Politiche fallimentari al quadrato: valute digitali delle banche centrali

 

 

di Alasdair Macleod

Molte banche centrali stanno facendo ricerca sulle valute digitali che, se implementate, consentirebbero loro di emettere una nuova valuta direttamente al pubblico, gestita su un registro centralizzato bypassando le banche commerciali. Sebbene si senta la necessità che il settore privato innovi in campo monetario andando a scalzare il monopolio delle banche centrali, stanno cominciando ad emergere obiettivi specifici.

Questo articolo non prende in considerazione le questioni tecnologiche, limitando i suoi commenti agli obiettivi politici individuati in un'indagine del FMI sulle banche centrali. Sottolinea i pericoli per la libertà individuale e perché l'applicazione di una politica monetaria estesa alle valute digitali delle banche centrali è destinata a fallire.

Introduzione

Le valute fiat stanno fallendo: proviamo qualcosa di diverso. Questa sembra essere in parte la logica alla base della febbrile ricerca delle banche centrali sulle valute digitali (CBDC). Le banche centrali di Bahamas, Ecuador, Ucraina e Uruguay hanno condotto progetti pilota su scala limitata e si dice che anche la Cina abbia pianificato sperimentazioni tramite Meituan-Dianping, un rivenditore di prodotti alimentari e altre due società sostenute da Tencent, sebbene al momento lo stato di questi progetti non è chiaro.

Queste sono CBDC: la banca centrale emette la nuova CBDC al pubblico, tramite agenti come le banche commerciali o direttamente, aggirando completamente l'attuale sistema finanziario. Un vantaggio rispetto al denaro fiat attuale è che fornisce l'accesso a tutti, compresi i cosiddetti unbanked. Ma questi vantaggi sono già disponibili tramite carte di credito e di debito e moneta elettronica in app come M-Pesa e AliPay. Funzionano perfettamente, sostituendo la necessità di contanti laddove il denaro non è necessariamente disponibile o indesiderato dalle persone che effettuano transazioni. Forse l'ulteriore sviluppo di queste soluzioni potrebbe rappresentare una minaccia per il monopolio del denaro fiat.

In alternativa, una banca centrale potrebbe decidere di autorizzare una CBDC sintetica, una moneta digitale emessa da privati ​​sostenuta da riserve della banca centrale stessa, regolamentata e supervisionata da quest'ultima. Infatti la CBDC è appaltata a partner nel settore privato, poiché le banche centrali deficitano delle capacità tecnologiche necessarie. Inoltre le CBDC sintetiche sono potenzialmente più economiche, più veloci da commercializzare e potrebbero essere meno rischiose da implementare. Ai fini di questo articolo, presumeremo che l'ethos monopolistico delle banche centrali le escluda e ci focalizzeremo sulle CBDC emesse direttamente.

Perché le banche centrali vogliono le CBDC

Le ragioni dichiarate per l'emissione di CBDC forniscono chiarezza agli osservatori. Secondo un recente rapporto dell'FMI sono allo studio i seguenti obiettivi:

1. Le CBDC potrebbero migliorare la concorrenza, l'efficienza e la resilienza dei sistemi di pagamento di fronte alla crescente concentrazione nelle mani di poche aziende molto grandi.
2. Le CBDC possono essere un mezzo per sostenere la digitalizzazione finanziaria, ridurre i costi associati all'emissione e alla gestione del contante fisico e migliorare l'inclusione finanziaria, soprattutto nei Paesi con sistemi finanziari sottosviluppati.
3. Le CBDC potrebbero migliorare l'efficacia della politica monetaria per attuare politiche mirate o per attingere a dati più dettagliati sui flussi di pagamento e migliorare le proiezioni macroeconomiche.
4. Una CBDC fruttifera potrebbe migliorare la trasmissione della politica monetaria, aumentando la risposta dell'economia alle variazioni del tasso d'interesse di riferimento. Tale CBDC potrebbe essere utilizzata per rompere il "limite inferiore zero" sui tassi d'interesse di riferimento.
5. Le CBDC aiuterebbero anche a ridurre o prevenire l'adozione di valute emesse da privati, che potrebbero minacciare la sovranità monetaria e la stabilità finanziaria, ed essere difficili da controllare e regolamentare.
6. Le CBDC potrebbero aiutare a migliorare la trazione della valuta locale come mezzo di pagamento nelle giurisdizioni che tentano di ridurre la dollarizzazione.
7. Le CBDC potrebbero svolgere un ruolo nella distribuzione di stimoli fiscali a destinatari non bancari e altri.

Questa lista è una lista dei desideri piuttosto che una serie di obiettivi politici definiti, ma è una visione del pensiero delle banche centrali in merito alla questione. Ma dato che una CBDC sintetica è quasi certamente più efficiente quando implementata da aziende tecnologiche specializzate nel settore privato, possiamo abbandonare il primo obiettivo. Gli altri obiettivi sono degni di ulteriore discussione, almeno dal punto di vista di un banchiere centrale.

 

Sostenere la digitalizzazione finanziaria, ridurre i costi di cassa e migliorare l'inclusione finanziaria

Sostenere la digitalizzazione finanziaria è poco più che una sciocchezza e non ha bisogno di ulteriori commenti, al di là dell'osservazione che, in assenza di una motivazione imprenditoriale, le banche centrali preferirebbero che il loro monopolio non fosse messo in discussione dalla digitalizzazione finanziaria. E come mezzo per limitare la spesa per l'emissione di contanti, in sostituzione di altri mezzi come limitare i prelievi o vietare del tutto il contante.

In realtà è solo quest'ultimo punto che ha una vera logica per le banche cenrali. Così come limitare o vietare il contante, includere gli unbanked permette di catturare più PIL di una nazione, aumentando potenzialmente il gettito fiscale e alzando una nazione nelle classifiche globali per dimensione economica. Sostituendo il contante con una CBDC distribuita e detenuta su app per smartphone, le sezioni dell'attività economica attualmente non registrate vengono incluse nel PIL totale. Pertanto l'Indonesia, con le sue comunità sparse su migliaia di isole, potrebbe far registrare un'economia più grande dell'Australia. Questo è importante per i politici ed i pianificatori centrali.

 

Migliorare l'efficacia della politica monetaria

L'idea alla base di questo obiettivo è che l'attuale politica monetaria stia fallendo per mancanza di controllo sugli attori economici, mentre si ignora la possibilità che la politica monetaria stessa sia difettosa. Sfruttare "dati più dettagliati sui flussi di pagamento per migliorare le proiezioni macroeconomiche" è un desiderio di ulteriore controllo, in base al quale un piccolo comitato di funzionari può determinare non solo la quantità di denaro ma come e dove viene distribuita nell'economia. Armata di questo potere, l'economia può essere microgestita attraverso l'allocazione del capitale diretta dal sistema bancario centrale. Alcuni settori, anche singole imprese, trarranno vantaggio a scapito di altri ed è un piccolo passo per l'industria rendersi conto che non deve solo fare pressione sui politici, ma con i politici al seguito addirittura fare pressione sulle banche centrali.

A parte le questioni di lobbismo, per la maggior parte degli statalisti il ​​miglioramento dell'efficacia della politica monetaria attraverso un maggiore controllo sul libero mercato è il loro Santo Graal. È la destinazione finale del keynesismo. I policymaker ritengono che la ragione del loro insuccesso nel bandire il ciclo economico sia dovuta alla mancanza di un controllo sufficiente sui risultati.

 

Una CBDC potrebbe migliorare la trasmissione della politica monetaria

Supponendo che una CBDC circolerà insieme alle attuali valute fiat, in linea di principio dovrebbe riflettere la stessa struttura dei tassi d'interesse. Ma se la sua emissione è limitata ai settori preferiti dell'economia, potrebbe essere possibile mantenere i differenziali dei tassi d'interesse. In questo caso, i pianificatori centrali potrebbero considerare una CBDC un importante strumento di gestione. Ma affinché esistano suddetti differenziali, dovrebbero essere posti limiti rigorosi alla capacità degli attori economici di arbitrare i tassi d'interesse.

Naturalmente si sta parlando dell'imposizione di tassi negativi ancora maggiori con l'intento di promuovere settori selezionati o anche singole imprese. L'applicazione della Taylor Rule, in base alla quale una banca centrale imposta i tassi d'interesse con riferimento alla differenza tra il deflatore del PIL e l'obiettivo d'inflazione, è il cuore dell'attuale pensiero macroeconomico mainstream.

I pianificatori monetari centrali credono che uno shock economico, che porta ad un calo dell'indice dei prezzi al consumo, possa essere rapidamente neutralizzato da tassi profondamente negativi. Se una CBDC che circola insieme alla valuta fiat è il canale per tassi d'interesse profondamente negativi rispetto a quelli della valuta fiat, allora una CBDC potrebbe diventare un canale politico più efficace per la "ripresa economica".

L'uso di una CBDC rivolto ai consumatori potrebbe incorporare un altro dispositivo stimolante, assegnandovi un valore limitato nel tempo o una data di scadenza. L'incentivo a spendere verrebbe accresciuto e l'accumulo praticamente eliminato. Inoltre, emettendo direttamente le CBDC, i pianificatori monetari centrali potrebbero presumere di poter ottimizzare gli effetti sui prezzi variando le quantità ed i termini delle CBDC.

 

Le CBDC possono scoraggiare o impedire l'adozione di valute private

Questo obiettivo prevede che l'attuale disposizione monetaria di un monopolio statale possa essere scardinata da valute concorrenti nel settore privato. Le valute emesse privatamente non sono definite, ma presumibilmente includono moneta elettronica centralizzata legata alle valute fiat. AliPay e WeChat Pay rientrano in questa categoria e il loro ulteriore sviluppo potrebbe sollevare problemi per i monopolisti di stato. Le stablecoin e le criptovalute supportate da asset, come Bitcoin, sono viste come una minaccia più diretta per le valute fiat e il loro sviluppo ha informato una generazione di giovani esperta di tecnologia sulla svalutazione monetaria e sui benefici di una emissione limitata.

È comprensibile che i banchieri centrali si preoccupino degli sviluppi in queste aree e di come potrebbero minacciare le attuali valute fiat. Questa minaccia è forse duplice: al monopolio delle banche centrali sulle valute fiat e all'abbandono di queste ultime.

L'istinto monopolista in qualsiasi attore statale richiede una politica per affrontare la proliferazione di moneta elettronica, stablecoin e criptovalute. La risposta più semplice è bandirli tutti, ma ormai i buoi sono scappati dalla stalla. I singoli concorrenti possono essere chiusi, regolandoli in modo che non esistano, ma per essere efficace ciò richiede una cooperazione transfrontaliera che di solito richiede anni per essere raggiunta.

Ciò lascia un'alternativa: lo stato devei produrre la propria CBDC e garantire il più possibile che circoli come denaro insieme alla sua valuta fiat. Ma solo uno statalista penserebbe che emettendo una CBDC gli attori economici la preferirebbero alle valute private. Sono i mercati a decidere e le caratteristiche inflazionistiche di una CBDC indebolirebbero in larga misura il suo tasso di adozione come mezzo di scambio.

 

Ridurre la dollarizzazione

Senza dubbio tutte le banche centrali con valute deboli ritengono che l'uso domestico del dollaro per sostituire la valuta fiat locale sia la causa principale del fallimento della loro politica. Le ragioni di tale fallimento non sono difficili da discernere, anche per i banchieri centrali alle prese con questo problema.

La dollarizzazione indebolisce il potere monopolistico del sistema bancario centrale locale. Ovunque si parla di dollarizzazione, è comprensibile che le autorità monetarie esploreranno la possibilità che una CBDC risolva i problemi derivanti dalla circolazione del dollaro nell'economia domestica. Inoltre, dal Venezuela all'Argentina, dall'India allo Zimbabwe, le criptovalute rappresentano un'enorme minaccia per il controllo statale sul denaro, una minaccia che le banche centrali credono debba essere affrontata e il monopolio su una CBDC potrebbe essere visto come parte della soluzione.

CBDC utilizzate per distribuire stimoli fiscali

A meno che il governo non distribuisca direttamente una valuta digitale, cosa che nel documento dell'FMI si presume non sia il caso, l'impatto sui saldi fiscali di una CBDC deve avvenire attraverso lo spostamento, liberando uno stato da alcuni dei suoi impegni di spesa esistenti. Sembra quindi che le banche centrali stiano esplorando le variazioni del proverbiale helicopter money e la distribuzione dello stimolo fiscale dovrebbe essere esaminata in tale contesto.

Si presume che una CBDC sia una passività del sistema bancario centrale, mostrata come voce di bilancio ma separata dalla valuta fiat in circolazione. Nella misura in cui la quantità di una CBDC viene poi ampliata, le passività di bilancio aumentano e devono essere compensate da un aumento degli attivi

L'attuale percorso verso l'espansione del bilancio di una banca centrale non potrebbe più essere applicato: il quantitative easing finanzia il governo (aumentando gli attivi di bilancio della banca centrale) e allo stesso tempo espande le riserve delle banche commerciali (aumentando le passività di bilancio). Inoltre una CBDC aggira le banche commerciali.

Se le viene vietato di finanziare direttamente la spesa pubblica, come spesso accade, la banca centrale dovrebbe trovare altri mezzi per acquisire asset e far fronte all'espansione della CBDC sul lato delle passività del proprio bilancio. Il trucco delle tre carte sarà quello di fornire stimoli mirati a individui ed imprese, liberare lo stato da tale obbligo finanziandolo con una CBDC e farlo senza indebolire la valuta fiat.

Ma l'inflazione monetaria è l'inflazione, che sia per corso legale o CBDC. Tuttavia una banca centrale potrebbe decidere di mantenere l'emissione di una CBDC fuori dal proprio bilancio. Una probabile innovazione sarebbe utilizzarla per finanziare un fondo sovrano sotto il suo controllo. In questo modo la comparsa di finanziamenti inflazionistici rappresenterebbe un passo lontano dall'arena pubblica e direttamente associato alla creazione di ricchezza da parte dello stato per il bene comune.

 

Gli errori monetari dietro le CBDC

Finora abbiamo tentato di discutere i presunti vantaggi di una CBDC dal punto di vista delle banche centrali. In tal modo, abbiamo ignorato gli errori che le hanno portate a considerare di abbracciare le valute digitali.

I critici della politica monetaria sono gli unici in grado di dire cosa non fare. La teoria macroeconomica matematica, statalista e socialista è così pervasiva nei corridoi del potere, banche centrali, banche commerciali e società d'investimento, che difficilmente l'establishment può capire l'importanza della filosofia economica dell'azione umana.

Stiamo parlando di un'establishment che si è perso sulla strada sbagliata. I molteplici errori della macroeconomia, in particolare per quanto riguarda il trattamento dei mezzi di scambio, hanno spinto l'establishment verso una distruzione economica collettiva. Questo è ora il problema principale affrontato dai pianificatori monetari centrali.

L'establishment ha risposto ai suoi fallimenti politici non attraverso un esame imparziale e una rivalutazione dei suoi errori, ma trasformando le sue convinzioni in un culto, come un'antica religione che placa i suoi dei sacrificando vite umane. Sembra che nulla li dissuaderà dall'offrire ancora più sacrifici umani, finché tutta l'umanità non sarà sacrificata nel nome della preservazione delle convinzioni macroeconomiche dell'establishment.

Ora l'establishment è ovviamente il nemico del suo elettorato: distrugge i mezzi di sostentamento e la ricchezza privati ​​attraverso la svalutazione sempre più rapida del mezzo di scambio. I pochissimi operatori che esercitano il potere esecutivo e che sempre più discernono gli errori macroeconomici, sono ora impotenti e hanno paura di far peggiorare la crisi.

Questo è il motivo per cui vediamo conformarsi uomini e donne ragionevoli quando ricevono potere. Non hanno il coraggio, sono messi in minoranza, o semplicemente sono scettici quando si tratta di poter cambiare le politiche stataliste. Non esiste una leadership contro gli errori macroeconomici e, in ogni caso, una popolazione sottoposta al lavaggio del cervello sostiene con tutto il cuore l'inflazionismo senza capirne le conseguenze.

Le CBDC sono semplicemente un'estensione dell'inflazionismo canonico. Alcuni nell'esecutivo stanno afferrando la realtà che la loro valuta fiat dovrà essere svalutata ad un ritmo tale da portare al suo rifiuto come mezzo di scambio. Ma visto che nessuno con il potere esecutivo ha il coraggio e l'autorità di sfidare la macroeconomia degli aggregati e di riabilitare le teorie economiche basate sulle azioni degli individui, si cerca una soluzione in nuove valute. Coinvolgere le CBDC è uno dei possibili reset sempre più dibattuti.

Il nostro focus, quindi, deve essere sulle differenze che potrebbero portare al successo di una CBDC. E la prima cosa che dovremmo notare è che le CBDC sono un'altra forma di valuta fiat, a meno che non sia una CBDC coperta dall'oro. Ma nessuno nell'establishment suggerisce o addirittura menziona il suond money. Dovremmo quindi presumere che le CBDC saranno solo un'altra forma di valuta fiat inflazionabile.

Per quanto riguarda le nuove tecnologie, lo stato si muove sempre con estrema lentezza. Sebbene abbiamo identificato sperimentazioni alle Bahamas, Ecuador, Ucraina e Uruguay, passeranno anni prima che le CBDC possano diventare mainstream. Il principale punto debole sarà un registro centralizzato, inevitabilmente esposto ad hacker esterni. Le probabilità che il movimento CBDC sia nato morto sono quindi alte, in particolare se si considera l'urgenza di una soluzione agli eventi attuali. E la domanda più importante è se la popolazione le vuole effettivamente, perché sarà richiesta la sua collaborazione.

Per una guida empirica possiamo rivolgerci ad un dibattito in Germania che ebbe luogo nei primi anni del ventesimo secolo. La nuova Scuola Austriaca di economia era contrapposta alla Scuola Storica Tedesca. Gli Austriaci favorivano la scelta degli individui quando si trattava di dover scegliere quale mezzo di scambio usare, mentre la Scuola Storica, rappresentata da Georg Knapp e dal movimento cartalista, sosteneva la teoria statale del denaro. Bismarck colse l'opportunità offerta dalle tesi di Knapp per armare la Germania attraverso l'inflazione monetaria, cosa che portò alla prima guerra mondiale. La continuazione delle politiche cartaliste portò al crollo del papiermark nel novembre 1923. Com'era prevedibile, dopo averlo tollerato per qualche tempo, l'opinione pubblica tedesca si rese conto delle fallacie dietro la teoria statale della moneta. Date allo stato il potere sul denaro e ne abuserà.

È un argomento che è tornato ancora oggi, con il denaro fiat che viene inflazionato come soluzione per un pasticcio economico. Passiamo ad un altro esempio storico che fa riferimento ad un reset monetario. Nel dicembre 1789, cinque mesi dopo l'assalto alla Bastiglia, l'Assemblea nazionale francese, per estinguere il debito nazionale, emise obbligazioni assegnat garantite da terreni della chiesa sequestrati e recanti una cedola del 5%. L'intenzione era che l'emissione fosse una tantum, ma la tentazione di emetterne di più come moneta non venne scartata. E quando gli assegnati avevano perso quasi tutto il loro potere d'acquisto in seguito ad emissioni successive, il governo dovette sostituirli con una nuova moneta nel 1796: i mandats territoraux, al ritmo di un mandato per trenta assegnati. Il mandato è diventato inutile entro sei mesi.

Se l'establishment di oggi non fosse così sprezzante nei confronti dell'economia classica pre-keynesiana, potrebbe notare che la sostituzione di una valuta fiat con un'altra, anche adornata di sofismi tecnologici, non risolve i fallimenti della prima.

 

Le implicazioni delle CBDC per il potere economico

Possiamo descrivere il potere di qualsiasi stato come diviso in tre rami: c'è il governo stesso, gestito da un'organizzazione che consiglia la classe politica; c'è la banca centrale, responsabile della gestione della valuta, garante del finanziamento del governo e controllore delle banche commerciali; e poi ci sono le banche commerciali, autorizzate da agenti governativi ad espandere il credito bancario dal nulla.

L'opinione pubblica pensa sempre che il potere reale sia detenuto dai politici, ma ciò non tiene conto del controllo sul denaro, la cui espansione è nelle mani della banca centrale e commerciali. Si presume che l'introduzione di una CBDC aggirerà completamente le banche commerciali, a differenza della valuta fiat che viene sempre distribuita attraverso di loro.

È chiaro dagli obiettivi sopra elencati, con la possibile eccezione delle CBDC sintetiche, che non vi è alcuna intenzione di distribuire CDBC attraverso il sistema finanziario. Stando così le cose, ci sarebbe un trasferimento di potere dalle banche commerciali alla banca centrale.

Inoltre le banche centrali sono sempre più consapevoli che ci sono momenti in cui le banche commerciali sono riluttanti ad espandere il credito quando i fattori di rischio aumentano, proprio nel momento in cui le banche centrali ritengono che l'espansione monetaria sia maggiormente necessaria. Di conseguenza le banche commerciali diventano ostruttive allo spiegamento delle politiche monetarie in tali momenti cruciali. Una CBDC potrebbe essere vista come una soluzione a questo problema. Mirata a stimolare selettivamente il consumo, potrebbe quindi essere utilizzata per promuovere la produzione e le tecnologie privilegiate dallo stato. Non solo le banche centrali stanno contemplando varie forme di reset monetario, ma potrebbero anche guardare a cambiamenti radicali nel sistema finanziario per aumentare il loro potere.

Invece la posizione delle banche commerciali potrebbe essere minacciata dalla prossima crisi sistemica, che, a causa dell'accelerazione del tasso di fallimenti in tutto il mondo sulla scia del lockdown e dalla riluttanza delle banche a prestare, è probabile che sia imminente. I pericoli sistemici oggi sono senza dubbio più gravi che ai tempi della crisi della Lehman e hanno origine nell'economia non finanziaria. Nonostante le precedenti promesse di bail-in, molto probabilmente interi sistemi bancari dovranno essere salvati dallo stato.

Se ciò accadrà, i benefici delle CBDC per le banche centrali, bypassando le banche commerciali, saranno annullati, perché l'effettiva nazionalizzazione delle banche commerciali le rimuoverà come base di potere separata e ostacolo alla fornitura di stimoli monetari. E tenendo tutti i cordoni della borsa, le banche centrali potrebbero diventare notevolmente più potenti degli stati che le avevano originariamente sponsorizzate.

 

Conclusione

Le banche centrali che fanno ricerca sulle CBDC vogliono trovare mezzi aggiuntivi d'inflazione monetaria rispetto ai mezzi esistenti per emettere quantità crescenti di valuta fiat. Emettendo le CBDC direttamente al pubblico, le banche commerciali vengono bypassate ed i banchieri centrali sperano di raggiungere finalmente i loro obiettivi d'inflazione. Una CBDC potrebbe eliminare la contrazione del credito bancario che si verifica alla fine di ogni ciclo di credito.

L'ulteriore vantaggio per le banche centrali è che aumenterà il loro potere a scapito delle banche commerciali, diventando potenzialmente più importanti dello stato stesso. Tuttavia l'attuale situazione economica si sta deteriorando più rapidamente di quanto si possa introdurre una CBDC funzionante, quindi è probabile che sia già troppo tardi.

[*] traduzione di Francesco Simoncelli: https://www.francescosimoncelli.com/

Una crisi sistemica inaspettata è praticamente sicura

 

 

di Alasdair Macleod

Le flessioni nell'espansione del credito bancario portano sempre a problemi sistemici. Siamo sull'orlo di una recessione e a causa del focus di tutti sul coronavirus è praticamente inaspettata.

Possiamo ora identificare il 23 marzo come la data in cui i mercati hanno smesso di preoccuparsi della deflazione e si sono resi conto che l'inflazione monetaria è la vera preoccupazione. Quel giorno la FED ha promesso uno stimolo monetario illimitato sia per i consumatori che per le imprese, e il dollaro ha iniziato a scendere.

Le banche commerciali di tutto il mondo sono massicciamente indebitate e la loro esposizione a crediti inesigibili e una crisi bancaria ciclica è ora certa. In questo articolo guarderemo alle banche di rilevanza sistemica globale (G-SIB) come proxy per tutte le banche commerciali e identificheremo quelle più a rischio.

Introduzione

In questi mercati adir poco bizzarri, l'elefante nella stanza è il rischio sistemico, visibile a tutti ma semplicemente ignorato. Ciò è in parte dovuto ai governi e alle banche centrali, così come ai loro epigoni nel settore degli investimenti e nei media generalisti, che pensano che i nostri problemi economici siano solo una questione di Covid-19. In altre parole, quando l'epidemia sarà finita, tornerà la normalità. Ma il Covid-19 ha agito come una distrazione: ci ha distratti dalle conseguenze della guerra commerciale di Trump con la Cina e dalle tensioni di liquidità emerse a New York lo scorso settembre quando il tasso repo è salito al 10%.

Le tensioni di liquidità e la grave flessione dei mercati azionari all'inizio di quest'anno sono state sepolte da uno tsunami di stampa monetaria. I problemi di liquidità a seguito della crisi dei pronti contro termine dello scorso settembre e l'indice S&P 500 che è crollato di un terzo tra il 19 febbraio e il 23 marzo, sono stati un chiaro segnale che il ciclo pluriennale di espansione del credito bancario aveva già raggiunto il picco. Dall'ultima crisi del credito nel 2008, le banche hanno recuperato la fiducia nei prestiti e ampliato il credito bancario, una classica fase espansiva.

Se sottraiamo M1 a M2, otteniamo un'approssimazione della crescita del credito bancario e questo ci dice due cose: è leggermente raddoppiato nella fase espansiva e dall'inizio di giugno, nonostante l'iniezione senza precedenti di base monetaria nel sistema bancario da parte della FED, il credito bancario è ora in fase di stallo.

Stiamo entrando quindi in una fase di contrazione del credito, con alcune banche molto importanti pericolosamente indebitate. Questo è normale prima di una crisi del credito, ma mai nella misura in cui stiamo vivendo oggi. E grazie al Covid-19, questo pericolo è universalmente ignorato.

Perché le capitalizzazioni di mercato delle banche sono importanti 

Non solo alcune delle banche di importanza sistemica globale (G-SIB) hanno un'elevata leva finanziaria sui loro bilanci, ma nella maggior parte dei casi i mercati azionari valutano le loro azioni ad una frazione del loro valore contabile di bilancio, in contrasto con le valutazioni scandalosamente alte per i titoli non finanziari nella più grave recessione economica mai vista in tempo di pace. Sarebbe ragionevole aspettarsi un nuovo mercato rialzista per le azioni che includa il settore bancario, ma non è così.

La Tabella 1 di seguito illustra il punto mostrando il livello di indebitamento e le valutazioni del mercato azionario per tutti i G-SIB in modo da attribuire un multiplo alle attività di bilancio e alla capitalizzazione di mercato, classificandoli dal più pericoloso al meno pericoloso. Le uniche banche nell'elenco con capitalizzazioni di mercato superiori al patrimonio netto (rapporto prezzo/valore contabile superiore ad uno) sono le banche nordamericane, il che potrebbe spiegare perché la criticità della leva finanziaria non è riconosciuta come un problema sistemico nei mercati finanziari statunitensi.

Le tre più alte sono le banche dell'Eurozona: ricordate che queste sono solo i G-SIB, ci saranno molte banche commerciali grandi e piccole altamente indebitate che non sono in questa lista.

Avere un valore del patrimonio netto inferiore al 20% rispetto al valore contabile, che è l'umiliazione subita dalla banca francese, Société Générale, dovrebbe inviare segnali di avvertimento alle autorità di regolamentazione bancaria francesi. Ma insistono nel guardare solo al rapporto tra attivi e patrimonio di bilancio, che per Soc Gen è ancora uno sbalorditivo 21,4 volte. A differenza dei regolatori, gli investitori sembrano pensare che questa banca sia in bancarotta, il prezzo delle sue azioni vale poco più di un'opzione call sulla sua sopravvivenza. Per essere chiari, l'effetto di ogni euro di nuove sofferenze dichiarate da questa banca è amplificato 118,8 volte in dolore per gli azionisti. Vale la pena dedicare un momento per descrivere le implicazioni e capire quanto poco ci vorrebbe per mandare in bancarotta la banca.

È un problema che colpisce particolarmente le banche dell'Eurozona. A Francoforte un semplice starnuto potrebbe destabilizzare Deutsche Bank; in Francia i regolatori respingono i livelli di gearing sul bilancio e le quotazioni azionarie con un'alzata di spalle. L'indebitamento di bilancio di Société Générale è 21,4 volte, quello di Credit Agricole è 28,1 volte (il più alto di tutti i G-SIB) e BNP è 20,1 volte. E l'esperienza ci dice che i numeri riportati dalle banche sono rafforzati dalla manipolazione del sistema di regolamentazione, motivo per cui quando una banca fallisce il risultato la realtà è sempre peggiore di quanto i numeri suggerirebbero.

Le grandi banche non operano in silos nazionali, visto che eseguono attività di finanza commerciale, negoziazione in valuta estera e derivati, prestiti in valute estere e hanno anche filiali e operazioni sussidiarie all'estero. L'idea che una crisi nell'Eurozona, o in Cina per esempio, possa essere contenuta entro i confini nazionali è un pio desiderio. Con l'eccezione di Wells Fargo, i G-SIB statunitensi ne escono meglio di quelli in altre giurisdizioni, ma ciò non li salverà da una crisi sistemica originata altrove.

Sebbene possiamo indicare la fine del ciclo del credito, non c'è dubbio che il Covid-19 abbia accelerato i tempi. Stiamo ora assistendo ai primi effetti dei lockdown sul PIL, e senza dubbio le loro successive revisioni li renderanno peggiori. La narrativa ufficiale prevede una ripresa a V, e in effetti la spesa pubblica è aumentata con quel risultato in mente. È stato riferito che noi, la popolazione in generale, abbiamo risparmiato durante i lockdown e che riprenderemo a spendere normalmente una volta superato il Covid-19. Tutto ciò che le aziende in fallimento devono fare è resistere e, come disse il famoso presidente Reagan, aspettare che qualcuno bussi alla porta: "Vengo a nome del governo e sono qui per aiutare".

Ma c'è una verità che continua ad essere ignorata: sia negli Stati Uniti che nel Regno Unito un 80% dei dipendenti arriva a stento alla fine del mese. Coloro la cui spesa è diminuita e su cui si basa una ripresa della spesa stessa sono per lo più i pensionati, ed è improbabile che possano fare una grande differenza.

Gli stati hanno introdotto piani di emergenza: il governo degli Stati Uniti sta distribuendo denaro dai proverbiali elicotteri e la Gran Bretagna ha un piano di permessi e dilazioni fiscali. Ma fanno poco per alleviare le preoccupazioni dei banchieri commerciali altamente indebitati, i quali affrontano la prospettiva di un aumento vertiginoso dei crediti inesigibili. I valori degli attivi nei bilanci bancari rispetto ai rapporti di capitalizzazione di mercato suggeriscono che il sistema bancario non può far fronte a ciò che ci aspetta.

Anche i governi degli Stati Uniti e del Regno Unito hanno implementato o annunciato programmi per aiutare i datori di lavoro, e senza dubbio sono pronti ad intensificarne il sostegno, in particolare per coloro che impiegano un gran numero di lavoratori. Ma queste misure non possono cambiare il fatto che molte aziende e individui devono affrontare il fallimento. Le banche lo sanno e poiché le loro azioni per proteggersi dai crediti inesigibili nell'economia non finanziaria sono limitate per paura di peggiorare le cose, le loro azioni nell'economia finanziaria diventeranno importanti.

Il dilemma è questo: in qualità di banchiere riterreste che gli asset finanziari continueranno a crescere di valore, in modo che aumentandovi l'esposizione potreste essere in grado di uscire dai guai espandendo gli asset finanziari, oppure diverreste avversi al rischio nella speranza di liberare spazio di bilancio per gestire i crediti inesigibili nell'economia reale?

Le banche centrali stanno facendo il tifo per la prima soluzione, ma tra i loro oneri commerciali sembra prevalere la seconda. E con i livelli di gearing così come sono, chi può biasimarle.

Non solo molti G-SIB hanno ridotto o chiuso le loro attività di investment banking a seguito del fallimento della Lehman, ma la loro recente esperienza nei mercati dei derivati su oro e argento le incoraggerà a ridurre i loro portafogli nei confronti di un'ampia gamma di altri asset finanziari. Non possiamo ancora sapere se questo avrà un impatto sui mercati azionari, ma è probabile che l'effetto iniziale possa spingere i prezzi al rialzo poiché la liquidità di market making si deteriora prima che i cacciatori di trend smettano di inseguirli. Data la forza degli indici azionari statunitensi, questo è esattamente ciò a cui stiamo assistendo.

 

La direzione dei prezzi delle azioni è importante

Essendo burocrati che si attengono alle loro regole, i regolatori bancari ignorano i valori di mercato che tutti sappiamo contano nel mondo reale. Ma anche il modo in cui si evolvono i valori nel mercato è fondamentale e con i mercati azionari in crescita le azioni delle banche sono importanti, perché in ciò risiedono sicuramente i guai.

All'inizio di quest'anno, verso la metà di febbraio, i mercati hanno preso sul serio le implicazioni deflazionistiche del Covid-19. L'indice ponderato per il commercio del dollaro è salito in un baleno, mentre i prezzi delle azioni bancarie sono scesi quando le implicazioni di una deflazione del credito bancario hanno cominciato ad infestare le menti degli investitori. Al Comex l'open interest dell'oro è precipitato dai livelli record e il rapporto oro/argento è salito oltre 120. L'indice S&P 500 è crollato da 3386 il 19 febbraio a 2237 il 23 marzo, scendendo di un terzo. Il 23 marzo è stato anche il giorno in cui la Federal Reserve ha annunciato che avrebbe fornito senza esitazione tutto il sostegno monetario necessario all'economia statunitense, trasformando i timori di deflazione in inflazione certa.

Ciò ha segnato il punto di svolta per tutti i mercati finanziari: l'indice ponderato per il commercio del dollaro ha raggiunto il picco e ha iniziato a scendere. L'indice S&P 500 ha iniziato una nuova corsa al rialzo ed è tornato a nuovi massimi questa settimana. Il prezzo spot dell'oro ha iniziato a vedere premi alla vendita, il rapporto oro/argento ha iniziato a scendere rapidamente e il prezzo del rame è salito notevolmente. Anche il petrolio è tornato a salire, sebbene fosse sceso ad aprile a causa di fattori tecnici.

Alcuni di questi effetti sono mostrati nel Grafico 2. Il fattore comune è stata la flessione del dollaro, che riflette il passaggio da timori deflazionistici ad aspettative d'inflazione monetaria. Il dollaro ha perso il suo status di rifugio sicuro per la deflazione ed è stato persino venduto per altre valute, in particolare l'euro. Allo stesso tempo, ogni copertura contro il dollaro, dalle azioni alle materie prime e persino Bitcoin, ha iniziato a salire. Dal punto di vista finanziario questo è stato il momento in cui la marea è cambiata e se le banche fossero state solide, i prezzi delle loro azioni avrebbero dovuto aderire alla tendenza al rialzo. Pertanto, tutto ciò che dobbiamo fare è guardare a coloro che sono in difficoltà nell'abbandonare i loro minimi ed identificare i G-SIB che molto probabilmente finiranno in guai seri.

Nell'Eurozona i due protagonisti sono Société Générale e Banco Santander. I loro grafici risalgono al 23 marzo, il giorno in cui i mercati azionari sono decollati, e sono mostrati nel Grafico 3.

Il 17 febbraio Société Générale ha raggiunto €31,93 prima di crollare a €11,77 il 15 maggio. E come mostra il grafico, è come un pugile a terra che tenta di rialzarsi. Insieme ad un rapporto tra asset e capitalizzazione di mercato di ben 118,8 volte, la capacità di questa banca di sopravvivere al minimo segno di destabilizzazione è alquanto dubbia.

Neanche la debolezza di Santander è una sorpresa. Con un rapporto patrimonio/capitalizzazione di mercato di 48,8 volte, è pericolosamente geared, ma non tanto quanto altre G-SIB dell'Eurozona, come Deutsche Bank a 79,5 volte. Tuttavia gli investitori l'hanno venduta da €3,955 il 12 febbraio a €1,8232 il 19 maggio. Inutile sottolineare che questa banca è considerata condannata dai mercati.

In questa analisi limitiamo il nostro commento a quelle banche che dopo marzo hanno visto una pessima performance. Questo non significa necessariamente che le altre banche siano al sicuro. Deutsche Bank, ad esempio, veniva trattata a meno di €5 a marzo e ha registrato un rally a €8,25, una teorica ripresa in linea con i mercati azionari; ciononostante il 14 febbraio era già crollata da €10,19, fino a dimezzarsi. Inoltre, prima della crisi della Lehman, le azioni avevano raggiunto i €91,625. Anche Commerzbank, non nell'elenco dei G-SIB, è afflitta dallo stesso destino: dopo essere risalita dal minimo di €3,05 del 19 marzo ai €4,873 attuali. Ma il prezzo delle sue azioni era di oltre €300 a marzo 2007 e il suo rapporto tra patrimonio/capitalizzazione di mercato è 76 volte, simile a quello di Deutsche Bank. Queste due grandi banche sono al tappeto e potrebbero crollare alla minima spinta.

Ci sono due banche britanniche con una performance simile, prossime ai minimi dell'anno. Con un rapporto patrimonio/capitalizzazione di mercato di 63,8 volte, Barclays supera le altre banche britanniche come Standard Chartered e HSBC che hanno sofferto maggiormente sui mercati sin dal 23 marzo.

HSBC ha raggiunto il picco di £791,70 nel gennaio 2018, scendendo a £584,50 il 9 febbraio, e da lì ha continuato il suo declino. Con un price to book del 51% è ancora valutata meglio di molti altri G-SIB. Il problema evidente di HSBC è il collegamento con la Cina e le sanzioni contro Hong Kong. Con il rapporto asset totali/patrimonio netto di 14,8 volte, HSBC è alla pari con Standard Chartered, ma con il price to book di Standard Chartered al 23,9% e HSBC al 51,1%, la prima è più vulnerabile. Tuttavia le questioni geopolitiche peseranno su HSBC e quindi è tutt'altro che sicura.

Questo ci porta alla nostra ultima categoria: la Cina. Tutti e quattro i prezzi delle azioni delle G-SIB cinesi sono crollati, avendo inizialmente goduto del rally post-23 marzo. E vale la pena notare che anche lo Shanghai Composite Index è salito il 23 marzo, da 2660 a 3320 questa settimana. Queste grandi banche, controllate dal governo cinesi, avrebbero dovuto conservare il loro rally invece di calare. Il Grafico 5 mostra che tutti si trovano ai minimi o giù di lì. E queste banche sono le più sicure in Cina, essendo organi dello stato.

A seguito dell'allentamento del lockdown cinese, l'indice composito di Shanghai ha fatto registrare un forte rally, con gli investitori retail che si sono precipitati nelle azioni. Le autorità hanno incoraggiato un ritorno alla normalità, con il China Securities Journal che in un editoriale in prima pagina parlava di un mercato rialzista sano e dell'effetto ricchezza dovuto all'aumento dei prezzi delle azioni sostenuto da un'economia in miglioramento. Inizialmente ne hanno beneficiato le azioni delle banche, che hanno raggiunto il picco il 7 luglio. Il mercato più ampio ha raggiunto il massimo due giorni dopo ed è sceso solo del 3,5% dal suo massimo precedente. Malgrado ciò i prezzi delle azioni di queste grandi banche sono tutti scesi.

I regolatori cinesi hanno ripulito le attività bancarie ombra e riformato il mercato dei prodotti di gestione patrimoniale (WMP), a cui le banche sono esposte per un equivalente stimato di $3.300 miliardi. Non solo questa è stata un'attività commerciale di immensa importanza per loro, ma le banche hanno fornito garanzie esplicite e implicite agli investitori che sottoscrivevano la proprietà dei WMP. Secondo una nota di Moody's pubblicata il 7 agosto, le garanzie implicite ammontano a oltre la metà di questi WMP.

Il problema per il regolatore bancario è che le banche si assumono il rischio di variazioni dei valori degli asset sottostanti invece degli investitori. Hanno cercato di cambiare quella che è diventata una questione sistemica di grande importanza. Era questo ciò che voleva dire la raccomandazione "ufficiale" agli investitori di comprare azioni, dato che prima del rally del mercato azionario le garanzie implicite ai possessori di WMP minacciavano di indebolire le banche e avevano bisogno di un po' di respiro?

Probabilmente non sapremo mai la verità, ma di recente le autorità di regolamentazione hanno deciso di prorogare di un anno la scadenza per il trasferimento del rischio dalle banche ai proprietari di WMP. Il segnale proveniente dalla performance delle azioni delle banche cinesi nelle ultime settimane, in particolare se confrontata con la performance del resto dei mercati azionari cinesi, è che la percezione del rischio per gli azionisti bancari è diventata notevolmente elevata.

Poi c'è la geopolitica. I flussi di investimenti interni attraverso il collegamento Hong Kong-Shanghai sono stati bloccati dalle sanzioni statunitensi. Come notato sopra, è probabile che le banche come HSBC saranno le prossime prese di mira dall'amministrazione statunitense, estendendo così il rischio sistemico al sistema bancario cinese nel suo complesso attraverso le loro relazioni.

L'ultima banca con un prezzo delle azioni vicino ai minimi è Wells Fargo, come mostrato nel Grafico 6.

A gennaio le azioni di Wells Fargo erano trattate a $54, da allora e il 23 marzo si sono dimezzate, quando tutto è cambiato nel mondo della finanza. Forse un confronto sfortunato, ma la performance successiva di WFC fa eco a quella di Société Générale mostrata nel Grafico 3, che, come abbiamo notato sopra, è come un pugile a terra che ha difficoltà a rialzarsi. Tra i G-SIB nordamericani si distingue con il maggiore sconto sul valore contabile, dandogli una leva finanziaria totale rispetto alla capitalizzazione di mercato di 18,6 volte. Il suo rapporto di bilancio rispetto al patrimonio netto è di appena 10,4 volte, rispetto a quello di JPM Chase a 10,3. Indubbiamente le autorità di regolamentazione delle banche statunitensi non vedono alcun problema qui, anche se i mercati ci stanno raccontando un'altra storia.

In conclusione, attraverso il nostro approccio di mercato abbiamo identificato alcuni dei probabili punti deboli nel sistema bancario globale: altri esisteranno in banche non presenti nella lista G-SIB di cui Commerzbank citata è un esempio. La scoperta a sorpresa è la minaccia sistemica delle grandi banche cinesi combinate con due G-SIB britannici che operano a Hong Kong e in estremo Oriente. Se il Deep State degli Stati Uniti vede il sistema finanziario cinese degno di un ulteriore attacco, potrebbe essere responsabile del collasso del sistema bancario globale.

I salvataggi da parte dello stato sarebbero il risultato più ottimistico in un mondo che li ha approvati senza riserve. Qualsiasi giurisdizione che percorra la strada del bail-in probabilmente peggiorerà le cose, spostando il fallimento sulle spalle dei detentori di obbligazioni bancarie e dei grandi depositanti, creando corse disordinate agli sportelli su altre banche ritenute a rischio. La nostra ipotesi è che quando uno qualsiasi di questi domino cade, verrà salvato dalle autorità competenti, senza esitazione.

Le conseguenze di un fallimento di un GSIB

Se un G-SIB va in bancarotta, allora è logico supporre che anche altre banche minori andranno in bancarotta. Ogni stato che ha un fallimento G-SIB deve quindi essere preparato fin dall'inizio a sottoscrivere il suo intero sistema bancario. Molto probabilmente si trasformerà in un problema più ampio, con il risultato che il sistema bancario globale cadrà nelle mani dei relativi governi.

Le implicazioni inflazionistiche possono essere solo ipotizzate, almeno inizialmente. Il modo in cui la crisi influisce sulle prospettive economiche e indebolisce gli asset finanziari alimenterà queste ipotesi. Ma quando le banche sono di proprietà e controllate dallo stato, l'impedimento del ciclo del credito ad input inflazionistici sarà sostituito dalla direzione dei banchieri centrali e dei ministri del Tesoro. L'inflazione monetaria globale per compensare un crollo incalzante diventerà senza precedenti.

L'effetto di una crisi bancaria sugli asset finanziari è un'analisi ancora da fare. Abbiamo visto come il 23 marzo sia diventato il punto di svolta per i mercati. È stato anche il momento in cui il tempo ha iniziato a ticchettare per una crisi definitiva del mercato e delle valute fiat. Una conseguenza è stata l'inizio della debolezza del dollaro, che probabilmente persisterà. È probabile che i flussi esteri in uscita dal dollaro e dagli asset denominati in dollari continuino, o addirittura accelerino. Con gli stranieri che sono sempre più venditori netti di asset finanziari statunitensi, non solo il tasso di cambio per il dollaro continuerà a soffrire, ma con il disinvestimento estero sarà sempre più difficile per la FED mantenere gonfia la bolla degli asset finanziari.

Il fatto che la FED finirà per finanziare il governo degli Stati Uniti attraverso intermediari sotto il controllo del governo stesso spazzerà via la foglia di fico riguardo il finanziamento non inflazionistico attraverso il QE. L'inflazione monetaria sarà messa a nudo per quello che è, richiedendo una rivalutazione dei rendimenti dei titoli del Tesoro USA. In breve, con un dollaro in indebolimento, la FED rischia di perdere il controllo sui mercati dei titoli di stato e quindi anche sui prezzi di altri asset finanziari.

Il successo della FED nel ridurre gradualmente i costi di finanziamento per il Tesoro degli Stati Uniti si è basato sulla sua incontrastata supremazia sui mercati: quello che dice la FED, si fa. A seguito dell'ormai imminente crisi bancaria, è probabile che questa fiducia venga gravemente danneggiata e le azioni della FED verranno messe in discussione da un numero crescente di scettici. Minaccia di essere una replica dei problemi affrontati dalla Banca d'Inghilterra all'inizio degli anni '70, quando quasi tutte le azioni intraprese non riuscivano a convincere i mercati. Tra il 1972 e il 1975 l'indice FT30 scese del 73%, nel novembre 1973 scoppiò una crisi bancaria, l'inflazione dei prezzi salì alle stelle e nel 1976 l'FMI fu chiamato a salvare la Gran Bretagna.

Possiamo solo concludere che una crisi sistemica, che porterà a fallimenti bancari diffusi e al loro inglobamento da parte del settore pubblico, sarà vista dall'opinione pubblica e dagli investitori come un fallimento delle politiche monetarie neo-keynesiane. Una crisi bancaria più grave della crisi Lehman del 2008-2009 rappresenterebbe un trampolino di lancio verso una più ampia crisi degli asset finanziari, portando ad una crescente perdita di potere d'acquisto per il dollaro, le cui fortune sono ora strettamente legate alla fiducia che il deficit di bilancio degli Stati Uniti continuerà ad essere finanziato. E dal destino del dollaro dipende il futuro di tutte le altre valute fiat ad esso legate.

 

[*] traduzione di Francesco Simoncelli: https://www.francescosimoncelli.com/

Abbiamo bisogno di un movimento anti-lockdown

 

 

di Jeffrey Tucker

Scioccati è un buon modo per descrivere l'atmosfera negli Stati Uniti per buona parte della scorsa primavera. La maggior parte di noi non avrebbe mai pensato che potesse accadere qui, sebbene siano 15 anni che scrivo di piani di lockdown in caso di pandemia. Sapevo che ci poteva essere la remota possibilità, ma ho sempre pensato che qualcosa avrebbe impedito che accadesse: le corti di giustizia, l'opinione pubblica, la Carta dei diritti, la tradizione, il nucleo turbolento della cultura americana, la schizzinosità politica, la disponibilità di informazioni, ecc.

Qualcosa l'avrebbe impedito, o almeno così credevo, e anche la maggior parte di noi ci credeva.

Eppure è successo, tutto in pochi giorni, dal 12 al 16 marzo 2020. E poi bam! Tutto fatto! Siamo stati rinchiusi. Le scuole chiuse, i bar e ristoranti chiusi, nessun visitatore internazionale, i teatri chiusi, le conferenze rimandate, lo sport fermato. Ci è stato detto di rimanere a casa e guardare film... per due settimane in modo da appiattire la curva. Poi due settimane sono diventate cinque mesi. Che fortuna per coloro che hanno vissuto negli stati che hanno resistito alla pressione e sono rimasti aperti, sebbene anche loro non hanno potuto visitare i parenti in altri stati a causa delle restrizioni.

I lockdown hanno messo fine alla vita americana come la conoscevamo solo cinque mesi fa, per un virus che il 99,4-6% di chi lo contrae ne guarisce; per il quale l'età media di morte è 78-80 con comorbidità; per il quale non esiste un solo caso verificato di reinfezione sul pianeta; per il quale i successi internazionali nella sua gestione si sono basati sull'immunità collettiva.

Tuttavia i politici, diventati ormai aspiranti dittatori, non potevano ammettere un fallimento così sbalorditivo, quindi hanno deciso di mantenere in piedi le restrizioni come un modo per nascondere ciò che avevano fatto.

Lo shock della scorsa primavera si è ora trasformato in un'estate di malvagità, con tutti che puntano il dito contro tutti gli altri per il triste stato in cui sono costretti a vivere. La pazienza è finita e una cattiveria ribollente ne ha preso il posto. È evidente non solo online, ma anche di persona che ci sono estranei che si gridano addosso per essersi comportati in modi che disapprovano.

Quello che molti stati chiamano "aperto" oggi sarebbe stato definito "chiuso" sei mesi fa. Gli sport sono merce rara, i cinema sono ancora chiusi e in alcuni posti non si può ancora andare in palestra o mangiare fuori. L'obbligo di mascherina è onnipresente e anche chi lo fa rispettare. Le persone denunciano i loro vicini, inviano droni a scovare feste in casa e si picchiano in luoghi pubblici.

In soli cinque mesi, i pro-lockdown hanno prodotto una nuova forma di struttura sociale in cui tutti dovrebbero trattare tutti gli altri come un infetto mortale. Ancora più assurdo, le persone sono arrivate a credere che se vi avvicinate a più di sei piedi da un'altra persona, appare magicamente la malattia e si diffonde spontaneamente.

L'America è diventata un posto estremamente brutto. Questo è ciò che hanno fatto i lockdown.

Tutto questo è avvenuto nel mezzo del più grande divario politico da molte generazioni a questa parte. Si può quasi prevedere l'orientamento politico di una persona in base al suo atteggiamento nei confronti del virus, come se le figure politiche fossero responsabili della creazione o del controllo di agenti patogeni che hanno fatto parte dell'esperienza umana sin dalla prima volta che abbiamo camminato e parlato. La politicizzazione di questa malattia è stata un terribile rumore che ci ha distratto da una saggia gestione del morbo, cosa che ha caratterizzato la via americana per più di un secolo.

Ma il popolo americano sostiene il lockdown, giusto? Non sono così sicuro. È vero che la TV ed i media online veicolano terrore tutto il giorno, ogni giorno. Se è lì che vi informate, sicuramente vi sembrerà una piaga terribile. C'è anche il problema che le persone si sentono tremendamente impotenti in questo momento: sono state rinchiuse, messe a tacere, umiliate, brutalizzate. I pochi tentativi di uscire e protestare contro i lockdown sono stati accolti con scherno e derisione dai media generalisti, ma si è scoperto che questo è accaduto perché stavano protestando per la "cosa sbagliata". Quando le proteste contro la brutalità della polizia e il razzismo hanno invaso il Paese, i media hanno pienamente approvato.

Com'è esattamente l'opinione americana oggi sul lockdown? Non ci si può fidare dei sondaggi: le persone sanno esattamente cosa dovrebbero dire ai sondaggisti durante uno stato di polizia. Di solito è una buona ipotesi dire che un terzo degli americani rimane coerente con la libertà umana, non è un gruppo fisso e cambia a seconda del problema.

L'incredibile frenesia dei media terroristi ha confuso un gran numero di persone. Un sondaggio ha rivelato che molti americani pensano che il 9% di noi sia morto di C-19, mentre in realtà è lo 0,04%. Quindi sì, abbiamo un problema di propaganda, a cominciare dal New York Times, che proprio oggi ha scritto "chiusure più aggressive di quelle effettuate in passato. Gli Stati Uniti non hanno avuto un vero lockdown nazionale, visto che è stata chiusa solo circa la metà del Paese, rispetto al 90% di altri Paesi con un controllo più efficace dell'epidemia".

Niente di tutto ciò è vero. Questa è pura propaganda ideologica. Le persone che dicono cose vere sembrano essere solo l'1% contro la raffica di sciocchezze provenienti dai media.

Non vediamo quasi alcuna discussione sulla stampa generalista riguardo l'evidenza empirica, in patria e all'estero, che i lockdown non hanno senso da una prospettiva medica ed economica. Gli esperti medici per molti decenni hanno messo in guardia contro il disturbo del funzionamento sociale in caso di malattia. Preservare la libertà è sempre stata la priorità politica: 1949-52, 1957-58, 1968-69 e 2005. La stessa rivoluzione americana ebbe luogo nel bel mezzo di un'epidemia di vaiolo. Il liberalismo è sorto durante secoli di pandemie.

Eppure eccoci qui.

Questo Paese ha bisogno di un serio movimento anti-lockdown, che non sia solo politico ma anche culturale ed intellettuale; che sia profondamente istruito su storia, filosofia, diritto, economia e tutte le scienze, e che possa riunirsi attorno ai tradizionali postulati civici americani riguardanti la libertà individuale ed uno stato minimo, e anche intorno ai principi universali dei diritti umani. Se la libertà significa qualcosa, significa che non dobbiamo essere bloccati. Significa, inoltre, che i lockdown sono inconcepibili.

Che cosa dovrebbe studiare, credere ed insegnare questo movimento, che non ha bisogno di essere organizzato formalmente?

Poiché i diritti di proprietà sono i primi ad essere stati violati con il lockdown, il movimento deve abbracciare e difendere il diritto alla proprietà: imprese, case e soprattutto noi stessi. La tradizione liberale ha da tempo affermato questo principio, ed è a dir poco spaventoso che i lockdown siano avvenuti come se la proprietà privata non esistesse. All'improvviso tutto e tutti appartenevano allo stato: avrebbe deciso ciò che è o non è essenziale, e anche quali cure mediche avreste dovuto fare.

Dovrebbe abbracciare la libertà di scegliere le nostre associazioni, poiché questo è ciò che è stato attaccato successivamente: non potevamo riunirci in gruppi, organizzare conferenze, andare al cinema, fare qualcosa che non prevedesse "distanziamento sociale" (sono così stanco di questi termini, le cui origini sono altrettanto bizzarre, che a malapena sono riuscito a digitarlo), o addirittura andare in un altro stato per visitare amici e parenti.

Questo movimento ha bisogno di celebrare e difendere la libertà religiosa, dal momento che, incredibile a dirsi, la maggior parte dei luoghi di culto sono stati chiusi. L'idea moderna di libertà è nata nel tardo Medioevo, quando l'esaurimento delle guerre di religione diede gradualmente origine all'idea di tolleranza. La tolleranza religiosa è stata la prima grande libertà codificata nella legge. È incredibile che sia stata violata in modo così flagrante quest'anno.

Deve fare i conti con la libera impresa e l'innovazione che ne deriva. Quanta ricchezza e creatività sono andate perse durante il lockdown? È qualcosa di insondabile. Le vittime maggiori sono state le piccole e medie imprese, mentre le grandi aziende tecnologiche hanno prosperato. Avviare e gestire un'impresa commerciale è un diritto umano, la cui realizzazione è stata la grande conquista della vita moderna, poiché ha diffuso la prosperità in tutto il mondo ed emancipato le persone dallo stato di natura e dalle vecchie gerarchie.

Dato che parliamo di fondamentali della libertà, parliamo di mascherine. Sono diventate esattamente quel qualcosa che il New England Journal of Medicine definiva un talismano. Sono simboli di un impegno sociale e lealtà politica. Una società libera si raduna attorno alla scelta individuale, quindi se le mascherine fanno sentire una persona al sicuro, o se la fa sentire che sta tenendo gli altri al sicuro, va bene. Ma quando le persone attaccano gli altri perché non le vogliono indossare, e sono sconvolte dalla ribellione alle "regole", si tratta di imposizione ed intolleranza (forse vagamente comprensibile visti i tempi, ma è pur sempre un atteggiamento illiberale).

Leggi che richiedono la copertura del viso in pubblico non sarebbero mai state tollerate, nemmeno sei mesi fa. Eppure eccoci qui, non solo con queste leggi, ma anche con un numero crescente di reclute all'interno della popolazione che con spaventosa solerzia le fanno rispettare. Non è certo la prima volta nella storia. Le leggi suntuarie americane in epoca coloniale imponevano alle persone di non vestirsi con abiti eleganti per motivi di devozione e conformismo sociale. Parte della rivoluzione capitalista includeva la libertà di vestirsi come si vuole e la disponibilità di massa della moda. L'obbligo delle mascherine e le sue truppe d'assalto tra la popolazione non sono che una rinascita del puritanesimo.

I lockdown hanno schiacciato le prospettive economiche di milioni di persone e il governo federale ha tentato di rimediare con una spesa pubblica folle e un uso senza precedenti della stampa di denaro, come se potesse in qualche modo nascondere la distruzione che ha causato. Pertanto il movimento anti-lockdown ha bisogno di un impegno per la sobrietà fiscale e il denaro sano ed onesto. Ora sappiamo che uno stato con la capacità di creare quantità illimitate di cartamoneta non ha alcun vincolo; e questa è una questione che deve essere risolta.

Per quanto riguarda la salute, argomento o scusa che ha scatenato i lockdown in primo luogo, dovremmo sicuramente imparare da questa esperienza: la politica e la medicina devono essere separate da un muro altissimo. Abbiamo professionisti medici che sono tradizionalmente incaricati di mitigare la malattia, e lo fanno in linea con le proprie associazioni professionali e il miglior giudizio. La politica non dovrebbe mai prevalere sul rapporto medico/paziente, né presumere di sapere cosa sia meglio per noi.

In materia di istruzione, i governatori di tutto il Paese hanno bloccato tutte le scuole, anche se la minaccia per i bambini è quasi nulla e non ci sono casi accertati di un bambino che trasmetta il C-19 ad un adulto. Forse un piccolo lato positivo è che abbiamo imparato di più su come i genitori possono esercitare un maggiore controllo sull'istruzione rispetto a prima. Il movimento anti-lockdown deve abbracciare una molteplicità di alternative educative, inclusa la possibilità di una piena privatizzazione, in modo che l'istruzione possa nuovamente essere parte della matrice della libera impresa.

È vero che il movimento anti-lockdown ha una connotazione negativa. C'è una parola migliore per trasmetterne la dimensione positiva? Liberalismo. È anche corretto da una prospettiva storica e internazionale: il liberalismo e la modernità sono indissolubilmente legati nella storia, come afferma Benjamin Constant. Il liberalismo del futuro deve essere preparato per comprendere, difendere e lottare per la libertà in un mondo senza lockdown. Nessuna eccezione.

Il che ci porta al punto finale: indipendentemente dal fatto che questo movimento si muova nei regni del mondo accademico, della cultura, del giornalismo o della politica, è imperante che eserciti un coraggio morale e un'integrità incessante. Dovrebbe essere intransigente sui punti cruciali. Deve essere disposto a parlare anche quando è fuori dal coro, anche quando i media urlano il contrario, anche quando la folla di Twitter inonda le vostre notifiche, anche quando vi vergognate di pensare per voi stessi.

Questa volta, come avrete sicuramente notato, anche le voci di brave persone con buone idee sono rimaste silenti per la paura. Questa paura deve essere bandita. Il contraccolpo contro questo dispotismo arriverà, ma non sarà sufficiente. Abbiamo bisogno di carattere, integrità, coraggio e verità, e questo forse conta più dell'ideologia e della conoscenza. Quest'ultima senza la volontà e il coraggio di parlare è inutile, perché (come ci ha insegnato E. C. Harwood) l'integrità non ha sostituti.

Alla fine, il motivo per sbloccare la società è una questione spirituale. Quanto vale la vostra vita e come volete viverla? Quanto sono importanti le libertà conquistate a fatica che esercitate quotidianamente? Che dire delle vite e delle libertà degli altri? Queste sono tutto. La libertà non ha mai prevalso senza voci appassionate e coraggiose per difenderla. Ora abbiamo gli strumenti, molti di più rispetto a prima. Possono silenziarci, ma non possono farci sparire. L'idea che non avremmo potuto parlare per paura della mafia di Twitter è assurda.

Questo movimento, che si chiami anti-lockdown o semplicemente liberalismo, deve respingere la malvagità e la costrizione di questo momento storico. Deve contrastare il brutalismo dei lockdown. Deve parlare ed agire con comprensione umana e tenere in alta considerazione il funzionamento sociale affine alla libertà e la speranza per il futuro che ne deriva. I nemici della libertà e dei diritti umani si sono rivelati agli occhi del mondo. Che ci sia giustizia, quindi. È in gioco il benessere di tutti noi. 

 

[*] traduzione di Francesco Simoncelli: https://www.francescosimoncelli.com/

 

Sì, il QE crea un effetto ricchezza a cascata

di Robert Blumen

Il QE (quantitative easing) è il mezzo principale che la FED utilizza per stimolare l'inflazione dei prezzi degli asset. Ben Bernanke in un discorso dell'ottobre 2003, all'epoca governatore della FED, poi presidente, approvò l'uso della politica monetaria per creare effetti ricchezza a cascata.

la politica monetaria allentata non solo fa salire i prezzi delle azioni; come abbiamo visto, abbassa anche i premi per il rischio, riflettendo sia una riduzione della volatilità economica e finanziaria sia un aumento della capacità degli investitori di sopportare il rischio. Pertanto i nostri risultati suggeriscono che una politica monetaria allentata non solo consente ai consumatori di godere oggi di plusvalenze nei loro portafogli azionari, ma riduce anche l'ammontare effettivo del rischio economico e finanziario che devono affrontare. Questa riduzione del rischio può indurre i consumatori a ridurre il loro risparmio precauzionale, cioè a ridurre l'ammontare del reddito che mettono da parte per proteggersi dagli imprevisti. La riduzione del risparmio precauzionale a sua volta implica una maggiore spesa da parte delle famiglie.

Nella dottrina del sistema bancario centrale, gli effetti ricchezza a cascata sono uno dei canali attraverso i quali la politica della FED influenza l'attività macroeconomica. L'effetto ricchezza a cascata si verifica quando la politica monetaria fa salire i prezzi degli asset rispetto ai prezzi dei beni di consumo. I proprietari di asset lo percepiscono come un aumento della loro ricchezza. Al margine risparmieranno meno, forse addirittura non risparmieranno affatto e spenderanno di più in beni di consumo. Nel quadro keynesiano, la spesa dei consumatori alimenta un aumento della produzione. Pertanto, secondo i keynesiani, gli effetti ricchezza a cascata hanno un impatto positivo.

Michael Sproul, commentando sul blog ThinkMarkets, contesta l'idea che il QE crei effetti ricchezza a cascata. Questo articolo mostrerà che sia Bernanke che Sproul si sbagliano, in modi diversi, sul QE.

La tesi di Sproul è la seguente:

La persona che riceve $100 dalla FED consegna simultaneamente un'obbligazione da $100 alla FED, lasciando inalterato il suo patrimonio netto. Allo stesso tempo, l'obbligazione da $100 acquisita dalla Fed fornisce una copertura per i $100 di liquidità di nuova emissione, quindi il valore del dollaro non è influenzato e non vi è alcuna possibilità di effetti ricchezza a cascata.

Per individuare l'errore di Sproul, visualizzeremo un'esposizione passo passo del QE. Partiamo da un semplice stato di riposo, nel senso che ognuno preferisce ciò che ha rispetto a qualsiasi possibile scambio:

Che valore attribuisce Henry al suo portafoglio? Possiamo dedurre che detiene il bond perché lo valuta di più. Supponiamo che Lloyd faccia un'offerta aperta di $93 per l'obbligazione. Quindi Henry valuta l'obbligazione non meno di $94, o altrimenti la venderebbe. Supponiamo che il prezzo di riserva di Henry per l'obbligazione sia di $95.

Anche la FED è in equilibrio, il che significa che valuta i suoi saldi di cassa più del prezzo richiesto per qualsiasi asset. La FED dovrebbe offrire $96 o più per acquistare l'obbligazione di Henry. Per ipotesi, la FED valuta i $96 di più dell'obbligazione.

Nella Fase 2, la FED intraprende un ambizioso programma di QE inteso a stimolare inflazione nei prezzi degli asset, effetti ricchezza a cascata e quindi stimolo della spesa al consumo. Un normale attore di mercato inizierebbe a spendere e potrebbe smettere di detenere contanti in base ad un cambiamento nelle sue preferenze. La FED può creare nuova moneta. Diamo un'occhiata al caso in cui la FED crea dal nulla $100 in contanti per finanziare il suo programma di QE.

Ora i bilanci hanno questo aspetto:

La FED ha visto un aumento dei saldi di cassa. A differenza di tutte le altre transazioni monetarie, in cui un venditore deve offrire un bene o un servizio in cambio di denaro e l'acquirente riduce il proprio saldo in contanti dello stesso importo, in questo caso nessuno ha diminuito il proprio saldo in contanti in nessuna parte della comunità. L'importo totale del denaro è aumentato unilateralmente.

Ora non siamo più in un semplice stato di riposo. Poiché la FED ha più liquidità, valuta i $100 aggiuntivi in ​​meno rispetto ai primi $100. La FED ora ha un saldo di cassa in eccesso: i $94–100 marginali non sono più valutati meno rispetto all'obbligazione di Henry. La FED e Henry concordano rapidamente un prezzo di $96 per l'obbligazione. Il prezzo deve essere superiore all'offerta di $93 da parte di Lloyd, altrimenti Henry l'avrebbe già venduta e deve superare il prezzo di riserva di $95 di Henry.

Il sistema delle banche centrali può mettere in sequenza gli eventi anche nell'ordine opposto: la FED potrebbe acquistare l'obbligazione, firmare un assegno, incassarlo e quindi creare il deposito. La sequenza mostrata qui è più chiara per scopi pedagogici. Entrambe le sequenze si basano sulla capacità della FED di acquistare un asset con i soldi che crea. La FED può acquistare asset con denaro che non ha, o che non desidera spendere dai saldi di cassa esistenti, sapendo che potrà crearlo dal nulla.

Una situazione decisamente diversa dall'estrazione mineraria in un sistema monetario basato sull'oro, in cui il minatore aumenta il proprio saldo di cassa estraendo l'oro dal terreno. Il costo dell'estrazione di una singola oncia (costituito da cemento, energia, camion, vanghe, e così via) verrebbe pagato con lo stesso metallo giallo. Il costo dell'estrazione viene sostenuto dalla produzione finale dell'oro estratto. Con il QE la FED può aumentare il proprio saldo di cassa senza costi di produzione corrispondenti.

Ora abbiamo:

Molte cose diventano chiare dopo questa spiegazione. La prima è che l'effetto ricchezza iniziale si verifica nella stessa Fed: lo crea quando fa salire i propri saldi di cassa, il che le consente di acquisire asset che al suo precedente livello di saldo di cassa erano offerti ad un prezzo superiore. La seconda è che Henry ha aumentato il suo patrimonio netto: prima del QE deteneva un'obbligazione che valutava $95 o più, che ha venduto per $96.

Non solo il patrimonio netto di Henry è maggiore, ma ha denaro contante, che è un bene più commerciabile di un'obbligazione. Un patrimonio netto "mark to market" non è la stessa cosa della liquidità. Novantasei dollari in contanti possono essere scambiati con qualsiasi bene in vendita nell'economia, mentre le obbligazioni tendono ad essere illiquide, difficili da vendere e spesso possono essere vendute solo con un sostanziale haircut. E infine, se il prezzo di riserva di Jon per la sua obbligazione è di $96 o meno, e se considera l'acquisto da parte della FED dell'obbligazione di Henry come una volontà di acquistare asset simili per $97, il suo patrimonio netto mark-to-market è aumentato, poiché ora ha la capacità di vendere un'obbligazione a $97 in contanti anziché $93.

Durante la Grande Crisi Finanziaria la FED ha acquistato asset che avrebbero potuto essere liquidati, o rivalutati durante la riorganizzazione fallimentare a pochi centesimi, per un valore vicino a quello nominale. Il markup potrebbe essere stato molto più alto dei $93 e $97 che ho usato in questo articolo. In molti casi non c'erano acquirenti nemmeno vicino al valore nominale. Le obbligazioni che sarebbero state impossibili da vendere, o che avrebbero potuto trovare un acquirente a pochi centesimi, sono state vendute alla FED come se non fossero state compromesse.

L'incapacità di Sproul di vedere l'effetto ricchezza a cascata deriva da due errori. Il primo ricorda una tecnica usata per mentire con le statistiche: la scelta arbitraria dell'anno base per far apparire un aumento percentuale maggiore o minore. Si sceglie l'anno base prima o dopo un grande cambiamento nella direzione più sfavorevole per evitare che tale cambiamento venga incluso nel differenziale. L'effetto ricchezza si verifica immediatamente dopo che la FED ha creato denaro, quindi iniziando dopo si omette la causa diretta e rende più difficile vederne l'effetto.

Il secondo errore è ignorare la commerciabilità molto diversa tra gli asset: liquidi e illiquidi. Come spiegato sopra, creando un effetto ricchezza e quindi aumentando la spesa per gli asset, la FED esercita pressioni al rialzo sui valori degli asset mark-to-market. Per acquistare un asset, la FED deve offrire più della migliore offerta precedente, altrimenti il ​​proprietario l'avrebbe già venduta.

Più asset acquista la FED, più pronunciato sarà l'effetto indiretto sui valori mark-to-market del portafoglio. Senza la FED Henry avrebbe potuto vendere la sua singola obbligazione a $93, ma un centinaio di obbligazionisti in più avrebbero dovuto vendere ai prossimi acquirenti marginali, che necessariamente avrebbero fatto offerte inferiori.

Anche la seconda affermazione di Sproul ("il valore del dollaro non ne è influenzato") è chiaramente falsa, poiché ci sono più dollari e vengono utilizzati per aumentare i prezzi delle obbligazioni; il valore del dollaro è diminuito rispetto alle obbligazioni. I venditori di obbligazioni hanno aumentato i loro saldi di cassa e sono in grado di fare offerte per beni e servizi che non avrebbero potuto acquistare con le loro obbligazioni.

L'effetto si diffonde in tutti i mercati finanziari. Migliorando la posizione di liquidità degli ex-proprietari di asset, essi sono in grado di aumentare la loro spesa in beni di consumo o asset finanziari, se lo desiderano. Se la FED continua le sue attività, Henry e Jon possono riciclare gli asset deteriorati in contanti e utilizzare il denaro per acquistare altri asset di scarsa qualità che non sono stati ancora presi di mira, e così via finché la FED è un acquirente disponibile.

Contrariamente a Sproul, gli "asset swap" cambiano le posizioni della ricchezza e l'economista Robert Murphy sottolinea questo punto qui e qui. Supponiamo che Lockheed costruisca un F-35 che costi $1 miliardo e che il Dipartimento della Difesa lo compri a prezzo di costo. È uno "scambio di asset"? Chi affermerebbe che la loro posizione di ricchezza non sia stata alterata? L'aereo non ha altri acquirenti oltre al Dipartimento della Difesa e non ha un prezzo di mercato realistico. Il punto di Murphy è che un "prezzo" fittizio assegnato dallo stato ad un bene che non ha commerciabilità, se non per un'agenzia governativa che non è vincolata nel suo potere d'acquisto, non è la stessa cosa che avere quella quantità di denaro.

Sproul tenta di dimostrare che la stampa di denaro e gli acquisti di asset non hanno alcun effetto sulle posizioni patrimoniali. Anche senza questa analisi tale affermazione è controintuitiva, proprio come le affermazioni dei blogger popolari, le quali tendono a catturare l'attenzione ma sono false.

 

[*] traduzione di Francesco Simoncelli: https://www.francescosimoncelli.com/

Gli enormi stimoli monetari non argineranno il rallentamento dell'Eurozona

 

 

di Daniel Lacalle

Il bilancio della BCE è salito al 53,9% del PIL europeo a luglio, rispetto al 32% della Federal Reserve e al 33% della Banca d'Inghilterra. Ciò significa un aumento di €1.780 miliardi da inizio anno. Inoltre l'eccesso di liquidità è salito a €2.900 miliardi, un aumento di €1.200 miliardi da gennaio. Oltre a questo stimolo monetario senza precedenti, l'Eurozona ha incluso un 10% del PIL in vari programmi di stimolo fiscale. Niente di tutto ciò ha impedito all'economia di dare segni di rallentamento ad agosto.

Dopo un forte rimbalzo in maggio e giugno, derivante dalla riapertura della maggior parte delle economie, i dati ad alta frequenza compilati da Bloomberg Economics mostrano un evidente rallentamento in luglio e agosto. Tutti gli economisti che seguono l'economia della zona Euro mettono in guardia sul preoccupante indebolimento degli indicatori principali. L'OCSE ha anche pubblicato il suo Leading Indicator Index a luglio, il quale mostra che le economie come la Spagna non stanno solo mostrando segni di crescita più debole, ma di contrazione. L'Italia continua a migliorare, ma ad un ritmo lento, mentre Francia e Germania registrano livelli di crescita in calo.

Il motivo è evidente: tutto lo stimolo mostruoso dell'Eurozona è focalizzato sul perpetuare bilanci pubblici insostenibili e sull'incentivazione del ritorno non economico o delle sovvenzioni. Il Fondo europeo di ripresa è chiaramente finalizzato a promuovere cattedrali nel deserto travestite da progetti verdi, ma ciò che è più preoccupante è che l'accordo green dell'Eurozona include più tasse e misure per prevenire la crescita piuttosto che migliorare la produttività.

Questa lezione avrebbe dovuto essere appresa nel 2009: l'Unione Europea inaugurò il suo imponente piano per la crescita e l'occupazione, oltre l'1,5% del PIL dell'UE, e l'economia non è migliorata, mentre sono stati persi più di 4,5 milioni di posti di lavoro.

Il problema di questi enormi stimoli è che avvantaggiano le parti sbagliate dell'economia: spesa pubblica in diritti e sussidi, enormi deficit e grandi multinazionali che traggono vantaggio dai massicci acquisti di obbligazioni private e iniezioni di liquidità che in passato non hanno avuto problemi ad accedere ai mercati del credito.

Mentre la zona Euro sta aumentando le tasse "green" ai cittadini e promuovendo la spesa sovvenzionata nel "nuovo accordo green", i maggiori beneficiari del programma della BCE di acquisto di obbligazioni societarie sono le grandi aziende automobilistiche, le multinazionali del petrolio e del gas, e le grandi multiutility. La BCE ha acquistato obbligazioni di Shell, Eni, Repsol, OMV, Total, Siemens, Daimler AG, BMW, Volkswagen, Renault, ecc. Nessuna di queste società ha avuto difficoltà ad accedere ai mercati dei capitali o ad emettere debito a tassi bassi, e le loro obbligazioni non potevano essere classificate in alcun modo come a buon mercato considerando i rendimenti e gli spread. La maggior parte di queste società ha stabilito e maturato attività in settori in cui esistevano problemi di sovraccapacità e margini di profitto molto prima della crisi precedente e attuale, quindi non aumenteranno le assunzioni o la spesa in conto capitale sulla scia dello stimolo monetario.

Nel frattempo migliaia di start-up e piccole imprese che non hanno accesso al credito, perché non hanno risorse fisiche, chiudono ogni mese. Il mostruoso sostegno al credito proveniente dal meccanismo di trasmissione della politica monetaria è canalizzato verso stati e multinazionali. È un enorme incentivo a spendere e ad investire male. Gli stati sono felici ad aumentare le spese per il welfare senza un reale ritorno economico e le multinazionali che erano in fase di rallentamento già anni fa sono zombificate dai tassi bassi.

I piani di stimolo della BCE e dell'Eurozona finiscono per diventare enormi sussidi alla bassa produttività con danni collaterali ai settori ad alta produttività sotto forma di tasse più elevate.

Il lettore potrebbe pensare che lo stesso si possa dire degli Stati Uniti e di ciò che fa la Federal Reserve. Sì, in una certa misura. La differenza principale è che il meccanismo di trasmissione della politica monetaria negli Stati Uniti non dipende dal canale delle banche commerciali. Meno del 15% dell'economia reale degli Stati Uniti è finanziata dal settore bancario, grazie a un sistema di credito privato diversificato e flessibile. Nell'Eurozona è più dell'80%, simile al Giappone.

Questo percorso verso la stagnazione a lungo termine dovrebbe servire da promemoria per gli Stati Uniti, ancora una volta: non è consigliabile seguire le politiche della zona Euro. I risultati sono inevitabilmente disastrosi.

[*] traduzione di Francesco Simoncelli: https://www.francescosimoncelli.com/