dieci) nel loro portafoglio e mantenere il denaro. Alcuni potrebbero decidere di aumentare le loro partecipazioni per avvicinarsi all'ammontare originario prima dell'annullamento del patrimonio netto (anche se ciò rappresenterebbe una percentuale elevata del valore commerciale totale ora in Titan A); altri potrebbero decidere di tenere una proporzione più bassa. Ma il prezzo della transazione, ceteris paribus, dovrebbe essere ancora di $10,000. Il ritiro delle azioni sostanzialmente non modificherebbe il valore degli investimenti aziendali di Titan A; il valore totale del capitale azionario in circolazione dovrebbe diminuire solo in base alla quantità di denaro versato (forse un po' meno se le affermazioni di una maggiore efficienza vengono prese per vere dal mercato).

In pratica, le aziende non ritirano azioni come in questo esempio, invece le riacquistano. Ma il risultato collettivo dell'operazione è lo stesso. Quando Titan A annuncia un programma di riacquisto di azioni, molti degli attuali azionisti preparerebbero il proprio programma di vendita, non volendo aumentare l'intensità del loro investimento negli asset di A e, in alcuni casi, decidere di ridurre la proporzione. Alcuni potrebbero non intraprendere alcuna azione, sia per passività irrazionale o scelta deliberata per aumentare il loro investimento; altri potrebbero decidere di vendere più di quanto sia necessario per mantenere costante la loro quota non monetaria in Titan A.

Allora perché c'è tanta pubblicità riguardo i programmi di riacquisto di azioni proprie da parte di Apple, Google, Microsoft e Facebook? In parte perché i gestori di queste aziende hanno interesse ad aumentare l'attuale rincaro del loro valore azionario. Per avere otto anni grandiosi anziché sette, val la pena di chiamare gli ingegneri finanziari. Utili alle prospettive di successo dell'ingegneria sono il gran numero di investitori che per ora credono con fervore nei profitti delle FAANMG; che addirittura saliranno esponenzialmente per decenni.


[*] traduzione di Francesco Simoncelli: https://www.francescosimoncelli.com/

Le infezioni della pianificazione monetaria centrale, Parte #3

di David Stockman


Ora che l'economia statunitense ha raggiunto il secondo posto negli annali delle espansioni del ciclo economico, gli economisti keynesiani a Wall Street stanno iniziando a disquisire circa il secondo decimale nelle cifre mensili dell'inflazione. L'ultimo esempio è uno dei geni di Deutsche Bank, Torsten Slok.

C'è uno straccio di prova che la microscopica variazione tra l'1.9% e il 2.3% nelle cifre dell'inflazione in base al deflatore PCE, faccia una qualche differenza per le prestazioni e la prosperità dell'economia di Main Street? O per la FED affinché possa aggiustare la differenza in qualsiasi evento?

Niente di tutto ciò. L'intera narrativa sul targeting dell'inflazione, sia per le varianti lowflation che per l'inflazione in aumento, è una copertura istituzionale senza fondamento per la pianificazione monetaria centrale della FED e la risultante intrusione persistente e pesante nei mercati degli asset.

Mette in scena un teatro kabuki diretto dalla banca centrale per l'apparente scopo di mantenere le temperature inflazionistiche né troppo calde né troppo fredde, ma giuste.

Sì, dicono che il loro "mandato" del Congresso li giustifichi a percorrere questo cammino... ma per favore!

Lo potremmo definire una specie di peana per la maternità macroeconomica, che è così vaga e ambiziosa che può significare praticamente qualsiasi cosa. Per quanto riguarda l'obiettivo dell'inflazione, potrebbe essere altrettanto facilmente lo 0.0%, o 1.50%, o 2.35%. O potrebbe non essere affatto un numero, come è stato effettivamente il caso nelle procedure operative della FED tra il 1978 e il 2011.

L'obiettivo al 2.00% adottato nel 2012 è il lavoro di un paio di sciroccati monetari chiamati Ben Bernanke e Fred Mishkin. I loro scritti sarebbero stati poco noti e non sarebbero stati ricordati a lungo, ma la disgrazia ha voluto che fossero nominati nel politburo monetario da parte di sciroccati politici repubblicani al servizio di George Bush.

Il fatto che siamo tormentati dall'obiettivo d'inflazione targato Bernanke è la testimonianza stessa del punto più grande qui: lo statuto della Federal Reserve è uno degli atti più soggetti ad una libera interpretazione mai scritti.

Delega potere plenario alla FED di dominare direttamente quello che oggi è un mercato finanziario da $100,000 miliardi negli Stati Uniti; e, indirettamente, gli dà la sovranità sul resto di quelli nel sistema finanziario globale.

Di conseguenza non è un'esagerazione affermare che la FED è l'equivalente di un politburo monetario, il quale governa tutta la vita economica mediante teorie, dettami, fallacie e capricci che caratterizzano la sua ristretta cerchia di incaricati e burocrati, oltre ai trader di Wall Street e agli economisti mainstream che si nutrono delle sue azioni.

Il fulcro di questa organizzazione è la nozione screditata nota come Curva di Phillips, una sorta di compromesso tra inflazione e crescita/occupazione; e le dichiarazioni associate che l'economia statunitense è attualmente entrata nella zona di piena occupazione e sta operando vicino al suo PIL potenziale massimo.

Si ritiene, pertanto, che gli osservatori della FED debbano essere vigili per quei segnali di "surriscaldamento" attraverso i tassi d'inflazione misurati, i quali potrebbero puntare troppo lontano il magico 2.00%.

Da questa posizione di cautela, a sua volta, scaturisce un dibattito arcano ed esoterico su quanti punti decimali superiori al 2.00% possano essere tollerabili e per quanto tempo il FOMC debba inclinarsi ai venti dell'inflazione.

Ecco il punto: l'intero dibattito è costituito da spazzatura accademica. L'idea che i punti decimali nelle cifre dell'inflazione facciano la differenza e che la banca centrale sia capace di gestire un'equazione inesistente chiamata Curva di Phillips, è tanto assurda quanto i dibattiti medievali sul sesso degli angeli.

Vale a dire, a causa della storia moderna che ci ha preceduto, esiste un mercato globale per beni, servizi, capitali e soprattutto lavoro; e, a causa della fecondità della popolazione del pianeta negli ultimi decenni, c'è virtualmente una riserva illimitata di lavoro potenziale, almeno per i prossimi decenni, fino a quando le curve demografiche non inizieranno la loro discesa fatale.

Allo stesso modo, a causa della cattiva attività monetaria della FED e delle altre banche centrali in tutto il mondo, esiste ora un'alluvione simile di capacità produttiva in eccesso.

Cioè, dal momento che i banchieri centrali hanno reso il capitale troppo economico attraverso la massiccia stampa di denaro e una prolungata repressione finanziaria, la capacità di estrazione, produzione, spedizione, deposito e distribuzione nell'economia globale supera ampiamente l'attuale utilizzo redditizio.

Lo Schema Rosso di Ponzi, ad esempio, ora sfoggia 1.2 miliardi di tonnellate di capacità in acciaio, ma probabilmente non può utilizzare su base stabile ed a flusso continuo più acciaio pro-capite rispetto all'economia statunitense, la quale consuma circa 650 libbre all'anno per persona.

Ciò a cui ci riferiamo è la quantità di produzione annuale di cui avrà bisogno per scopi di sostituzione (automobili, frigoriferi, binari, edifici ecc.) quando vengono costruite città fantasma, industrie fantasma, ponti fantasma, aeroporti fantasma e ferrovie fantasma.

Ai livelli pro-capite degli Stati Uniti, il fabbisogno di flusso in regime stazionario ammonterebbe a soli 450 milioni di tonnellate per la Cina, ipotizzando che possa triplicare il proprio reddito pro-capite prima che crolli l'intero castello di carte. E significa anche che la Cina ha oltre 700 milioni di tonnellate di capacità in eccesso, o più delle industrie siderurgiche di Giappone, Corea del Sud, UE e Nord America messe insieme.

In breve, il lato dell'offerta dell'economia globale è strabordante, il che significa che una rottura inflazionistica nel prezzo delle merci non è affatto possibile al momento. Al contrario, il massiccio sbalzo nel mondo del lavoro e nella capacità produttiva funziona come un'ancora deflazionistica, e continuerà a farlo per qualche tempo a venire.

Nell'ultimo decennio, ad esempio, il prezzo dei beni durevoli è diminuito del 15%. E dopo la massima esplosione del prezzo del petrolio nel 2008, è stata messa in linea tanta capacità di produzione di energia, in particolare i giacimenti shale oil statunitensi, che l'indice globale dei prezzi dell'energia ha continuato a scendere su una base tendenziale nonostante il breve ciclo negli inventari estratti.

Né la predominanza dei prezzi cinesi per i beni in un'economia globale durerà molto. A causa delle odierne reti e tecnologie di informazione globali, sempre più servizi vengono sfruttati e commercializzati.

Ciò equivale ai prezzi indiani, dove gli investimenti in attrezzature sono stati alimentati da un capitale globale a buon mercato e abbondante, e dove la manodopera viene continuamente rifornita dall'enorme riserva indiana di lavoratori istruiti ma sottoccupati.

Ad esempio, dal 1993 l'occupazione di IBM in India è passata da zero a oltre 130,000.

Quindi, a livello globale, l'idea stessa di un rigido compromesso della Curva di Phillips è fasulla, perché l'offerta è altamente elastica e aperta nell'economia dei beni e dei servizi.

Inoltre, a meno che Trump non abbia successo nella costruzione di muri commerciali intorno all'economia statunitense e imponga un grado di autarchia adeguato alla sua visione mercantilista, che non pensiamo possa accadere, l'idea di una Curva di Phillips in Un Paese (ovvero gli Stati Uniti) non esiste né in cielo né in terra.

Dopotutto il turnover di beni e servizi degli Stati Uniti con il resto del mondo ammonta attualmente a poco meno di $6,000 miliardi all'anno. Si tratta di un'enorme quantità di cose, e significa che l'implicita economia della vasca da bagno della FED e la Curva di Phillips in un Solo Paese sono semplicemente un'assurdità.

Sicuramente la carenza di alcune categorie di manodopera, come i camionisti, non dimostra nulla, nonostante tutte le teorie keynesiane sulla Curva di Phillips.

Al contrario, troppo pochi guidatori di camion in un dato momento sono semplicemente una questione di prezzi del lavoro. I datori di lavoro pagheranno di più per assumere e formare camionisti e alla fine la presunta carenza sparirà; è una questione che sta al libero mercato risolvere, non al politburo monetario nell'Eccles Building.

Ancora più importante, nell'ambiente economico odierno c'è sempre un enorme serbatoio di lavoro addizionale disponibile, ad un certo prezzo.

Cioè, studenti, beneficiari di buoni pasto, pensionati, falsi disabili, lavoratori domestici non retribuiti e molti altri sono disponibili ad un certo prezzo di lavoro. Ciò è particolarmente vero in un'economia orientata ai concerti, dove i lavori part-time ed a progetto sono diventati un modus operandi consolidato; e dove le moderne tecnologie di collocamento la rendono altamente efficiente.

Come abbiamo spesso notato ci sono circa 210 milioni di adulti americani sotto i 68 anni che sono teoricamente utilizzabili nell'economia monetaria. In un normale anno lavorativo di 2,000 ore, stiamo parlando di 420 miliardi di potenziali ore lavorative rispetto a solo 250 miliardi di ore effettivamente utilizzate secondo il BLS.

Non diremo che il tasso di disoccupazione reale è quindi al 40%, ma insistiamo fermamente sul fatto che se queste 170 miliardi di potenziali ore di lavoro vengono utilizzate nell'economia commerciale o meno, non ha praticamente nulla a che fare con la FED ed i suoi tre o quattro rialzi dei tassi simbolici in un dato anno.

Ma l'idea che la vasca da bagno del PIL sia vicina ad essere riempita fino all'orlo e stia per innescare una svolta dell'inflazione in base alla Curva di Phillips, è solo una follia accademica; è una semplice foglia di fico per mantenere il FOMC occupato a sostenere i canyon di Wall Street.

La verità è che, a prescindere dalle assurdità della Curva di Phillips, non vi è alcun motivo per manipolare i tassi d'interesse e altri prezzi degli asset finanziari. Nel lungo periodo, tuttavia, l'inflazione sarà pari al 2.0% e durante i suoi intervalli a breve termine più caldi o freddi non vi è una stretta correlazione con le ondulazioni della crescita dell'output nell'economia nazionale.

Come mostrato di seguito, dal gennaio 2000 il tasso annualizzato di aumento dell'IPC è stato del 2.15% e il tasso di aumento cumulativo per il deflatore PCE (parametro preferito della FED) è stato dell'1.84%.

Finora in questo secolo, il primo parametro ha superato di 15 punti base all'anno il target e il secondo è stato di 16 punti base troppo basso, nonostante la lungimiranza dei nostri pianificatori monetari centrali.

E per tutto il tempo la linea verde (vendite finali reali), che è un ragionevole proxy per l'espansione economica, ha ondulato nel suo stesso canale, riflettendo il commercio mondiale ed i cicli di produzione ed i sottocicli come qualsiasi altra cosa.

Il problema dell'inflazione in America oggi non è nell'IPC o nella PCE; è nelle medie delle azioni.

E ciò che minaccia la prosperità di Main Street, sono le bolle a Wall Street. Sfortunatamente quando scoppieranno si innescheranno tentativi disperati nei piani alti delle grandi aziende per placare Wall Street gettando a mare lavoratori, beni e piani di ristrutturazione.

Ironia della sorte, quindi, in nome dell'inflazione intorno all'obiettivo infondato del 2.00% e della Curva di Phillips, la FED sta generando una massiccia inflazione degli asset finanziari e le crisi seriali e la recessione che inesorabilmente ne seguiranno.


[*] traduzione di Francesco Simoncelli: https://francescosimoncelli.blogspot.it/



=> Potete leggere la Parte 1 a questo indirizzo: https://francescosimoncelli.blogspot.com/2018/08/le-infezioni-della-pianificazione.html

=> Potete leggere la Parte 2 a questo indirizzo: https://francescosimoncelli.blogspot.com/2018/08/le-infezioni-della-pianificazione_14.html

=> Potete leggere la Parte 4 a questo indirizzo: https://francescosimoncelli.blogspot.com/2018/08/le-infezioni-della-pianificazione_17.html

=> Potete leggere la Parte 5 a questo indirizzo: https://francescosimoncelli.blogspot.com/2018/08/le-infezioni-della-pianificazione_20.html

L'intruglio rialzista di Wall Street

di David Stockman


In un post recente, Jeff Snider uccide una volta per tutte le gambe perennemente rialziste dei venditori ambulanti di Wall Street. Appena 22 mesi fa (giugno 2014), Wall Street proiettava per il 2015 utili GAAP per azione di $144.60 per l'S&P 500.

Inutile dire che non c' hanno preso. In realtà erano troppo alti del 67%, ma la storia interessante è quella che descrive come ci siano arrivati a quel numero.

Dato che i risultati effettivi del 2013 e i documenti 10-K erano storia antica a giugno 2014, uno potrebbe pensare che questa gente stesse fumando oppio. Vale a dire, le suddette stime per il 2015 incarnavano un guadagno biennale del 45% rispetto al dato effettivo di $100.20 per azione per il 2013.

Entro il marzo 2015 le stime del consenso erano state abbassate a $111.34 per azione, in quanto le speranze del giugno precedente non avevano funzionato. Infatti i risultati GAAP per il 2014 erano arrivati a soli $102.31 per azione, vale a dire un piccolo guadagno di appena il 2.1% l'anno e un buco impossibile da colmare rispetto all'utile proiettato del 45%.

Peggio ancora, a dicembre 2014 la cifra segnalata non solo era fuori bersaglio; in realtà rappresentava un'inversione di rotta. La ripresa degli utili post-crisi aveva già raggiunto il picco a $106 per azione a settembre 2014 ed era scesa di quasi il 4%.

Ma a quanto pare non importava. La stima del consenso di $111.34 per il 2015 rappresentava un guadagno di quasi il 9% rispetto al 2014. Come al solito, faceva tutto parte del programma per la seconda metà dell'anno. L'utile GAAP del primo trimestre 2015 di $25.81 stava già serpeggiando e rappresentava un calo del 6% rispetto all'anno precedente.

Ma a Wall Street gli intrugli rialzisti vengono preparati tutto il giorno. Una volta arrivati alle stime di settembre del consenso finanziario, gli utili della prima metà dell'anno erano già giù del 17%. Ma il consenso era ottimista per l'ultimo trimestre. Gli utili per azione venivano quindi proiettati a $95.06, rappresentanti un calo annuale del 7%.

Ma l'ottimismo era troppo ottimista ed è andato in fumo. Alla fine dell'anno gli utili GAAP chiudevano in calo del 14% rispetto al livello del 2013, non in salita del 45%!

Ma questa non è nemmeno la metà della storia. In questa epoca di Finanza delle Bolle, Wall Street presume che la crescita degli utili sia qualcosa di identificabile. Così, nonostante il disastro totale sopra descritto per quanto riguarda le gambe perennemente rialziste per il 2015, le previsioni stanno sfondando di nuovo il tetto. Anche su base GAAP, le stime del consenso per fine anno sono di $111.50 e $126.50 rispettivamente per il 2016 e il 2017.

Il punto, però, non solo è che le gambe perennemente rialziste sono aumentate del 29% per l'anno in corso, quando i risultati/stime per il primo trimestre sono già giù del 10%, o del 46% per il 2017; il punto è che i venditori ambulanti di Wall Street sono così intossicati dalla vita nel casinò, da non capire che la festa è finita. Vale a dire, i margini di profitto sono arrivati ad un massimo di tutti i tempi, ma hanno raggiunto un picco e la spinta dell'ingegneria finanziaria è sicuramente finita.

I margini di profitto per l'S&P 500 hanno raggiunto un picco di quasi il 10% nel 2014 e sono già scesi di un quinto. E come dobbiamo ripetere ancora una volta, il ciclo economico non è stato bandito. Il grafico qui sotto fornisce tutte le informazioni necessarie per capire quello che accade ai margini di profitto quando la prossima recessione farà la sua inesorabile comparsa.

Allo stesso tempo, è una certezza che i riacquisti di azioni proprie scenderanno poiché i tassi d'interesse alla fine si normalizzeranno e prendere in prestito per acquistare azioni diventerà meno attraente. L'ingegneria finanziaria, di conseguenza, ha una data di scadenza.

Infatti il manifesto dell'ingegneria finanziaria è incarnato dai risultati di IBM; sono letteralmente un fiasco e sono un indicatore del dove i piani alti delle grandi aziende stanno portando le società americane, sotto gli auspici del sistema distruttivo della Finanza delle Bolle della FED.

Le vendite di IBM sono in calo per il sedicesimo trimestre consecutivo — questa volta del 4.5%. Nel frattempo i suoi profitti al netto delle tasse sono crollati del 67%, da $3 miliardi nel primo trimestre 2015 a solo $1 miliardo nel trimestre in corso.

Ma gli ultimi risultati di IBM sono stati salvati da un annichilimento totale grazie all'ennesimo sussulto dell'ingegneria finanziaria. Ha registrato un accantonamento fiscale negativo di $983 milioni, o negativo del 95%. A parte questa foglia di fico, IBM ha fatto registrare l'utile trimestrale al netto delle tasse più basso in due decenni!

Inutile dire che più di un decennio d'ingegneria finanziaria non ha nulla di speciale. IBM ha riversato nel casinò riacquisti d'azioni proprie e dividendi al fine di far levitare il prezzo delle sue azioni e inondare i suoi dirigenti con guadagni dalle stock option.

Ma anche la miope distruzione della propria base di capitale non funziona più. Dopo il disastro di ieri sera, le sue azioni sono scese del 6% rispetto al loro recente dead cat bounce e ora sono il 33% inferiori al picco del 2013 a $215 per azione.

Il suo CEO e il consiglio d'amministrazione non sono stati cacciati a pedate, perché hanno inondato di doni il casinò e gli intermediari finanziari che vi lavorano. Vale a dire, nel corso dell'ultimo decennio, IBM ha riacquistato $100 miliardi di azioni e ha pagato $33 miliardi in dividendi.

Ciò equivale al 100% del suo reddito netto cumulato — quindi non sorprende se le vendite e i profitti continuano a restringersi. Allo stesso tempo, IBM ha speso quasi $30 miliardi in acquisizioni e ha aumentato il debito totale da $10 miliardi a $31 miliardi.

In breve, IBM è stato un sogno fatto solo di ingegneria finanziaria. Ma, ahimè, l'ingegneria finanziaria non crea valore, e se praticata abbastanza a lungo, lo distrugge.

Ciò è evidente nel grafico qui sotto. Negli ultimi tre anni, le vendite di IBM sono diminuite del 21%, o più di $20 miliardi. Allo stesso modo, il suo utile netto è sceso del 23% e i suoi profitti lordi del 37%.

Proprio così. A marzo i suoi utili al lordo delle tasse erano di $14 miliardi rispetto ai $22.3 miliardi di tre anni fa.

Detto in modo diverso, la contrazione delle vendite e la costante erosione dei margini operativi, che sono scesi dal 20.6% al 17.4%, hanno provocato il caos nei profitti reali di IBM. L'unica ragione per cui il suo reddito netto non riflette pienamente il naufragio finanziario che gli ingegneri finanziari hanno scatenato su IBM, è la contorsione delle sue disposizioni fiscali.

Come mostrato nel terzo rettangolo, il suo tax rate effettivo era già ad un minimo del 24.0% a marzo 2013. Ora è al 7.3% su base annuale. Mentre continuerà a scendere, questi escamotage stanno raggiungendo i loro limiti.

Infatti non pagare le tasse non è vizio particolare. Anche così, però, non è possibile sfruttare una base di guadagni una tantum in termini di reddito che è stato rubacchiato al fisco.

Di tanto in tanto, zia Janet ha affermato che non esistono bolle nel mercato azionario e che lei è perplessa sul motivo per cui la produttività stia sbiadendo e la crescita continui a rallentare.

Forse avrebbe dovuto contemplare le conseguenze della massiccia intrusione della banca centrale nei mercati finanziari, la quale ha sostituito una determinazioen dei prezzi onesta e una sana disciplina finanziaria con l'ingegneria finanziaria.

Per quanto riguarda la prima cosa, il mercato oggi ha chiuso al 24X degli utili effettivi dell'S&P. Questo è un incidente visto al rallentatore, ed è uno totalmente attribuibile alla follia degli 87 mesi consecutivi di ZIRP e massiccio QE.

Per quanto riguarda la seconda cosa, IBM non è un'aberrazione unica, ma il manifesto dell'ingegneria finanziaria che inesorabilmente condurrà ad una liquidazione degli asset produttivi. Su una base aggiustata all'inflazione, la spesa di IBM per il settore della ricerca & sviluppo è calata del 20% negli ultimi quattro anni e le sue spese in conto capitale sono scese del 40%.

Questo intruglio di Wall Street che comprende gambe perennemente rialziste e ingegneria finanziaria, è veleno allo stato puro. Ma zia Janet non ne ha idea.

Saluti,


[*] traduzione di Francesco Simoncelli: http://francescosimoncelli.blogspot.it/

I canarini nella miniera della finanza delle bolle: IBM e Kinder Morgan

di David Stockman


Lo schianto di IBM va avanti. Le sue vendite sono scese per il 14° trimestre consecutivo, mentre il suo utile netto è sceso del 14% rispetto allo scorso anno. Anche gli utili proiettati dalle gambe perennemente rialziste di Wall Street sono state abbassate del 6%.

Né si tratta di uno svenimento passeggero. I ricavi di IBM nel terzo trimestre sono tornati di nuovo ai livelli del 2002. Come mostra il grafico di Zero Hedge, è difficile trovare un trend peggiore sin da quando Bethlehem Steel è scomparsa pochi decenni fa:

Ma le brutte performance riportate qui sopra, non raccontano tutta la storia. La vera storia è che il declino inarrestabile di IBM è la prova che l'ingegneria finanziaria è una tossina distruttiva che sta risucchiando la linfa vitale dalle imprese della nazione.

Infatti IBM è il classico canarino nella miniera. La sua auto-distruzione dovrebbe essere un campanello d'allarme per i keynesiani accecati dalle bolle e che gestiscono la FED.

Ma questi teorici accademici e burocrati assetati di potere, non c'hanno fatto minimamente caso — continuando a riempirsi la bocca col rumore emesso dal BLS. Quando si tratta di ciò che è realmente importante — come la salute e la stabilità del sistema finanziario — non hanno la minima idea di come le loro cosiddette politiche "straordinarie" della ZIRP e del QE abbiano sparso bombe ad orologeria in tutto il sistema finanziario.

Così, il tonfo del 35% nel prezzo delle azioni di IBM rispetto alla loro valutazione massima di due anni fa a $215, è un monito per il futuro — un avvertimento che anche i giocatori nel casinò scapperanno a gambe levate quando gli effetti distruttivi e insostenibili dell'ingegneria finanziaria diventeranno sufficientemente evidenti.

Detto in altro modo, IBM ha perso $100 miliardi di capitalizzazione di mercato sin dal suo picco nel 2013. Ma non a causa di un peggioramento nel suo modello di business o di un cambiamento radicale nel contesto competitivo in cui opera.

Invece anche i giocatori d'azzardo negli hedge fund hanno finalmente capito il danno a lungo termine a cui può condurre l'ingegneria finanziaria, soprattutto per quanto concerne i loro potenziali guadagni.

Così facendo, hanno fornito una potente dimostrazione che le valutazioni del mercato azionario di oggi non nascono da un ritorno alla prosperità di Main Street. Invece, come nel caso del raddoppio dei prezzi delle azioni di IBM tra il 2011 e il 2013, sono state enormemente gonfiate dalla banca centrale e dalla politica fiscale, le quali hanno incanalato enormi quantità di denaro delle grandi imprese nel mercato azionario per gonfiare i prezzi delle azioni e il valore delle stock option.

Inutile ricordare che i piani alti di IBM non erano un'anomalia. Il tracollo raffigurato nel grafico qui sotto rappresenta il futuro per la maggior parte delle aziende americane.

Non può essere smentito che l'ingegneria finanziaria abbia lasciato grandi imprese, come IBM e Hewlett-Packard, finanziariamente paralizzate e prive di risorse per competere efficacemente, innovare e crescere. Nonostante un flusso costante di acquisizioni aggiuntive, per esempio, i ricavi di IBM sono scesi del 22%, da un picco di $107 miliardi nel 2011 a $83 miliardi durante l'ultimo periodo di riferimento.

Al tempo stesso, i $5,000 miliardi di liquidità aziendale che sono stati incanalati in riacquisti d'azioni, F&A e LBO sin dalla crisi del 2008, hanno lasciato il mercato azionario vulnerabile ad un crollo tonante.

Questo massiccio flusso di dollari nell'ingegneria finanziaria ha funzionato come una grande offerta d'acquisto per le azioni, la quale non rifletteva una domanda reale d'investitori e risparmiatori. Gli imbonitori sell-side continuano ad insistere sul fatto che tutto ruota attorno alle loro gambe rialziste, ma sono solo balle. Non è possibile nascondere un elefante da $5,000 miliardi.

Infatti l'ingegneria finanziaria praticata dai piani alti delle grandi aziende americane, si riduce a self-dealing di aziende pubbliche e manovre dei fast money a Wall Street. Questo processo insidioso gonfia temporaneamente i prezzi delle azioni, ma in ultima analisi li lascia vulnerabili al crollo quando si fermano i self-dealing e i front-running.

Infatti, dopo un periodo di tempo prolungato, si materializza il peggiore di tutti gli incubi. Le aziende si indeboliscono a tal punto che sono costrette a limitare il flusso di denaro nel mercato azionario, facendo sgonfiare i prezzi delle azioni artificialmente elevati. Allo stesso tempo, le loro performance trimestrali iniziano a deteriorarsi a causa della leva finanziaria spropositata e investimenti insufficienti in capitale fisso, R&S e miglioramenti operativi.

Com'è evidente nel grafico qui sopra, IBM è il manifesto di tale processo. Negli ultimi dieci anni i suoi piani alti hanno condotto un esercizio non-stop in massiccia ingegneria finanziaria.

Hanno messo in campo ogni trucco finanziario, dagli ingenti riacquisti d'azioni, a dividendi generosi, F&A croniche, ammortamenti, niente R&S, elusione fiscale e leva finanziaria spropositata. E questo per non parlare dei guadagni temporanei abilitati dalla FED e dalla sua campagna di svalutazione del dollaro dopo la crisi Lehman.

Va da sé che l'ingegneria finanziaria è stata condotta su larga scala a causa della presenza globale di IBM. Vale a dire, durante i quasi 11 anni sin dal 2005 (43 trimestri fino al settembre 2015), le vendite cumulative hanno superato i $1,000 miliardi ed il suo utile netto è stato pari a $140 miliardi.

Ma quest'ultimo dato è anche il luogo dove cominciano i guai. Nello stesso periodo IBM ha riacquistato il 40% delle sue azioni su base netta e il 50% su base lorda. Ha anche pagato ricchi dividendi nel corso degli ultimi 43 trimestri. In tutto, i riacquisti cumulativi hanno totalizzato $133 miliardi e i dividendi altri $42 miliardi.

In breve, IBM ha distribuito agli azionisti $175 miliardi o il 125% del suo utile netto cumulato. Questa ovviamente è una ricetta per un'eventuale liquidazione dell'azienda, e una che abbiamo già visto con protagonista Eastman Kodak. Ma IBM sostiene d'essere leader nella rivoluzione tecnologica digitale e conduce un business di consulenza software e aziendale sugli ultimi sviluppi tecnologici.

Detto in altro modo, quei $175 miliardi nel mercato azionario secondo IBM non rappresentavano un'eutanasia finanziaria; non stavano aiutando IBM a passare a miglior vita; non rappresentavano un suicidio aziendale assistito.

Servivano a manipolare il prezzo delle delle sue azioni e ad ingrassare le vincite delle stock option.

E questa politica distruttiva è stata felicemente adottata dai suoi dirigenti, perché la FED aveva reso il debito a buon mercato; perché anni di massiccia repressione finanziaria, coccolamento di Wall Street e dissesto finanziario abilitato da Greenspan/Bernanke/Yellen, hanno creato una classe di speculatori negli hedge fund che hanno fatto bagordi con l'ingegneria finanziaria; e, infine, perché la forte polarizzazione dell'IRS a favore del debito fiscale deducibile e delle plusvalenze tassate, ha fornito una sovvenzione massiccia al riacquisto d'azioni proprie e alle stock option.

In altre parole, la FED e l'IRS si sono unite per mettere in pericolo l'economia di Main Street, mentre le loro politiche hanno inondato consigli d'amministrazione, dirigenti, addetti ai lavori e il casinò di Wall Street con utili inattesi immeritati. Sam Palmisano, amministratore delegato di IBM tra il 2002 e il 2012, è stato il principale attuatore delle politiche d'ingegneria finanziaria ed è quindi tra quelli pienamente responsabili per la rovina di IBM. Ma come tanti altri amministratori delegati nell'era della Finanza delle Bolle, se n'è andato con $100 milioni per i suoi sforzi.

Inutile dire che per un po' la politica di IBM sembrava funzionare. Il prezzo delle azioni è salito da $60 nel 2002 ad un picco di $215 a marzo 2013. Incluso il generoso 3% dei dividendi, i rendimenti totali per gli azionisti sono stati in media del 16% l'anno in suddetto periodo.

E gli imbonitori sell-side di Wall Street dicevano che era tutto giustificato. Dopo tutto, i rendimenti di IBM sono passati da $5 a $16 per azione in suddetto decennio, o un tasso annuo d'incremento del 12%. IBM è stata proclamata una macchina della crescita globale che non avrebbe mai smesso di salire e una fabbrica sforna-azioni che avrebbe continuato a pagare generosi dividendi.

Ebbene, tutto questo non era vero. Quello che è successo è che gli avvocati e i commercialisti di IBM sono riusciti a mascherare a sufficienza la sua sede fiscale da abbassarne il tax rate dal 34.6% nel 2005 al 19.6% nel periodo annuale di riferimento più recente. Allo stesso modo, grazie al suo programma di riacquisti il numero delle sue azioni è sceso da 1.6 miliardi a 970 milioni.

Inoltre IBM ha drasticamente ridotto la sua spesa per la R&S nel corso del lasso di tempo sopra citato: una discesa del 27%, da $7 miliardi a $5 miliardi l'anno.

Questo equivale ad uccidere la gallina dalle uova d'oro — in considerazione del fatto che IBM opera in un settore altamente competitivo, popolato da aziende sovvenzionate dallo stato che sono più interessate ad espandersi piuttosto che a fare profitti.

In ogni caso, se il tax rate di IBM, il numero delle azioni e la spesa per la R&S fossero rimasti costanti, i rendimenti annuali sarebbero stati di $7.00 per azione, e non di $14.65. Rispetto ai $5.00 per azione nel 2005, ciò sarebbe equivalso ad un misero tasso di crescita del 3.5%.

E c'è di più. Durante suddetto periodo di 43 trimestri, IBM ha fatto registrare $52.5 miliardi d'ammortamenti sul suo capitale sociale. Ma al fine di finanziare il suo gigantesco programma d'ingegneria finanziaria, ha rubacchiato miliardi da questi conti e ha lasciato solo $48 miliardi per le nuove spese in conto capitale. Eppure nel settore high-tech le aziende di solito spendono molto di più per rimanere competitive e soddisfare la crescita della produzione.

In realtà, i piani alti di IBM avevano intrapreso un altro percorso per la crescita, e c'era un trucco. Negli ultimi dieci anni è stata una macchina non-stop nel campo dell'ingegneria finanziaria, annunciando ogni anno decine di acquisizioni di piccole e medie imprese per un ammontare di circa $24 miliardi su base cumulativa.

Ma c'era qualcosa di profondamente sbagliato in questo quadro. La spesa per la R&S di IBM al 5% delle vendite avrebbe potuto essere potenziata al 7-10%, come accade per la maggior parte dei suoi grandi concorrenti internazionali. Date le sue vaste strutture di ricerca aziendale e la sua base di conoscenze istituzionali, non c'è praticamente nulla che non avrebbe potuto sviluppare con altri $5 miliardi nel settore della ricerca & sviluppo (invece di gettarli in manovre croniche di fusioni & acquisizioni).

Ma ecco il punto. Al giorno d'oggi la R&S rappresenta un onere, mentre le F&A offrono ai piani alti delle grandi aziende un doppio beneficio. Vale a dire, per i suoi affari finanziari IBM ha fatto ricorso al debito, con un costo al netto delle imposte non inferiore all'1.75%; inoltre, alla conclusione di ogni affare, ha ammassato riserve contabili.

Non c'è da stupirsi se gli analisti sell-side ritenessero "accrescitiva" ogni acquisizione! La FED ha abilitato la cosiddetta finanza agevolata e i ragionieri aziendali hanno sfornato quantità crescenti di utili fantasma da suddette riserve. E se gli affari finanziari fallivano, venivano cancellati dagli utili come oneri "non ricorrenti".

Alla fine i pasti gratis e i raggiri dell'ingegneria finanziaria raggiungono un picco insostenibile, ed è qui che si trova oggi IBM. Un tempo era sinonimo di credito Blue Chip. Quando nel 1987 sono entrato nella Salomon Brothers, era difficile distinguere i titoli del Tesoro USA e i titoli AAA di IBM.

Ora non più. L'indebitamento netto di IBM era solo $9 miliardi nel 2005. Ora è di $30 miliardi.

Quindi fate attenzione a questo canarino nella miniera. Mentre i ciarlatani intellettuali presso la FED, soprattutto il vice-presidente Fischer, s'interrogano sul declino della produttività USA e la crescita "potenziale", la verità continua ad essere lì in bella vista.

IBM e gran parte delle grandi aziende americane sono state distrutte dall'ingegneria finanziaria, mentre i dirigenti e gli speculatori hanno intascato guadagni inattesi osceni da questa deviazione fraudolenta di denaro delle aziende.

Inutile dire che queste politiche auto-distruttive non sarebbero mai avvenute in un libero mercato. Gli imprenditori veri e gli uomini d'affari veri, non sono inclini al suicidio economico.

La verità è che l'attuale stagnazione secolare dell'economia degli Stati Uniti è stata fabbricata da Washington. Quando il resto delle grandi aziende americane soccomberà allo svenimento di IBM, forse gli americani prenderanno i forconi e le torce.

Saluti,


[*] traduzione di Francesco Simoncelli: http://francescosimoncelli.blogspot.it/

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di David Stockman


Il grafico qui sotto appartiene alla categoria "A cosa stavano pensando mentre lo facevamo".

Dopo la strage dei dividendi di martedì scorso, è chiaro come il sole che in Kinder Morgan (KMI) non era tutto oro quello che luccicava. Cioè, una società "crescente" e pagante ricchi dividendi in margini di profitto.

In realtà, è solo l'ennesimo esempio di titolo azionario le cui performance sono state gonfiate dalla baldoria del credito facile.

Durante i 27 trimestri sin dall'inizio del 2009, le società consolidate all'interno di KMI hanno generato $20.8 miliardi di flusso di cassa operativo, ma hanno speso $24.3 miliardi in acquisizioni e spese in conto capitale.

Così la fantomatica società "crescente" è finita in rosso di $3.5 miliardi. Presumibilmente perché stava "investendo" a lungo termine per aggiungere valore a quello esistente.

Ma aspettate, perché ha dovuto finanziare anche i dividendi sopra citati e c'è stata una risposta rassicurante anche per questo. Questi esborsi erano definiti ultra sicuri grazie al modello di business di KMI come operatore nel settore del petrolio e del gas, il quale poteva contare su sistemi d'estrazione, tubazioni di trasporto e impianti di trattamento del gas a basso costo e a basso rischio.

Di conseguenza, anche se il prezzo delle azioni era ai massimi a $40 per azione, il rendimento era del 5%. Così nel corso degli ultimi 27 trimestri, KMI ha pagato $17.3 miliardi in dividendi con denaro che non aveva.

Ha preso in prestito la differenza, naturalmente, aumentando il suo carico di debito netto da $14 miliardi alla fine del 2009 ai $44 miliardi di oggi. E questo è esattamente il modus operandi della nostra attuale Finanza delle Bolle.

Kinder Morgan ne è il manifesto.

Sì, è possibile annoverare questa storia nella categoria "Lezioni brucianti del casinò di Wall Street". Dopo tutto, fino a pochi mesi fa alcuni investitori e speculatori pensavano di possedere $98 miliardi di capitalizzazione di mercato, e ora i loro conti sono stati improvvisamente alleggeriti di $60 miliardi — circa $7 miliardi d'aria fritta sono evaporati dal patrimonio netto del suo fondatore e promotore infaticabile, Richard Kinder.

Ma forse questo è il momento giusto per riconoscere che un libero mercato non avrebbe permesso il ripetersi più e più volte "d'errori" eclatanti da $60 miliardi come questo. Ciò che ha sicuramente condotto KMI al suo folle picco di valutazione, è la corsa inarrestabile per rendimenti decenti innescata dagli 84 mesi di ZIRP e coccole senza fine del mercato azionario da parte della FED e delle altre banche centrali.

Il fatto è che nel corso dell'ultimo dei 31 trimestri (sin dal primo trimestre 2008), KMI ha fatto registrare un totale di $900 milioni di proventi netti. Ciò significa che al suo apice di valutazione ad aprile, era valutata al 100X rispetto alla totalità di ciò che aveva guadagnato durante quasi un decennio; e tutto ciò mentre ha pagato 17 volte di più in dividendi di quanto guadagnato.

Proprio così. I giocatori d'azzardo e gli scommettitori a Wall Street hanno seguito il pifferaio magico di Houston verso una bolla basata sulla solita vecchia truffa già praticata da Enron.

Infatti KMI è una società come Enron. Il suo blocco d'edifici principale, Enron Liquids Pipeline, è stato acquistato da Richard Kinder e dal suo partner per $40 milioni alla fine degli anni '90.

Ciononostante la sua valutazione reale non poteva valere $100 miliardi come quella di Enron non poteva valere $60 miliardi prima della sua implosione. Non ha nemmeno la sgargianza di un'attività di trading in fibre ottiche, o un franchising per portare energia e luce ai villaggi poveri dell'India.

Gli apologeti direbbero che l'utile netto non significa nulla quando si tratta di valutazione. Forse dovremmo fare a meno dei diversi miliardi spesi ogni anno da SEC, DOJ e procuratori generali vari per processare e incarcerare quei dirigenti aziendali che violano i principi contabili GAAP.

D'altra parte, c'è un motivo se i prospetti contabili GAAP prevedono svalutazioni degli asset, danneggiamento della reputazione, costi di ristrutturazione e costi delle stock option sull'utile netto. Ad un certo punto, ognuno di questi oneri comporta o la perdita di denaro o quella di altri asset dell'azienda.

Non sono soltanto spese "non ricorrenti". Generano sempre una perdita ricorrente di valore, perché questi oneri riflettono un errore imprenditoriale o l'impatto della "distruzione creativa".

Ma stiamo al gioco degli amanti degli LBO e prendiamo in considerazione i risultati annuali di KMI in base al cosiddetto flusso di cassa. Negli ultimi 365 giorni ha fatto registrare $5.89 miliardi in EBITDA (Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization, in italiano MOL) e ha speso $3.9 miliardi spese in conto capitale e $1 miliardo in acquisizioni. Così il suo flusso di cassa è stato all'incirca di $1 miliardo.

Vediamo un po'. Al suo picco in borsa dell'aprile scorso, il TEV (total unlevered enterprise value) di Kinder Morgan è stato di $140 miliardi. Quindi il casinò stava valutando la società al 24X dell'EBITDA, al 70X dell'EBITDA meno le spese in conto capitale e al 140X del flusso di cassa!

Se avete un altro oleodotto/gasdotto a Houston ci sono delle paludi in Florida con cui vorrei scambiarlo.

In caso contrario, almeno leggete questo: due decenni di coccolamento di Wall Street da parte della FED e 84 mesi di carry trade sfrenati, significano che il casinò è pieno di giochi momo e truffe alimentate dal debito come Kinder Morgan.

Ora sarebbe il momento ideale per uscire dal casinò azionario — come ogni azionista ragionevole di KMI avrebbe dovuto fare già da un po'.

Saluti,


[*] traduzione di Francesco Simoncelli: http://francescosimoncelli.blogspot.it/