di Lee Adler
Uno dei miei assiomi preferiti è che i mercati toro (o "bolle", se desiderate) scalano le vette quando le notizie sono buone, non quando tutto sta andando all'inferno. Perché quando le notizie sono buone, le banche centrali tolgono la brocca del punch. Esaminano i dati e vedono le prove di un'inflazione degli asset e di bolle pericolose in molte classi di asset. E alla fine dicono: "Ok, crediamo che ne abbiate avuto abbastanza!"
Poi, data l'idea gonfiata della propria onnipotenza, si preparano a progettare un atterraggio morbido. Solo che quest'ultimo si trasforma inevitabilmente in un mercato orso che minaccia di andare fuori controllo. I banchieri centrali si lasciano prendere dal panico e iniziano a pompare soldi come pazzi, e se sono fortunati, i mercati rimbalzano.
Questo è stato il ciclo di mercato sin dalla nascita del settore bancario centrale. Nel corso del tempo i banchieri centrali hanno appreso che potevano manipolare i mercati stampando un sacco di soldi, in modo da estendere le fasi del mercato toro. Ma hanno anche appreso che non solo ciò stimola la crescita economica, può anche rallentare un'espansione economica sana.
Finora sono sempre stati fortunati.
La settimana scorsa abbiamo ricevuto notizie su varie misure riguardanti i prezzi dei beni di consumo, guidati dall'indice dei prezzi al consumo (IPC). A Wall Street, agli economisti ed ai media finanziari piace pensare che l'IPC misuri l'inflazione. Sappiamo che misura solo un minuscolo sottogruppo arbitrario di beni di consumo, e rappresenta una falsità assoluta per quanto riguarda i costi degli immobili.
Malgrado questo fatto, ovvero, che non misura l'inflazione generale e non misura nemmeno i costi della vita delle famiglie medie, praticamente tutti gli investitori ci credono quasi ciecamente. Poi lo confrontano con l'obiettivo d'inflazione della FED. Non importa che tutte queste misure escludano i prezzi degli asset ed i prezzi delle case. L'obiettivo "d'inflazione" si applica solo ai beni al dettaglio e ai servizi al dettaglio.
Poi tutti aspettano con il respiro affannato per vedere se il numero sarà al di sopra o al di sotto l'obiettivo "d'inflazione" della FED. Se è pari o al di sopra l'obiettivo prefissato, la conclusione è che la FED aumenterà i tassi d'interesse, cosa che tutti presuppongono apra le porte ad un ambiente ribassista. Oppure, se il numero è inferiore al 2%, la FED non aumenterà i tassi e ciò dovrebbe segnalare un ambiente rialzista.
L'intero spettacolo è assurdo, perché le ipotesi sottostanti sono false.
"Rialzare i tassi" usando gli strumenti che la FED finge di utilizzare, non equivale affatto a restringere il credito. L'aumento del tasso d'interesse sulle riserve in eccesso rappresenta una grande sovvenzione nei confronti delle banche commerciali. Restringere il credito comporterebbe necessariamente una riduzione del bilancio della FED. Non lo ha ancora fatto, ma dice che lo farà presto. L'IPC superiore al 2% la incoraggerà a farlo.
Quando ho letto l'ultimo comunicato stampa del FOMC, leggendo tra le righe vedo qualcosa di diverso da quello che la folla si aspetta.
I capi della FED hanno parlato molto dei prezzi degli asset, e ritengo che questi siano la loro vera preoccupazione, non se l'IPC o la PCE siano al di sopra o al di sotto del 2%. Darò credito alla FED nella misura in cui penso che sia abbastanza intelligente da riconoscere l'esistenza di bolle negli asset (troppo tardi, sì) e la loro pericolosità per i sistema finanziario.
La FED probabilmente sa anche che le misure popolari dell'inflazione dei beni di consumo hanno costantemente sottovalutato il vero costo della vita, e quest'ultimo è cresciuto più velocemente dell'IPC e dell'IPC di base. Le misure alternative che utilizzano prezzi accurati sulle abitazioni mostrano che l'inflazione può essere il doppio di quella stimata dall'IPC.
Penso perciò che la FED sia ormai stretta a doppio filo con condizioni monetarie ristrette, cominciando a ridurre il bilancio alla fine di quest'anno o all'inizio del prossimo anno, a prescindere da ciò che mostrerà l'IPC.
Nel frattempo, il Wall Street Journal dice che l'inflazione è poco al di sopra del target, ma non ci rimarrà a lungo.
Quindi il messaggio è: "L'inflazione è bassa. La FED non assumerà posizioni restrittive. Tutto va bene. Restate tranquilli nella moderazione del mercato toro di lungo termine."
Ma i fatti suggeriscono il contrario. L'IPC in realtà è aumentato dello 0.3% mese/mese, in assenza di rettifica stagionale (NRS). Perché secondo una rettifica stagionale (RS) sarebbe aumentato solo dello 0.2% tra marzo e aprile, ma questa è solo una di quelle cose misteriose che fanno sembrare intelligenti gli statistici. È per questo che gli economisti apprezzano i dati RS, in contrapposizione ai dati reali. Francamente non vedo molte prove di effetti stagionali consistenti sulla maggior parte dei dati riguardo i prezzi al consumo. E un aumento dello 0.3% ad aprile è del tutto normale. È in linea con gli schemi del passato.
L'aumento anno/anno nei dati effettivi NRS è stato del 2.2%. Ciò era nel range del tasso annuo di incremento dei 4 mesi precedenti, tra il 2.1% ed il 2.7%. Il numero anno/anno ad aprile era al di sopra dell'obiettivo della FED, ma quest'ultima dice di avere come obiettivo la PCE di base piuttosto che l'IPC. La PCE di base è al di sotto del target.
Nessuna di queste misure prevede un'accurata rappresentazione dei prezzi delle abitazioni, basandosi invece sulla misura IOER, o su una misura analoga basata su indagini riguardo i locatari, non sugli affitti di mercato. I contratti d'affitto di solito aumentano molto più lentamente rispetto agli affitti di mercato nei mercati immobiliari surriscaldati, come quello in cui siamo stati sin da quando i prezzi hanno cominciato ad accelerare nel 2012.
Il Flyover CPI misura i prezzi al consumo, compresi i prezzi immobiliari effettivi, conferendo inoltre un peso leggermente maggiore ai costi medici e dell'energia. Questa è una rappresentazione più accurata dei costi effettivi quando si parla degli standard di vita delle famiglie con reddito medio nell'entroterra americano, esclusi i grandi centri urbani sulle coste. I dati più recenti che abbiamo riguardo questo indice sono di febbraio. Ha registrato un tasso annuo di circa il 5% a febbraio, dato che l'inflazione dei prezzi immobiliari ha nuovamente raggiunto ritmi del 7-8% l'anno.
La FED è ben consapevole del fatto che le misure che segue, sottostimano l'inflazione al consumo. È pienamente consapevole che abbiamo bolle nei prezzi degli asset e che tali bolle hanno assunto proporzioni mostruose.
Purtroppo ha compreso tutto ciò troppo tardi affinché potesse attuare qualcosa di costruttivo. Doveva assumere condizioni monetarie ristrette anni fa. Non avrebbe mai dovuto perseguire posizioni monetarie non convenzionali come ha fatto finora. Questi errori rappresentano la lunga storia di errori seriali commessi dalla FED.
Ora il passato è diventato ancora una volta il prologo, e la FED continuerà a commettere errori e gonfiare bolle. Infatti sta assumendo una posizione monetaria restrittiva di fronte ad un'instabilità finanziaria. Più a lungo attenderà, tanto peggiore sarà il dolore economico percepito durante la fase di pulizia dei mercati.
Una gigantesca crisi della fiducia potrebbe scatenare un crash tanto grande da costringere la FED ad avviare nuovamente un programma d'acquisto di asset. Questa volta, però, potrebbe non funzionare.
Saluti,
[*] traduzione di Francesco Simoncelli: http://francescosimoncelli.blogspot.it/
