Una crisi sistemica inaspettata è praticamente sicura

 

 

di Alasdair Macleod

Le flessioni nell'espansione del credito bancario portano sempre a problemi sistemici. Siamo sull'orlo di una recessione e a causa del focus di tutti sul coronavirus è praticamente inaspettata.

Possiamo ora identificare il 23 marzo come la data in cui i mercati hanno smesso di preoccuparsi della deflazione e si sono resi conto che l'inflazione monetaria è la vera preoccupazione. Quel giorno la FED ha promesso uno stimolo monetario illimitato sia per i consumatori che per le imprese, e il dollaro ha iniziato a scendere.

Le banche commerciali di tutto il mondo sono massicciamente indebitate e la loro esposizione a crediti inesigibili e una crisi bancaria ciclica è ora certa. In questo articolo guarderemo alle banche di rilevanza sistemica globale (G-SIB) come proxy per tutte le banche commerciali e identificheremo quelle più a rischio.

Introduzione

In questi mercati adir poco bizzarri, l'elefante nella stanza è il rischio sistemico, visibile a tutti ma semplicemente ignorato. Ciò è in parte dovuto ai governi e alle banche centrali, così come ai loro epigoni nel settore degli investimenti e nei media generalisti, che pensano che i nostri problemi economici siano solo una questione di Covid-19. In altre parole, quando l'epidemia sarà finita, tornerà la normalità. Ma il Covid-19 ha agito come una distrazione: ci ha distratti dalle conseguenze della guerra commerciale di Trump con la Cina e dalle tensioni di liquidità emerse a New York lo scorso settembre quando il tasso repo è salito al 10%.

Le tensioni di liquidità e la grave flessione dei mercati azionari all'inizio di quest'anno sono state sepolte da uno tsunami di stampa monetaria. I problemi di liquidità a seguito della crisi dei pronti contro termine dello scorso settembre e l'indice S&P 500 che è crollato di un terzo tra il 19 febbraio e il 23 marzo, sono stati un chiaro segnale che il ciclo pluriennale di espansione del credito bancario aveva già raggiunto il picco. Dall'ultima crisi del credito nel 2008, le banche hanno recuperato la fiducia nei prestiti e ampliato il credito bancario, una classica fase espansiva.

Se sottraiamo M1 a M2, otteniamo un'approssimazione della crescita del credito bancario e questo ci dice due cose: è leggermente raddoppiato nella fase espansiva e dall'inizio di giugno, nonostante l'iniezione senza precedenti di base monetaria nel sistema bancario da parte della FED, il credito bancario è ora in fase di stallo.

Stiamo entrando quindi in una fase di contrazione del credito, con alcune banche molto importanti pericolosamente indebitate. Questo è normale prima di una crisi del credito, ma mai nella misura in cui stiamo vivendo oggi. E grazie al Covid-19, questo pericolo è universalmente ignorato.

Perché le capitalizzazioni di mercato delle banche sono importanti 

Non solo alcune delle banche di importanza sistemica globale (G-SIB) hanno un'elevata leva finanziaria sui loro bilanci, ma nella maggior parte dei casi i mercati azionari valutano le loro azioni ad una frazione del loro valore contabile di bilancio, in contrasto con le valutazioni scandalosamente alte per i titoli non finanziari nella più grave recessione economica mai vista in tempo di pace. Sarebbe ragionevole aspettarsi un nuovo mercato rialzista per le azioni che includa il settore bancario, ma non è così.

La Tabella 1 di seguito illustra il punto mostrando il livello di indebitamento e le valutazioni del mercato azionario per tutti i G-SIB in modo da attribuire un multiplo alle attività di bilancio e alla capitalizzazione di mercato, classificandoli dal più pericoloso al meno pericoloso. Le uniche banche nell'elenco con capitalizzazioni di mercato superiori al patrimonio netto (rapporto prezzo/valore contabile superiore ad uno) sono le banche nordamericane, il che potrebbe spiegare perché la criticità della leva finanziaria non è riconosciuta come un problema sistemico nei mercati finanziari statunitensi.

Le tre più alte sono le banche dell'Eurozona: ricordate che queste sono solo i G-SIB, ci saranno molte banche commerciali grandi e piccole altamente indebitate che non sono in questa lista.

Avere un valore del patrimonio netto inferiore al 20% rispetto al valore contabile, che è l'umiliazione subita dalla banca francese, Société Générale, dovrebbe inviare segnali di avvertimento alle autorità di regolamentazione bancaria francesi. Ma insistono nel guardare solo al rapporto tra attivi e patrimonio di bilancio, che per Soc Gen è ancora uno sbalorditivo 21,4 volte. A differenza dei regolatori, gli investitori sembrano pensare che questa banca sia in bancarotta, il prezzo delle sue azioni vale poco più di un'opzione call sulla sua sopravvivenza. Per essere chiari, l'effetto di ogni euro di nuove sofferenze dichiarate da questa banca è amplificato 118,8 volte in dolore per gli azionisti. Vale la pena dedicare un momento per descrivere le implicazioni e capire quanto poco ci vorrebbe per mandare in bancarotta la banca.

È un problema che colpisce particolarmente le banche dell'Eurozona. A Francoforte un semplice starnuto potrebbe destabilizzare Deutsche Bank; in Francia i regolatori respingono i livelli di gearing sul bilancio e le quotazioni azionarie con un'alzata di spalle. L'indebitamento di bilancio di Société Générale è 21,4 volte, quello di Credit Agricole è 28,1 volte (il più alto di tutti i G-SIB) e BNP è 20,1 volte. E l'esperienza ci dice che i numeri riportati dalle banche sono rafforzati dalla manipolazione del sistema di regolamentazione, motivo per cui quando una banca fallisce il risultato la realtà è sempre peggiore di quanto i numeri suggerirebbero.

Le grandi banche non operano in silos nazionali, visto che eseguono attività di finanza commerciale, negoziazione in valuta estera e derivati, prestiti in valute estere e hanno anche filiali e operazioni sussidiarie all'estero. L'idea che una crisi nell'Eurozona, o in Cina per esempio, possa essere contenuta entro i confini nazionali è un pio desiderio. Con l'eccezione di Wells Fargo, i G-SIB statunitensi ne escono meglio di quelli in altre giurisdizioni, ma ciò non li salverà da una crisi sistemica originata altrove.

Sebbene possiamo indicare la fine del ciclo del credito, non c'è dubbio che il Covid-19 abbia accelerato i tempi. Stiamo ora assistendo ai primi effetti dei lockdown sul PIL, e senza dubbio le loro successive revisioni li renderanno peggiori. La narrativa ufficiale prevede una ripresa a V, e in effetti la spesa pubblica è aumentata con quel risultato in mente. È stato riferito che noi, la popolazione in generale, abbiamo risparmiato durante i lockdown e che riprenderemo a spendere normalmente una volta superato il Covid-19. Tutto ciò che le aziende in fallimento devono fare è resistere e, come disse il famoso presidente Reagan, aspettare che qualcuno bussi alla porta: "Vengo a nome del governo e sono qui per aiutare".

Ma c'è una verità che continua ad essere ignorata: sia negli Stati Uniti che nel Regno Unito un 80% dei dipendenti arriva a stento alla fine del mese. Coloro la cui spesa è diminuita e su cui si basa una ripresa della spesa stessa sono per lo più i pensionati, ed è improbabile che possano fare una grande differenza.

Gli stati hanno introdotto piani di emergenza: il governo degli Stati Uniti sta distribuendo denaro dai proverbiali elicotteri e la Gran Bretagna ha un piano di permessi e dilazioni fiscali. Ma fanno poco per alleviare le preoccupazioni dei banchieri commerciali altamente indebitati, i quali affrontano la prospettiva di un aumento vertiginoso dei crediti inesigibili. I valori degli attivi nei bilanci bancari rispetto ai rapporti di capitalizzazione di mercato suggeriscono che il sistema bancario non può far fronte a ciò che ci aspetta.

Anche i governi degli Stati Uniti e del Regno Unito hanno implementato o annunciato programmi per aiutare i datori di lavoro, e senza dubbio sono pronti ad intensificarne il sostegno, in particolare per coloro che impiegano un gran numero di lavoratori. Ma queste misure non possono cambiare il fatto che molte aziende e individui devono affrontare il fallimento. Le banche lo sanno e poiché le loro azioni per proteggersi dai crediti inesigibili nell'economia non finanziaria sono limitate per paura di peggiorare le cose, le loro azioni nell'economia finanziaria diventeranno importanti.

Il dilemma è questo: in qualità di banchiere riterreste che gli asset finanziari continueranno a crescere di valore, in modo che aumentandovi l'esposizione potreste essere in grado di uscire dai guai espandendo gli asset finanziari, oppure diverreste avversi al rischio nella speranza di liberare spazio di bilancio per gestire i crediti inesigibili nell'economia reale?

Le banche centrali stanno facendo il tifo per la prima soluzione, ma tra i loro oneri commerciali sembra prevalere la seconda. E con i livelli di gearing così come sono, chi può biasimarle.

Non solo molti G-SIB hanno ridotto o chiuso le loro attività di investment banking a seguito del fallimento della Lehman, ma la loro recente esperienza nei mercati dei derivati su oro e argento le incoraggerà a ridurre i loro portafogli nei confronti di un'ampia gamma di altri asset finanziari. Non possiamo ancora sapere se questo avrà un impatto sui mercati azionari, ma è probabile che l'effetto iniziale possa spingere i prezzi al rialzo poiché la liquidità di market making si deteriora prima che i cacciatori di trend smettano di inseguirli. Data la forza degli indici azionari statunitensi, questo è esattamente ciò a cui stiamo assistendo.

 

La direzione dei prezzi delle azioni è importante

Essendo burocrati che si attengono alle loro regole, i regolatori bancari ignorano i valori di mercato che tutti sappiamo contano nel mondo reale. Ma anche il modo in cui si evolvono i valori nel mercato è fondamentale e con i mercati azionari in crescita le azioni delle banche sono importanti, perché in ciò risiedono sicuramente i guai.

All'inizio di quest'anno, verso la metà di febbraio, i mercati hanno preso sul serio le implicazioni deflazionistiche del Covid-19. L'indice ponderato per il commercio del dollaro è salito in un baleno, mentre i prezzi delle azioni bancarie sono scesi quando le implicazioni di una deflazione del credito bancario hanno cominciato ad infestare le menti degli investitori. Al Comex l'open interest dell'oro è precipitato dai livelli record e il rapporto oro/argento è salito oltre 120. L'indice S&P 500 è crollato da 3386 il 19 febbraio a 2237 il 23 marzo, scendendo di un terzo. Il 23 marzo è stato anche il giorno in cui la Federal Reserve ha annunciato che avrebbe fornito senza esitazione tutto il sostegno monetario necessario all'economia statunitense, trasformando i timori di deflazione in inflazione certa.

Ciò ha segnato il punto di svolta per tutti i mercati finanziari: l'indice ponderato per il commercio del dollaro ha raggiunto il picco e ha iniziato a scendere. L'indice S&P 500 ha iniziato una nuova corsa al rialzo ed è tornato a nuovi massimi questa settimana. Il prezzo spot dell'oro ha iniziato a vedere premi alla vendita, il rapporto oro/argento ha iniziato a scendere rapidamente e il prezzo del rame è salito notevolmente. Anche il petrolio è tornato a salire, sebbene fosse sceso ad aprile a causa di fattori tecnici.

Alcuni di questi effetti sono mostrati nel Grafico 2. Il fattore comune è stata la flessione del dollaro, che riflette il passaggio da timori deflazionistici ad aspettative d'inflazione monetaria. Il dollaro ha perso il suo status di rifugio sicuro per la deflazione ed è stato persino venduto per altre valute, in particolare l'euro. Allo stesso tempo, ogni copertura contro il dollaro, dalle azioni alle materie prime e persino Bitcoin, ha iniziato a salire. Dal punto di vista finanziario questo è stato il momento in cui la marea è cambiata e se le banche fossero state solide, i prezzi delle loro azioni avrebbero dovuto aderire alla tendenza al rialzo. Pertanto, tutto ciò che dobbiamo fare è guardare a coloro che sono in difficoltà nell'abbandonare i loro minimi ed identificare i G-SIB che molto probabilmente finiranno in guai seri.

Nell'Eurozona i due protagonisti sono Société Générale e Banco Santander. I loro grafici risalgono al 23 marzo, il giorno in cui i mercati azionari sono decollati, e sono mostrati nel Grafico 3.

Il 17 febbraio Société Générale ha raggiunto €31,93 prima di crollare a €11,77 il 15 maggio. E come mostra il grafico, è come un pugile a terra che tenta di rialzarsi. Insieme ad un rapporto tra asset e capitalizzazione di mercato di ben 118,8 volte, la capacità di questa banca di sopravvivere al minimo segno di destabilizzazione è alquanto dubbia.

Neanche la debolezza di Santander è una sorpresa. Con un rapporto patrimonio/capitalizzazione di mercato di 48,8 volte, è pericolosamente geared, ma non tanto quanto altre G-SIB dell'Eurozona, come Deutsche Bank a 79,5 volte. Tuttavia gli investitori l'hanno venduta da €3,955 il 12 febbraio a €1,8232 il 19 maggio. Inutile sottolineare che questa banca è considerata condannata dai mercati.

In questa analisi limitiamo il nostro commento a quelle banche che dopo marzo hanno visto una pessima performance. Questo non significa necessariamente che le altre banche siano al sicuro. Deutsche Bank, ad esempio, veniva trattata a meno di €5 a marzo e ha registrato un rally a €8,25, una teorica ripresa in linea con i mercati azionari; ciononostante il 14 febbraio era già crollata da €10,19, fino a dimezzarsi. Inoltre, prima della crisi della Lehman, le azioni avevano raggiunto i €91,625. Anche Commerzbank, non nell'elenco dei G-SIB, è afflitta dallo stesso destino: dopo essere risalita dal minimo di €3,05 del 19 marzo ai €4,873 attuali. Ma il prezzo delle sue azioni era di oltre €300 a marzo 2007 e il suo rapporto tra patrimonio/capitalizzazione di mercato è 76 volte, simile a quello di Deutsche Bank. Queste due grandi banche sono al tappeto e potrebbero crollare alla minima spinta.

Ci sono due banche britanniche con una performance simile, prossime ai minimi dell'anno. Con un rapporto patrimonio/capitalizzazione di mercato di 63,8 volte, Barclays supera le altre banche britanniche come Standard Chartered e HSBC che hanno sofferto maggiormente sui mercati sin dal 23 marzo.

HSBC ha raggiunto il picco di £791,70 nel gennaio 2018, scendendo a £584,50 il 9 febbraio, e da lì ha continuato il suo declino. Con un price to book del 51% è ancora valutata meglio di molti altri G-SIB. Il problema evidente di HSBC è il collegamento con la Cina e le sanzioni contro Hong Kong. Con il rapporto asset totali/patrimonio netto di 14,8 volte, HSBC è alla pari con Standard Chartered, ma con il price to book di Standard Chartered al 23,9% e HSBC al 51,1%, la prima è più vulnerabile. Tuttavia le questioni geopolitiche peseranno su HSBC e quindi è tutt'altro che sicura.

Questo ci porta alla nostra ultima categoria: la Cina. Tutti e quattro i prezzi delle azioni delle G-SIB cinesi sono crollati, avendo inizialmente goduto del rally post-23 marzo. E vale la pena notare che anche lo Shanghai Composite Index è salito il 23 marzo, da 2660 a 3320 questa settimana. Queste grandi banche, controllate dal governo cinesi, avrebbero dovuto conservare il loro rally invece di calare. Il Grafico 5 mostra che tutti si trovano ai minimi o giù di lì. E queste banche sono le più sicure in Cina, essendo organi dello stato.

A seguito dell'allentamento del lockdown cinese, l'indice composito di Shanghai ha fatto registrare un forte rally, con gli investitori retail che si sono precipitati nelle azioni. Le autorità hanno incoraggiato un ritorno alla normalità, con il China Securities Journal che in un editoriale in prima pagina parlava di un mercato rialzista sano e dell'effetto ricchezza dovuto all'aumento dei prezzi delle azioni sostenuto da un'economia in miglioramento. Inizialmente ne hanno beneficiato le azioni delle banche, che hanno raggiunto il picco il 7 luglio. Il mercato più ampio ha raggiunto il massimo due giorni dopo ed è sceso solo del 3,5% dal suo massimo precedente. Malgrado ciò i prezzi delle azioni di queste grandi banche sono tutti scesi.

I regolatori cinesi hanno ripulito le attività bancarie ombra e riformato il mercato dei prodotti di gestione patrimoniale (WMP), a cui le banche sono esposte per un equivalente stimato di $3.300 miliardi. Non solo questa è stata un'attività commerciale di immensa importanza per loro, ma le banche hanno fornito garanzie esplicite e implicite agli investitori che sottoscrivevano la proprietà dei WMP. Secondo una nota di Moody's pubblicata il 7 agosto, le garanzie implicite ammontano a oltre la metà di questi WMP.

Il problema per il regolatore bancario è che le banche si assumono il rischio di variazioni dei valori degli asset sottostanti invece degli investitori. Hanno cercato di cambiare quella che è diventata una questione sistemica di grande importanza. Era questo ciò che voleva dire la raccomandazione "ufficiale" agli investitori di comprare azioni, dato che prima del rally del mercato azionario le garanzie implicite ai possessori di WMP minacciavano di indebolire le banche e avevano bisogno di un po' di respiro?

Probabilmente non sapremo mai la verità, ma di recente le autorità di regolamentazione hanno deciso di prorogare di un anno la scadenza per il trasferimento del rischio dalle banche ai proprietari di WMP. Il segnale proveniente dalla performance delle azioni delle banche cinesi nelle ultime settimane, in particolare se confrontata con la performance del resto dei mercati azionari cinesi, è che la percezione del rischio per gli azionisti bancari è diventata notevolmente elevata.

Poi c'è la geopolitica. I flussi di investimenti interni attraverso il collegamento Hong Kong-Shanghai sono stati bloccati dalle sanzioni statunitensi. Come notato sopra, è probabile che le banche come HSBC saranno le prossime prese di mira dall'amministrazione statunitense, estendendo così il rischio sistemico al sistema bancario cinese nel suo complesso attraverso le loro relazioni.

L'ultima banca con un prezzo delle azioni vicino ai minimi è Wells Fargo, come mostrato nel Grafico 6.

A gennaio le azioni di Wells Fargo erano trattate a $54, da allora e il 23 marzo si sono dimezzate, quando tutto è cambiato nel mondo della finanza. Forse un confronto sfortunato, ma la performance successiva di WFC fa eco a quella di Société Générale mostrata nel Grafico 3, che, come abbiamo notato sopra, è come un pugile a terra che ha difficoltà a rialzarsi. Tra i G-SIB nordamericani si distingue con il maggiore sconto sul valore contabile, dandogli una leva finanziaria totale rispetto alla capitalizzazione di mercato di 18,6 volte. Il suo rapporto di bilancio rispetto al patrimonio netto è di appena 10,4 volte, rispetto a quello di JPM Chase a 10,3. Indubbiamente le autorità di regolamentazione delle banche statunitensi non vedono alcun problema qui, anche se i mercati ci stanno raccontando un'altra storia.

In conclusione, attraverso il nostro approccio di mercato abbiamo identificato alcuni dei probabili punti deboli nel sistema bancario globale: altri esisteranno in banche non presenti nella lista G-SIB di cui Commerzbank citata è un esempio. La scoperta a sorpresa è la minaccia sistemica delle grandi banche cinesi combinate con due G-SIB britannici che operano a Hong Kong e in estremo Oriente. Se il Deep State degli Stati Uniti vede il sistema finanziario cinese degno di un ulteriore attacco, potrebbe essere responsabile del collasso del sistema bancario globale.

I salvataggi da parte dello stato sarebbero il risultato più ottimistico in un mondo che li ha approvati senza riserve. Qualsiasi giurisdizione che percorra la strada del bail-in probabilmente peggiorerà le cose, spostando il fallimento sulle spalle dei detentori di obbligazioni bancarie e dei grandi depositanti, creando corse disordinate agli sportelli su altre banche ritenute a rischio. La nostra ipotesi è che quando uno qualsiasi di questi domino cade, verrà salvato dalle autorità competenti, senza esitazione.

Le conseguenze di un fallimento di un GSIB

Se un G-SIB va in bancarotta, allora è logico supporre che anche altre banche minori andranno in bancarotta. Ogni stato che ha un fallimento G-SIB deve quindi essere preparato fin dall'inizio a sottoscrivere il suo intero sistema bancario. Molto probabilmente si trasformerà in un problema più ampio, con il risultato che il sistema bancario globale cadrà nelle mani dei relativi governi.

Le implicazioni inflazionistiche possono essere solo ipotizzate, almeno inizialmente. Il modo in cui la crisi influisce sulle prospettive economiche e indebolisce gli asset finanziari alimenterà queste ipotesi. Ma quando le banche sono di proprietà e controllate dallo stato, l'impedimento del ciclo del credito ad input inflazionistici sarà sostituito dalla direzione dei banchieri centrali e dei ministri del Tesoro. L'inflazione monetaria globale per compensare un crollo incalzante diventerà senza precedenti.

L'effetto di una crisi bancaria sugli asset finanziari è un'analisi ancora da fare. Abbiamo visto come il 23 marzo sia diventato il punto di svolta per i mercati. È stato anche il momento in cui il tempo ha iniziato a ticchettare per una crisi definitiva del mercato e delle valute fiat. Una conseguenza è stata l'inizio della debolezza del dollaro, che probabilmente persisterà. È probabile che i flussi esteri in uscita dal dollaro e dagli asset denominati in dollari continuino, o addirittura accelerino. Con gli stranieri che sono sempre più venditori netti di asset finanziari statunitensi, non solo il tasso di cambio per il dollaro continuerà a soffrire, ma con il disinvestimento estero sarà sempre più difficile per la FED mantenere gonfia la bolla degli asset finanziari.

Il fatto che la FED finirà per finanziare il governo degli Stati Uniti attraverso intermediari sotto il controllo del governo stesso spazzerà via la foglia di fico riguardo il finanziamento non inflazionistico attraverso il QE. L'inflazione monetaria sarà messa a nudo per quello che è, richiedendo una rivalutazione dei rendimenti dei titoli del Tesoro USA. In breve, con un dollaro in indebolimento, la FED rischia di perdere il controllo sui mercati dei titoli di stato e quindi anche sui prezzi di altri asset finanziari.

Il successo della FED nel ridurre gradualmente i costi di finanziamento per il Tesoro degli Stati Uniti si è basato sulla sua incontrastata supremazia sui mercati: quello che dice la FED, si fa. A seguito dell'ormai imminente crisi bancaria, è probabile che questa fiducia venga gravemente danneggiata e le azioni della FED verranno messe in discussione da un numero crescente di scettici. Minaccia di essere una replica dei problemi affrontati dalla Banca d'Inghilterra all'inizio degli anni '70, quando quasi tutte le azioni intraprese non riuscivano a convincere i mercati. Tra il 1972 e il 1975 l'indice FT30 scese del 73%, nel novembre 1973 scoppiò una crisi bancaria, l'inflazione dei prezzi salì alle stelle e nel 1976 l'FMI fu chiamato a salvare la Gran Bretagna.

Possiamo solo concludere che una crisi sistemica, che porterà a fallimenti bancari diffusi e al loro inglobamento da parte del settore pubblico, sarà vista dall'opinione pubblica e dagli investitori come un fallimento delle politiche monetarie neo-keynesiane. Una crisi bancaria più grave della crisi Lehman del 2008-2009 rappresenterebbe un trampolino di lancio verso una più ampia crisi degli asset finanziari, portando ad una crescente perdita di potere d'acquisto per il dollaro, le cui fortune sono ora strettamente legate alla fiducia che il deficit di bilancio degli Stati Uniti continuerà ad essere finanziato. E dal destino del dollaro dipende il futuro di tutte le altre valute fiat ad esso legate.

 

[*] traduzione di Francesco Simoncelli: https://www.francescosimoncelli.com/

Abbiamo bisogno di un movimento anti-lockdown

 

 

di Jeffrey Tucker

Scioccati è un buon modo per descrivere l'atmosfera negli Stati Uniti per buona parte della scorsa primavera. La maggior parte di noi non avrebbe mai pensato che potesse accadere qui, sebbene siano 15 anni che scrivo di piani di lockdown in caso di pandemia. Sapevo che ci poteva essere la remota possibilità, ma ho sempre pensato che qualcosa avrebbe impedito che accadesse: le corti di giustizia, l'opinione pubblica, la Carta dei diritti, la tradizione, il nucleo turbolento della cultura americana, la schizzinosità politica, la disponibilità di informazioni, ecc.

Qualcosa l'avrebbe impedito, o almeno così credevo, e anche la maggior parte di noi ci credeva.

Eppure è successo, tutto in pochi giorni, dal 12 al 16 marzo 2020. E poi bam! Tutto fatto! Siamo stati rinchiusi. Le scuole chiuse, i bar e ristoranti chiusi, nessun visitatore internazionale, i teatri chiusi, le conferenze rimandate, lo sport fermato. Ci è stato detto di rimanere a casa e guardare film... per due settimane in modo da appiattire la curva. Poi due settimane sono diventate cinque mesi. Che fortuna per coloro che hanno vissuto negli stati che hanno resistito alla pressione e sono rimasti aperti, sebbene anche loro non hanno potuto visitare i parenti in altri stati a causa delle restrizioni.

I lockdown hanno messo fine alla vita americana come la conoscevamo solo cinque mesi fa, per un virus che il 99,4-6% di chi lo contrae ne guarisce; per il quale l'età media di morte è 78-80 con comorbidità; per il quale non esiste un solo caso verificato di reinfezione sul pianeta; per il quale i successi internazionali nella sua gestione si sono basati sull'immunità collettiva.

Tuttavia i politici, diventati ormai aspiranti dittatori, non potevano ammettere un fallimento così sbalorditivo, quindi hanno deciso di mantenere in piedi le restrizioni come un modo per nascondere ciò che avevano fatto.

Lo shock della scorsa primavera si è ora trasformato in un'estate di malvagità, con tutti che puntano il dito contro tutti gli altri per il triste stato in cui sono costretti a vivere. La pazienza è finita e una cattiveria ribollente ne ha preso il posto. È evidente non solo online, ma anche di persona che ci sono estranei che si gridano addosso per essersi comportati in modi che disapprovano.

Quello che molti stati chiamano "aperto" oggi sarebbe stato definito "chiuso" sei mesi fa. Gli sport sono merce rara, i cinema sono ancora chiusi e in alcuni posti non si può ancora andare in palestra o mangiare fuori. L'obbligo di mascherina è onnipresente e anche chi lo fa rispettare. Le persone denunciano i loro vicini, inviano droni a scovare feste in casa e si picchiano in luoghi pubblici.

In soli cinque mesi, i pro-lockdown hanno prodotto una nuova forma di struttura sociale in cui tutti dovrebbero trattare tutti gli altri come un infetto mortale. Ancora più assurdo, le persone sono arrivate a credere che se vi avvicinate a più di sei piedi da un'altra persona, appare magicamente la malattia e si diffonde spontaneamente.

L'America è diventata un posto estremamente brutto. Questo è ciò che hanno fatto i lockdown.

Tutto questo è avvenuto nel mezzo del più grande divario politico da molte generazioni a questa parte. Si può quasi prevedere l'orientamento politico di una persona in base al suo atteggiamento nei confronti del virus, come se le figure politiche fossero responsabili della creazione o del controllo di agenti patogeni che hanno fatto parte dell'esperienza umana sin dalla prima volta che abbiamo camminato e parlato. La politicizzazione di questa malattia è stata un terribile rumore che ci ha distratto da una saggia gestione del morbo, cosa che ha caratterizzato la via americana per più di un secolo.

Ma il popolo americano sostiene il lockdown, giusto? Non sono così sicuro. È vero che la TV ed i media online veicolano terrore tutto il giorno, ogni giorno. Se è lì che vi informate, sicuramente vi sembrerà una piaga terribile. C'è anche il problema che le persone si sentono tremendamente impotenti in questo momento: sono state rinchiuse, messe a tacere, umiliate, brutalizzate. I pochi tentativi di uscire e protestare contro i lockdown sono stati accolti con scherno e derisione dai media generalisti, ma si è scoperto che questo è accaduto perché stavano protestando per la "cosa sbagliata". Quando le proteste contro la brutalità della polizia e il razzismo hanno invaso il Paese, i media hanno pienamente approvato.

Com'è esattamente l'opinione americana oggi sul lockdown? Non ci si può fidare dei sondaggi: le persone sanno esattamente cosa dovrebbero dire ai sondaggisti durante uno stato di polizia. Di solito è una buona ipotesi dire che un terzo degli americani rimane coerente con la libertà umana, non è un gruppo fisso e cambia a seconda del problema.

L'incredibile frenesia dei media terroristi ha confuso un gran numero di persone. Un sondaggio ha rivelato che molti americani pensano che il 9% di noi sia morto di C-19, mentre in realtà è lo 0,04%. Quindi sì, abbiamo un problema di propaganda, a cominciare dal New York Times, che proprio oggi ha scritto "chiusure più aggressive di quelle effettuate in passato. Gli Stati Uniti non hanno avuto un vero lockdown nazionale, visto che è stata chiusa solo circa la metà del Paese, rispetto al 90% di altri Paesi con un controllo più efficace dell'epidemia".

Niente di tutto ciò è vero. Questa è pura propaganda ideologica. Le persone che dicono cose vere sembrano essere solo l'1% contro la raffica di sciocchezze provenienti dai media.

Non vediamo quasi alcuna discussione sulla stampa generalista riguardo l'evidenza empirica, in patria e all'estero, che i lockdown non hanno senso da una prospettiva medica ed economica. Gli esperti medici per molti decenni hanno messo in guardia contro il disturbo del funzionamento sociale in caso di malattia. Preservare la libertà è sempre stata la priorità politica: 1949-52, 1957-58, 1968-69 e 2005. La stessa rivoluzione americana ebbe luogo nel bel mezzo di un'epidemia di vaiolo. Il liberalismo è sorto durante secoli di pandemie.

Eppure eccoci qui.

Questo Paese ha bisogno di un serio movimento anti-lockdown, che non sia solo politico ma anche culturale ed intellettuale; che sia profondamente istruito su storia, filosofia, diritto, economia e tutte le scienze, e che possa riunirsi attorno ai tradizionali postulati civici americani riguardanti la libertà individuale ed uno stato minimo, e anche intorno ai principi universali dei diritti umani. Se la libertà significa qualcosa, significa che non dobbiamo essere bloccati. Significa, inoltre, che i lockdown sono inconcepibili.

Che cosa dovrebbe studiare, credere ed insegnare questo movimento, che non ha bisogno di essere organizzato formalmente?

Poiché i diritti di proprietà sono i primi ad essere stati violati con il lockdown, il movimento deve abbracciare e difendere il diritto alla proprietà: imprese, case e soprattutto noi stessi. La tradizione liberale ha da tempo affermato questo principio, ed è a dir poco spaventoso che i lockdown siano avvenuti come se la proprietà privata non esistesse. All'improvviso tutto e tutti appartenevano allo stato: avrebbe deciso ciò che è o non è essenziale, e anche quali cure mediche avreste dovuto fare.

Dovrebbe abbracciare la libertà di scegliere le nostre associazioni, poiché questo è ciò che è stato attaccato successivamente: non potevamo riunirci in gruppi, organizzare conferenze, andare al cinema, fare qualcosa che non prevedesse "distanziamento sociale" (sono così stanco di questi termini, le cui origini sono altrettanto bizzarre, che a malapena sono riuscito a digitarlo), o addirittura andare in un altro stato per visitare amici e parenti.

Questo movimento ha bisogno di celebrare e difendere la libertà religiosa, dal momento che, incredibile a dirsi, la maggior parte dei luoghi di culto sono stati chiusi. L'idea moderna di libertà è nata nel tardo Medioevo, quando l'esaurimento delle guerre di religione diede gradualmente origine all'idea di tolleranza. La tolleranza religiosa è stata la prima grande libertà codificata nella legge. È incredibile che sia stata violata in modo così flagrante quest'anno.

Deve fare i conti con la libera impresa e l'innovazione che ne deriva. Quanta ricchezza e creatività sono andate perse durante il lockdown? È qualcosa di insondabile. Le vittime maggiori sono state le piccole e medie imprese, mentre le grandi aziende tecnologiche hanno prosperato. Avviare e gestire un'impresa commerciale è un diritto umano, la cui realizzazione è stata la grande conquista della vita moderna, poiché ha diffuso la prosperità in tutto il mondo ed emancipato le persone dallo stato di natura e dalle vecchie gerarchie.

Dato che parliamo di fondamentali della libertà, parliamo di mascherine. Sono diventate esattamente quel qualcosa che il New England Journal of Medicine definiva un talismano. Sono simboli di un impegno sociale e lealtà politica. Una società libera si raduna attorno alla scelta individuale, quindi se le mascherine fanno sentire una persona al sicuro, o se la fa sentire che sta tenendo gli altri al sicuro, va bene. Ma quando le persone attaccano gli altri perché non le vogliono indossare, e sono sconvolte dalla ribellione alle "regole", si tratta di imposizione ed intolleranza (forse vagamente comprensibile visti i tempi, ma è pur sempre un atteggiamento illiberale).

Leggi che richiedono la copertura del viso in pubblico non sarebbero mai state tollerate, nemmeno sei mesi fa. Eppure eccoci qui, non solo con queste leggi, ma anche con un numero crescente di reclute all'interno della popolazione che con spaventosa solerzia le fanno rispettare. Non è certo la prima volta nella storia. Le leggi suntuarie americane in epoca coloniale imponevano alle persone di non vestirsi con abiti eleganti per motivi di devozione e conformismo sociale. Parte della rivoluzione capitalista includeva la libertà di vestirsi come si vuole e la disponibilità di massa della moda. L'obbligo delle mascherine e le sue truppe d'assalto tra la popolazione non sono che una rinascita del puritanesimo.

I lockdown hanno schiacciato le prospettive economiche di milioni di persone e il governo federale ha tentato di rimediare con una spesa pubblica folle e un uso senza precedenti della stampa di denaro, come se potesse in qualche modo nascondere la distruzione che ha causato. Pertanto il movimento anti-lockdown ha bisogno di un impegno per la sobrietà fiscale e il denaro sano ed onesto. Ora sappiamo che uno stato con la capacità di creare quantità illimitate di cartamoneta non ha alcun vincolo; e questa è una questione che deve essere risolta.

Per quanto riguarda la salute, argomento o scusa che ha scatenato i lockdown in primo luogo, dovremmo sicuramente imparare da questa esperienza: la politica e la medicina devono essere separate da un muro altissimo. Abbiamo professionisti medici che sono tradizionalmente incaricati di mitigare la malattia, e lo fanno in linea con le proprie associazioni professionali e il miglior giudizio. La politica non dovrebbe mai prevalere sul rapporto medico/paziente, né presumere di sapere cosa sia meglio per noi.

In materia di istruzione, i governatori di tutto il Paese hanno bloccato tutte le scuole, anche se la minaccia per i bambini è quasi nulla e non ci sono casi accertati di un bambino che trasmetta il C-19 ad un adulto. Forse un piccolo lato positivo è che abbiamo imparato di più su come i genitori possono esercitare un maggiore controllo sull'istruzione rispetto a prima. Il movimento anti-lockdown deve abbracciare una molteplicità di alternative educative, inclusa la possibilità di una piena privatizzazione, in modo che l'istruzione possa nuovamente essere parte della matrice della libera impresa.

È vero che il movimento anti-lockdown ha una connotazione negativa. C'è una parola migliore per trasmetterne la dimensione positiva? Liberalismo. È anche corretto da una prospettiva storica e internazionale: il liberalismo e la modernità sono indissolubilmente legati nella storia, come afferma Benjamin Constant. Il liberalismo del futuro deve essere preparato per comprendere, difendere e lottare per la libertà in un mondo senza lockdown. Nessuna eccezione.

Il che ci porta al punto finale: indipendentemente dal fatto che questo movimento si muova nei regni del mondo accademico, della cultura, del giornalismo o della politica, è imperante che eserciti un coraggio morale e un'integrità incessante. Dovrebbe essere intransigente sui punti cruciali. Deve essere disposto a parlare anche quando è fuori dal coro, anche quando i media urlano il contrario, anche quando la folla di Twitter inonda le vostre notifiche, anche quando vi vergognate di pensare per voi stessi.

Questa volta, come avrete sicuramente notato, anche le voci di brave persone con buone idee sono rimaste silenti per la paura. Questa paura deve essere bandita. Il contraccolpo contro questo dispotismo arriverà, ma non sarà sufficiente. Abbiamo bisogno di carattere, integrità, coraggio e verità, e questo forse conta più dell'ideologia e della conoscenza. Quest'ultima senza la volontà e il coraggio di parlare è inutile, perché (come ci ha insegnato E. C. Harwood) l'integrità non ha sostituti.

Alla fine, il motivo per sbloccare la società è una questione spirituale. Quanto vale la vostra vita e come volete viverla? Quanto sono importanti le libertà conquistate a fatica che esercitate quotidianamente? Che dire delle vite e delle libertà degli altri? Queste sono tutto. La libertà non ha mai prevalso senza voci appassionate e coraggiose per difenderla. Ora abbiamo gli strumenti, molti di più rispetto a prima. Possono silenziarci, ma non possono farci sparire. L'idea che non avremmo potuto parlare per paura della mafia di Twitter è assurda.

Questo movimento, che si chiami anti-lockdown o semplicemente liberalismo, deve respingere la malvagità e la costrizione di questo momento storico. Deve contrastare il brutalismo dei lockdown. Deve parlare ed agire con comprensione umana e tenere in alta considerazione il funzionamento sociale affine alla libertà e la speranza per il futuro che ne deriva. I nemici della libertà e dei diritti umani si sono rivelati agli occhi del mondo. Che ci sia giustizia, quindi. È in gioco il benessere di tutti noi. 

 

[*] traduzione di Francesco Simoncelli: https://www.francescosimoncelli.com/

 

Sì, il QE crea un effetto ricchezza a cascata

di Robert Blumen

Il QE (quantitative easing) è il mezzo principale che la FED utilizza per stimolare l'inflazione dei prezzi degli asset. Ben Bernanke in un discorso dell'ottobre 2003, all'epoca governatore della FED, poi presidente, approvò l'uso della politica monetaria per creare effetti ricchezza a cascata.

la politica monetaria allentata non solo fa salire i prezzi delle azioni; come abbiamo visto, abbassa anche i premi per il rischio, riflettendo sia una riduzione della volatilità economica e finanziaria sia un aumento della capacità degli investitori di sopportare il rischio. Pertanto i nostri risultati suggeriscono che una politica monetaria allentata non solo consente ai consumatori di godere oggi di plusvalenze nei loro portafogli azionari, ma riduce anche l'ammontare effettivo del rischio economico e finanziario che devono affrontare. Questa riduzione del rischio può indurre i consumatori a ridurre il loro risparmio precauzionale, cioè a ridurre l'ammontare del reddito che mettono da parte per proteggersi dagli imprevisti. La riduzione del risparmio precauzionale a sua volta implica una maggiore spesa da parte delle famiglie.

Nella dottrina del sistema bancario centrale, gli effetti ricchezza a cascata sono uno dei canali attraverso i quali la politica della FED influenza l'attività macroeconomica. L'effetto ricchezza a cascata si verifica quando la politica monetaria fa salire i prezzi degli asset rispetto ai prezzi dei beni di consumo. I proprietari di asset lo percepiscono come un aumento della loro ricchezza. Al margine risparmieranno meno, forse addirittura non risparmieranno affatto e spenderanno di più in beni di consumo. Nel quadro keynesiano, la spesa dei consumatori alimenta un aumento della produzione. Pertanto, secondo i keynesiani, gli effetti ricchezza a cascata hanno un impatto positivo.

Michael Sproul, commentando sul blog ThinkMarkets, contesta l'idea che il QE crei effetti ricchezza a cascata. Questo articolo mostrerà che sia Bernanke che Sproul si sbagliano, in modi diversi, sul QE.

La tesi di Sproul è la seguente:

La persona che riceve $100 dalla FED consegna simultaneamente un'obbligazione da $100 alla FED, lasciando inalterato il suo patrimonio netto. Allo stesso tempo, l'obbligazione da $100 acquisita dalla Fed fornisce una copertura per i $100 di liquidità di nuova emissione, quindi il valore del dollaro non è influenzato e non vi è alcuna possibilità di effetti ricchezza a cascata.

Per individuare l'errore di Sproul, visualizzeremo un'esposizione passo passo del QE. Partiamo da un semplice stato di riposo, nel senso che ognuno preferisce ciò che ha rispetto a qualsiasi possibile scambio:

Che valore attribuisce Henry al suo portafoglio? Possiamo dedurre che detiene il bond perché lo valuta di più. Supponiamo che Lloyd faccia un'offerta aperta di $93 per l'obbligazione. Quindi Henry valuta l'obbligazione non meno di $94, o altrimenti la venderebbe. Supponiamo che il prezzo di riserva di Henry per l'obbligazione sia di $95.

Anche la FED è in equilibrio, il che significa che valuta i suoi saldi di cassa più del prezzo richiesto per qualsiasi asset. La FED dovrebbe offrire $96 o più per acquistare l'obbligazione di Henry. Per ipotesi, la FED valuta i $96 di più dell'obbligazione.

Nella Fase 2, la FED intraprende un ambizioso programma di QE inteso a stimolare inflazione nei prezzi degli asset, effetti ricchezza a cascata e quindi stimolo della spesa al consumo. Un normale attore di mercato inizierebbe a spendere e potrebbe smettere di detenere contanti in base ad un cambiamento nelle sue preferenze. La FED può creare nuova moneta. Diamo un'occhiata al caso in cui la FED crea dal nulla $100 in contanti per finanziare il suo programma di QE.

Ora i bilanci hanno questo aspetto:

La FED ha visto un aumento dei saldi di cassa. A differenza di tutte le altre transazioni monetarie, in cui un venditore deve offrire un bene o un servizio in cambio di denaro e l'acquirente riduce il proprio saldo in contanti dello stesso importo, in questo caso nessuno ha diminuito il proprio saldo in contanti in nessuna parte della comunità. L'importo totale del denaro è aumentato unilateralmente.

Ora non siamo più in un semplice stato di riposo. Poiché la FED ha più liquidità, valuta i $100 aggiuntivi in ​​meno rispetto ai primi $100. La FED ora ha un saldo di cassa in eccesso: i $94–100 marginali non sono più valutati meno rispetto all'obbligazione di Henry. La FED e Henry concordano rapidamente un prezzo di $96 per l'obbligazione. Il prezzo deve essere superiore all'offerta di $93 da parte di Lloyd, altrimenti Henry l'avrebbe già venduta e deve superare il prezzo di riserva di $95 di Henry.

Il sistema delle banche centrali può mettere in sequenza gli eventi anche nell'ordine opposto: la FED potrebbe acquistare l'obbligazione, firmare un assegno, incassarlo e quindi creare il deposito. La sequenza mostrata qui è più chiara per scopi pedagogici. Entrambe le sequenze si basano sulla capacità della FED di acquistare un asset con i soldi che crea. La FED può acquistare asset con denaro che non ha, o che non desidera spendere dai saldi di cassa esistenti, sapendo che potrà crearlo dal nulla.

Una situazione decisamente diversa dall'estrazione mineraria in un sistema monetario basato sull'oro, in cui il minatore aumenta il proprio saldo di cassa estraendo l'oro dal terreno. Il costo dell'estrazione di una singola oncia (costituito da cemento, energia, camion, vanghe, e così via) verrebbe pagato con lo stesso metallo giallo. Il costo dell'estrazione viene sostenuto dalla produzione finale dell'oro estratto. Con il QE la FED può aumentare il proprio saldo di cassa senza costi di produzione corrispondenti.

Ora abbiamo:

Molte cose diventano chiare dopo questa spiegazione. La prima è che l'effetto ricchezza iniziale si verifica nella stessa Fed: lo crea quando fa salire i propri saldi di cassa, il che le consente di acquisire asset che al suo precedente livello di saldo di cassa erano offerti ad un prezzo superiore. La seconda è che Henry ha aumentato il suo patrimonio netto: prima del QE deteneva un'obbligazione che valutava $95 o più, che ha venduto per $96.

Non solo il patrimonio netto di Henry è maggiore, ma ha denaro contante, che è un bene più commerciabile di un'obbligazione. Un patrimonio netto "mark to market" non è la stessa cosa della liquidità. Novantasei dollari in contanti possono essere scambiati con qualsiasi bene in vendita nell'economia, mentre le obbligazioni tendono ad essere illiquide, difficili da vendere e spesso possono essere vendute solo con un sostanziale haircut. E infine, se il prezzo di riserva di Jon per la sua obbligazione è di $96 o meno, e se considera l'acquisto da parte della FED dell'obbligazione di Henry come una volontà di acquistare asset simili per $97, il suo patrimonio netto mark-to-market è aumentato, poiché ora ha la capacità di vendere un'obbligazione a $97 in contanti anziché $93.

Durante la Grande Crisi Finanziaria la FED ha acquistato asset che avrebbero potuto essere liquidati, o rivalutati durante la riorganizzazione fallimentare a pochi centesimi, per un valore vicino a quello nominale. Il markup potrebbe essere stato molto più alto dei $93 e $97 che ho usato in questo articolo. In molti casi non c'erano acquirenti nemmeno vicino al valore nominale. Le obbligazioni che sarebbero state impossibili da vendere, o che avrebbero potuto trovare un acquirente a pochi centesimi, sono state vendute alla FED come se non fossero state compromesse.

L'incapacità di Sproul di vedere l'effetto ricchezza a cascata deriva da due errori. Il primo ricorda una tecnica usata per mentire con le statistiche: la scelta arbitraria dell'anno base per far apparire un aumento percentuale maggiore o minore. Si sceglie l'anno base prima o dopo un grande cambiamento nella direzione più sfavorevole per evitare che tale cambiamento venga incluso nel differenziale. L'effetto ricchezza si verifica immediatamente dopo che la FED ha creato denaro, quindi iniziando dopo si omette la causa diretta e rende più difficile vederne l'effetto.

Il secondo errore è ignorare la commerciabilità molto diversa tra gli asset: liquidi e illiquidi. Come spiegato sopra, creando un effetto ricchezza e quindi aumentando la spesa per gli asset, la FED esercita pressioni al rialzo sui valori degli asset mark-to-market. Per acquistare un asset, la FED deve offrire più della migliore offerta precedente, altrimenti il ​​proprietario l'avrebbe già venduta.

Più asset acquista la FED, più pronunciato sarà l'effetto indiretto sui valori mark-to-market del portafoglio. Senza la FED Henry avrebbe potuto vendere la sua singola obbligazione a $93, ma un centinaio di obbligazionisti in più avrebbero dovuto vendere ai prossimi acquirenti marginali, che necessariamente avrebbero fatto offerte inferiori.

Anche la seconda affermazione di Sproul ("il valore del dollaro non ne è influenzato") è chiaramente falsa, poiché ci sono più dollari e vengono utilizzati per aumentare i prezzi delle obbligazioni; il valore del dollaro è diminuito rispetto alle obbligazioni. I venditori di obbligazioni hanno aumentato i loro saldi di cassa e sono in grado di fare offerte per beni e servizi che non avrebbero potuto acquistare con le loro obbligazioni.

L'effetto si diffonde in tutti i mercati finanziari. Migliorando la posizione di liquidità degli ex-proprietari di asset, essi sono in grado di aumentare la loro spesa in beni di consumo o asset finanziari, se lo desiderano. Se la FED continua le sue attività, Henry e Jon possono riciclare gli asset deteriorati in contanti e utilizzare il denaro per acquistare altri asset di scarsa qualità che non sono stati ancora presi di mira, e così via finché la FED è un acquirente disponibile.

Contrariamente a Sproul, gli "asset swap" cambiano le posizioni della ricchezza e l'economista Robert Murphy sottolinea questo punto qui e qui. Supponiamo che Lockheed costruisca un F-35 che costi $1 miliardo e che il Dipartimento della Difesa lo compri a prezzo di costo. È uno "scambio di asset"? Chi affermerebbe che la loro posizione di ricchezza non sia stata alterata? L'aereo non ha altri acquirenti oltre al Dipartimento della Difesa e non ha un prezzo di mercato realistico. Il punto di Murphy è che un "prezzo" fittizio assegnato dallo stato ad un bene che non ha commerciabilità, se non per un'agenzia governativa che non è vincolata nel suo potere d'acquisto, non è la stessa cosa che avere quella quantità di denaro.

Sproul tenta di dimostrare che la stampa di denaro e gli acquisti di asset non hanno alcun effetto sulle posizioni patrimoniali. Anche senza questa analisi tale affermazione è controintuitiva, proprio come le affermazioni dei blogger popolari, le quali tendono a catturare l'attenzione ma sono false.

 

[*] traduzione di Francesco Simoncelli: https://www.francescosimoncelli.com/

Gli enormi stimoli monetari non argineranno il rallentamento dell'Eurozona

 

 

di Daniel Lacalle

Il bilancio della BCE è salito al 53,9% del PIL europeo a luglio, rispetto al 32% della Federal Reserve e al 33% della Banca d'Inghilterra. Ciò significa un aumento di €1.780 miliardi da inizio anno. Inoltre l'eccesso di liquidità è salito a €2.900 miliardi, un aumento di €1.200 miliardi da gennaio. Oltre a questo stimolo monetario senza precedenti, l'Eurozona ha incluso un 10% del PIL in vari programmi di stimolo fiscale. Niente di tutto ciò ha impedito all'economia di dare segni di rallentamento ad agosto.

Dopo un forte rimbalzo in maggio e giugno, derivante dalla riapertura della maggior parte delle economie, i dati ad alta frequenza compilati da Bloomberg Economics mostrano un evidente rallentamento in luglio e agosto. Tutti gli economisti che seguono l'economia della zona Euro mettono in guardia sul preoccupante indebolimento degli indicatori principali. L'OCSE ha anche pubblicato il suo Leading Indicator Index a luglio, il quale mostra che le economie come la Spagna non stanno solo mostrando segni di crescita più debole, ma di contrazione. L'Italia continua a migliorare, ma ad un ritmo lento, mentre Francia e Germania registrano livelli di crescita in calo.

Il motivo è evidente: tutto lo stimolo mostruoso dell'Eurozona è focalizzato sul perpetuare bilanci pubblici insostenibili e sull'incentivazione del ritorno non economico o delle sovvenzioni. Il Fondo europeo di ripresa è chiaramente finalizzato a promuovere cattedrali nel deserto travestite da progetti verdi, ma ciò che è più preoccupante è che l'accordo green dell'Eurozona include più tasse e misure per prevenire la crescita piuttosto che migliorare la produttività.

Questa lezione avrebbe dovuto essere appresa nel 2009: l'Unione Europea inaugurò il suo imponente piano per la crescita e l'occupazione, oltre l'1,5% del PIL dell'UE, e l'economia non è migliorata, mentre sono stati persi più di 4,5 milioni di posti di lavoro.

Il problema di questi enormi stimoli è che avvantaggiano le parti sbagliate dell'economia: spesa pubblica in diritti e sussidi, enormi deficit e grandi multinazionali che traggono vantaggio dai massicci acquisti di obbligazioni private e iniezioni di liquidità che in passato non hanno avuto problemi ad accedere ai mercati del credito.

Mentre la zona Euro sta aumentando le tasse "green" ai cittadini e promuovendo la spesa sovvenzionata nel "nuovo accordo green", i maggiori beneficiari del programma della BCE di acquisto di obbligazioni societarie sono le grandi aziende automobilistiche, le multinazionali del petrolio e del gas, e le grandi multiutility. La BCE ha acquistato obbligazioni di Shell, Eni, Repsol, OMV, Total, Siemens, Daimler AG, BMW, Volkswagen, Renault, ecc. Nessuna di queste società ha avuto difficoltà ad accedere ai mercati dei capitali o ad emettere debito a tassi bassi, e le loro obbligazioni non potevano essere classificate in alcun modo come a buon mercato considerando i rendimenti e gli spread. La maggior parte di queste società ha stabilito e maturato attività in settori in cui esistevano problemi di sovraccapacità e margini di profitto molto prima della crisi precedente e attuale, quindi non aumenteranno le assunzioni o la spesa in conto capitale sulla scia dello stimolo monetario.

Nel frattempo migliaia di start-up e piccole imprese che non hanno accesso al credito, perché non hanno risorse fisiche, chiudono ogni mese. Il mostruoso sostegno al credito proveniente dal meccanismo di trasmissione della politica monetaria è canalizzato verso stati e multinazionali. È un enorme incentivo a spendere e ad investire male. Gli stati sono felici ad aumentare le spese per il welfare senza un reale ritorno economico e le multinazionali che erano in fase di rallentamento già anni fa sono zombificate dai tassi bassi.

I piani di stimolo della BCE e dell'Eurozona finiscono per diventare enormi sussidi alla bassa produttività con danni collaterali ai settori ad alta produttività sotto forma di tasse più elevate.

Il lettore potrebbe pensare che lo stesso si possa dire degli Stati Uniti e di ciò che fa la Federal Reserve. Sì, in una certa misura. La differenza principale è che il meccanismo di trasmissione della politica monetaria negli Stati Uniti non dipende dal canale delle banche commerciali. Meno del 15% dell'economia reale degli Stati Uniti è finanziata dal settore bancario, grazie a un sistema di credito privato diversificato e flessibile. Nell'Eurozona è più dell'80%, simile al Giappone.

Questo percorso verso la stagnazione a lungo termine dovrebbe servire da promemoria per gli Stati Uniti, ancora una volta: non è consigliabile seguire le politiche della zona Euro. I risultati sono inevitabilmente disastrosi.

[*] traduzione di Francesco Simoncelli: https://www.francescosimoncelli.com/

Perché tutti seguono con apprensione la performance dell'oro?

 

 

di Alasdair Macleod

Non sembra esserci via d'uscita per le bullion bank che deteriorano le posizioni futures sull'oro da $53 miliardi ($38 miliardi netti) presso il Comex. Un precedente tentativo tra gennaio e marzo di riprendere il controllo sui mercati dell'oro sintetico si è ritorto contro di loro.

I titolari di conti presso le banche membri della LBMA scopriranno presto che quel mercato è tutto fumo e niente arrosto. Secondo la Banca dei Regolamenti Internazionali, alla fine dello scorso anno le posizioni in oro della LBMA, la stragrande maggioranza non allocata, ammontavano a $512 miliardi: il London Bullion Mythical Market è una descrizione più appropriata per la sorpresa in arrivo.

Un enorme numero di utenti rimarrà deluso quando le loro disponibilità non allocate presso le bullion bank diventeranno polvere nei prossimi mesi e anche gli ETF esploderanno. La demolizione sistemica dei mercati sintetici dell'oro e dell'argento è una catastrofe prevedibile nel corso del crollo del potere d'acquisto del denaro fiat.

Questa è solo la fase catalizzante iniziale nella morte che si avvicina rapidamente per le valute fiat.

Introduzione

Misurato in dollari, l'attuale mercato rialzista dell'oro è iniziato a dicembre 2015, da quando il prezzo è quasi raddoppiato. A parte quando l'oro ha superato il suo precedente massimo di settembre 2011, $1.920, solo i gold bug sembrano essere eccitati. Ma nel mondo attuale fatto di valute fiat l'oro è visto come un anacronismo; una "pet rock", come lo definì Jason Zweig del Wall Street Journal nel 2015, solo pochi mesi prima dell'inizio di questo mercato rialzista.

Nonostante sia quasi raddoppiato di prezzo, il punto di vista di Zweig è ancora mainstream. Il suo commento segue lo spirito dell'eroe macroeconomico di oggi, John Maynard Keynes, che nel suo Tract on Monetary Reform del 1924 definì il gold standard una reliquia barbarica. Keynes continuò ad inventare la macroeconomia sulla scia della sua Teoria Generale del 1936, e che professiate di essere keynesiani o no, come investitori quasi certamente vi pieghereste alla macroeconomia. È quasi impossibile avere una carriera di successo nel settore degli investimenti a meno che non abbiate aderito alle teorie keynesiane. Dovete sostituire l'economia degli aggregati a quella dell'azione umana degli individui, su cui invece si basava l'economia classica. Non solo, dovete accettare senza riserve la teoria statale della moneta.

Bene, ora stiamo assistendo alla fine cataclismatica dell'errore keynesiano; la distruzione della macroeconomia in un fallimento sistemico incentrato sui mercati sintetici dell'oro e dell'argento.

 

Il tentativo di salvataggio è già fallito

Potreste aver perso l'ultimo tentativo del sistema all'inizio di quest'anno di salvarsi. Il Grafico 1 di seguito mostra il suo errore.

L'open interest sul Comex ha raggiunto il picco a gennaio, quando i contratti sull'oro erano sopraffatti dalla domanda globale. L'open interest non era mai stato così alto: il precedente record di tutti i tempi era stato nel luglio 2016, quando aveva raggiunto i 658.000 contratti. A quel tempo il mercato si era fortemente ripreso da una condizione di ipervenduto, il prezzo era salito dal minimo di dicembre nel nostro grafico principale, da $1.049 a $1.380. Questo movimento è stato schiacciato con un open interest ridotto a 392.000 e il prezzo dell'oro a $1.120. Tuttavia lo stesso tentativo di schiacciamento iniziato nel gennaio di quest'anno non è riuscito.

Non c'è dubbio che sia stato un tentativo coordinato delle bullion bank per contenere una crisi in via di sviluppo. Dal suo picco di 799.541 contratti il ​​15 gennaio, l'open interest è sceso a 553.030 il 23 marzo. Inizialmente il prezzo dell'oro ha continuato a salire a $1.680 il 9 marzo, ma il 18 marzo ha reagito, scendendo a $1.471 in sole nove sessioni di negoziazione. Ma mentre l'open interest è sceso a 470.000 all'inizio di giugno, il prezzo è esploso al rialzo con premi di prezzo senza precedenti che si sono sviluppati sul Comex dal 23 marzo in poi. L'esposizione short delle bullion bank al netto di quelle long sul Comex era salita a $35 miliardi e la posizione lorda era di $53,5 miliardi prima del tentativo di spingere il mercato al ribasso. Oggi le rispettive cifre sono $38,3 miliardi e $53 miliardi.

Il fallimento di questa tattica ne preclude il riutilizzo. Più avanti in questo articolo esamineremo la gravità dell'attuale posizione del Comex e della LBMA.

 

Il sistema finanziario dipende interamente dal denaro fiat

Nel settore degli investimenti è la svalutazione monetaria che dà da vivere. Senza contare che l'aumento del livello generale dei prezzi degli asset finanziari, misurato da vari indici, è poco più che un riflesso della perdita di potere d'acquisto della valuta del vostro stato. Il mondo si è goduto il fenomeno sin dalla metà degli anni '70, quattro anni dopo che il presidente Nixon rimosse definitivamente l'oro dalla scena monetaria. Ne è seguito un continuo calo del potere d'acquisto del dollaro. A parte qualche stop periodico, dal 1982, quando l'indice S&P 500 è salito da 291,34 ai 3270 di oggi, il pubblico in generale sembrava fare soldi.

Non è stato un ambiente facile da sfidare, essendo popolato da un pensiero unico convinto che i guadagni in azioni e proprietà fossero la conseguenza di capacità finanziarie individuali. Ma uno di quegli stop periodici incombe su di noi, minacciando di essere più dirompente di qualsiasi cosa vista finora, tanto che i macroeconomisti richiedono per la sua risoluzione finanziamenti inflazionistici praticamente illimitati.

La distinzione tra valuta fiat illimitata emessa dallo stato rispetto all'oro è importante, perché quest'ultimo è sempre stato il denaro delle persone, non amato dagli stati perché impone una certa disciplina finanziaria. La storia ha sempre visto sottrarre il diritto di emettere denaro a re, imperatori e governi e restituito al popolo, quindi l'evidenza empirica suggerisce che accadrà di nuovo. Ma i macroeconomisti sostengono che la loro scienza è un progresso rispetto alla precedente scienza economica, quindi ciò che è accaduto prima è irrilevante. E questo vale anche per l'oro.

Per questi motivi, il settore degli investimenti non è in sintonia col metallo giallo. L'oro fisico non è nemmeno un investimento regolamentato, il che significa che le autorità di regolamentazione non consentono ai fondi di detenere il metallo fisico oltre, se consentito, una piccola esposizione. La posizione inconsueta, assunta da quasi tutti, è che i gestori degli investimenti non ne debbano avere affatto. Ma oltre alle azioni minerarie, oggi ci sono gli ETF che offrono ai gestori di fondi una certa esposizione all'oro... supponendo che siano disposti a contraddire le opinioni keynesiane dei loro colleghi.

Ma anche così il contesto è sbagliato. L'oro non è un investimento ma denaro, espulso dalla circolazione negli ultimi cento anni dalla costante invasione di sostituti dell'oro evoluti poi in denaro fiat scoperto. Non è responsabilità di nessuno, a differenza del dollaro ad esempio, sostenuto solo dalla fiducia in Donald... o Joe Biden eventualmente. Nel caso dell'euro o dello yen, con tassi d'interesse negativi e sistemi bancari probabilmente sul punto del collasso, le loro banche centrali sono ugualmente impegnate ad accelerare il dissolvimento delle loro valute.

Anche i gold bug semi-ufficiali, come il World Gold Council, promuovono l'oro come investimento di portafoglio, con il suo reddito derivante dalla cartolarizzazione dell'oro attraverso l'ETF GLD. Un pubblico di gestori di investimenti professionisti, che si nutre di macroeconomia, non accetta il fatto che l'oro sia denaro, e se il World Gold Council sostenesse che sia denaro e non un investimento, senza dubbio non riuscirebbe ad attrarre investitori istituzionali.

Ma capire che l'oro è denaro è un punto fondamentale. Quando lo si considera un investimento, vi aspettate di venderlo quando finisce il suo trend positivo. Presumete che la valuta statale avrà sempre il valore di transazione oggettivo e che l'oro sia la variabile soggettiva. Le convenzioni contabili costringono i gestori di investimenti ed i consulenti ad ignorare la realtà: è la valuta fiat che si deteriora e non il prezzo dell'oro a salire. Anche la stragrande maggioranza dei gold bug applaude di fronte un aumento del prezzo dell'oro, trattandolo istintivamente come un investimento che aumenta di valore, misurato in denaro fiat.

La confusione oggettivo/soggettiva è il concetto più importante da capire quando si parla di oro. Se il pubblico più ampio comincia a capire che misurata in beni la valuta fiat non è più adatta per un ruolo oggettivo nelle transazioni quotidiane, allora essa sarà condannata. Questo segnerebbe il punto in cui il denaro fiat inizia ad essere scartato e il pubblico decide quale sia il suo denaro preferito. Ecco dove ci stiamo dirigendo.

 

Dimenticatevi di un reset monetario

Negli ultimi anni alcuni osservatori hanno suggerito che un reset monetario, centrato sul dollaro, sia stato pianificato dalle autorità monetarie. La ricerca delle banche centrali su soluzioni alternative, come quelle sulle tecnologie blockchain, si è aggiunta a questa ipotesi, ma un documento recente dell'FMI mostra che non c'è consenso tra di loro su come e per quale scopo utilizzerebbero le valute digitali.

In ogni caso, è probabile che ci vorrà troppo tempo per implementare una valuta digitale a marchio banche centrali, data la velocità con cui si stanno svolgendo gli eventi monetari. L'evidenza empirica suggerisce che una volta avviato, un crollo della valuta fiat avviene nel giro di pochi mesi. Oggi la FED ha strettamente legato il futuro dei valori degli asset finanziari al dollaro: se uno salta, saltano entrambi. La credibilità dietro i valori degli asset finanziari è già al limite e l'inevitabile collasso, che si porterà dietro il denaro fiat, è probabile che sia improvviso.

Come nota a margine, l'ultima volta che un crollo degli asset finanziari ha portato la valuta fiat verso l'oblio in circostanze simili è stato esattamente trecento anni fa: nel 1720 con la bolla Mississippi di John Law. È interessante notare che Richard Cantillon fece fortuna vendendo allo scoperto la valuta di Law, il livre, e non le sue azioni; questo lo fece in un primo momento agendo come banchiere che prestava denaro a ricchi speculatori prendendo in garanzia azioni Mississippi.

Un tentativo di reset della valuta fiat, con o senza blockchain, può essere contemplato solo dopo che il pubblico ha iniziato ad abbandonare le valute fiat esistenti. Ma la velocità con cui si svolgono gli eventi quando le valute fiat muoiono preclude la pianificazione anticipata di una loro sostituzione. Anche qualsiasi tentativo di creare una nuova moneta fiat dopo che quella esistente è fallita risulterà rapidamente un buco nell'acqua. L'idea che lo stato possa prendere il controllo della valutazione di una nuova moneta durante un azzeramento fiat per renderla durevole è il feticcio della macroeconomia, la negazione della libertà personale di compiere scelte a favore di una gestione aggregata superiore.

Uno degli argomenti fallaci che emerge ripetutamente è che l'inflazione riduce il peso del debito. Questo è vero per il debito esistente, ma i sostenitori di una tale tesi non riescono a capire che aumenta anche il costo dell'indebitamento statale futuro. E sebbene riduca allo stesso modo l'onere sui debitori nel settore privato, distruggendo il risparmio l'inflazione porta ad una desertificazione dei capitali ed ostacola qualsiasi ripresa.

È possibile ed auspicabile che i mali delle valute fiat siano adeguatamente affrontati, ma ciò richiederà un abbandono dell'inflazionismo ed un impegno per bilanci equilibrati. Richiede agli stati di frenare le loro spese, riducendo il loro ruolo nelle economie che sovrintendono. Gli interventi statali, sia regolamentari che obbligatori per legge, devono essere eliminati e la piena responsabilità delle loro azioni riconsegnata alle persone. E solo allora, il denaro sano ed onesto, che impedisce agli stati di tornare ai loro metodi inflazionistici, può essere introdotto con successo.

Supponendo che tutto ciò sia possibile, l'unica moneta solida è quella con una storia in cui gli stati non hanno alcun controllo su di essa. In altre parole, il denaro metallico. Non avranno alternativa: trasformare le loro valute in sostituti completamente convertibili in oro, con l'argento in un ruolo di conio sussidiario. Le monete in entrambi i metalli devono essere liberamente disponibili su richiesta al tasso di cambio fisso per l'oro e per l'argento. La circolazione di monete d'oro e d'argento garantisce al pubblico la piena comprensione del loro ruolo monetario, dissuadendo così gli stati dal ricorrere in futuro a politiche inflazionistiche. Anche il credito bancario dovrà essere coperto dall'oro e non ampliato dal nulla.

Ma le convinzioni errate nella macroeconomia sembrano essere un ostacolo insormontabile per un cambiamento ordinato verso il denaro sano ed onesto. Imponendo la loro fervida negazione della realtà economica, i macroeconomisti sono responsabili della politica economica e monetaria in America, Europa, Giappone e, per estensione, in quasi tutte le altre nazioni. Non è nemmeno certo che un crollo della valuta fiat li allontanerà dalla loro posizione di potere, prolungando il caos che ne deriverà.

Parlare di un reset monetario ha senso solo se coloro che lo eseguono capiscono cosa stanno facendo. E una cosa diventerà immediatamente chiara: gli americani, che rischiano di perdere il potere sugli affari globali, saranno i più riluttanti di tutte le nazioni ad accettare che i giorni della propria valuta egemonica siano contati e che un ritorno ad un gold standard credibile sia l'unica soluzione.

Transizione dolorosa al Comex

Solo attraverso la conoscenza del motivo per cui i giorni delle valute fiat sono contati si può capire cosa sta succedendo al prezzo dell'oro. Coloro che non comprendono gli errori alla base della macroeconomia e pensano all'oro come ad un investimento, vedono il movimento rialzista del metallo giallo come un momento che prima o poi probabilmente finirà, forse quando i tassi d'interesse o i rendimenti delle obbligazioni saliranno. Ma coloro che vedono l'oro come denaro sano ed onesto sanno che un suo aumento di prezzo dovrebbe essere considerato come parte integrante di un calo del potere d'acquisto della valuta fiat. Infatti è un cambiamento nel potere d'acquisto per entrambi. Quando il denaro fiat perde potere d'acquisto, l'oro lo guadagna in modo sproporzionato a causa della sua relativa scarsità.

Nel caso sempre più probabile che le valute fiat perderanno il loro ruolo monetario, il prezzo dell'oro potrà verosimilmente tendere all'infinito. È difficile immaginare come il dollaro possa evitare questo risultato, o qualcosa di simile. Stando così le cose, un movimento del prezzo dell'oro sopra i $2.000 l'oncia è un evento insignificante, a parte per coloro intrappolati con posizioni short, il che ci porta al caos sul mercato del Comex. Il Grafico 2 mostra la posizione nei mercati dei futures sull'oro al ​​28 luglio (l'ultima informazione disponibile sull'impegno dei trader), con le posizioni di spread rimosse.

Gli swap sono trading desk delle bullion bank, che in genere assumono posizioni su più di un mercato dei derivati, in particolare a Londra. Insieme alla categoria "Produttori e commercianti", hanno quasi sempre posizioni short sul Comex. I produttori, i minatori ed i loro agenti che agiscono per loro, si proteggono dai ribassi del prezzo dell'oro e costituiscono la maggior parte delle posizioni short nella loro categoria. I commercianti, tipicamente gioiellieri e acquirenti per scopi industriali, si proteggono dall'aumento dei prezzi avendo contratti long.

Il concetto di mercati dei futures originariamente non includeva le banche nella categoria non speculativa, perché i mercati dei futures erano un mezzo affinché gli agricoltori potessero liberarsi dal rischio di prezzo, dovuto a fattori stagionali, cedendolo agli speculatori. Tuttavia le banche sono riuscite a persuadere il CME ad essere classificate come non speculatori, sulla base del fatto che spesso hanno agito come agenti per i produttori in contratti non agricoli. E per quanto riguarda l'oro, che è ciò che ci riguarda, hanno anche posizioni a Londra che vogliono coprire sul Comex. Ma come si è visto nel Grafico 2, le bullion bank ora rappresentano il 70% delle posizioni short, mentre in passato ne rappresentavano molto meno. E come mostreremo più avanti in questo articolo, non hanno oro fisico a Londra per coprirsi. Il risultato è che la loro posizione short lorda di 262.796 contratti è ora un impegno scoperto di $53 miliardi tra 27 trader. Il Grafico 3 colloca quanto detto in un contesto storico degli ultimi dieci anni.

Le posizioni short delle bullion bank rispetto a quelle long (la linea blu) sono a livelli record e gli short lordi sono quasi ai massimi storici, superati solo all'inizio dell'anno (15 gennaio) quando l'open interest era salito ad un livello senza precedenti di 799.541 contratti.

Dal punto di vista degli speculatori, la categoria dominante è quasi sempre Managed Money, prevalentemente hedge fund. Raramente sono interessati alla consegna e chiuderanno o cambieranno le loro posizioni. Sono quasi sempre orientati al lato acquisti e nel lungo termine hanno in media una posizione long netta di circa 112.000 contratti, che possiamo chiamare posizione neutra. Ma attualmente sono un'insolita minoranza, il 42% degli speculatori long, e sono solo moderatamente posizionati sopra la loro media long neutra.

Lungi dall'essere i padroni dell'universo, gli hedge fund si sono dimostrati un facile bersaglio per le bullion bank. E agendo in base al pensiero dei macroeconomisti, gli hedge fund hanno utilizzato l'attuale forza del prezzo dell'oro per realizzare profitti, riducendo le loro posizioni long di 21.362 contratti. Sembrano inconsapevoli o disinteressati del quadro più ampio. Inoltre, a 42.758, il livello dei loro contratti short è superiore alla media, il che potrebbe contribuire ad uno short squeeze nelle prossime settimane quando si renderanno conto del loro errore.

La categoria "Other Reported" è composta da trader che non rientrano nelle altre tre categorie sopra descritte. I long in questa categoria sono vicini al livello record precedente, 158.963 contratti lo scorso 24 marzo. Possiamo quindi considerare tale categoria come smart money, almeno nell'attuale clima, con meno probabilità di essere scossa dalle loro posizioni dagli swap dealer che cercano di innescare degli stop.

Possiamo concludere che gli operatori di swap non solo sono finiti quasi allo scoperto, ma la liquidità sul Comex fornita dagli hedge fund, che normalmente consente loro di chiudere le loro posizioni short, è limitata. Inoltre le perdite mark-to-market arriveranno in un momento in cui le operazioni più ampie delle loro banche andranno a ridurre, ove possibile, l'esposizione al rischio. È probabile che queste perdite saliranno in modo significativo con l'accelerazione della stampa di denaro da parte delle banche centrali nel tentativo di prevenire un crollo economico e di sostenere i prezzi degli asset finanziari. Se qualcos'altro non salta prima, una crisi bancaria su vasta scala potrebbe emergere dal mercato dell'oro sintetico.

Ci si può aspettare che le autorità facciano di tutto per evitare un fallimento sul Comex, perché i danni al mercato più ampio sarebbero estremamente gravi. Invece i membri della London Bullion Market Association (LBMA) saranno probabilmente costretti a lasciar salire il prezzo dell'oro nel mercato a termine, nel tentativo di far quadrare i loro conti e permettere alle banche di attutire le perdite. Però ciò non accadrà, come verrà spiegato nella prossima sezione.

In breve, nelle prossime settimane possiamo aspettarci una fase di transizione poiché la crisi si rifocalizza sul mercato a termine di Londra, che è il casinò nascosto in piena vista.

 

Le passività nascoste di Londra

Il trading a Londra per il settlement a termine è un mercato molto più ampio del Comex. Secondo la Banca dei Regolamenti Internazionali, alla fine del 2019 l'importo nozionale dei forward e degli swap in oro over the counter (OTC) in circolazione era pari a $512 miliardi, rispetto all'open interest sul Comex di $120 miliardi nello stesso giorno.

La London Bullion Market Association si fa forte della sua liquidità: nel suo ultimo comunicato stampa ha affermato che la copertura totale per il suo mercato a termine è di 8.424 tonnellate in aprile. Attenzione, però, perché di quel totale 5.464 tonnellate sono nel caveau della Banca d'Inghilterra, di cui forse il 95% è destinato alle banche centrali ed ai finanziatori esteri. In base al deposito trimestrale di SPDR Gold Trust presso la SEC (ETF GLD) abbiamo appreso che il 27 aprile erano detenute 45.91 tonnellate del suo oro presso la Banca d'Inghilterra. Il fatto che il custode di GLD, HSBC, sia stato costretto ad utilizzare la Banca d'Inghilterra in qualità di sub-depositario suggerisce una grave mancanza di lingotti disponibili nei caveau dei membri della LBMA. Per esplorare questo problema, il grafico seguente mostra la posizione nozionale di lingotti a Londra, a conferma della mancanza di flottante.

Sebbene riportate in modo semplicistico, queste cifre mostrano che non c'è liquidità a Londra. Secondo il World Gold Council, le disponibilità fisiche totali dell'ETF alla fine di aprile erano 3.364 tonnellate, di cui, secondo la relazione Hardman di Paul Mylchreest, oltre il 70% è nei caveau a Londra, o 2.390 tonnellate come indicato nel grafico qui sopra. A questa cifra si deve aggiungere l'oro privato dei fondi sovrani, istituzioni, family office ed imprese agglomerate per conto della clientela retail. Queste scorte di lingotti sono detenute presso le società terze (Brinks, G4S, Loomis e Malca-Amit) ed è probabile che ammontino ad ulteriori 400-500 tonnellate.

Da aprile le disponibilità dell'ETF sono aumentate di ulteriori 387 tonnellate, di cui presumeremo ancora una volta che oltre il 70%, 275 tonnellate, siano immagazzinate a Londra (24 luglio – Fonte: WGC). Sebbene ci siano alcune ipotesi riguardo ai cambiamenti sottostanti in queste cifre dalla fine di aprile, potrebbero facilmente portare ad una cifra negativa, come suggerisce il grafico qui sopra. Inoltre se l'ETF e la domanda privata di lingotti dovessero aumentare ulteriormente, una crisi a Londra è praticamente assicurata.

È qui che la Banca d'Inghilterra potrebbe essere intervenuta appoggiandosi ad altre banche centrali clienti per affittare parte del loro oro accantonato – le 45.91 tonnellate detenute per l'ETF GLD ad aprile. Ma c'è un ulteriore problema: il tasso di leasing è negativo da marzo, il che significa che un leasing della banca centrale al tasso di mercato deve pagare il locatario. Ciò suggerisce che il leasing può avvenire solo se i tassi di mercato vengono ignorati e viene invece pagata una commissione.

È importante notare che in base ad un contratto di locazione, la proprietà rimane del locatore. È improbabile che l'oro affittato tramite la Banca d'Inghilterra lasci i suoi caveau, viene semplicemente accreditato tramite scritture contabili. Pertanto per il locatore non vi è alcun rischio di controparte, perché se il locatario è inadempiente, la Banca d'Inghilterra si limita a riassegnare i lingotti al locatore. Ma in una crisi più ampia, il doppio conteggio della "proprietà" dei lingotti attraverso il leasing sarà impossibile da nascondere e le passività ricadranno interamente sulle bullion bank. I detentori dell'ETF GLD dovrebbero chiedere conferma che il loro oro nei caveau non sia stato dato in affitto.

L'alternativa a banche centrali che forniscono liquidità è impensabile: che le bullion bank ottengano la loro liquidità utilizzando illegalmente i lingotti tenuti in loro custodia. Sfortunatamente i sospetti sono aggravati dalla segretezza della LBMA sulle operazioni di mercato, la quale rilascia informazioni selezionate solo quando non sono più rilevanti. Anche i comunicati stampa della LBMA sono fuorvianti; sparlare dell'oro totale a Londra crea l'impressione di liquidità fisica, cosa invece palesemente falsa.

Per i loro clienti più ricchi le bullion bank offrono conti in oro in due forme: allocati e non allocati. Sono scoraggiati dall'aprire un conto allocato, poiché le commissioni sono costose (pagamento per il caveau, assicurazione del metallo fisico e costi amministrativi). La vera ragione è che preferiscono che i loro clienti aprano conti non allocati, incoraggiandoli con commissioni minime, perché questi possono essere sottoposti a riserva frazionaria. In altre parole, una bullion bank può detenere abbastanza oro per coprire le richieste occasionali di prelievo, ma come dimostra il grafico qui sopra, non esiste nemmeno quella liquidità minima.

Mentre il settlement fisico coinvolge i conti in oro allocati ed ovviamente è verificabile, i conti non allocati vengono regolati attraverso il sistema di regolamento elettronico AURUM, il quale rappresenta quasi tutti i regolamenti commerciali di Londra. AURUM è il mezzo di regolamento tra i membri della LBMA attraverso il London Precious Metal Clearing Limited. Le transazioni per il regolamento dei conti non allocati vengono incanalate attraverso uno dei cinque membri che le collegano in un unico regolamento tramite AURUM. I cinque membri di LPMCL (JPMorgan, UBS, HSBC, ICBC Standard Bank e Scotiabank) hanno tutti conti non allocati tra loro e gli accordi determinati da AURUM sono per valuta da un lato e lingotti non allocati dall'altro.

Pertanto le massicce quantità di oro da regolare sono separate dal settlement fisico e ammontano a quasi tutta la stima dei derivati ​​BRI sopra citata: $512 miliardi di posizioni totali alla fine dello scorso anno. Ma i depositanti con conti in oro non allocati credono di avere un'esposizione al prezzo dell'oro, altrimenti insisterebbero affinché i loro conti vengano allocati con la loro bullion bank che funge da custode. Con l'evoluzione dell'attuale crisi nei mercati dell'oro sintetico, la perdita di fiducia nella capacità delle bullion bank di regolare conti non allocati rischierà di generare una corsa agli sportelli su questi conti e una corsa agli sportelli per assicurarsi l'oro fisico prima che i prezzi aumentino ulteriormente.

Mentre le autorità americane faranno di tutto per evitare una crisi dell'oro e dell'argento presso il Comex, pensare che a Londra possa essere messo tutto sotto silenzio è da ingenui. Le stesse bullion bank sono esposte su entrambi i mercati. Una crisi per tali banche minaccia di lasciare in bianco circa $500 miliardi di conti in oro non allocati a Londra, più altri 262.796 contratti al Comex ($53 miliardi a $2.030 – si veda il Grafico 2 sopra). L'espansione dell'oro sintetico dall'inizio degli anni '80, che ha messo un tetto al prezzo dell'oro, sta volgendo al termine e la rimozione di questo ostacolo servirà solo a spingere il prezzo significativamente più in alto.

 

Conclusione

Stiamo assistendo alle prime fasi di un crollo dei mercati dell'oro sintetico sul Comex ed a Londra, alimentato dalle banche centrali impegnate ad accelerare le loro politiche inflazionistiche in un atto di disperazione macroeconomica per salvare le finanze pubbliche e le loro economie. Il metodo impiegato è un fallimento assicurato, visto il precedente storico in Francia esattamente trecento anni fa: quando scoppiò la bolla Mississippi di John Law, distruggendo la sua valuta, il livre.

Se si lega il destino degli asset finanziari a quello della valuta fiat, come fece John Law e che ora sta facendo la Federal Reserve, quando scoppia la bolla scoppia anche la valuta. Questo risultato è così ovvio che gli smart money stanno ora abbandonando la valuta fiat e rifugiandosi in oro e argento fisici, come testimoniato dalle consegne alle scadenze dei contratti attivi Comex e dalla scomparsa di tutta la liquidità fisica a Londra.

Stando così le cose, è appena iniziata una corsa precipitosa fuori dalle valute fiat e dai contratti derivati per l'oro. A meno che non venga fermata in qualche modo, distruggerà i mercati dell'oro sintetico e con essi le banche che ne hanno beneficiato negli ultimi quarant'anni. L'accelerazione nella distruzione del denaro fiat guadagnerà trazione nei prossimi mesi e chiunque sputi assurdità macroeconomiche invece di agire di fronte a questi sviluppi finirà con un pugno di mosche in mano.

[*] traduzione di Francesco Simoncelli: https://www.francescosimoncelli.com/