lunedì 24 agosto 2020

La tirannia del pensiero di massa

 

 

di David Stockman

Il mercato (S&P 500) è trattato ai più alti multipli PE dal novembre 1999, ma la stampa finanziaria è piena di chiacchiere mendaci che affermano che non c'è alcuna bolla. Ad esempio, per celebrare il massimo storico di martedì sull'indice S&P 500, un certo James Mackintosh sul Wall Street Journal non è stato affatto criptico: "La presunta Everything Bubble è nell'immaginazione dei molti investitori che se ne lamentano. Primo, non è in tutto. Secondo, non è una bolla".

Proprio così. Presumibilmente l'affermazione di cui sopra è vera perché i prezzi delle azioni del settore energetico languiscono, ma il mercato è guidato dai giganti della tecnologia dove (presunte) solide prospettive di crescita degli utili vengono premiate con multipli PE più alti grazie ai tassi d'interesse estremamente bassi.

La pigrizia e il conformismo dei cosiddetti giornalisti finanziari di oggi è una meraviglia da vedere. Quando il leader dei titoli tecnologici, Apple, ha attraversato per la prima volta la barriera della capitalizzazione di mercato di $2.000 miliardi, incarnando così una capitalizzazione di mercato maggiore dell'intero Russell 2000 (società statunitensi a bassa capitalizzazione), il collega di Mackintosh sul Wall Street Journal ha vomitato lo stesso pensiero.

Apple non è un titolo in crescita. Punto.

L'aumento delle vendite triennale citato dal WSJ è stato solo del 6,4% all'anno, ma riflette anche ciò che equivale a negligenza giornalistica.

Questo perché la cifra iniziale di $216 miliardi per le vendite di Apple nell'anno fiscale 2016 rifletteva in realtà un calo del 7,8% rispetto alle vendite di $234 miliardi nell'anno fiscale 2015. Quindi il tasso di crescita quadriennale delle vendite fino all'anno fiscale 2019 è stato, beh, un mero 2,67% all'anno.

Allo stesso modo, l'aumento delle vendite dell'11% durante il secondo trimestre 2020 rispetto all'anno precedente è completamente fuorviante. Negli ultimi quattro trimestri, gli aumenti delle vendite anno su anno sono stati rispettivamente 10,9%, 1,0%, 8,8% e 1,8%. Di conseguenza, per l'arco annuale terminato a giugno, l'incremento delle vendite è stato solo del 5,7%, una cifra di crescita decisamente modesta.

Allo stesso modo, il presunto aumento degli utili per $11,25 miliardi nel secondo trimestre non era affatto un aumento. Durante il secondo trimestre 2018, ad esempio, l'utile netto ha registrato un aumento a $11,52 miliardi. L'impennata recente, quindi, era un movimento all'indietro.

Infatti l'unica cosa di Apple che è stata in modalità di crescita negli ultimi cinque anni è il suo multiplo PE, che è sostanzialmente raddoppiato da 14X a 35X al prezzo record delle azioni di oggi.

Per quanto riguarda la tendenza a 5 anni di crescita delle vendite e degli utili, anche qui c'è poco da dire.

Nel giugno 2015 Apple è stata valutata $715 miliardi sulla forza del suo ineguagliabile franchising di prodotti tecnologici, che si è riflesso in $224 miliardi di vendite annuali e $50,7 miliardi di profitti annuali.

Tuttavia, c'era una ragione per il modesto multiplo PE di 14,1X: il tasso di crescita del colosso tecnologico stava rapidamente rallentando, a causa dei limiti intrinseci nella sua enorme scala e dalle aspettative allora modeste di espansione degli utili negli anni successivi.

Quelle modeste aspettative erano corrette. Cinque anni dopo, i dati per giugno 2020 ammontano a $273,9 miliardi di vendite e $58,4 miliardi di reddito netto.

Sì, quest'ultima cifra rappresenta molti profitti, ma rappresenta anche una crescita minima. Infatti il tasso di crescita delle vendite di Apple su cinque anni è stato solo del 4,1%, mentre il tasso di crescita del reddito netto è stato solo del 2,9% all'anno.

Inoltre non vi è stato alcuno scatto di crescita recente che abbia accelerato questi tassi di crescita tendenziali quinquennali. I tassi di crescita a due anni sono ancora più lenti, con un fatturato del 3,6% annuo e un utile netto in aumento solo del 2,03% annuo.

Inutile dire che il raddoppio del multiplo PE di Apple non ha nulla a che fare con il suo tasso di crescita del reddito netto quinquennale al 2,9% annuo; si tratta invece della repressione dei tassi d'interesse da parte della FED e della conseguente deviazione di migliaia di miliardi di capitale preso in prestito nell'inflazione dei tassi di capitalizzazione degli asset di rischio.

Né Apple è una sorta di mosca bianca. Nel complesso i cosiddetti Fantastici Cinque (Amazon, Apple, Microsoft, Facebook e Google) riflettono la stessa storia di inflazione dei multipli PE; e sono ovviamente il driver che sta spingendo il mercato azionario, pesantemente guidato dagli ETF.

Pertanto, nel giugno 2014, la capitalizzazione di mercato combinata dei Fantastici Cinque pesava $1.630 miliardi e rappresentava il 9,5% della capitalizzazione di mercato complessiva dell'indice S&P 500 (circa $17.000 miliardi).

Avanti veloce di sei anni ed i Fantastici Cinque sono stati valutati alla chiusura di oggi a $7.100 miliardi, che rappresentano il 26% della capitalizzazione di mercato totale di $27.700 miliardi dell'indice S&P 500.

Quindi, sì, il termine "driver" è probabilmente un eufemismo. Il 50% dell'aumento della capitalizzazione di mercato ($10.700 miliardi) dell'indice S&P 500 da giugno 2014 è attribuibile ai Fantastici Cinque.

Allo stesso tempo, l'utile netto combinato dei Fantastici Cinque è passato da $76,3 miliardi a $170,7 miliardi, il che significa che il già vivace multiplo PE di 21,4X per il gruppo nel suo insieme nel giugno 2014 è ora pari a 42,0X.

Ovviamente le medie possono essere fuorvianti, ma non mentono. Negli ultimi sei anni il tasso di crescita del reddito netto composito dei Fantastici Cinque è stato solo del 14,4%.

In un mondo che sta letteralmente cadendo a pezzi a causa dell'epidemia Covid e di un onere di debito da $260.000 miliardi, un multiplo di valutazione pari a 42 volte o quasi tre volte il tasso di crescita finale non ha alcun senso.

Questo perché il pensiero di massa alla James Mackintosh è segnato da un potente difetto: non è possibile valutare i guadagni in un futuro indefinito a causa dei tassi d'interesse estremamente bassi di oggi, che tra l'altro non sono assolutamente sostenibili.

La politica della FED di repressione dei tassi d'interesse sfida le leggi della finanza e del buon senso, perché i rendimenti reali sono negativi e nel lungo periodo i rendimenti reali negativi sono un ossimoro.

Il grafico qui sotto è la pistola fumante. C'era una volta un distacco significativo tra la linea marrone (rendimento nominale del decennale USA) e la linea viola (tasso d'inflazione corrente misurato dall'IPC medio ridotto del 16%).

Cioè, anche il cosiddetto debito del Tesoro statunitense privo di rischio aveva un rendimento reale di 200-400 punti base per tenere conto delle tasse e un reale ritorno sugli investimenti.

Ma dopo l'ultimo balzo nella follia monetaria iniziato con la crisi finanziaria del 2008-2009, il rendimento reale è praticamente scomparso; e poi, dopo la massiccia corsa all'acquisto di obbligazioni da parte della FED iniziata a metà marzo, il titolo di riferimento dell'intero mercato globale del reddito fisso è diventato profondamente negativo in termini reali.

Nell'ultimo mese il tasso d'inflazione corrente si è attestato al 2,27% annuo rispetto ad un rendimento minimo storico sul decennale USA di 52 punti base poche settimane fa.

Inutile dire che quando il costo reale del debito "privo di rischio" è -175 punti base, non ci troviamo lungo un percorso sostenibile. In realtà si sta rasentando un disastro finanziario.

Questo soprattutto perché la politica fiscale negli Stati Uniti e in altre parti del mondo è diventata completamente fuori di testa.

Quindi, a meno che la FED e le altre banche centrali continuino i loro massicci acquisti di obbligazioni in risposta a questo tsunami di debito pubblico, i mercati obbligazionari si stanno dirigendo verso un disastro; e se le banche centrali continueranno a stampare a questi ritmi folli, il sistema monetario stesso collasserà.

Tuttavia l'idea sbagliata che il mercato azionario non sia sopravvalutato perché i prezzi delle obbligazioni sono stati enormemente gonfiati dal pompaggio di denaro della banca centrale, è solo un esempio dell'attuale tirannia del pensiero di massa.

Infatti il pensiero di massa è onnipresente nella narrativa mainstream e nelle cosiddette notizie. La convinzione quasi universale che i lockdown fossero necessari ed efficaci, e che il coronavirus possa essere fermato da un'irreggimentazione economica e sociale di forza bruta, è un altro esempio calzante, sottolineato da una nuova analisi del risultato svedese.

La narrativa mainstream recita che la politica di non lockdown della Svezia (scuole, ristoranti, cinema, palestre, centri commerciali ecc., sono rimasti aperti) sia stata un disastroso fallimento, rivendicando così l'approccio di quarantena universale del dottor Fauci, del Governatore Cuomo e degli altri fanatici del virus nei cosiddetti Blue State.

Ma ciò si basa sull'osservazione irrilevante che il tasso di mortalità CON Covid della Svezia, 56 per 100.000 abitanti, è di gran lunga superiore a quello di Norvegia, Finlandia e Danimarca.

La verità è che il tasso di mortalità della Svezia si è concentrato nelle strutture a lunga degenza, dove si è verificato il 75% dei 5.800 decessi CON Covid del Paese fino ad oggi.

Fortunatamente è disponibile una ripartizione delle morti CON Covid della Svezia in base a fasce di età dettagliate e mette in evidenza, anche per i più ciechi, l'inutilità del lockdown..

Numero di morti CON Covid / Popolazione / Tasso per 100.000 abitanti per coorte di età:

  • 0-9 anni: 1 / 1,22 milioni / 0,08 per 100.000 abitanti;
  • 10-19 anni: 0 / 1,19 milioni / 0,0 per 100.000 abitanti;
  • 20-29 anni: 10 / 1,31 milioni / 0,77 per 100.000 abitanti;
  • 30-39 anni: 16 / 1,37 milioni / 1,16 ogni 100.000 abitanti;
  • 40-49 anni: 45 / 1,31 milioni / 3,42 ogni 100.000 abitanti;
  • 50-59 anni: 162 / 1,27 milioni / 12,8 per 100.000 abitanti;
  • 60-69 anni: 398 / 1,14 milioni / 34,8 per 100.000 abitanti;
  • 70-79 anni: 1.250 / 0,917 milioni / 128,7 per 100.000 abitanti;
  • 80-90 anni: 2.408 / 0,425 milioni / 567,0 per 100.000 abitanti;
  • 90 anni più: 1.512 / .119 milioni / 1.271,0 per 100.000 abitanti.

Quindi, sì, la Svezia ha un tasso di mortalità CON Covid di 56 su 100.000 abitanti per l'intero Paese. Ma il 26% di questi decessi si è verificato tra la popolazione di 90 anni e oltre, che rappresenta solo l'1,1% della popolazione svedese.

Allo stesso modo, il 67% dei decessi è avvenuto tra la popolazione di 80 anni e oltre e il 93% tra quelli di età pari o superiore a 65 anni. Al contrario, le persone di età pari o superiore a 65 anni rappresentano solo il 19% della popolazione svedese, e la quota preponderante di questi ultimi, che hanno subito gravi sintomi o sono morti, si trovava già in strutture a lunga degenza.

Inutile dire che il blocco di scuole, palestre, ristoranti e centri commerciali non fa nulla per la popolazione degli anziani vulnerabili e con comorbidità. Proteggere e curare questi ultimi, piuttosto che mettere in quarantena le popolazioni più giovani e più sane, è la risposta ovvia.

Infatti la virtù della strategia anti-lockdown della Svezia è indiscutibile. La Svezia non ha chiuso le sue scuole, ma c'è stato un solo decesso CON Covid tra i suoi 2,4 milioni di ragazzi in età scolare sotto i 20 anni.

Allo stesso modo, ci sono stati solo 71 decessi tra i suoi 4,0 milioni di persone in età lavorativa e consumatrice primaria (età 20-49). Questo è un tasso di mortalità di 1,77 per 100.000 abitanti. Chi sano di mente vorrebbe chiudere l'economia sulla base di rischi così infinitesimali?

Detto in modo diverso, il rischio di morte per Covid in Svezia è stato 720 volte più alto per la popolazione di 90 anni e più rispetto alla fascia in età lavorativa principale (20-49 anni); ed è stato 157 volte superiore per l'intera popolazione di 65 anni e oltre che per la popolazione nei settori dell'aggregazione sociale.

Fortunatamente la Svezia ha anche dati disponibili sulla mortalità normale, anno dopo anno, il cui tasso è di circa 862 su 100.000 abitanti. Ma quando si scompongono questi normali tassi di mortalità per coorte di età e causa della morte, la follia del lockdown diventa ancora più evidente.

In particolare, ci sono circa 3.429 morti all'anno in Svezia per incidenti automobilistici, cadute, annegamenti, elettrocuzioni, avvelenamenti e altri incidenti, e questi rappresentano circa il 4% del totale dei decessi della Svezia nel 2019 per tutte le cause (in tutto circa 89.000).

Tuttavia, se si considerano i tassi di mortalità per 100.000 abitanti per i soli incidenti, il risultato dello storno è che il rischio esistente di morte è di gran lunga superiore a quello del Covid per l'intera popolazione di 8,4 milioni di età inferiore a 65 anni e per i giovani e persone di mezza età.

Tassi di mortalità per 100.000 abitanti per infortuni rispetto a Covid e rapporto rischio infortuni/Covid:

  • 0-14 anni; 1,38 contro 0,06 = 25X;
  • 15-44 anni: 12,3 contro 1,2 = 10X;
  • 45-64 anni: 20,6 contro 15,4 = 1,34X;
  • 65 anni e oltre: 115 contro 257 = 0,45X.

In breve, quando il rischio ordinario di morte è 10-25 volte maggiore per gli incidenti rispetto al Covid per la popolazione giovane e lavoratrice, non si blocca l'economia e le principali vie di aggregazione sociale.

Grazie alla leadership illuminata dei professionisti sanitari svedesi e dei suoi principali epidemiologi, hanno capito bene la situazione e ora sia i nuovi casi che i decessi CON Covid sono praticamente scomparsi.

E questo per non parlare del fatto che il calo del PIL della Svezia nel secondo trimestre, appena l'8,6%, è stato di gran lunga migliore del calo a due cifre negli Stati Uniti e nella maggior parte dei Paesi europei che invece hanno imposto lockdown molto più draconiani.

In America, al contrario, la tirannia del pensiero di massa sulla questione è diventata così grande che il football universitario e le lezioni al college vengono chiuse da costa a costa, quando il rischio di gravi malattie o morte tra la popolazione in età universitaria qui, come in Svezia, è praticamente nullo.


[*] traduzione di Francesco Simoncelli: https://www.francescosimoncelli.com/


1 commento:

  1. La conferenza stampa di domani a Jackson Hole sarà alquanto interessante. Se notate l'indice S&P sta raggiungendo una resistenza importante (linea azzurra) e una rottura significherebbe movimento iperbolico. In cosa? Ma nelle FAAMG ovviamente, visto che i recenti gain nell'indice sono da attribuirsi principalmente a questi asset (da inizio anno l'indice è sommerso se prendiamo in considerazione solo gli altri 495 titoli). Quanto sarà sostenibile questo movimento? Non lo sarà, visto che come vediamo il dollaro è in controtrend e anch'esso è di fronte ad una serie di resistenze importanti. Nel frattempo il VIX è pronto a ri-esplodere, mentre Main Street ha continuato a seguire una tendenza debole. Il rifiuto di accesso al credito, da parte di banche e mutuatari al contempo, ha incrementato il dolore economico degli attori di mercato, alimentato principalmente dalla ZIRP delle banche centrali (tassi negativi reali). Ciò ha penalizzato inoltre il processo formativo di risorse di capitale utili e ha impedito il processo sostitutivo dell'obsolescenza imprenditoriale (favorendo gli zombi).
    In sintesi, quello che Powell ha per le mani è un Comma 22: qualunque cosa faccia risulterà sbagliata.

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